Lợi suất trái phiếu toàn cầu tăng: Cú sốc dầu mỏ, kỳ vọng tăng lãi suất và tác động từ Nhật Bản

Lợi suất trái phiếu chính phủ dài hạn đang đi lên tại nhiều thị trường lớn vì nhà đầu tư đồng thời định giá lại hai yếu tố: quỹ đạo lãi suất ngắn hạn trong tương lai và phần bù lợi suất cần có để nắm giữ trái phiếu trong nhiều năm, thậm chí nhiều thập kỷ. Chất xúc tác trước mắt là cú sốc lạm phát do năng lượng; vấn đề lớn hơn là liệu cú sốc này có buộc chính sách tiền tệ phải duy trì thắt chặt lâu hơn, đồng thời làm giảm nhu cầu đối với trái phiếu kỳ hạn dài hay không.

Tại Mỹ, lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 10 năm — mốc tham chiếu quan trọng của thị trường — đạt 4,95% vào ngày 10/9, theo dữ liệu H.15 hằng ngày của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed). 17 Tại Nhật Bản, việc lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm vượt 3% có ý nghĩa toàn cầu, bởi tài sản trong nước trở nên cạnh tranh hơn với trái phiếu nước ngoài trong mắt nhà đầu tư Nhật. 33

Trọng tâm: thị trường đang định giá lại kỳ vọng lạm phát

Gián đoạn nguồn cung và vận chuyển năng lượng liên quan đến xung đột ở Trung Đông đã đẩy chi phí năng lượng lên cao. Giá dầu Brent được ghi nhận ở mức 104,32 USD/thùng ngày 14/9, trong khi vàng ở gần 4.356 USD/ounce. 20 Giá dầu cao làm lạm phát toàn phần tăng trực tiếp, và có thể trở thành vấn đề dai dẳng hơn nếu lan sang đàm phán tiền lương, giá dịch vụ hoặc kỳ vọng lạm phát của hộ gia đình và doanh nghiệp.

Với thị trường trái phiếu, lợi suất dài hạn không chỉ là dự báo về lãi suất điều hành hiện tại. Nó phản ánh kỳ vọng về lãi suất ngắn hạn tương lai, lạm phát kỳ vọng và phần bù kỳ hạn — khoản lợi suất bổ sung mà nhà đầu tư đòi hỏi để gánh rủi ro về thời hạn, lạm phát, nguồn cung trái phiếu và thanh khoản. Khi thị trường cho rằng lạm phát có thể kéo dài hơn, lợi suất dài hạn có thể tăng ngay cả trước khi ngân hàng trung ương thực sự nâng lãi suất.

Đó là lý do áp lực tương tự có thể xuất hiện đồng thời ở trái phiếu Kho bạc Mỹ, trái phiếu chính phủ Đức, trái phiếu chính phủ Anh và nợ của các thị trường mới nổi: mặt bằng chiết khấu toàn cầu đang dịch chuyển lên cao hơn.

ECB tăng lãi suất ngày 10/9 nói gì về chu kỳ thắt chặt?

Ngày 10/9, Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) nâng cả ba lãi suất chủ chốt thêm 25 điểm cơ bản, đưa lãi suất tiền gửi lên 2,50%. ECB cho biết xung đột ở Trung Đông tiếp tục tạo áp lực lạm phát và lạm phát có khả năng cao hơn đáng kể so với mục tiêu 2% trong một thời gian dài. Dự báo cơ sở của đội ngũ ECB cho thấy lạm phát toàn phần bình quân ở mức 3,0% năm 2026, 2,5% năm 2027 và 2,1% năm 2028. 1

Việc tăng lãi suất không thể khôi phục nguồn cung năng lượng bị gián đoạn. Mục tiêu của động thái này là hạn chế nguy cơ cú sốc giá năng lượng bên ngoài biến thành lạm phát dai dẳng trong nội bộ nền kinh tế. Reuters cho biết lạm phát khu vực euro đã tăng vượt 3%, do chi phí năng lượng cao hơn, và các nhà hoạch định chính sách nhìn thấy rủi ro lạm phát theo chiều hướng tăng. 3

ECB cũng để ngỏ khả năng thắt chặt thêm nếu giá năng lượng tiếp tục đẩy mặt bằng giá chung đi lên. 2 Với nhà đầu tư trái phiếu, thông điệp này củng cố nhận định rằng lãi suất chính sách có thể phải duy trì ở mức hạn chế lâu hơn so với giả định trước đó.

