IPO Hong Kong của Shein đủ lực cầu, nhưng định giá đã giảm 70%

IPO Hong Kong của Shein đã vượt qua một chướng ngại quan trọng: sổ lệnh được cho là đã nhận đủ lượng đặt mua cho toàn bộ quy mô chào bán. Tuy nhiên, “được phủ kín” không đồng nghĩa với sự hào hứng rộng khắp của công chúng, cũng không bảo đảm cổ phiếu sẽ có màn ra mắt tích cực trên thị trường thứ cấp.

Thông điệp lớn hơn nằm ở mức định giá. Shein đang hướng tới định giá tối đa khoảng 27 tỷ USD, thấp hơn khoảng 70% so với mức gần 100 tỷ USD từng gắn với vòng gọi vốn tư nhân năm 2022. 317

Các điều khoản chính của thương vụ

Shein bắt đầu nhận lệnh đặt mua vào ngày 24/8, với khoảng 280 triệu cổ phiếu loại B. Giá chào bán nằm trong khoảng 47,60–49,50 HKD/cổ phiếu. Nếu ở mức cao nhất, thương vụ có thể huy động 13,86 tỷ HKD, tương đương khoảng 1,77 tỷ USD. 13

Theo lịch trình được đưa tin, Shein dự kiến chốt giá vào 31/8 và bắt đầu giao dịch trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hong Kong vào 1/9. 10 Khoảng 10% lượng cổ phiếu ban đầu được dành cho nhà đầu tư công chúng tại Hong Kong, còn 90% dành cho đợt phân phối quốc tế, tùy khả năng điều chỉnh tỷ lệ. 7

Goldman Sachs, Morgan Stanley và JPMorgan giữ vai trò đồng bảo trợ cho thương vụ. 15 Nếu hoàn tất ở quy mô đề xuất, đây sẽ là một trong những thương vụ IPO lớn nhất được lên kế hoạch tại Hong Kong trong năm 2026. 5

“Được phủ kín” thực sự có nghĩa gì?

Hai nguồn tin cho biết sổ lệnh của Shein đã được lực cầu nhà đầu tư phủ kín tính đến ngày 25/8. Các lệnh đặt mua được cho là đến từ một số cổ đông hiện hữu, quỹ tập trung vào Trung Quốc và các quỹ đa chiến lược. 17

Đây là tín hiệu tích cực đối với khả năng thực hiện thương vụ: Shein dường như đã có đủ lượng cầu chỉ báo để hỗ trợ quy mô chào bán mục tiêu. Nhưng thông tin này không chứng minh rằng cổ phiếu sẽ tăng sau khi niêm yết. Các nhà đầu tư trong sổ lệnh có thể theo đuổi những khung thời gian khác nhau, trong khi giá chốt cuối cùng, tỷ lệ phân bổ và điều kiện giao dịch vẫn đóng vai trò quyết định.

Nhóm nhà đầu tư nền tảng cũng tạo thêm điểm tựa cho nhu cầu. Những cái tên được đưa tin gồm Boyu Capital, Tiger Global, General Atlantic, Tencent và UBS Asset Management; một báo cáo ước tính tổng cam kết của nhóm này vào khoảng 383 triệu USD. 646 Tuy nhiên, lượng cam kết này không nên được xem là tương đương với nhu cầu tự do và có tính thanh khoản cao trên thị trường.

Mức định giá mới mới là tâm điểm

Ở đầu khung giá, Shein được định giá gần 27 tỷ USD—chỉ bằng khoảng 30% so với đỉnh định giá tư nhân gần 100 tỷ USD, trong đó có mức 98,2 tỷ USD được ghi nhận vào năm 2022. 3

Với Shein, mức giá thấp hơn có thể giúp việc niêm yết trở nên khả thi hơn. Với các nhà đầu tư trước IPO, mức giá này lại hiện thực hóa hoặc góp phần bù đắp một khoản giảm giá rất lớn. Bản cáo bạch cũng cho biết công ty có thể thanh toán tới 3,5 tỷ USD cho một số nhà đầu tư hiện hữu liên quan đến sự sụt giảm định giá—gần gấp đôi số vốn mới mà IPO hướng tới. 2

Điều đó làm thay đổi câu hỏi dành cho thị trường đại chúng. Nhà đầu tư không còn chủ yếu định giá Shein dựa trên câu chuyện tăng trưởng thần tốc trước đây. Họ phải đánh giá liệu mức giá thấp hơn đã đủ phản ánh tốc độ tăng trưởng chậm lại, chi phí vận hành cao hơn và rủi ro chính sách hay chưa.

