120亿美元的债务悖论：为何伊朗战事期间，投资者却疯狂涌入不断亏损的国债？

市场的第一反应是重新评估各国央行的利率路径。布伦特原油价格从约72美元/桶跃升至3月的119美元/桶，这加剧了对持续通胀的担忧，并使市场对美联储降息的预期推迟到了2026年底或2027年 。然而到了2026年年中，越来越多的基金经理认为，这种由供给冲击引发的通胀冲动正在达到顶峰。供给端的中断终将消散，而战争对全球经济增长的拖累最终会盖过能源价格飙升的影响。眼下，一些投资者开始押注，随着通胀最终侵蚀经济活动，债券将重新获得传统的避险地位 。

2. 数十年一遇的高收益率

这场抛售在主要主权债券市场上，创造了历史性的诱人入场点。

• 日本： 2026年5月，日本10年期国债收益率触及 2.80%，为 29年 来最高；30年期收益率达到 3.79%，40年期更是触碰 4.02% 。对于一个数十年来习惯了超低乃至负利率的市场而言，这些收益率水平是变革性的。
• 欧洲： 德国国债收益率攀升至 3.07%，这让以欧元计价的政府债券重新回到了追求收益的投资组合视野中。
• 美国： 各期限的国债收益率全线跳升。10年期美债收益率仅在3月就从3.97%跃升至4.31%，吸引了那些一直在等待更好入场点的买家 。

3. PIMCO与摩根大通：押注经济放缓

逆向观点最突出的机构表达来自全球债券巨头PIMCO（太平洋投资管理公司）。PIMCO全球固定收益首席投资官安德鲁·鲍尔斯（Andrew Balls）在4月透露，PIMCO已经将欧洲政府债券的头寸从减持转为增持，并在其全球债券基金中增加了敞口 。他给出的理由是，此前过于拥挤的交易头寸在集中平仓时造成了错误的定价。

就在几周前，PIMCO与摩根大通曾共同提出，债券市场正在 低估全球经济放缓的风险 。这一逻辑链条很清晰：如果对经济衰退的担忧最终压倒了对通胀的担忧，那么债券将大幅反弹。在当前的收益率水平上，押注正确的回报将相当可观。PIMCO更广泛的立场是，“全球范围内，固定收益市场看起来非常吸引人”，因为经济衰退的场景仍然被低估 。

霍尔木兹海峡：最大的不确定性

所有情景推演的核心都系于一个狭窄的咽喉要道。伊朗对霍尔木兹海峡——这条承载着全球约五分之一石油供应的水道——的实际封锁，中断了30多个国家的石油运输路线，并使原油价格飙升了约83% 。

对债券持有者而言，最终的结果呈现出两种都有利的二元状态：

• 如果海峡完全重开，正如伊朗外长在4月停火期间所声称的那样，油价可能暴跌，从而缓解通胀压力并逆转加息预期。市场在4月正是基于这一情景而大幅上涨 。
• 如果封锁持续，持久的石油冲击会加剧全球衰退的风险。摩根士丹利（Morgan Stanley）曾推演过长期高能源成本将摧毁需求的场景 。若陷入衰退，债券将重新扮演传统的避险角色，届时投资者不论当前收益率如何，都会为资本保值而买入。

4月的停火开启了和谈，暂时缓解了部分收益率上行的压力，但截至2026年6月，最终结果仍悬而未决。只要霍尔木兹海峡的不确定性存在，这个二元的风险——即 “重启意味着通胀消退，封锁意味着经济衰退”——就会让逆向债券交易的两面逻辑持续有效。

资金流向揭示了什么？

资金重新配置的规模远超120亿美元的标题数字。主权财富基金也在重新调整资本布局；据报道，一家中东主权基金从投机性科技头寸中撤资，并将约 150亿美元 转移到美国和欧洲的政府债券上 。在另一个报告期内，随着投资者削减公司信贷敞口并接受政府债券的久期风险，全球债券基金又吸引了 196亿美元 。美国保德信金融集团（PGIM）指出，第一季度的恐慌情绪已将政府债券收益率和信用利差推至一个“预示着长期回报向好”的水平 。

对于逆向投资者而言，计算逻辑非常简单：初始收益率是预测未来债券回报的最佳单一指标。短期的抛售或许带来了账面损失，但它也将未来回报的起点重置到了PIMCO、PGIM和富兰克林邓普顿等机构认为异常有吸引力的水平之上。不过，这笔交易最终能否获胜，完全取决于一个尚未解决的变量——那条位于伊朗和阿曼之间的狭窄水道。