Thị trường đang đặt cược gì vào Fed và BOJ?

Trước các cuộc họp chính sách, thị trường nghiêng về khả năng Fed tăng 25 điểm cơ bản, từ biên độ mục tiêu 3,50%–3,75% lên 3,75%–4,00%, dù kết quả này chưa được xem là chắc chắn. 1820 Câu hỏi then chốt không chỉ là Fed có tăng lãi suất hay không, mà là cơ quan này sẽ coi cú sốc dầu là tạm thời hay phát tín hiệu quay lại lập trường lãi suất cao trong thời gian dài.

Thị trường cũng định giá khả năng Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) nâng lãi suất từ 1,00% lên 1,25%. Reuters cho biết giới thị trường gần như chắc chắn về một động thái trong tháng 9, trong khi hợp đồng hoán đổi lãi suất đã phản ánh đầy đủ kịch bản lãi suất lên 1,5% vào tháng 1. 18 Lộ trình này đặc biệt quan trọng vì Nhật Bản từ lâu là nguồn vốn giá rẻ và là nhà đầu tư lớn trên thị trường trái phiếu xuyên biên giới.

Vì sao Nhật Bản có thể đẩy lợi suất toàn cầu cao hơn?

Việc lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) kỳ hạn 10 năm vượt ngưỡng 3% báo hiệu khả năng đổi chiều của dòng vốn quốc tế. Reuters gọi đây là ngưỡng của ba thập kỷ và cho biết lợi suất trong nước cao hơn đang bắt đầu thu hút vốn quay về Nhật. Dữ liệu chính thức được Reuters dẫn lại cho thấy nhà đầu tư Nhật đã bán ròng 3 nghìn tỷ yên nợ nước ngoài. 33

Cơ chế tác động có thể hiểu như sau:

1. Lợi suất JGB cao hơn làm tăng sức hấp dẫn của tài sản nội địa. Ngân hàng, doanh nghiệp bảo hiểm và quỹ hưu trí Nhật có ít động lực nắm giữ trái phiếu chính phủ nước ngoài hơn khi lợi suất tại quê nhà tăng.
2. Dòng vốn hồi hương có thể làm giảm nhu cầu cận biên với nợ nước ngoài. Nếu nhà đầu tư Nhật bán trái phiếu ở nước ngoài hoặc chuyển tiền mới vào JGB, thị trường trái phiếu Kho bạc Mỹ và các thị trường trái phiếu chính phủ khác có thể phải trả lợi suất cao hơn để thu hút người mua.
3. Đồng yên mạnh lên gây áp lực lên carry trade. Carry trade bằng đồng yên là chiến lược vay yên với chi phí thấp rồi đầu tư vào đồng tiền hoặc tài sản có lợi suất cao hơn ở nơi khác. Lãi suất Nhật tăng khiến nguồn vốn này đắt hơn; yên tăng giá cũng khiến chi phí hoàn trả khoản vay bằng yên cao hơn khi quy đổi từ ngoại tệ.

Reuters cho biết đợt tăng mạnh của đồng yên đã thúc đẩy các nhà giao dịch đóng bớt vị thế carry trade khi chuẩn bị cho các quyết định của ngân hàng trung ương Nhật Bản và Mỹ. 34 Nếu điều chỉnh diễn ra trật tự, tác động chủ yếu là định giá lại chi phí vốn. Nhưng nếu quá nhanh, quá trình đóng vị thế có thể buộc nhà đầu tư bán các tài sản thanh khoản, gồm trái phiếu chính phủ, cổ phiếu và nợ thị trường mới nổi.

