Vì sao lợi suất trái phiếu tăng khiến Bitcoin lao dốc, còn vàng vẫn trụ vững?

Lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn dài trên toàn cầu đang trở lại những vùng từng xuất hiện trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Một thước đo của Bloomberg theo dõi trái phiếu chính phủ đáo hạn từ 10 năm trở lên đã lên mức cao nhất kể từ tháng 7/2008. Lợi suất bình quân của Bloomberg Global Treasury Index cũng đạt 3,68%, cao nhất kể từ năm 2008 .

Đối với Bitcoin, đây là một tín hiệu bất lợi. Khi lợi suất tăng, tiền mặt và trái phiếu chính phủ trở nên hấp dẫn hơn, trong khi tỷ lệ chiết khấu dùng để định giá các tài sản đầu cơ cũng tăng lên. Điều kiện tài chính vì thế bị thắt chặt. Diễn biến giá phản ánh rõ áp lực này: Bitcoin giảm 46% trong 12 tháng qua, còn vàng tăng 32% .

Điều gì đang khiến trái phiếu bị bán tháo?

Đợt tăng lợi suất hiện nay không bắt nguồn từ một nguyên nhân duy nhất. Patrick Coffey, chiến lược gia của Barclays, mô tả đây là “một đợt định giá lại rộng hơn đối với các tài sản có thời hạn dài, do thực tế tài khóa, rủi ro lạm phát dai dẳng và một phần bất định chính trị” .

Nói đơn giản, nhà đầu tư đang đòi hỏi mức bù cao hơn để nắm giữ trái phiếu dài hạn vì họ nhìn thấy nhiều rủi ro hơn liên quan đến lạm phát, nhu cầu vay nợ và tình hình tài khóa trong tương lai.

Một số diễn biến trên thị trường củng cố cách lý giải này:

• Phiên đấu giá trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm được thực hiện ở mức lợi suất 5,216%, tương đương chi phí huy động vốn cao nhất cho kỳ hạn này kể từ năm 2001 .
• Lợi suất trái phiếu chính phủ Anh kỳ hạn 10 năm đã duy trì trên 5% trong một khoảng thời gian bất thường, còn lợi suất kỳ hạn 10 năm của Đức lên mức cao nhất kể từ năm 2011 .
• Lợi suất sau điều chỉnh lạm phát cũng tăng mạnh. Lợi suất thực của trái phiếu Mỹ kỳ hạn 30 năm đang ở gần mức cao nhất trong 18 năm, quanh 3%; lợi suất thực kỳ hạn 10 năm của Anh và Đức cũng ở vùng cao nhất hơn một thập kỷ .
• Barclays cho rằng áp lực lên lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ dài hạn một phần đến từ sự thay đổi trong nhóm người mua, khi các hộ gia đình và quỹ tương hỗ thiên về giá trị ngày càng có vai trò lớn hơn .

Những tín hiệu này cho thấy thị trường đang định giá lại chi phí của tiền vốn và rủi ro gắn với hoạt động vay nợ trong tương lai của chính phủ. Tuy nhiên, chỉ riêng các tín hiệu đó chưa đủ để kết luận rằng nhà đầu tư đang dự báo một vụ vỡ nợ của chính phủ.

Vì sao lợi suất thực quan trọng hơn con số danh nghĩa?

Lợi suất danh nghĩa của trái phiếu bao gồm nhiều yếu tố, trong đó có lạm phát kỳ vọng và khoản bù mà nhà đầu tư yêu cầu khi cho vay trong thời gian dài. Lợi suất thực là mức sinh lời sau khi đã tính đến kỳ vọng lạm phát.

Khi lợi suất thực tăng, Bitcoin phải vượt qua một “ngưỡng” cao hơn để trở nên hấp dẫn. Nhà đầu tư có thể nhận mức sinh lời đã điều chỉnh theo lạm phát từ trái phiếu chính phủ mà không phải chịu mức biến động giá rất lớn như Bitcoin. Điều này làm giảm nhu cầu đối với các tài sản đầu cơ và không tạo thu nhập, nhất là khi thị trường đồng thời đánh giá lại thanh khoản và triển vọng tăng trưởng.

Reuters cho biết chi phí vay thực đã tăng khi các công ty trí tuệ nhân tạo và chính phủ đẩy mạnh phát hành trái phiếu, trong lúc nền kinh tế vẫn tương đối vững và thị trường đặt cược nhiều hơn vào rủi ro lãi suất . Đây là môi trường khó khăn đối với những tài sản có định giá phụ thuộc nhiều vào thanh khoản dồi dào và chi phí cơ hội thấp.

Bitcoin và vàng đang phát đi hai tín hiệu khác nhau

Bitcoin và vàng đều thường được xếp vào nhóm tài sản khan hiếm. Tuy nhiên, trong giai đoạn này, thị trường đang đối xử với chúng theo hai cách hoàn toàn khác nhau.

