JPMorgan không thể định hình hồi kết chiến sự Iran: Vì sao thị trường dầu vẫn căng thẳng

JPMorgan từ bỏ việc đưa ra một dự báo cơ sở cho chiến sự Iran là tín hiệu thẳng thắn: thị trường dầu hiện bị chi phối bởi một kết cục chính trị và quân sự chưa thể xác định, thay vì một thời điểm rõ ràng để nguồn cung phục hồi. Ban đầu, ngân hàng này cho rằng áp lực kinh tế sẽ thúc đẩy một thỏa thuận mở lại eo biển Hormuz; nhưng xung đột kéo dài vượt các “lằn ranh đỏ” kinh tế mà họ từng cho là sẽ kiềm chế các nhà hoạch định chính sách. 2

“Không có kịch bản cơ sở” thực sự có nghĩa gì?

Thông thường, kịch bản cơ sở giúp nhà giao dịch, doanh nghiệp và ngân hàng trung ương có một giả định trung tâm về nguồn cung, nhu cầu và giá. Nhóm hàng hóa của JPMorgan nay nói rằng họ không còn kịch bản như vậy cho hồi kết xung đột. Điều này không có nghĩa mọi mức giá đều có xác suất như nhau; mà là những biến số quan trọng nhất — khả năng tiếp cận tuyến vận tải biển, thiệt hại hạ tầng, hoạt động của các lực lượng ủy nhiệm và thời điểm đạt thỏa thuận — không thể được đưa vào một quỹ đạo duy nhất với độ tin cậy cần thiết. 25

Vì thế, một cam kết chính trị về việc chiến sự sớm kết thúc, tự nó, chưa phải là dự báo hữu ích cho dầu mỏ. Để giá giảm bền vững, thị trường cần thấy tàu chở dầu có thể đi lại an toàn, các tuyến xuất khẩu vận hành, sản lượng được khôi phục, doanh nghiệp bảo hiểm chấp nhận bảo hiểm cho các chuyến hàng, và các vụ tấn công vào hạ tầng năng lượng lẫn vận tải biển chấm dứt. Những điều kiện vận hành này quan trọng không kém một thông báo ngừng bắn.

Cú sốc dầu đang trở thành bài toán nguồn cung và hậu cần

Triển vọng tháng 9 của Cơ quan Năng lượng Quốc tế (IEA) cho thấy tình trạng thiếu hụt có thể kéo dài, thay vì chỉ là gián đoạn ngắn hạn. IEA dự báo nguồn cung dầu toàn cầu năm 2026 bình quân 100,7 triệu thùng/ngày, giảm 5,7 triệu thùng/ngày so với năm 2025; việc khôi phục các dòng chảy bình thường từ vùng Vịnh đã bị lùi sang năm 2027. Cơ quan này cũng cho biết tồn kho dầu toàn cầu đã giảm 3,1 triệu thùng/ngày trong tháng 8, làm thu hẹp vùng đệm để hấp thụ những gián đoạn tiếp theo. 17

Dầu Brent từng vượt 100 USD/thùng trong giai đoạn đầu xung đột, còn nghiên cứu của JPMorgan nhấn mạnh các rủi ro cực đoan đáng kể nếu xuất khẩu từ vùng Vịnh bị suy giảm. 14 Tuy nhiên, giá dầu chuẩn tăng cao chỉ phản ánh một phần câu chuyện. Nguồn dầu thực tế, lộ trình tàu chở dầu, nguyên liệu đầu vào cho nhà máy lọc dầu và nguồn cung diesel có thể cùng thắt chặt, nhưng ở những khu vực và thời điểm khác nhau.

Tuyến ống Đông–Tây của Saudi Arabia là điểm leo thang then chốt

Vụ tấn công vào tuyến ống Đông–Tây của Saudi Arabia đặc biệt đáng chú ý, bởi đây đã trở thành phương án thay thế quan trọng cho lượng dầu không thể đi qua các tuyến vận tải ở vùng Vịnh. Nếu mất một lộ trình thay thế, gián đoạn hàng hải có thể nhanh chóng chuyển thành hạn chế xuất khẩu trên diện rộng.

Các báo cáo về sự cố cho biết khoảng 4 triệu thùng/ngày, tương đương gần 4% nguồn cung toàn cầu, đang bị đe dọa. Tuyến ống này đưa dầu Saudi Arabia tới cảng Yanbu trên Biển Đỏ, qua đó tránh eo biển Hormuz. 23 Nếu năng lực đó tiếp tục không hoạt động, thị trường sẽ có ít phương án hơn để chuyển hướng các thùng dầu khi việc đi lại qua vùng Vịnh bị hạn chế.

Vì sao các gián đoạn nhỏ hơn vẫn có thể gây chấn động?

Thị trường dầu không chỉ phản ứng với số thùng dầu bị mất trên tiêu đề tin tức. Thị trường còn quan tâm dầu thô có đến được đúng nhà máy lọc dầu hay không, nhiên liệu tinh chế có thể đến tay người tiêu dùng hay không, và các tuyến thay thế còn mở hay không.