Tác động với các thị trường mới nổi

Các nền kinh tế mới nổi chịu ảnh hưởng qua tỷ giá, dòng vốn danh mục và chi phí đi vay. Khi lợi suất toàn cầu tăng và carry trade bằng yên thu hẹp, nhà đầu tư có thể giảm nắm giữ tài sản rủi ro hơn hoặc đòi hỏi lợi suất cao hơn để tiếp tục giữ trái phiếu.

Những nơi dễ tổn thương hơn thường là các nước có nhu cầu tài trợ từ bên ngoài lớn, tỷ trọng nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ nợ nội tệ cao, dự trữ ngoại hối hạn chế hoặc khoản nợ đáng kể gắn với USD hay yên. Lợi suất nội tệ cao hơn có thể giúp duy trì sức hút với nhà đầu tư, nhưng cũng làm tăng chi phí tái cấp vốn của chính phủ và doanh nghiệp.

Tác động sẽ không đồng đều. Các nước xuất khẩu hàng hóa cơ bản có thể được bù đắp một phần nhờ giá năng lượng cao, còn những nước có khuôn khổ chính sách đáng tin cậy và thị trường trái phiếu nội tệ đủ sâu có thể chống chịu biến động tốt hơn. Tuy vậy, nếu thanh khoản do nguồn vốn Nhật tài trợ rút đi trên diện rộng, điều kiện tài chính sẽ thắt chặt vượt ra ngoài biên giới Nhật Bản.

Những tín hiệu nhà đầu tư đang theo dõi

Fed: Nhà đầu tư chú ý liệu Fed có xác nhận mức tăng 25 điểm cơ bản mà thị trường kỳ vọng hay không, và quan trọng hơn, liệu các dự báo cùng ngôn ngữ chính sách có hàm ý thắt chặt thêm hay không. Cách Fed phân biệt cú sốc dầu tạm thời với lạm phát dai dẳng sẽ có ý nghĩa quyết định với triển vọng lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ. 18

BOJ: Tín hiệu mang tính quyết định là liệu việc nâng lên 1,25% được trình bày như một lần tạm dừng hay là thêm một bước trong quá trình bình thường hóa chính sách. Kỳ vọng về các cuộc họp sau đó của BOJ và khả năng tiến tới 1,5% quan trọng không kém quyết định trước mắt. 18

ECB: ECB đã nhấn mạnh ưu tiên đưa lạm phát về mục tiêu, đồng thời thừa nhận chi phí năng lượng do xung đột gây ra khiến triển vọng bất định hơn. Các đợt tăng tiếp theo sẽ phụ thuộc vào việc cú sốc có lan thành áp lực giá diện rộng hay không. 12

Kết luận

Đợt bán tháo trái phiếu nên được nhìn nhận là quá trình định giá lại đồng thời về lạm phát, chính sách và dòng vốn. Gián đoạn năng lượng đã làm rủi ro lạm phát tăng lên; các ngân hàng trung ương đang phản ứng hoặc được kỳ vọng sẽ phản ứng; còn nhà đầu tư dài hạn đòi hỏi lợi suất cao hơn để hấp thụ bất định.

Nhật Bản bổ sung một kênh lan truyền mang tính toàn cầu. Lợi suất JGB tăng và đồng yên mạnh hơn có thể làm giảm sức hấp dẫn của trái phiếu nước ngoài, đồng thời thúc đẩy đóng các vị thế vay yên để đầu tư ra bên ngoài. Điều đó không đồng nghĩa chắc chắn xảy ra một biến cố thị trường hỗn loạn, nhưng làm tăng nguy cơ giá dầu cao, chính sách tiền tệ thắt chặt và nhu cầu xuyên biên giới suy yếu sẽ củng cố lẫn nhau. 3334