Vì sao cú siết nguồn cung đồng tại London đang áp sát kỷ lục

Thông điệp từ mức chênh lệch này khá trực diện: người mua định giá đồng có thể nhận ngay cao hơn rất nhiều so với lời hứa giao hàng trong tương lai. Vì vậy, các bên đang bán khống hợp đồng gần ngày đáo hạn phải đối mặt với lựa chọn khó khăn hơn. Họ có thể tìm kim loại đạt chuẩn sàn để giao, hoặc mua lại vị thế futures—qua đó có nguy cơ phải cạnh tranh với những người bán khống khác để giành cùng một lượng cung khan hiếm.

Tồn kho LME giảm mạnh: lượng có thể giao mới là điều đáng chú ý

Tồn kho đồng tại LME giảm còn 204.975 tấn sau 42 phiên đi xuống liên tiếp, mức thấp nhất kể từ tháng 2, theo các thông tin thị trường được cung cấp. Gần một nửa lượng đồng còn lại đã được đăng ký để rút khỏi kho, khiến chỉ khoảng 94.875 tấn thực sự sẵn sàng trong hệ thống LME trong tuần 10–14/8.

Sự khác biệt này rất quan trọng. Tồn kho trên sàn không đồng nghĩa toàn bộ số kim loại đó có thể lập tức dùng để thanh toán các hợp đồng gần ngày đáo hạn: một phần đã được cam kết rút đi, dù vẫn còn được tính trong tổng số tồn kho. Việc rút hàng liên tục làm mỏng lớp đệm hỗ trợ các hợp đồng giao ngay của LME và khiến nguy cơ xảy ra cuộc chạy đua tìm hàng giao trở nên lớn hơn.

Đà suy giảm cũng diễn ra nhanh. Từ tháng 5, tồn kho LME đã giảm hơn 40%, với những lô hàng vài nghìn tấn đều đặn rời mạng lưới kho. Lớp đệm ngày càng mỏng giúp giải thích vì sao những thay đổi tương đối nhỏ trong áp lực mua hoặc bán lại tạo ra biến động lớn bất thường ở các chênh lệch kỳ hạn gần.

Khả năng Mỹ áp thuế đang chuyển hướng dòng đồng, không nhất thiết tạo thêm nhu cầu mới

Một phần quan trọng của cuộc siết nằm ở yếu tố địa lý. Trước khả năng Mỹ đưa ra quyết định về thuế nhập khẩu, các nhà giao dịch đã đưa đồng tinh luyện sang nước này để đón phần bù giá có thể xuất hiện nếu hàng nhập khẩu trở nên đắt hơn. Nhập khẩu đồng tinh luyện của Mỹ vượt 200.000 tấn trong tháng 7, mức cao nhất trong 12 năm theo thông tin được cung cấp.

Những chuyến hàng này có thể làm thị trường bên ngoài Mỹ căng thẳng hơn, ngay cả khi chúng chưa phản ánh mức tăng ngay lập tức trong tiêu thụ đồng cuối cùng trên toàn cầu. Lượng đồng đã chuyển vào các cảng Mỹ không còn sẵn sàng cho người mua tại châu Âu, Trung Quốc và các trung tâm giao dịch khác, trong đó có hệ thống kho LME. Kết quả là sự phân mảnh theo khu vực: tồn kho tăng tại Mỹ, trong khi lượng đồng có thể giao qua sàn bên ngoài Mỹ giảm xuống.

Điều này cũng tạo ra rủi ro đảo chiều rõ rệt. Nếu kỳ vọng về thuế nhập khẩu suy yếu, một phần kim loại đã tích trữ tại Mỹ có thể quay lại thị trường rộng hơn. Khi đó, phần bù của đồng giao ngay có thể giảm, dù thời điểm và quy mô của bất kỳ đợt đảo chiều nào vẫn chưa chắc chắn.

Trung Quốc cùng tranh nguồn cung, còn các nhà luyện đồng thiếu nguyên liệu đầu vào

Trung Quốc tạo thêm một nguồn áp lực thứ hai. Nhập khẩu đồng tinh luyện của nước này đạt mức cao nhất trong chín tháng vào tháng 6, trong khi nguồn cung nội địa chịu ảnh hưởng bởi hoạt động bảo trì tại các nhà máy luyện đồng. Phần bù nhập khẩu đồng Yangshan—thước đo mức độ quan tâm mua hàng của Trung Quốc—tăng lên mức cao nhất trong bốn năm là 115 USD/tấn. Cùng lúc, tồn kho tại Sở Giao dịch Hàng hóa Tương lai Thượng Hải giảm từ 433.458 tấn hồi tháng 3 xuống 69.610 tấn vào cuối tháng 7.

Các nhà luyện đồng Trung Quốc cũng gặp khó khăn hơn trong việc tiếp cận quặng tinh đồng và dòng phế liệu bị gián đoạn. Một dự báo được trích dẫn trong các thông tin thị trường cho rằng sản lượng đồng tinh luyện tháng 8 của nhóm doanh nghiệp đại diện cho 81,97% công suất luyện đồng Trung Quốc sẽ vào khoảng 1,05 triệu tấn, giảm 2,83% so với cùng kỳ năm trước.

