美元稳定币越方便，新兴市场的货币主权风险越大？

稳定币的吸引力很直接：转账更快、成本更低，也可能为支付市场带来更多竞争。但国际货币基金组织（IMF）第一副总裁丹·卡茨提醒，同一套数字基础设施也可能让新兴市场的家庭和企业更容易放弃本币，转而持有所谓的“数字美元”。在货币政策公信力不足、获得外汇较困难、社会本就高度依赖美元的国家，这种风险尤其突出。8

卡茨的核心警告：支付便利可能变成美元化通道

据卡茨引用的数据，近99%的稳定币以美元计价。美元稳定币因此拥有强大的网络效应：用户可以持有旨在维持美元锚定的数字资产，并通过区块链服务和跨境平台转移资金。18

对于经济制度较弱、民众对本币信心不足的国家而言，获得美元代币变得更容易，可能加快货币替代。当越来越多的交易和储蓄转向外币工具，本国货币政策对经济活动的影响力就可能下降。

这并不意味着每一笔稳定币交易都会动摇一国经济。真正值得政策制定者关注的是：当稳定币被广泛使用时，它可能放大原本就存在的宏观经济脆弱性。8

发行本币稳定币，也未必能阻止美元化

发行由本币支持的稳定币，看起来像是维护货币主权的一种办法。但卡茨指出，关键不只是代币由哪种货币支持，还要看不同代币之间如何互动。

如果本币稳定币和美元稳定币运行在相同的区块链基础设施上，用户就可能通过去中心化交易所、流动性池或点对点市场直接兑换。这样一来，从本币进入美元代币的摩擦成本会降低；在某些情况下，本币稳定币反而可能增加对外币稳定币的需求。24

对监管者而言，问题因此不只是“发行哪种货币的稳定币”，还包括用户如何进入这一体系、如何兑换资产，以及能否通过受监管或不受监管的渠道赎回资金。

危机时刻：资本外流可能更快

传统外汇交易通常会经过银行、持牌交易商等受监管中介。稳定币则可能在用户、平台和不同司法管辖区之间增加新的数字化资金通道。卡茨和IMF警告，这些通道可能降低资本流动管理措施和外汇管制的有效性。8

在金融压力上升时，资金流动摩擦降低，可能使资本更快离境，加大汇率下行压力。若本币大幅贬值，持有外币负债的借款人可能面临更严重的资产负债表压力，金融不稳定也可能进一步扩散。

这些是潜在的风险传导路径，并不是说稳定币必然引发危机。8

市场规模很大，但实际支付规模小得多

稳定币发展迅速。其市值在2021年至2025年间接近增长至原来的三倍，达到约3000亿美元；此后一年左右总体保持平稳。9

但交易量的 headline 数字需要谨慎解读。估算显示，稳定币在2025年的总交易量约为35万亿美元；然而，国际清算银行（BIS）引用的估计认为，其中与实际支付有关的流量约为3900亿美元。相比之下，全球跨境支付市场每年的规模约为1 quadrillion美元，即约1000万亿美元。825

两者之间的巨大差异，部分源于加密生态内部的交易，包括资产买卖、流动性管理，以及不同平台之间的转账，而不是日常消费、汇款或企业向供应商付款。924

这意味着，眼下还不能简单地把稳定币视为全球支付系统的直接替代品。但政策风险并未因此消失：稳定币的分发渠道、互操作性以及获得外币的便利程度，可能快于国内支付基础设施和监管能力的发展，尤其是在危机期间。这个判断是根据现有资金流量估计和IMF提出的风险框架作出的推论。825

Paxos进入欧盟：跨境网络为何难以靠单一国家监管

Paxos发行的Global Dollar（USDG）已依据欧盟《加密资产市场监管法案》（MiCA）面向欧盟消费者推出，并可通过Kraken、Gate等平台获得。30

这一案例说明，受到监管的私人美元代币网络也可以跨越多个司法管辖区扩张。发行方、储备资产、区块链、交易所、钱包和用户可能分别位于不同国家。如果监管只盯住发行代币的实体，其他环节就可能出现监管空白。830

政策重点：先解决本币和支付系统的问题

1. 先增强本币的可信度

抵御非预期美元化最持久的办法，不是单独推出一个竞争性代币，而是建立可信的货币政策、可持续的公共财政、稳健的制度和对本币实际使用价值的信心。

IMF的分析显示，稳定币对不同国家的影响，会受到宏观经济政策框架稳健程度、既有货币替代程度、金融市场结构，以及本币替代方案可得性的共同影响。18

2. 建设有竞争力的国内支付系统

快速、低成本且彼此兼容的国内支付基础设施，可以减少家庭和企业使用外币代币的现实动机。政策重点应放在汇款、商业支付和跨境转账是否拥有可靠选择，而不是假设某一种技术——无论是稳定币还是其他数字货币——能够解决所有支付难题。

中央银行数字货币（CBDC）、更快速的银行支付系统、代币化存款和受监管稳定币，都可能成为竞争方案。是否发展CBDC，应取决于它能否解决明确的公共政策需求，而不应被视为自动答案。

3. 按照完整业务链条监管

监管范围不能只取决于发行方的名称或代币声称锚定的货币。重点领域包括储备资产质量及隔离、赎回权、治理结构、运营韧性、消费者保护、反洗钱和反恐怖融资、数据管理，以及与银行和支付系统的连接。8

监管还需要覆盖交易所、钱包、链上兑换点，以及资金进入和退出加密体系的渠道。用户往往正是在这些环节之间完成本币与外币的转换；如果这些环节缺乏监管，报告、身份识别和资本流动管理要求就可能被绕开。35

4. 加强跨境监管合作

当代币发行方、储备资产、区块链基础设施、交易场所和用户分散在多个司法管辖区时，单个国家的规则必然存在缺口。对于广泛使用的稳定币，各国需要建立共同标准、共享信息并开展协同监管。830

5. 避免“一刀切”

货币信誉较高、支付选择高效的国家，可能更多获得稳定币带来的效率和竞争收益。相反，政策信誉较弱、获得美元受限或已经存在较高美元化程度的国家，面临的货币主权和金融稳定风险更大。17

真正的政策考验，不是技术够不够新

稳定币未来需要与更快的银行支付、代币化存款和其他数字货币竞争。它能否长期存在，取决于是否能提供传统金融机构难以复制的优势，同时具备足够的信任、法律保障和互操作性。

如果传统金融机构最终能够提供同样便宜、快速且互联互通的数字货币，稳定币也可能在主流支付领域被部分替代。对政策制定者来说，卡茨的讯息因此并不是简单呼吁全面禁止稳定币，而是提醒各国不要把技术创新当成宏观经济改革的捷径。

稳健的货币和财政基础、有竞争力的国内支付系统、以业务活动和风险为核心的监管，以及跨境合作，才是让各国获得稳定币效率收益、同时避免数字化外币渠道失控的关键。