法国债券收益率为何走高？Vanguard所说的“信用长期走弱”意味着什么

Vanguard把法国称为“长期信用质量走弱”，重点并不是宣布法国主权评级下调，而是在警示其财政轨迹：赤字长期偏高、债务继续增加，政治上又难以就预算措施达成共识。这些因素正在影响投资者对法国国债风险的判断。57

市场变化已反映在借款成本上。9月29日，法国10年期国债收益率升至4.75%，德国同期限国债收益率为3.63%。投资者持有法国国债，相比德国国债所要求的额外回报也随之扩大。

法德利差扩大，说明什么？

法国与德国10年期国债收益率之差，通常称为“法德利差”。它可以看作投资者持有法国国债、而非德国国债时要求的额外收益补偿。德意志银行数据显示，9月初利差约为85个基点，到9月29日已超过110个基点，达到2012年欧元区债务危机以来的最阔水平之一。

一个基点等于0.01个百分点，因此110个基点相当于1.1个百分点。收益率上升，意味着法国政府发行新债或为到期债务再融资时，可能要支付更高利息；如果高利率持续，未来预算也会承受更大压力。20

不过，利差扩大本身并不能证明法国将失去融资渠道，也不代表危机必然发生。它反映的是投资者对风险的重新定价，既可能受法国自身财政和政治局势影响，也会受到整体市场环境变化左右。17

赤字与债务仍是核心压力

惠誉预计，法国财政赤字占国内生产总值（GDP）的比例将在2026年达到5.2%，2027年为5.5%，2028年为5.2%。该机构将预测上调归因于经济增长较弱、利息支出增加以及额外国防承诺等因素。20

惠誉还预计，法国政府债务将从2025年占GDP的115.7%，升至2028年的122.7%。在赤字居高不下、借款成本上升的情况下，稳定债务负担会更困难，政府预算可腾挪的空间也会受到挤压。20

市场担忧不等于正式评级已经下调

Vanguard的表述是投资者对法国长期信用走势的判断，不是评级机构作出的正式评级决定。评级机构分别采取行动：Scope已将法国评级从AA-下调至A+，展望为稳定；惠誉则维持法国A+评级，展望同样为稳定。20

因此，市场定价与正式评级需要区分开来。即使评级机构暂未作出新的下调，投资者也可能因为财政风险判断变化而要求更高收益率。未来是否会有更多评级调整仍是市场关注点，但并非已成定局。1820

预算谈判是财政问题，也是政治考验

法国政府面临一场规模约540亿欧元的财政调整之争，目标是压低赤字；相关措施能否获得议会支持仍不确定。2027年总统选举临近，也让投资者更加关注未来政策走向。德意志银行指出，推动这些措施通过可能并不容易。19

市场关注的不只是政府提出了多少减赤目标，也包括方案是否可信、能否落实。如果措施未能通过，或不足以说服投资者，法国借款成本可能继续承压，法德利差也存在进一步扩大的风险。至于利差会扩大多少，目前不能据此得出可靠的具体预测。1718

另一个值得留意的因素是法国债券市场对外国投资者的依赖程度较高。若海外买家需求减弱，法国政府可能需要提高收益率来吸引投资者，从而增加再融资成本。6

欧洲央行能做什么，又做不到什么？

如果欧元区债券市场出现更广泛、失序的抛售，欧洲央行的行动可能有助于缓和市场压力。但不能把潜在干预视为法国借款溢价必然受到限制的保证。布鲁金斯学会讨论了市场压力加剧时欧洲央行介入的可能性，同时也指出，不能简单假定央行会为了压低某一国家的利差而采取行动。1

即便欧洲央行措施能够稳定更广泛的市场，也无法解决法国自身的预算压力，更不能替代可执行的财政计划。法国未来的借款前景，既取决于市场环境，也取决于政府能否让投资者相信赤字与债务有可信的改善路径。120