Bất chấp mức giảm giá tương đối nhẹ so với các chu kỳ lịch sử, nỗi đau tập trung vào các nhà đầu cơ ngắn hạn. Mức lỗ thực tế của nhà đầu tư dài hạn (LTH) đạt đỉnh 280 triệu USD mỗi ngày — mức cao nhất kể từ sự sụp đổ của FTX vào tháng 12 năm 2022 — và chiếm 43% tổng giá trị lỗ thực tế . Hơn 95% nhà đầu tư ngắn hạn hiện đang thua lỗ, nắm giữ lượng cung được mua ở mức giá cao hơn giá hiện tại .

Tuy nhiên, bên dưới bề mặt, một sự thay đổi cấu trúc đang diễn ra: các nhà đầu tư dài hạn đã quay trở lại tích lũy, hấp thụ nguồn cung đang được phân phối bởi các tay yếu hơn. Sự tích lũy trên diện rộng đã xuất hiện ở nhiều nhóm ví khác nhau, báo hiệu rằng các nhà đầu tư dày dạn kinh nghiệm coi mức giá hiện tại là cơ hội mua vào .

Các tín hiệu trên chuỗi và thị trường của 'sự tạm dừng chiến thuật'

Sự im lặng của thị trường tự nó đã là một tín hiệu. Các báo cáo của Glassnode nêu bật một số chỉ báo hội tụ chỉ ra một thị trường đang ở trạng thái ngưng trệ:

• Khối lượng giao dịch giao ngay chạm mức thấp nhất kể từ năm 2019. Dòng vốn ETF và dòng vốn sàn giao dịch gần như ngừng hẳn, với khối lượng giao dịch thấp hơn khoảng 80% so với đỉnh tháng 10 năm 2025 .
• Địa chỉ hoạt động hàng ngày giảm 7,6% ngay cả khi giá cố gắng phục hồi, báo hiệu sự tham gia của mạng lưới đang suy giảm . Khối lượng chuyển giao giảm 16,1% xuống còn 4 tỷ USD, và tổng doanh thu phí giảm 13,9% xuống còn 168.400 USD — dưới dải thống kê thấp hơn của Glassnode .
• Đòn bẩy đang hạ nhiệt. Hợp đồng mở và tỷ lệ đòn bẩy phái sinh đang giảm, và bề mặt quyền chọn vẫn định giá rủi ro giảm . Tỷ lệ put/call đạt mức thấp nhất trong năm 2026, nhưng bề mặt quyền chọn tiếp tục ngụ ý rủi ro giảm, phản ánh một thị trường đang ở vị thế mua một cách thận trọng nhưng không tự tin .
• Dòng vốn vẫn âm. Tăng trưởng vốn hóa thực tế đang thu hẹp, lỗ chưa thực hiện chiếm ưu thế trong nguồn cung, và dòng vốn ròng của ETF Bitcoin giao ngay vẫn tiếp diễn . Nhu cầu tổ chức vẫn chưa ổn định, mặc dù lợi nhuận của nhà đầu tư đã được cải thiện một chút .

Glassnode tóm tắt trạng thái hiện tại một cách ngắn gọn: 'Quá trình tìm đáy đang tiến triển, nhưng chưa hoàn thành' .

Sự thay đổi chế độ vĩ mô: Tại sao trái phiếu Kho bạc đang hút thanh khoản

Lực lượng mạnh mẽ nhất khiến những người mua biên phải đứng ngoài lề là một sự thay đổi chế độ trên thị trường trái phiếu đã thay đổi cơ bản tỷ lệ rủi ro-phần thưởng cho vốn crypto.