Khả năng sinh lời trở nên khó bảo vệ hơn

Hồ sơ IPO cho thấy Shein ghi nhận lỗ ròng 99 triệu USD trong quý I/2026, đảo chiều so với lợi nhuận ròng 395 triệu USD cùng kỳ năm trước. Công ty cho biết kết quả chịu ảnh hưởng bởi doanh số chậm lại sau khi Mỹ dỡ bỏ cơ chế miễn thuế đối với các bưu kiện giá trị nhỏ, cùng một khoản chi phí kế toán một lần đáng kể. 2932

Trong cả năm 2025, doanh thu của Shein tăng 8% lên khoảng 41,8 tỷ USD, nhưng lợi nhuận ròng giảm 39% xuống 2,06 tỷ USD. 30 Các con số này cho thấy Shein vẫn là một doanh nghiệp có quy mô rất lớn, nhưng đà tăng trưởng và lợi nhuận đã suy yếu trước thời điểm niêm yết.

Sự khác biệt giữa các yếu tố ngắn hạn và dài hạn rất quan trọng. Một khoản chi phí kế toán một lần có thể khiến mức lỗ quý trông nghiêm trọng hơn hoạt động kinh doanh cốt lõi. Ngược lại, doanh số giảm do thuế quan và chi phí đưa hàng đến tay người mua tăng là những vấn đề mang tính dai dẳng hơn.

Nhà đầu tư sẽ muốn biết Shein có thể bù đắp áp lực này bằng cách tăng giá, điều chỉnh chuỗi cung ứng, đa dạng hóa thị trường hay nâng hiệu quả vận hành hay không.

Thuế quan đe dọa mô hình giá rẻ

Mô hình của Shein dựa trên việc bán các sản phẩm giá thấp xuyên biên giới, kết hợp với năng lực sản xuất và hoàn tất đơn hàng rất linh hoạt. Vì vậy, bất kỳ thay đổi nào trong quy định nhập khẩu cũng tác động trực tiếp đến cấu trúc kinh doanh.

Mỹ đã chấm dứt cơ chế miễn thuế đối với hàng nhập khẩu giá trị thấp từ Trung Quốc vào năm 2025. Sau đó, Shein tăng giá tại Mỹ và cho biết thay đổi này đã ảnh hưởng đến doanh số. Hồ sơ niêm yết cũng cảnh báo những thay đổi về quy định và nhập khẩu tại châu Âu có thể tiếp tục gây sức ép lên doanh thu và chi phí. 3137

Các áp lực này có thể tác động đến Shein theo nhiều hướng:

• Chi phí nhập khẩu và hoàn tất đơn hàng cao hơn có thể làm giảm biên lợi nhuận gộp.
• Việc tăng giá có thể làm suy yếu lợi thế giá trị vốn thu hút người mua.
• Yêu cầu tuân thủ mới có thể làm tăng chi phí và kéo dài thời gian đưa sản phẩm ra thị trường.
• Số lượng đơn hàng thấp hơn có thể khiến chi phí thu hút khách hàng và logistics kém hiệu quả hơn.

Cạnh tranh từ các nền tảng thương mại điện tử giá rẻ khác, trong đó có Temu, càng làm bài toán khó hơn. Nếu đối thủ tiếp tục giảm giá trong khi Shein phải chuyển một phần chi phí sang người tiêu dùng, công ty có thể phải lựa chọn giữa bảo vệ biên lợi nhuận và bảo vệ nhu cầu mua sắm.

Rủi ro pháp lý vẫn nằm trong hồ sơ IPO

Tài liệu niêm yết của Shein cho biết công ty đang đối mặt với cuộc điều tra của Ủy ban Thương mại Liên bang Mỹ (FTC), các vụ việc pháp lý tại châu Âu và chi phí nhập khẩu cao hơn tại hai thị trường lớn nhất. 31 Theo dòng thời gian của Reuters, cơ quan bảo vệ người tiêu dùng Pháp đã phạt Shein 40 triệu euro vào năm 2025 liên quan đến các tuyên bố về giá và môi trường. 31

Rủi ro thực tế không chỉ nằm ở số tiền phạt của từng vụ. Các cuộc điều tra hoặc quy định mới có thể buộc Shein thay đổi cách công bố giá, kiểm soát sản phẩm, tiếp thị, xử lý hoàn trả, giám sát nền tảng hoặc quản lý chuỗi cung ứng. Những thay đổi đó có thể làm tăng chi phí hoặc hạn chế mô hình vận hành từng giúp công ty tăng trưởng nhanh.