Tài sản	Diễn biến trong 12 tháng qua	Tín hiệu từ diễn biến giá
Bitcoin	−46%	Vẫn chủ yếu được giao dịch như một tài sản rủi ro có biến động cao
Vàng	+32%	Nhu cầu đối với tài sản lưu giữ giá trị truyền thống vẫn mạnh trong bối cảnh lo ngại lạm phát và sự mong manh của thị trường

Sự phân kỳ này rất đáng chú ý. Thông thường, lợi suất tăng có thể gây sức ép lên vàng vì vàng không trả lãi. Thế nhưng, việc giá vàng tăng đồng thời với lợi suất trái phiếu tăng và đồng USD suy yếu lại được xem là cảnh báo lạm phát: nhà đầu tư dường như lo rằng lạm phát có thể tiếp tục cao hơn mục tiêu của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) . Sự mong manh của thị trường Kho bạc Mỹ cũng có thể đang hỗ trợ vàng, dù lợi suất cao vẫn là một lực cản .

Bitcoin thì khác. Đồng tiền số này chưa hành xử như một tài sản khan hiếm mà nhà đầu tư tìm đến trong thời điểm mất niềm tin diện rộng vào tài chính công. Đà giảm gần đây cho thấy kênh tác động chủ đạo vẫn là lãi suất cao và thanh khoản bị siết chặt, thay vì một làn sóng chuyển vốn trực tiếp từ tiền pháp định sang tài sản số.

Lo ngại tăng trưởng, lạm phát hay khả năng trả nợ?

Đây là câu hỏi then chốt đối với Bitcoin.

Khi tăng trưởng và lạm phát là động lực chính

Một nền kinh tế mạnh, lạm phát dai dẳng hoặc việc chính phủ và doanh nghiệp gia tăng vay nợ có thể giữ lợi suất dài hạn ở mức cao. Trong kịch bản đó, nhà đầu tư có thể kỳ vọng lãi suất sẽ duy trì cao lâu hơn.

Lợi suất thực tăng, điều kiện tài chính thắt chặt và các tài sản rủi ro có độ nhạy cao với lãi suất — trong đó có Bitcoin — tiếp tục chịu áp lực . Sự kết hợp giữa lợi suất tăng, giá vàng cao hơn và đồng USD yếu hơn cũng phù hợp với mối lo lạm phát hơn là một dự báo sắp xảy ra vỡ nợ chính phủ .

Khi lo ngại khả năng trả nợ lấn át

Một đợt bán tháo trái phiếu mất trật tự có thể phát triển thành khủng hoảng niềm tin rộng hơn. Nếu nhà đầu tư bắt đầu nghi ngờ khả năng hoặc mức độ sẵn sàng của chính phủ trong việc ổn định gánh nặng nợ, các tài sản khan hiếm có thể hưởng lợi.

Vàng đã được hưởng lợi phần nào từ những lo ngại về tài khóa và sự mong manh của thị trường. Bitcoin, ngược lại, chưa tham gia rõ rệt vào xu hướng này .

Điều đó không có nghĩa Bitcoin chắc chắn không thể tăng giá trong một cuộc khủng hoảng khả năng trả nợ. Nó chỉ cho thấy thị trường hiện chưa trao cho Bitcoin vai trò phòng thủ tương tự vàng.

Kết luận: lợi suất tăng đang gây bất lợi cho Bitcoin

Các bằng chứng hiện có nghiêng về cách lý giải dựa trên lãi suất và lạm phát hơn là một cuộc khủng hoảng thuần túy về khả năng trả nợ. Lợi suất dài hạn tăng vì nhà đầu tư yêu cầu mức bù lớn hơn trước áp lực tài khóa, rủi ro lạm phát, nguồn cung trái phiếu gia tăng và sự thay đổi trong cơ cấu nhu cầu — chứ chưa có bằng chứng cho thấy các chính phủ lớn sắp vỡ nợ .

Đây là bối cảnh tiêu cực đối với Bitcoin. Cho đến khi lợi suất thực hạ xuống, thanh khoản cải thiện hoặc thị trường thực sự nhìn nhận Bitcoin như một công cụ phòng hộ khủng hoảng thay vì một tài sản rủi ro, lợi suất trái phiếu tăng nhiều khả năng tiếp tục kìm hãm định giá Bitcoin hơn là tạo ra một đợt tăng giá.

Dù vậy, cần lưu ý rằng cách diễn giải này có thể thay đổi nhanh nếu căng thẳng trên thị trường trái phiếu chuyển thành một đợt bán tháo hỗn loạn. Còn ở thời điểm hiện tại, tín hiệu rõ nhất nằm ở khoảng cách hiệu suất: vàng đang hành xử như một tài sản khan hiếm mang tính phòng thủ, trong khi Bitcoin vẫn giao dịch như một tài sản biến động cao, nhạy cảm với chi phí vốn .