Vì sao BIS cho rằng stablecoin chưa thể trở thành phương tiện thanh toán đại chúng

Thông điệp của Pablo Hernández de Cos tại hội nghị kinh tế Jackson Hole không phải là stablecoin hoàn toàn vô dụng. Lập luận của ông là thiết kế hiện nay khiến stablecoin khó trở thành nền móng cho một hệ thống thanh toán phổ quát, phục vụ các giao dịch hằng ngày ở quy mô lớn. Theo quan điểm của BIS, tiền gửi ngân hàng được token hóa — gắn với các ngân hàng thương mại và cuối cùng được quyết toán bằng tiền ngân hàng trung ương — là hướng đáng tin cậy hơn để hiện đại hóa thanh toán mà vẫn duy trì niềm tin vào tiền tệ. 2

Hai tiêu chuẩn BIS dùng để đánh giá tiền kỹ thuật số

De Cos đặt cuộc tranh luận trong khuôn khổ hai đặc tính: đơn vị tính toán chung và tính đồng nhất của tiền (singleness of money).

Tính đồng nhất có nghĩa là những dạng tiền khác nhau cùng được định danh bằng một đơn vị tiền tệ phải có thể hoán đổi cho nhau theo đúng mệnh giá và được quy đổi cuối cùng sang tiền ngân hàng trung ương. Người nhận tiền không nên phải tìm hiểu công cụ thanh toán đó do ngân hàng nào phát hành trước khi chấp nhận. 2 9

Trong hệ thống ngân hàng hiện tại, điều này thường được xem là hiển nhiên. Tiền gửi tại các ngân hàng thương mại có thể được sử dụng trên toàn nền kinh tế vì hạ tầng thanh toán của ngân hàng trung ương hỗ trợ việc chuyển đổi chúng theo đúng mệnh giá sang đơn vị tiền tệ chính thức. Tiền gửi token hóa được kỳ vọng sẽ giữ nguyên cấu trúc đó, đồng thời bổ sung khả năng chuyển tiền nhanh hơn và lập trình được. 10 12

Vì sao stablecoin khó mở rộng thành phương tiện thanh toán đại chúng?

Sự phân mảnh làm suy yếu tính “đồng nhất”

Stablecoin là các khoản nợ tư nhân do nhiều tổ chức khác nhau phát hành. Nếu người trả tiền nắm giữ một loại token còn người nhận chỉ chấp nhận loại khác, giao dịch có thể phải đi qua thị trường thứ cấp thay vì được chuyển trực tiếp theo đúng mệnh giá. Điều này tạo ra nguy cơ chênh lệch giá, vướng mắc khi quy đổi và sự không chắc chắn về việc một đồng USD hoặc euro kỹ thuật số có được đối xử giống hệt một đồng khác hay không. 2 10

Vì vậy, mối lo của BIS không chỉ là biến động giá trong ngắn hạn. Câu hỏi lớn hơn là liệu các token do tư nhân phát hành có thể duy trì giả định nền tảng của hệ thống tiền tệ: tiền được chấp nhận rộng rãi và luôn có giá trị ngang mệnh giá hay không. BIS trước đây từng cảnh báo stablecoin có thể lệch nhẹ khỏi mệnh giá trong điều kiện bình thường và lệch mạnh hơn khi thị trường căng thẳng. 5

Các blockchain riêng rẽ hạn chế khả năng liên thông

Stablecoin còn hoạt động trên những mạng lưới không mặc nhiên chia sẻ thanh khoản, cơ chế quyết toán hay tiêu chuẩn kỹ thuật. Một token trên blockchain này có thể không được sử dụng trực tiếp trên blockchain khác. Cầu nối blockchain có thể kết nối các mạng, nhưng chúng bổ sung các phụ thuộc kỹ thuật và một lớp rủi ro mới, thay vì tự động tạo ra khả năng liên thông liền mạch. 5 11

Một hệ thống thanh toán đại chúng đòi hỏi người dùng có thể gửi và nhận tiền giữa nhiều nền tảng với sự chắc chắn về thời điểm giao dịch hoàn tất. Sự phân mảnh khiến trải nghiệm này giống việc trao đổi tài sản giữa các mạng hơn là sử dụng một hệ thống tiền tệ thống nhất. 9

Các biện pháp tuân thủ có thể không đồng nhất

De Cos cũng nêu những lo ngại về tính toàn vẹn tài chính liên quan đến blockchain công khai, không cần cấp phép, hoạt động giả danh, ví tự quản lý và các giao dịch trực tiếp giữa các ví. Những đặc điểm này có thể khiến việc áp dụng nhất quán các biện pháp chống rửa tiền và chống tài trợ khủng bố khó hơn so với hệ thống dựa trên tài khoản và chịu sự giám sát. 2 7

Điều đó không có nghĩa mọi giao dịch stablecoin đều bất hợp pháp hoặc không thể theo dõi. Lập luận của BIS là một công cụ thanh toán có khả năng trở nên mang tính hệ thống phải tích hợp sẵn các cơ chế tuân thủ và khả năng chống chịu đủ mạnh, thay vì phụ thuộc vào những biện pháp kiểm soát không đồng đều ở rìa mạng lưới.

