Vì sao Willy Woo cho rằng chu kỳ 4 năm của Bitcoin có thể kéo dài thành 6–8 năm?

Willy Woo không nói rằng halving đã trở nên vô nghĩa. Điểm chính trong lập luận của ông là trọng lượng kinh tế tương đối của halving có thể đang giảm khi Bitcoin trở thành tài sản lớn hơn và được giao dịch nhiều hơn qua các kênh tổ chức.

Nếu người mua và người bán quyết định giá ở thời điểm cận biên ngày càng là nhà phân bổ vốn, quỹ ETF và doanh nghiệp nắm giữ Bitcoin thay vì thợ đào, thì thanh khoản, tín dụng và khẩu vị rủi ro của thị trường có thể tác động lớn hơn tới các đợt tăng giảm chính của BTC. 12

Cú sốc nguồn cung đang nhỏ dần

Theo giao thức Bitcoin, phần thưởng khối được giảm một nửa sau mỗi 210.000 khối, tương đương xấp xỉ bốn năm. Sau halving tháng 4/2024, thợ đào nhận 3,125 BTC mỗi khối, tương ứng khoảng 164.250 BTC phát hành mới mỗi năm, hay gần 0,8% nguồn cung. Halving tiếp theo, dự kiến vào năm 2028, sẽ giảm phần thưởng xuống 1,5625 BTC và lượng phát hành hằng năm xuống khoảng 82.125 BTC, gần 0,4%. 1718

Đây vẫn là mức cắt giảm nguồn cung mới có thật, có thể dự đoán trước. Tuy nhiên, Woo nhìn vấn đề theo hướng so sánh: halving hiện loại bỏ một dòng BTC mới nhỏ hơn nhiều so với các giai đoạn đầu của Bitcoin. Khi dòng phát hành này tiếp tục thu hẹp, riêng nó có thể ít đủ sức quyết định thời điểm và quy mô của cả một chu kỳ thị trường. 16

Dòng vốn tổ chức có thể thay đổi bên quyết định giá cận biên

Cần phân biệt giữa lượng Bitcoin đang được nắm giữ và dòng tiền đang đi vào hoặc rút khỏi thị trường. Giá được hình thành ở điểm cận biên: người mua hoặc người bán tiếp theo đôi khi quan trọng hơn tổng số BTC đang nằm trong ví của nhà đầu tư.

Giả thuyết của Woo là các sản phẩm đầu tư được quản lý và danh mục tổ chức đang ngày càng trở thành những bên tham gia quan trọng tại điểm cận biên này. Trong bối cảnh đó, Bitcoin có thể giao dịch giống một tài sản rủi ro nhạy cảm với vĩ mô hơn: chịu ảnh hưởng của khả năng tiếp cận vốn, lãi suất, đòn bẩy, hạn mức rủi ro trong danh mục và thanh khoản nói chung, thay vì chủ yếu phản ứng với lượng bán từ thợ đào sau một lần cắt giảm phát hành theo lịch. 25

Đó là cơ sở cho khung chu kỳ 6–8 năm mà ông đề xuất. Trong tài chính truyền thống, thị trường thường được bàn luận theo các chu kỳ tín dụng hoặc nợ dài hơn. Woo cho rằng Bitcoin có thể ngày càng chịu tác động từ các lực này khi các kênh tài chính truyền thống đóng vai trò lớn hơn trong quá trình hình thành giá. Đây là một giả thuyết về sự chuyển đổi, không phải quy luật dự báo đã được xác lập. 12

Thị trường lớn hơn có thể đồng nghĩa biến động cực đoan ít hơn

Một thị trường trưởng thành hơn không đồng nghĩa các đợt tăng nóng và giảm sâu biến mất. Nhưng nó có thể làm biên độ biến động theo tỷ lệ phần trăm thu hẹp lại. Khả năng tiếp cận rộng hơn qua các sản phẩm được quản lý cùng tập nhà đầu tư tổ chức lớn hơn có thể khiến một nguồn cung hoặc cầu đơn lẻ — như đầu cơ nhỏ lẻ hay lực bán của thợ đào — khó chi phối toàn bộ thị trường.

