剥离223亿美元优先债务后，Strategy Inc. 告诉普通股东：你真正拥有的比特币其实是这些

2026年7月下旬，纳斯达克上市公司Strategy Inc.（前MicroStrategy，股票代码：MSTR）全面改革了其向投资者报告的财务指标，旨在展示在扣除优先于普通股的债务和优先股求偿权之后，普通股东真正拥有的资产 。投资者关系主管Chaitanya Jain在X平台发布的一段视频中详细讲解了这些变化，指出旧有的“每股比特币”指标具有误导性，因为它忽略了优先级更高的负债 。新框架引入了多个关键指标，为普通股提供了更诚实——且显著更低——的比特币敞口数据。

新指标详解

此次改革的核心是净储备（Net Reserve），它代表总资产价值（比特币持仓加上美元现金）减去所有优先求偿权，包括可转债、优先股和其他债务。截至2026年7月中旬，Strategy持有843,775枚BTC，市值约为556亿美元，外加约32亿美元现金储备。而公司背负着68亿美元价外可转债和155亿美元名义优先股——合计223亿美元的优先求偿权 。计算得出的净储备约为366亿美元 。

计算公式十分直接：

（BTC持仓量 × 市场价格）+ 美元储备 − 可转债本金 − 名义优先股价值 − 其他优先负债

举例：556亿美元（BTC）+ 32亿美元（现金）− 68亿美元（可转债）− 155亿美元（优先股）= 366亿美元净储备 。

基于净储备，Strategy进一步推导出净比特币（Net BTC）——即扣除优先求偿权后归属于普通股权益的比特币持仓量——以及每股净比特币（Net BTC per Share），将该数值除以稀释后的普通股总数 。这些指标明确告诉普通股东，在考虑资本结构中的杠杆后，他们每股真正“拥有”多少比特币 。

新框架还包括mNAV——一种价格与账面价值比，将MSTR市值与净储备进行比较，以显示股票是溢价还是折价交易——以及放大乘数，通过比较总BTC敞口与净BTC来衡量资本结构带来的杠杆程度 。

Strategy继续报告BTC收益率（BTC Yield），该指标衡量比特币持仓量与稀释后流通股之比的年初至今百分比变化。这不是传统意义上的收益率，而是衡量公司每股积累BTC速度的指标。截至2026年第一季度，年初至今的BTC收益率为9.4% 。

旧指标是如何误导的

此前使用的“每股比特币”指标（在2026年5月SEC文件中报告为约220,900聪/股）只是简单地将总比特币持仓量除以稀释后的股份 。这忽略了贷款人和优先股持有人对这些资产拥有优先求偿权。新指标将其剥离，为普通股东提供了一个显著更低但更真实的数据 。实际上，旧指标让人觉得普通股东对整个比特币储备都有求偿权，而实际上其中223亿美元的价值在经济上首先归属于其他利益相关者 。

更广泛的背景：比特币持仓与战略转型

Strategy是最大的企业比特币持有者，拥有843,775枚BTC，平均买入价约为每枚75,537美元 。该公司在2026年第一季度报告的净亏损为125.4亿美元，即稀释后每股普通股亏损38.25美元，主要归因于比特币减值费用 。

前所未有的购买暂停

自2026年6月22日以来，Strategy没有再买入比特币，当时仅以约3500万美元购入了520枚BTC 。这是其购买历史上最显著、持续时间最长的一次暂停。公司已从无休止的积累转向现金储备 ：

• 2026年5月： Strategy在Q1财报前暂停了一周（5月4日至10日），随后在6月恢复购买 。
• 2026年5月底： 一个更重要的转折点出现，Strategy叫停了激进的BTC买入，转而以折扣价回购15亿美元可转债，以减少债务而非扩大BTC持仓 。
• 2026年7月6日至12日： Strategy出售了4.667亿美元的MSTR股票（480万股），但比特币购买量为零，将所有收益转入其美元储备 。

公司的美元现金储备已增长至约30亿美元，因为其优先考虑流动性而非比特币积累 。首席执行官Phong Le表示，公司已“从比特币财库公司发展成为一个综合数字资本平台”，能够买卖BTC 。

重组风险与“死亡螺旋”担忧

Strategy背负着67亿美元可转债和155亿美元名义优先股，年度优先股股息义务约为7亿美元 。分析师指出了结构性风险：在2025年末的某个时候，公司仅有5400万美元现金来应对这些义务 。“死亡螺旋”一词指的是一种情景：比特币价格下跌引发保证金压力，迫使公司出售BTC或以稀释性价格发行更多股票，进一步压低股价。2026年7月，Strategy进行了一次资本重组，旨在通过折价回购可转债和建立现金储备来摆脱这一风险 。

短期破产几率似乎很低。在Polymarket上，“Strategy（MSTR）将在2026年不会破产”的合约交易价格为0.89美元，意味着约89%的概率不会破产 。支持者认为，公司通过ATM股票销售、直接BTC变现以及在出现偿付能力危机前削减优先股股息等方式具有灵活性 。然而，持续的比特币熊市将逐步侵蚀普通股东可得的净储备。

领导层与战略转向

2026年6月下旬，首席会计官Jeanine Montgomery退休，首席财务官Andrew Kang成为首席会计官。公司正式从单向的BTC积累转向允许出售BTC和建立美元储备的“变现框架” 。

普通股东面临的关键风险

• 优先求偿权压力： 223亿美元的债务和优先股求偿权优先于普通股权益，意味着普通股东在比特币下跌时承担首当其冲的损失风险 。
• 杠杆放大效应： 放大乘数意味着BTC价格的小幅下跌会不成比例地减少普通股可得的净储备 。
• 股息义务： 每年约7亿美元的优先股股息消耗了本可以支持普通股权益的现金 。
• 比特币价格敏感性： 如果比特币价格大幅低于约75,537美元的平均成本基础，减值费用和保证金压力将会加剧 。
• MSTR股票破位： 2026年7月下旬，该股跌破100美元周线支撑，技术分析师Ali Martinez警告，如果该破位持续，可能跌至30美元 。