Vì sao USD giảm dù Fed có thể tăng lãi suất, còn vàng được hưởng lợi?

Một đồng tiền vẫn có thể giảm giá ngay cả khi thị trường cho rằng ngân hàng trung ương của nước đó có thể tăng lãi suất. Với Chỉ số USD giảm xuống dưới 98,70, thông điệp chính là: khả năng Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) tăng lãi suất đã phần nào được phản ánh vào giá, trong khi các diễn biến mới lại làm giảm lợi thế tương đối của đồng bạc xanh.

Dòng tiền khi đó nghiêng về một giao dịch vĩ mô rộng hơn: bớt nắm giữ USD, mua lại đồng yên khi các vị thế carry trade bị đóng, và tăng quan tâm tới vàng — vừa là tài sản được định giá bằng USD, vừa là công cụ phòng vệ danh mục.

Fed có thể tăng lãi suất không đồng nghĩa USD chắc chắn tăng

Trong thị trường ngoại hối, điều quan trọng nhất là sự thay đổi trong kỳ vọng, không chỉ là bản thân mức kỳ vọng. Nếu nhà đầu tư đã đánh giá xác suất đáng kể Fed sẽ tăng lãi suất, USD thường cần một bất ngờ “diều hâu” hơn để tăng mạnh: chẳng hạn xác suất tăng lãi suất cao hơn, tín hiệu sẽ còn tăng tiếp, hoặc chênh lệch lãi suất với các nền kinh tế khác nới rộng.

Đó là lý do số liệu việc làm Mỹ tích cực hơn dự báo vẫn không tạo lực đỡ bền vững cho USD. Sự chú ý của thị trường đã dịch chuyển khỏi một cuộc họp riêng lẻ sang lợi suất dài hạn, rủi ro tài khóa và triển vọng chính sách ở các nước khác. Bình luận trước cuộc họp Fed cho thấy Chỉ số USD không thể quay lại các đỉnh trước đó, ngay cả sau khi số liệu tăng trưởng việc làm mạnh hơn kỳ vọng. 23

Kế hoạch mua lại trái phiếu của Bộ Tài chính Mỹ làm thay đổi câu chuyện lợi suất

Ngày 19/8, Bộ Tài chính Mỹ cho biết sẽ nâng ít nhất gấp đôi quy mô tối đa của các hoạt động mua lại trái phiếu nhằm hỗ trợ thanh khoản đối với trái phiếu coupon danh nghĩa kỳ hạn 10–20 năm và 20–30 năm: từ 2 tỷ USD lên ít nhất 4 tỷ USD mỗi đợt. Thay đổi này áp dụng từ ngày 9/9 đến 4/11. 50

Bộ Tài chính Mỹ xác định đây là công cụ quản lý nợ và hỗ trợ thanh khoản, không phải chính sách tiền tệ hay hành động tạo tiền của Fed. Tuy vậy, phản ứng tức thời của thị trường tập trung vào khả năng tăng lực mua đối với trái phiếu dài hạn. Lợi suất ở đầu dài của đường cong giảm mạnh sau thông báo: lợi suất trái phiếu 30 năm giảm gần 10 điểm cơ bản, còn lợi suất 10 năm cũng đi xuống; USD suy yếu cùng nhịp. 36

Điều này quan trọng với tỷ giá vì lợi suất trái phiếu Kho bạc thấp hơn có thể làm giảm lợi thế lợi tức của các tài sản bằng USD đối với nhà đầu tư quốc tế. Đồng thời, động thái này khơi lại tranh luận về thâm hụt ngân sách, chi phí đi vay và tính bền vững tài khóa của Mỹ. Reuters cho biết sự kết hợp đó làm dấy lên lo ngại về một “giao dịch mất giá tiền tệ” (debasement trade), có lợi cho vàng và bitcoin nhưng gây sức ép lên USD. 33

Tuy nhiên, cần đặt cách diễn giải này trong đúng bối cảnh. Chương trình mua lại trái phiếu là công cụ quản lý nợ và thanh khoản, tự nó không chứng minh USD bị “pha loãng” hay khuôn khổ tiền tệ của Fed đã thay đổi. Phản ứng giá phản ánh đánh giá của nhà đầu tư về lợi suất và rủi ro tài khóa.