Đánh giá của Galaxy Research phù hợp với nhận định giới hạn này: mô hình 4 năm vẫn có thể quan sát được trong dữ liệu, nhưng biên độ các chu kỳ đã co lại. Phân tích của hãng ghi nhận mức giảm từ đỉnh xuống đáy lần lượt giảm từ 85% xuống 84% rồi 77% ở các chu kỳ được xem xét. 42

21Shares cũng cho rằng cấu trúc thị trường Bitcoin đã thay đổi, trong đó quyền sở hữu ETF ngày càng mang tính tổ chức. Tuy nhiên, đơn vị này kết luận chu kỳ đang “tiến hóa”, không phải đã đổ vỡ. Báo cáo giữa năm của họ mô tả mức giảm khoảng 50% là nhẹ hơn đáng kể so với các thị trường giá xuống trước đây thường vượt 80%. 36

Vì sao chưa thể kết luận chu kỳ 4 năm đã chết?

Phiên bản mạnh nhất của luận điểm này là Bitcoin đã dứt khoát thay chu kỳ halving bằng chu kỳ vĩ mô 6–8 năm. Bằng chứng hiện có chưa cho phép đi xa đến vậy.

Halving vẫn nằm trong giao thức

Lịch phát hành nguồn cung của Bitcoin không thay đổi. Phần thưởng khối vẫn giảm một nửa mỗi 210.000 khối và lần giảm tiếp theo vẫn được kỳ vọng diễn ra khoảng năm 2028. Cú sốc cung nhỏ hơn có thể có ảnh hưởng yếu hơn trước, nhưng không hề biến mất. 1720

Lực vĩ mô và halving có thể cùng tồn tại

Lịch phát hành bốn năm và các chu kỳ thanh khoản dài hơn, không đều hơn, không loại trừ nhau. Điều kiện thanh khoản có thể thay đổi thời điểm, cường độ và độ sâu của một đợt biến động sau halving mà không xóa bỏ sự kiện nguồn cung lặp lại trong giao thức.

Điều này quan trọng vì tương quan giữa Bitcoin và điều kiện vĩ mô không thể tự nó xác định một nguyên nhân duy nhất. Giai đoạn thanh khoản dồi dào có thể trùng với một pha liên quan đến halving; điều kiện tài chính thắt chặt cũng có thể làm gián đoạn pha đó.

Mẫu lịch sử còn quá nhỏ

Bitcoin mới trải qua số lượng hạn chế các giai đoạn halving, trong khi cấu trúc thị trường đã thay đổi đáng kể qua từng giai đoạn. Vì thế, rất khó kiểm định một cách chắc chắn tuyên bố rằng chu kỳ 6–8 năm đã trở thành lực chi phối mới. Một vài chu kỳ khác biệt hoặc ít biến động hơn là dấu hiệu của thay đổi chế độ thị trường, nhưng chưa đủ để thiết lập một “quy luật” mới.

Sự thận trọng này cũng thể hiện trong tranh luận nghiên cứu. Galaxy cho rằng chu kỳ 4 năm vẫn có thể quan sát được, dù biên độ đã thu hẹp; 21Shares nói chu kỳ chưa bị phá vỡ, dù thừa nhận cấu trúc sở hữu và khả năng tiếp cận thị trường đã thay đổi lớn. 3642

Điều nhà đầu tư nên rút ra

Nên hiểu luận điểm của Woo như một sự thay đổi về trọng tâm: Bitcoin có thể đang dịch chuyển từ thị trường bị chi phối chủ yếu bởi “đồng hồ” phát hành nội tại sang thị trường chịu tác động mạnh hơn từ điều kiện tài chính bên ngoài. Tỷ lệ phát hành mới giảm tạo ra cơ chế hợp lý cho lập luận này, còn sự mở rộng của kênh đầu tư tổ chức là con đường khả dĩ để các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng lớn hơn đến giá. 12

Tuy vậy, “nhạy cảm hơn với vĩ mô” không đồng nghĩa với “không còn chịu ảnh hưởng của halving”. Cách nhìn có cơ sở nhất hiện nay là một khuôn khổ đang tiến hóa: halving, thanh khoản và dòng vốn tổ chức đều có thể quan trọng, từ đó tạo ra các chu kỳ ít cực đoan hơn và kém đều đặn như đồng hồ hơn so với lịch sử Bitcoin trước đây. 3642