• Lợi tức cơ sở (basis) hợp đồng tương lai ba tháng đã trả thấp hơn so với trái phiếu Kho bạc kỳ hạn hai năm kể từ tháng 2 năm 2026. Đây mới chỉ là lần thứ hai trong lịch sử mà trái phiếu Kho bạc mang lại lợi suất cao hơn so với giao dịch 'carry trade' crypto . Như nhà phân tích của Glassnode, Frederik Theissen, giải thích, các bàn giao dịch tổ chức có thể kiếm được nhiều hơn khi ngồi yên với tiền mặt so với chạy giao dịch crypto carry trade, điều này giải thích tại sao khối lượng giao dịch giao ngay, dòng vốn sàn giao dịch và nhu cầu ETF đều im ắng cùng một lúc .
• Thị trường trái phiếu đã ngừng định giá việc cắt giảm lãi suất và bắt đầu định giá việc tăng lãi suất. Tại cuộc họp của Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) ngày 29-30 tháng 7, ba quan chức Fed (Beth Hammack, Neel Kashkari và Lorie Logan) đã bỏ phiếu bất đồng ủng hộ tăng lãi suất 0,25 điểm phần trăm, trong khi những người còn lại giữ lãi suất ở mức 3,50%–3,75% . Người tham gia thị trường trên Polymarket đặt tỷ lệ cược Fed không hành động là 98% trong tháng 6 và 94% trong tháng 7 .
• Lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 30 năm chạm 5,13%, mức đóng cửa cao nhất kể từ năm 2007, trong khi lợi suất kỳ hạn 10 và 2 năm chạm mức cao nhất trong 12 tháng . Hình dạng đường cong (chênh lệch 10Y-2Y ở mức +0,39%) phù hợp với môi trường cuối chu kỳ, mà trong lịch sử tạo ra những cơn gió ngược cho các tài sản rủi ro .

Cái nhìn sâu sắc cốt lõi của Glassnode là các nhà đầu tư 'được trả tiền để chờ' — trái phiếu Kho bạc phi rủi ro mang lại lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro tốt hơn so với giao dịch cơ sở hoặc tiếp xúc giao ngay của Bitcoin, giải thích tại sao giá thầu biên đang đỗ ở tiền mặt . Chỉ số DXY đứng ở mức 100,01, tăng 2,1% trong 30 ngày, càng thắt chặt thêm các điều kiện thanh khoản toàn cầu .

Các mức giá chính và cụm giá vốn

Các báo cáo của Glassnode xác định một số mức giá quan trọng xác định phạm vi hiện tại của Bitcoin và sẽ quyết định chặng tiếp theo:

• $69.000 – kệ giá vốn nặng nhất trên biểu đồ. Đây là mức giá vốn hòa vốn, nơi tập trung lượng cung lớn nhất của các nhà đầu tư ngắn hạn đang thua lỗ. Bất kỳ đợt tăng giá nào cũng phải vượt qua mức này để chuyển xu hướng cấu trúc sang tăng. Nó đại diện cho ngưỡng kháng cự tức thời nhất và là ranh giới cho một sự thay đổi xu hướng .
• $62.000 – $68.000 = dải cung hiện tại. Bitcoin đang bị mắc kẹt trong phạm vi này, đã có lúc chạm $64.000 sau FOMC nhưng không thể phá vỡ cao hơn . Dải này chứa một cụm cung của nhà đầu tư ngắn hạn dày đặc được hình thành giữa $66.800 và $70.700 .
• $58.000 – mức thấp cục bộ gần đây (chạm vào cuối tháng 6) nơi hỗ trợ giữ vững .
• Kệ hỗ trợ ~$60.000: Hơn 95% nhà đầu tư ngắn hạn đang thua lỗ dưới mức này và giá thực tế (realized price) của thị trường rộng hơn nằm ở khoảng $54.900 như một sàn cấu trúc sâu hơn .

Một cụm giá vốn dày đặc hình thành trong khoảng từ $60.000 đến $69.000, nơi niềm tin của người nắm giữ ở mức hòa vốn đã hỗ trợ quá trình chuyển đổi sang tích lũy .

Các điều kiện sẽ xác nhận hoặc bác bỏ luận điểm

Khung phân tích của Glassnode cung cấp các tiêu chí rõ ràng về những gì sẽ xác nhận quá trình tìm đáy — hoặc phá vỡ nó.

Xác nhận luận điểm tìm đáy (diễn biến tăng giá):

• Phá vỡ và giữ vững quyết định trên $69.000, dọn sạch cụm cung nặng nhất, điều này sẽ biến ngưỡng kháng cự trên cao thành hỗ trợ và mở đường hướng tới True Market Mean .
• Một sự đảo chiều bền vững trong dòng vốn ETF từ dòng ra ròng dai dẳng sang dòng vào ròng, báo hiệu sự tái tham gia của các tổ chức .
• Một chất xúc tác vĩ mô — hoặc là sự sụt giảm đáng kể của DXY, hoặc lợi suất trái phiếu Kho bạc giảm, hoặc tín hiệu xoay trục rõ ràng của Fed — khiến các tài sản rủi ro trở nên cạnh tranh trở lại so với tiền mặt. Glassnode đặc biệt lưu ý rằng một sự phục hồi bền vững có thể sẽ yêu cầu DXY phá vỡ dưới 99 hoặc lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 10 năm nén xuống khoảng 4,2% .
• Chỉ số xu hướng tích lũy trên diện rộng tăng trên 0,5, xác nhận các thực thể lớn hơn đang liên tục hấp thụ nguồn cung .