Đồng yên tăng giá tạo thêm áp lực lên USD

Chỉ số USD chịu ảnh hưởng lớn từ các đồng tiền chủ chốt, vì vậy đà tăng của yên Nhật là một phần quan trọng của diễn biến này. Kỳ vọng Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) tăng lãi suất khiến nhà đầu tư đóng các vị thế carry trade dùng yên làm đồng tiền đi vay — tức vay yên lãi suất thấp để đầu tư vào tài sản có lợi suất cao hơn. Muốn đóng vị thế, họ phải mua lại yên.

Tỷ giá USD/JPY từng giảm xuống 152,89 yên đổi 1 USD, mức mạnh nhất của đồng yên kể từ tháng 2, trong bối cảnh thị trường kỳ vọng BoJ tăng 25 điểm cơ bản tại cuộc họp ngày 17–18/9. 26 Một số báo cáo thị trường cho thấy xác suất cho quyết định này gần như đã được định giá đầy đủ và liên hệ diễn biến trên với việc tháo gỡ carry trade. 22

Vì vậy, USD/JPY xuống dưới 150 là một kịch bản thị trường có thể xảy ra, chứ không phải điều chắc chắn. Điều đó phụ thuộc vào việc BoJ tăng lãi suất hoặc đưa ra định hướng đủ mạnh để thuyết phục giới đầu tư rằng chu kỳ bình thường hóa chính sách còn tiếp diễn. Ngược lại, một kết quả thận trọng có thể khiến yên điều chỉnh giảm và làm dịu bớt áp lực bán USD.

Chênh lệch chính sách thu hẹp làm USD kém hấp dẫn hơn

Sự hỗ trợ trước đây cho USD một phần đến từ mặt bằng lợi suất Mỹ tương đối cao. Lợi thế ấy giảm sức thuyết phục khi các ngân hàng trung ương lớn khác được kỳ vọng thắt chặt thêm hoặc duy trì chính sách tiền tệ hạn chế.

Trong bối cảnh này, triển vọng BoJ cứng rắn hơn đặc biệt quan trọng vì tác động trực tiếp đến vị thế đầu cơ với đồng yên. Kỳ vọng chính sách ở châu Âu cũng góp phần tạo ra quan điểm rằng Mỹ không còn quá “đặc biệt” về lãi suất. Bài học thực tế là thị trường ngoại hối định giá đường đi tương đối của chính sách, thay vì chỉ nhìn vào quyết định kế tiếp của Fed.

Vì sao vàng đi lên khi USD suy yếu?

Vàng thường được định giá bằng USD. Do đó, USD yếu hơn khiến vàng trở nên rẻ hơn đối với người mua sử dụng các đồng tiền khác, từ đó có thể hỗ trợ nhu cầu. Nhưng diễn biến này không chỉ là tác động cơ học của tỷ giá.

Vàng cũng thu hút dòng tiền tìm kiếm đa dạng hóa trong lúc nhà đầu tư lo ngại về lãi suất thực, chính sách tài khóa và các kịch bản kinh tế bất lợi. UBS cho rằng vàng không chỉ là một giao dịch chiến thuật xoay quanh quyết định tiếp theo của Fed, mà còn có vai trò là tài sản phòng hộ và đa dạng hóa danh mục. 2

Điểm này rất đáng lưu ý: một báo cáo lạm phát cao hoặc quyết định Fed cứng rắn vẫn có thể gây áp lực ngắn hạn lên vàng, nếu kéo lợi suất và USD đi lên. Nhưng luận điểm dài hạn cho vàng dựa trên nhiều yếu tố hơn, gồm đa dạng hóa dự trữ, dòng vốn đầu tư và nhu cầu bảo vệ trước các cú sốc tài chính hoặc địa chính trị.

