希音港股首秀：估值缩水七成，股价开盘后跌超7%

希音（SHEIN，港交所代码：0625）的上市首日表现，更像是一次谨慎甚至偏弱的公开市场检验，而不是对其昔日高估值的重新确认。

公司此次以每股48.56港元的价格发行约2.8亿股，募资约136亿港元（约17亿美元）。发行价位于47.60至49.50港元区间的中部附近，对应公司估值约265亿美元。24 这一数字与希音2022年接近1000亿美元的私募市场估值相比，缩水超过七成；同时也低于市值约300亿美元的瑞典快时尚巨头H&M。14

首日交易：开盘接近发行价，随后走低

希音股票开盘时大致贴近48.56港元的发行价，但随后跌幅超过7%。在正式挂牌前，股票在灰色市场交易中已经下跌约10%。5

这意味着，尽管IPO账簿在定价前据报已获得足够认购、达到“全额覆盖”，投资者在正式交易开始后仍没有表现出强烈的追价意愿。 需要注意的是，现有报道并未在所给材料中提供完整、可核实的散户与机构具体超额认购倍数，因此不能仅凭“账簿已覆盖”推断市场需求非常旺盛。

估值为何大幅回落？

希音过去依靠极低价格、快速上新和面向全球消费者的直接发货模式迅速扩张。但上市文件显示，增长速度和盈利能力都在减弱：2025年收入为约418亿美元，同比增长8%，低于上一年度20.7%的增速；全年净利润则下降38.7%，至约20.6亿美元。416

压力在2026年第一季度进一步显现。公司由上年同期3.95亿美元的净利润，转为亏损9900万美元。35 文件显示，亏损与销售放缓、美国取消低价值包裹的进口关税豁免，以及一次性会计费用有关。38

美国政策变化尤其关键。希音原本受益于面向低货值包裹的免税安排，相关政策取消后，其依赖跨境小包直发的成本结构受到冲击。公司若要恢复增长，可能需要调整定价、仓储、物流和供应链布局，而这也可能削弱其“极低价、快速送达”的核心吸引力。

基石投资者与锁定期：流通盘可能相对有限

此次IPO的基石投资者配售规模约为3.83亿美元。17 报道提到，博裕资本和瑞银资产管理参与或有意参与相关安排；腾讯、General Atlantic、Tiger Global等机构也曾被报道为已接洽或考虑投资。1618

不过，“正在洽谈”“考虑参与”与最终完成配售并不是同一回事，不能据此确认每家机构的最终认购金额或身份。部分报道还称，基石投资者以及现有投资者通过此次发行取得的股份将受到六个月锁定期限制，这会压缩上市初期真正可自由交易的股份数量。1419

从交易角度看，较小的自由流通盘可能放大首日波动；从后续供给角度看，市场还会关注更长期的解禁安排。现有材料称，创始人相关限制可能在24个月后结束，其他投资者的部分限制可能在2027年3月前后到期，但这些具体持股和解禁日期仍应以最终招股书为准，不能把所有报道中的数字视为已经完全确认的事实。

为什么最终选择香港？

希音赴港上市，是多年上市尝试后的现实选择。其纽约上市计划曾遭遇美国政治和监管层面的阻力，伦敦上市方案也一度停滞。7

与此同时，中国监管部门据报担心，向海外市场提交文件可能涉及披露希音中国供应商网络等敏感信息。香港既能提供国际资本市场渠道，也更符合相关监管和政治条件，因此成为相对可行的上市地点。7

15倍预期市盈率并不意味着风险已经消失

按约15倍预期市盈率计算，希音的发行估值表面上并不算特别昂贵，尤其是对一家仍具全球规模的线上零售商而言。但这一估值隐含了一个重要前提：公司能够重新恢复收入增长，并守住利润率。19

问题在于，希音可能无法简单回到过去的增长轨道。美国关税政策改变了跨境直发模型的经济基础，消费者需求、竞争环境和履约成本也在同时变化。投资者实际押注的，不只是希音能否继续卖出更多服装，还包括它能否在不大幅抬高价格的情况下完成商业模式调整。49

创始人控制权也是上市后的观察重点

据现有报道，希音创始人及相关方面约持有65%的股权，并拥有接近90%的投票权。这意味着少数股东在董事会、重大交易和公司战略等事项上的影响力可能相对有限。

因此，希音港股首秀的核心看点并非只有首日涨跌。市场还会持续观察三件事：公司能否修复增长和利润、能否应对美国关税及物流模式变化，以及未来解禁期到来后新增可售股份会不会带来更大的供给压力。就目前表现而言，265亿美元的IPO估值反映的不是市场对希音成长故事的全盘否定，而是投资者要求公司先证明：低价跨境快时尚模式仍能在新环境下持续运转。