Bác bỏ luận điểm (giảm sâu hơn):

• Phá vỡ và giữ dưới $58.000–$60.000, điều này có thể sẽ kích hoạt làn sóng đầu hàng tiếp theo hướng tới mức giá sàn thực tế gần $54.900 .
• Sự đầu hàng mới của nhà đầu tư dài hạn (LTH) trên 280 triệu USD/ngày, cho thấy ngay cả những người nắm giữ kiên nhẫn cũng đang mất niềm tin .
• Các bất ngờ diều hâu tiếp theo từ Fed — nếu thị trường trái phiếu tiếp tục định giá tăng lãi suất thay vì cắt giảm, động thái 'được trả tiền để chờ' càng mạnh mẽ hơn và dòng vốn sẽ ở lại với tiền mặt .
• Sức mạnh của DXY tiếp tục tăng trên ~101, điều này sẽ củng cố thêm gió ngược về thanh khoản cho tất cả các tài sản rủi ro .

Kết luận

Bitcoin đang trong một cuộc chơi chờ đợi. Các nguyên tắc cơ bản trên chuỗi cho thấy một thị trường đang lành lại về mặt cấu trúc — các nhà đầu tư dài hạn đang tích lũy, áp lực bán đang cạn kiệt và mức giảm là nông trong lịch sử. Nhưng cho đến khi bối cảnh vĩ mô thay đổi, người mua biên không có lý do thuyết phục để hành động. Chẩn đoán của Glassnode rất rõ ràng: quá trình tìm đáy đang tiến triển, nhưng nó chưa hoàn thành. Thị trường cần một chất xúc tác vĩ mô hoặc thời gian — và cần nhiều hơn cả hai — trước khi xu hướng tăng bền vững tiếp theo có thể bắt đầu.

Bất chấp mức giảm giá tương đối nhẹ so với các chu kỳ lịch sử, nỗi đau tập trung vào các nhà đầu cơ ngắn hạn. Mức lỗ thực tế của nhà đầu tư dài hạn (LTH) đạt đỉnh 280 triệu USD mỗi ngày — mức cao nhất kể từ sự sụp đổ của FTX vào tháng 12 năm 2022 — và chiếm 43% tổng giá trị lỗ thực tế . Hơn 95% nhà đầu tư ngắn hạn hiện đang thua lỗ, nắm giữ lượng cung được mua ở mức giá cao hơn giá hiện tại .

Tuy nhiên, bên dưới bề mặt, một sự thay đổi cấu trúc đang diễn ra: các nhà đầu tư dài hạn đã quay trở lại tích lũy, hấp thụ nguồn cung đang được phân phối bởi các tay yếu hơn. Sự tích lũy trên diện rộng đã xuất hiện ở nhiều nhóm ví khác nhau, báo hiệu rằng các nhà đầu tư dày dạn kinh nghiệm coi mức giá hiện tại là cơ hội mua vào .

Các tín hiệu trên chuỗi và thị trường của 'sự tạm dừng chiến thuật'

Sự im lặng của thị trường tự nó đã là một tín hiệu. Các báo cáo của Glassnode nêu bật một số chỉ báo hội tụ chỉ ra một thị trường đang ở trạng thái ngưng trệ:

• Khối lượng giao dịch giao ngay chạm mức thấp nhất kể từ năm 2019. Dòng vốn ETF và dòng vốn sàn giao dịch gần như ngừng hẳn, với khối lượng giao dịch thấp hơn khoảng 80% so với đỉnh tháng 10 năm 2025 .
• Địa chỉ hoạt động hàng ngày giảm 7,6% ngay cả khi giá cố gắng phục hồi, báo hiệu sự tham gia của mạng lưới đang suy giảm . Khối lượng chuyển giao giảm 16,1% xuống còn 4 tỷ USD, và tổng doanh thu phí giảm 13,9% xuống còn 168.400 USD — dưới dải thống kê thấp hơn của Glassnode .
• Đòn bẩy đang hạ nhiệt. Hợp đồng mở và tỷ lệ đòn bẩy phái sinh đang giảm, và bề mặt quyền chọn vẫn định giá rủi ro giảm . Tỷ lệ put/call đạt mức thấp nhất trong năm 2026, nhưng bề mặt quyền chọn tiếp tục ngụ ý rủi ro giảm, phản ánh một thị trường đang ở vị thế mua một cách thận trọng nhưng không tự tin .
• Dòng vốn vẫn âm. Tăng trưởng vốn hóa thực tế đang thu hẹp, lỗ chưa thực hiện chiếm ưu thế trong nguồn cung, và dòng vốn ròng của ETF Bitcoin giao ngay vẫn tiếp diễn . Nhu cầu tổ chức vẫn chưa ổn định, mặc dù lợi nhuận của nhà đầu tư đã được cải thiện một chút .

Glassnode tóm tắt trạng thái hiện tại một cách ngắn gọn: 'Quá trình tìm đáy đang tiến triển, nhưng chưa hoàn thành' .

Sự thay đổi chế độ vĩ mô: Tại sao trái phiếu Kho bạc đang hút thanh khoản

Lực lượng mạnh mẽ nhất khiến những người mua biên phải đứng ngoài lề là một sự thay đổi chế độ trên thị trường trái phiếu đã thay đổi cơ bản tỷ lệ rủi ro-phần thưởng cho vốn crypto.

• Lợi tức cơ sở (basis) hợp đồng tương lai ba tháng đã trả thấp hơn so với trái phiếu Kho bạc kỳ hạn hai năm kể từ tháng 2 năm 2026. Đây mới chỉ là lần thứ hai trong lịch sử mà trái phiếu Kho bạc mang lại lợi suất cao hơn so với giao dịch 'carry trade' crypto . Như nhà phân tích của Glassnode, Frederik Theissen, giải thích, các bàn giao dịch tổ chức có thể kiếm được nhiều hơn khi ngồi yên với tiền mặt so với chạy giao dịch crypto carry trade, điều này giải thích tại sao khối lượng giao dịch giao ngay, dòng vốn sàn giao dịch và nhu cầu ETF đều im ắng cùng một lúc .
• Thị trường trái phiếu đã ngừng định giá việc cắt giảm lãi suất và bắt đầu định giá việc tăng lãi suất. Tại cuộc họp của Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) ngày 29-30 tháng 7, ba quan chức Fed (Beth Hammack, Neel Kashkari và Lorie Logan) đã bỏ phiếu bất đồng ủng hộ tăng lãi suất 0,25 điểm phần trăm, trong khi những người còn lại giữ lãi suất ở mức 3,50%–3,75% . Người tham gia thị trường trên Polymarket đặt tỷ lệ cược Fed không hành động là 98% trong tháng 6 và 94% trong tháng 7 .
• Lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 30 năm chạm 5,13%, mức đóng cửa cao nhất kể từ năm 2007, trong khi lợi suất kỳ hạn 10 và 2 năm chạm mức cao nhất trong 12 tháng . Hình dạng đường cong (chênh lệch 10Y-2Y ở mức +0,39%) phù hợp với môi trường cuối chu kỳ, mà trong lịch sử tạo ra những cơn gió ngược cho các tài sản rủi ro .

Cái nhìn sâu sắc cốt lõi của Glassnode là các nhà đầu tư 'được trả tiền để chờ' — trái phiếu Kho bạc phi rủi ro mang lại lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro tốt hơn so với giao dịch cơ sở hoặc tiếp xúc giao ngay của Bitcoin, giải thích tại sao giá thầu biên đang đỗ ở tiền mặt . Chỉ số DXY đứng ở mức 100,01, tăng 2,1% trong 30 ngày, càng thắt chặt thêm các điều kiện thanh khoản toàn cầu .