Trung Quốc mua vàng tháng 8 củng cố câu chuyện đa dạng hóa dự trữ

Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBOC) đã mua thêm 650.000 ounce vàng trong tháng 8, đưa dự trữ chính thức lên 76,73 triệu ounce. Đây là mức tăng theo tháng lớn nhất kể từ tháng 10/2023, đồng thời kéo dài chuỗi mua ròng lên 22 tháng liên tiếp. 4

Khối lượng này tương đương khoảng 20 tấn vàng. 5 Hoạt động mua vào không bảo đảm giá vàng sẽ tăng hay tạo ra một mức sàn cố định cho thị trường. Dù vậy, nó cho thấy nhu cầu từ khu vực chính thức vẫn tiếp diễn ngay cả sau một đợt tăng giá mạnh của vàng. Với nhà đầu tư, đây là cơ sở cho nhận định rằng một phần nhu cầu vàng mang tính cấu trúc — đa dạng hóa dự trữ — thay vì chỉ là đầu cơ ngắn hạn.

Mục tiêu 5.000 USD/ounce trong nửa đầu năm 2027 của UBS phản ánh góc nhìn dài hạn này: lãi suất thực giảm, USD yếu hơn và lực mua bền vững từ các ngân hàng trung ương. 2 Đây vẫn là dự báo, không phải cam kết; tính đúng đắn của nó phụ thuộc vào điều kiện vĩ mô và dòng vốn đầu tư thực tế.

Những yếu tố có thể đảo chiều USD, yên và vàng

Ba nhóm sự kiện sẽ kiểm định câu chuyện thị trường này:

• Chỉ số giá sản xuất (PPI) và chỉ số giá tiêu dùng (CPI) của Mỹ: Lạm phát thấp hơn dự báo có thể củng cố kỳ vọng chính sách sẽ nới lỏng về sau, qua đó hạ lợi suất và hỗ trợ vàng. Ngược lại, số liệu nóng hơn có thể đẩy lợi suất và USD lên, dù thị trường vẫn sẽ cân nhắc liệu lạm phát cao có làm trầm trọng thêm lo ngại tài khóa hay không.
• Quyết định của Fed ngày 16/9: Nếu Fed tăng lãi suất kèm định hướng rõ ràng là tiếp tục cứng rắn, USD có thể phục hồi và vàng chịu sức ép. Một quyết định giữ nguyên lãi suất hoặc thông điệp thận trọng sẽ củng cố nhận định rằng khác biệt chính sách của Mỹ so với các nước khác đang thu hẹp.
• Quyết định của BoJ ngày 17–18/9: Một đợt tăng lãi suất hoặc định hướng bình thường hóa dứt khoát có thể kéo dài đà mạnh lên của yên và quá trình đóng carry trade. Một kết quả thận trọng hơn có thể nhanh chóng đảo ngược một phần đà tăng của đồng yên. 2226

Kết luận

Đà giảm của Chỉ số USD không phải là sự phủ nhận khả năng Fed tăng lãi suất. Thị trường đang định giá lại những yếu tố được xem là quan trọng hơn: lợi suất trái phiếu Kho bạc dài hạn giảm sau thông báo mua lại, rủi ro tài khóa tăng lên và khoảng cách giữa triển vọng chính sách của Mỹ với Nhật Bản, châu Âu thu hẹp.

Vàng hưởng lợi vì USD yếu cải thiện nền tảng tỷ giá cho kim loại quý, trong khi các lo ngại về tài khóa và nhu cầu đa dạng hóa nâng cao vai trò phòng hộ của vàng. Xu hướng có duy trì hay không sẽ phụ thuộc vào dữ liệu lạm phát sắp tới và quyết định của các ngân hàng trung ương — nhưng diễn biến này cho thấy một quyết định Fed đơn lẻ, nhất là khi đã được dự báo trước, không đủ để quyết định hướng đi của USD.