Các chỉ trích về môi trường, lao động và quản trị cũng vẫn có ý nghĩa trong quá trình chuyển đổi thành công ty đại chúng. Việc niêm yết tại Hong Kong không loại bỏ những vấn đề này; trái lại, chúng có thể bị nhà đầu tư đại chúng và cơ quan quản lý soi xét kỹ hơn. Các nguồn hiện có cho thấy đây là những rủi ro trọng yếu, nhưng chưa đủ để xác định quy mô hoặc kết quả cuối cùng của mọi cuộc điều tra.

Vì sao Hong Kong quan trọng với Shein?

Hong Kong mở ra một con đường mới để Shein tiếp cận thị trường vốn đại chúng sau khi các kế hoạch niêm yết trước đó tại Mỹ và Anh không thành hiện thực. 6 Thương vụ có thể cung cấp vốn cho công nghệ, xây dựng thương hiệu và mở rộng quốc tế, đồng thời tạo thị trường giao dịch công khai cho cổ đông hiện hữu. 5

Đối với Hong Kong, thương vụ cũng là phép thử về khả năng thu hút một doanh nghiệp tiêu dùng có nguồn gốc Trung Quốc nhưng hoạt động trên phạm vi toàn cầu. Vì thế, thành công của IPO sẽ không chỉ được đo bằng số tiền huy động. Nhà đầu tư sẽ theo dõi giá chốt cuối cùng, diễn biến trong ngày giao dịch đầu tiên, thanh khoản và khả năng công ty duy trì niềm tin sau sự kiện niêm yết.

Nhà đầu tư cần theo dõi gì sau khi niêm yết?

Những chỉ báo quan trọng nhất sẽ mang tính vận hành, thay vì chỉ là nghi thức của một ngày lên sàn:

1. Tăng trưởng doanh thu theo khu vực: đặc biệt là khả năng ổn định nhu cầu tại Mỹ và châu Âu sau các thay đổi về giá và chi phí nhập khẩu.
2. Biên lợi nhuận và khả năng tạo tiền: để xác định khoản lỗ quý I chủ yếu là sự kiện một lần hay dấu hiệu của xu hướng suy yếu rộng hơn.
3. Quyền định giá: liệu Shein có thể tăng giá mà không đánh mất nhóm khách hàng nhạy cảm với giá hay không.
4. Chi phí và kết quả pháp lý: bao gồm cuộc điều tra của FTC và các vụ việc tại châu Âu. 31
5. Mức độ cạnh tranh: đặc biệt là hoạt động giảm giá, chi phí thu hút khách hàng và hiệu quả giao hàng.
6. Nguồn cung cổ phiếu và sự đồng thuận lợi ích sau niêm yết: trong đó có tác động từ khoản thanh toán tới một số nhà đầu tư trước IPO đối với nhận thức về cấu trúc vốn và sự đồng hành giữa cổ đông. 2

Kết luận

Sổ lệnh được phủ kín giúp IPO Hong Kong của Shein có khả năng triển khai, nhưng không xóa bỏ những lý do khiến công ty bị định giá thấp hơn rất nhiều so với đỉnh trên thị trường tư nhân. Thương vụ mang lại vốn mới và một lối vào thị trường đại chúng với mức giá có thể dễ chấp nhận hơn đối với nhà đầu tư, nhưng bài kiểm tra cốt lõi vẫn chưa có lời giải.

Shein phải chứng minh rằng công ty có thể tăng trưởng có lợi nhuận trong bối cảnh không còn những lợi thế thuế quan trước đây, đồng thời kiểm soát rủi ro pháp lý và duy trì nhu cầu tại Mỹ, châu Âu. Vì vậy, IPO này phù hợp hơn với cách hiểu là một cuộc tái định giá mạnh để bước vào thị trường đại chúng, chứ chưa phải phán quyết rằng mô hình tăng trưởng cũ của Shein vẫn nguyên vẹn.