Các mức giá chính và cụm giá vốn

Các báo cáo của Glassnode xác định một số mức giá quan trọng xác định phạm vi hiện tại của Bitcoin và sẽ quyết định chặng tiếp theo:

• $69.000 – kệ giá vốn nặng nhất trên biểu đồ. Đây là mức giá vốn hòa vốn, nơi tập trung lượng cung lớn nhất của các nhà đầu tư ngắn hạn đang thua lỗ. Bất kỳ đợt tăng giá nào cũng phải vượt qua mức này để chuyển xu hướng cấu trúc sang tăng. Nó đại diện cho ngưỡng kháng cự tức thời nhất và là ranh giới cho một sự thay đổi xu hướng .
• $62.000 – $68.000 = dải cung hiện tại. Bitcoin đang bị mắc kẹt trong phạm vi này, đã có lúc chạm $64.000 sau FOMC nhưng không thể phá vỡ cao hơn . Dải này chứa một cụm cung của nhà đầu tư ngắn hạn dày đặc được hình thành giữa $66.800 và $70.700 .
• $58.000 – mức thấp cục bộ gần đây (chạm vào cuối tháng 6) nơi hỗ trợ giữ vững .
• Kệ hỗ trợ ~$60.000: Hơn 95% nhà đầu tư ngắn hạn đang thua lỗ dưới mức này và giá thực tế (realized price) của thị trường rộng hơn nằm ở khoảng $54.900 như một sàn cấu trúc sâu hơn .

Một cụm giá vốn dày đặc hình thành trong khoảng từ $60.000 đến $69.000, nơi niềm tin của người nắm giữ ở mức hòa vốn đã hỗ trợ quá trình chuyển đổi sang tích lũy .

Các điều kiện sẽ xác nhận hoặc bác bỏ luận điểm

Khung phân tích của Glassnode cung cấp các tiêu chí rõ ràng về những gì sẽ xác nhận quá trình tìm đáy — hoặc phá vỡ nó.

Xác nhận luận điểm tìm đáy (diễn biến tăng giá):

• Phá vỡ và giữ vững quyết định trên $69.000, dọn sạch cụm cung nặng nhất, điều này sẽ biến ngưỡng kháng cự trên cao thành hỗ trợ và mở đường hướng tới True Market Mean .
• Một sự đảo chiều bền vững trong dòng vốn ETF từ dòng ra ròng dai dẳng sang dòng vào ròng, báo hiệu sự tái tham gia của các tổ chức .
• Một chất xúc tác vĩ mô — hoặc là sự sụt giảm đáng kể của DXY, hoặc lợi suất trái phiếu Kho bạc giảm, hoặc tín hiệu xoay trục rõ ràng của Fed — khiến các tài sản rủi ro trở nên cạnh tranh trở lại so với tiền mặt. Glassnode đặc biệt lưu ý rằng một sự phục hồi bền vững có thể sẽ yêu cầu DXY phá vỡ dưới 99 hoặc lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 10 năm nén xuống khoảng 4,2% .
• Chỉ số xu hướng tích lũy trên diện rộng tăng trên 0,5, xác nhận các thực thể lớn hơn đang liên tục hấp thụ nguồn cung .

Bác bỏ luận điểm (giảm sâu hơn):

• Phá vỡ và giữ dưới $58.000–$60.000, điều này có thể sẽ kích hoạt làn sóng đầu hàng tiếp theo hướng tới mức giá sàn thực tế gần $54.900 .
• Sự đầu hàng mới của nhà đầu tư dài hạn (LTH) trên 280 triệu USD/ngày, cho thấy ngay cả những người nắm giữ kiên nhẫn cũng đang mất niềm tin .
• Các bất ngờ diều hâu tiếp theo từ Fed — nếu thị trường trái phiếu tiếp tục định giá tăng lãi suất thay vì cắt giảm, động thái 'được trả tiền để chờ' càng mạnh mẽ hơn và dòng vốn sẽ ở lại với tiền mặt .
• Sức mạnh của DXY tiếp tục tăng trên ~101, điều này sẽ củng cố thêm gió ngược về thanh khoản cho tất cả các tài sản rủi ro .

Kết luận

Bitcoin đang trong một cuộc chơi chờ đợi. Các nguyên tắc cơ bản trên chuỗi cho thấy một thị trường đang lành lại về mặt cấu trúc — các nhà đầu tư dài hạn đang tích lũy, áp lực bán đang cạn kiệt và mức giảm là nông trong lịch sử. Nhưng cho đến khi bối cảnh vĩ mô thay đổi, người mua biên không có lý do thuyết phục để hành động. Chẩn đoán của Glassnode rất rõ ràng: quá trình tìm đáy đang tiến triển, nhưng nó chưa hoàn thành. Thị trường cần một chất xúc tác vĩ mô hoặc thời gian — và cần nhiều hơn cả hai — trước khi xu hướng tăng bền vững tiếp theo có thể bắt đầu.