IEA cho biết việc chưa đạt được thỏa thuận cho phép đi lại thông suốt qua cả Hormuz lẫn eo biển Bab el-Mandeb đã buộc cơ quan này hạ dự báo nguồn cung. 32 Đe dọa kéo dài quanh Bab el-Mandeb có thể làm hành trình vận tải dài hơn và làm gián đoạn lưu thông qua Biển Đỏ. Đồng thời, sự cố hoặc ngừng hoạt động tại các nhà máy lọc dầu ở nơi khác cũng có thể làm thiếu diesel, ngay cả khi dầu thô toàn cầu vẫn còn. Nói cách khác, dầu thô, tàu biển, tuyến vận chuyển và công suất lọc dầu không thể thay thế hoàn toàn cho nhau.

Lạm phát: vì sao ngân hàng trung ương không thể phớt lờ giá dầu

Dầu tác động trực tiếp đến chi phí nhiên liệu của hộ gia đình, nhưng diesel và các sản phẩm năng lượng khác còn đi vào vận tải hàng hóa, phân phối thực phẩm, sản xuất và sưởi ấm. Điều đó làm tăng nguy cơ cú sốc năng lượng ban đầu lan sang mặt bằng giá rộng hơn, trong khi chi phí cao lại làm suy yếu tăng trưởng — một tổ hợp đặc biệt khó xử với ngân hàng trung ương.

Tại Anh, Ngân hàng Anh (BoE) giữ lãi suất cơ bản ở 3,75% trong bối cảnh phải cân nhắc giữa rủi ro lạm phát và tăng trưởng yếu. Tháng 7, Ủy ban Chính sách Tiền tệ bỏ phiếu 6–3 để giữ nguyên lãi suất; ba thành viên muốn nâng lãi suất lên 4%. BoE cho biết cần thêm bằng chứng rõ ràng về tác động của chiến sự đối với lạm phát, trong khi Thống đốc Andrew Bailey nói cơ quan này chưa nhất thiết đang chuyển sang chu kỳ tăng lãi suất. 35

Biên độ kịch bản vẫn đặc biệt rộng. Tháng 4, BoE cảnh báo cú sốc giá dầu nghiêm trọng và kéo dài có thể đẩy lạm phát vượt 6% vào đầu năm 2027, từ đó đòi hỏi các đợt tăng lãi suất mạnh; nhưng các kịch bản ít tổn hại hơn có thể không cần tăng lãi suất. 37 Chính sự bất định này có thể trì hoãn kỳ vọng giảm lãi suất, ngay cả trước khi một đợt tăng lãi suất thực sự diễn ra.

Vì sao các dự báo dầu cũ không còn giải quyết được tranh luận?

Dự báo tháng 7 của JPMorgan từng cho rằng dầu Brent sẽ bình quân 86 USD/thùng trong quý III/2026, 80 USD trong quý IV và 78 USD vào cuối năm. Dự báo này dựa trên giả định thị trường tái cân bằng nhờ nhu cầu yếu hơn, mức rút tồn kho thấp hơn và tổn hại dài hạn hạn chế đối với sản lượng vùng Vịnh. 7

Việc JPMorgan sau đó thừa nhận không thể mô hình hóa hồi kết chiến sự không chứng minh các mục tiêu giá trên là bất khả thi. Nhưng điều đó cho thấy những giả định bên dưới một dự báo điểm dễ bị phá vỡ bởi các sự kiện không phải biến số thị trường thông thường: một điểm nghẽn hàng hải kéo dài, một tuyến ống dẫn dầu thay thế lớn ngừng hoạt động, hoặc một vụ tấn công mới làm thay đổi môi trường an ninh.

Dấu hiệu nào cho thấy rủi ro dầu thực sự hạ nhiệt?

Giá giảm sau một tin tức ngoại giao chưa nhất thiết đồng nghĩa thị trường vật chất đã trở lại bình thường. Một quá trình hạ nhiệt thuyết phục hơn cần đồng thời có:

• hoạt động vận tải biển ổn định và có thể được bảo hiểm qua các tuyến đường thủy trọng yếu;
• hạ tầng xuất khẩu hoạt động trở lại, trong đó có các tuyến thay thế của Saudi Arabia;
• sản lượng và xuất khẩu từ vùng Vịnh phục hồi;
• tồn kho thương mại được tái tích lũy; và
• sự suy giảm bền vững các vụ tấn công đe dọa tàu thuyền hoặc cơ sở năng lượng.

Thông điệp cốt lõi từ cảnh báo của JPMorgan không phải là dầu chắc chắn sẽ tiếp tục tăng. Ngân hàng này cũng đưa ra các kịch bản trong đó xung đột kéo dài khiến giá bình quân thấp hơn mức hiện tại, còn giai đoạn phục hồi sau xung đột có thể kéo giá giảm sâu hơn. 6 Vấn đề là con đường dẫn tới mỗi kịch bản vẫn chưa rõ ràng. Chừng nào các dòng chảy vật chất và điều kiện an ninh chưa ổn định, thị trường năng lượng nhiều khả năng vẫn duy trì phần bù rủi ro địa chính trị cao và biến động — còn các ngân hàng trung ương sẽ phải kiểm soát rủi ro lạm phát mà không có một mốc kết thúc đáng tin cậy cho cú sốc này. 217