Lo ngại về chủ quyền tiền tệ

Stablecoin neo theo ngoại tệ có thể được sử dụng rộng rãi tại những nền kinh tế mà đồng tiền nội địa kém hấp dẫn hoặc kém ổn định hơn. De Cos cảnh báo điều này có thể khuyến khích người dân chuyển khỏi đơn vị tính toán của chính quốc gia mình, từ đó làm suy yếu chủ quyền tiền tệ. 2

Mối lo đặc biệt liên quan đến các token neo theo USD. Việc sử dụng rộng rãi những token này có thể mở rộng khả năng tiếp cận các khoản thanh toán bằng USD, nhưng cũng có thể khiến hệ thống tiền tệ trong nước phụ thuộc nhiều hơn vào một ngoại tệ, cũng như vào cơ chế dự trữ và quy đổi của các tổ chức phát hành tư nhân.

Đây là điểm khiến quan điểm của BIS khác với lập luận lạc quan hơn từ phía chính sách Mỹ. Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent cho rằng stablecoin bằng USD có thể củng cố vai trò quốc tế của đồng USD và làm tăng nhu cầu đối với trái phiếu Kho bạc Mỹ dùng để bảo chứng cho các token này. De Cos thừa nhận stablecoin được bảo chứng bằng dự trữ có thể hỗ trợ nhu cầu đối với chứng khoán chính phủ và về lý thuyết làm giảm chi phí huy động vốn của chính phủ, nhưng ông đặt lợi ích đó song song với các rủi ro đối với chủ quyền tiền tệ và ổn định tài chính. 2

Sự đánh đổi đối với hệ thống ngân hàng

Một làn sóng chuyển tiền lớn từ tiền gửi ngân hàng thông thường sang stablecoin có thể làm thay đổi cách các ngân hàng huy động vốn. Tiền gửi là nguồn vốn tương đối ổn định và chi phí thấp. Nếu khách hàng chuyển một phần đáng kể số dư sang stablecoin, ngân hàng có thể phải chịu chi phí vốn cao hơn, rồi chuyển chi phí đó sang người vay dưới dạng các khoản tín dụng đắt đỏ hơn hoặc biến động hơn đối với hộ gia đình và doanh nghiệp. 2

Đây là điểm đánh đổi trung tâm trong cuộc tranh luận chính sách. Stablecoin có thể tạo thêm nhu cầu đối với tài sản chính phủ an toàn, nhưng việc được sử dụng phổ biến cũng có thể định hình lại hoạt động trung gian của ngân hàng và nguồn tín dụng trong nền kinh tế. Vì vậy, BIS xem đây là những hệ quả cần được theo dõi, đặc biệt trong giai đoạn căng thẳng, chứ không phải một lợi ích hiệu quả đơn giản và không có mặt trái. 2

Mô hình hai tầng, không nhất thiết là lệnh cấm

Đề xuất của De Cos là phân chia vai trò, không nhất thiết loại bỏ stablecoin. Tiền gửi token hóa sẽ đảm nhiệm phần lớn thanh toán phổ thông, hằng ngày trong kiến trúc tiền tệ hai tầng hiện nay: ngân hàng thương mại cung cấp tiền cho công chúng, còn ngân hàng trung ương cung cấp tài sản quyết toán và điểm tựa tiền tệ cuối cùng. 2 6

Stablecoin vẫn có thể phục vụ những mục đích hẹp hoặc chuyên biệt, nơi thiết kế của chúng phù hợp và được quản lý chặt chẽ. Tuy nhiên, theo BIS, hệ thống thanh toán cốt lõi nên dựa trên những công cụ bảo đảm được tính ngang giá, tính hoàn tất và khả năng liên thông rộng rãi.

Tiền gửi token hóa cũng chưa giải quyết xong mọi vấn đề

Lựa chọn được BIS ưu tiên không phải là một hạ tầng đã hoàn thiện. Bản thân tiền gửi token hóa vẫn phải vượt qua tình trạng nền tảng phân mảnh, tiêu chuẩn không thống nhất và các câu hỏi chưa có lời giải về quản trị. Một hệ thống vận hành hiệu quả cũng cần quy định pháp lý rõ ràng về tính hoàn tất của quyết toán, cơ chế dữ liệu tương thích và khả năng tiếp cận đáng tin cậy với tiền ngân hàng trung ương trên các hạ tầng có thể lập trình. 2 7

Điều này rất quan trọng. Cuộc tranh luận không đơn giản là “stablecoin hay một giải pháp thay thế đã hoàn thiện”. Đây là lựa chọn giữa những kiến trúc tiền tệ khác nhau, trong đó mỗi mô hình đều cần thêm công việc về kỹ thuật, pháp lý và quản lý trước khi có thể hỗ trợ thanh toán quy mô lớn.

Kết luận thực tế

Lập luận của De Cos có thể tóm gọn trong một nguyên tắc: đổi mới thanh toán nên cải thiện tốc độ và khả năng lập trình mà không làm suy yếu những đặc tính khiến tiền trở nên đáng tin cậy. Stablecoin cho thấy tài sản kỹ thuật số có thể hỗ trợ các chức năng thanh toán mới, nhưng BIS cho rằng thiết kế hiện nay chưa bảo đảm ổn định tính đồng nhất, khả năng liên thông và các biện pháp bảo vệ tính toàn vẹn tài chính ở quy mô lớn. 2 7

Tiền gửi token hóa được xem là nền tảng vững chắc hơn vì có thể kết hợp công nghệ thanh toán lập trình được với tiền của ngân hàng thương mại và cơ chế quyết toán bằng tiền ngân hàng trung ương. Stablecoin có thể tồn tại song song với hệ thống đó, nhưng nhiều khả năng trong vai trò giới hạn hơn. Việc tiền gửi token hóa có hiện thực hóa được kỳ vọng hay không sẽ phụ thuộc vào khả năng giải quyết các thách thức riêng về liên thông, quản trị và cơ chế quyết toán pháp lý.