Như vậy, cuộc siết đang vận hành theo cả hai hướng: Trung Quốc hút đồng tinh luyện từ thị trường quốc tế, trong khi hệ thống luyện đồng trong nước lại bị hạn chế bởi nguồn nguyên liệu đầu vào. Việc Cộng hòa Dân chủ Congo được cho là hạn chế xuất khẩu quặng tinh đồng và coban càng gây áp lực lên nguyên liệu, dù phân tích của Reuters được cung cấp cho biết riêng biện pháp này sẽ không làm thay đổi đáng kể cán cân đồng toàn cầu. Tác động lớn hơn có thể là làm thị trường quặng tinh vốn đã căng thẳng trở nên chặt chẽ hơn.

Vì sao các vị thế bán khống có thể khuếch đại đà tăng?

Backwardation làm chi phí duy trì vị thế bán khống đến thời điểm đáo hạn tăng lên. Nếu không thể giao đủ đồng đạt chuẩn sàn, bên bán khống có thể phải mua lại hợp đồng hoặc tìm warrant—chứng từ xác nhận quyền sở hữu kim loại trong kho—và kim loại vật chất từ một chủ thể khác. Khi nhiều bên cùng cần đồng giao ngay, hoạt động mua của họ có thể đẩy giá gần ngày đáo hạn tăng nhanh hơn giá các hợp đồng kỳ hạn xa.

Đó là lý do một cuộc siết vật chất có thể tạo ra biến động không cân xứng ở đầu gần của đường cong giá. Vấn đề cốt lõi không chỉ là tâm lý lạc quan, mà là lượng kim loại hữu hạn có thể đáp ứng ngay các nghĩa vụ giao hàng. Các báo cáo thị trường được cung cấp mô tả mức chênh lệch mới nhất là rộng nhất kể từ cuộc siết năm 2021, thời điểm những điều kiện tương tự khiến sàn phải can thiệp.

LME có thể hạn chế điều gì, và không thể giải quyết điều gì?

LME có các công cụ nhằm giảm nguy cơ giao dịch mất trật tự khi tồn kho khả dụng và vị thế gần ngày đáo hạn bị tập trung quá mức. Bộ quy tắc của sàn bao gồm yêu cầu cho vay kim loại, kiểm soát backwardation của hợp đồng tom-next và giới hạn backwardation; trong một số điều kiện, sàn cũng có thể áp dụng cơ chế giao hàng trì hoãn.

Các biện pháp này có thể làm giảm tính cơ học của một cuộc siết bằng cách khuyến khích cho vay kim loại hoặc giới hạn mức tăng của một số chênh lệch gần. Nhưng chúng không tạo ra đồng mới. Chúng cũng không thể đảo ngược những chuyến hàng đã được đưa sang Mỹ, bổ sung ngay lượng kim loại đã bị hủy lệnh rút khỏi kho hoặc lập tức khôi phục sản lượng của các nhà máy luyện đồng Trung Quốc.

Điểm này đặc biệt quan trọng vì áp lực hiện nay phản ánh đồng thời vị thế thị trường và sự phân bổ vật chất theo địa lý. Các biện pháp quản lý có thể giảm rủi ro một cuộc thao túng mất trật tự, nhưng thị trường vẫn có thể khan hàng nếu lượng tồn kho đủ điều kiện giao tiếp tục ở mức thấp.

Phép thử tiếp theo: hàng mới nhập kho hay một đợt tháo vị thế nhanh?

Các chỉ báo quan trọng trong ngắn hạn là lượng đồng mới giao vào kho LME, khả năng đảo ngược các warrant đã bị hủy và diễn biến của chênh lệch giá giao ngay–hợp đồng ba tháng khi các hợp đồng gần đáo hạn. Một dòng kim loại đáng kể quay lại kho LME sẽ giảm rủi ro giao hàng. Nếu tồn kho tiếp tục giảm trong lúc các vị thế bán khống gần ngày đáo hạn vẫn cần đồng, cuộc siết có thể đẩy giá LME vượt kỷ lục tháng 1.

Kịch bản đó có cơ sở, nhưng chưa chắc chắn. Kỷ lục tháng 1 là 14.527,50 USD/tấn, trong khi thông tin thị trường ngày 17/8 đưa giá đồng kỳ hạn ba tháng lên 14.396 USD/tấn. Giá có thể phá kỷ lục nếu tình trạng khan hiếm vật chất và hoạt động mua bù vị thế bán khống cùng mạnh lên. Ngược lại, giá cũng có thể giảm nhanh nếu kỳ vọng về thuế Mỹ phai nhạt, nhu cầu mua của Trung Quốc chậm lại hoặc kim loại trong các kho Mỹ quay về thị trường. Hiện tại, bằng chứng ủng hộ luận điểm nguồn cung giao ngay cực kỳ căng thẳng mạnh hơn luận điểm thế giới đang đối mặt với một tình trạng thiếu đồng vĩnh viễn.