Lợi suất trái phiếu Pháp và Đức leo thang lên đỉnh nhiều năm: Điều gì đang diễn ra?

Đến giữa tháng 8 năm 2026, lợi suất trái phiếu chính phủ dài hạn của Pháp và Đức đã chạm mức cao nhất trong nhiều năm. Cụ thể, lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm của Pháp (OAT) đạt 4,06% - mức cao nhất kể từ năm 2008, trong khi lợi suất trái phiếu cùng kỳ hạn của Đức (Bund) ở mức 3,00–3,20% - cao nhất kể từ năm 2011 . Chênh lệch lợi suất giữa hai loại trái phiếu này (spread OAT-Bund 10 năm) nới rộng lên khoảng 84 điểm cơ bản, gần chạm mức đỉnh của vùng dao động kể từ năm 2024 . Sự gia tăng này là kết quả của sự kết hợp giữa các yếu tố kích hoạt tức thời và những nguyên nhân cơ cấu sâu xa đang định hình lại thị trường trái phiếu khu vực đồng euro (Eurozone).

Các yếu tố kích hoạt ngay trong tháng 8/2026

Ba yếu tố riêng biệt đã kết hợp để đẩy lợi suất lên cao hơn vào tháng 8/2026:

1. Lo ngại lạm phát do năng lượng. Giá dầu tăng vọt, liên quan đến cuộc chiến của Mỹ và Israel nhằm vào Iran và những hậu quả sau đó, đã đẩy kỳ vọng lạm phát lên cao và khiến thị trường định giá việc ECB sẽ tiếp tục tăng lãi suất. Vào cuối tháng 7/2026, lợi suất trái phiếu Đức kỳ hạn 10 năm đã tăng mạnh sau một đợt tăng giá dầu, ngay cả khi ECB giữ nguyên lãi suất . Một cuộc thăm dò của Reuters ngày 13/8/2026 cho thấy 83% các nhà kinh tế kỳ vọng ECB sẽ thực hiện thêm một đợt tăng lãi suất vào tháng 9 .

2. Phần bù rủi ro địa chính trị. Xung đột ở Trung Đông khiến mức bù rủi ro luôn ở mức cao, đẩy lợi suất trái phiếu châu Âu tăng rộng khắp trong suốt mùa xuân và mùa hè 2026 . Bất chấp lệnh ngừng bắn, lợi suất trái phiếu vẫn cao hơn đáng kể so với thời điểm trước khi xung đột bắt đầu .

3. Nguồn cung trái phiếu chính phủ Pháp dồi dào. Một đợt đấu giá lớn trái phiếu OAT của Pháp vào đầu tháng 8 đã gây thêm áp lực tăng lên lợi suất trái phiếu nước này. Chuyên gia chiến lược Rainer Guntermann của Commerzbank nhận xét rằng "các nhượng bộ về nguồn cung có thể đã đóng một vai trò" trong việc nới rộng chênh lệch lợi suất OAT .

Các yếu tố cơ cấu đằng sau sự gia tăng bền vững của lợi suất dài hạn

Thâm hụt ngân sách và lo ngại về tính bền vững của nợ công

Tỷ lệ nợ công của các chính phủ trong khu vực đồng euro vẫn ở mức cao, và chi phí tài trợ gia tăng đang thu hẹp đáng kể dư địa tài khóa . Chính Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) cũng kết luận rằng triển vọng nợ của các chính phủ trong khu vực đồng euro "hiện kém thuận lợi hơn, vì chi phí tài trợ cao hơn khiến các chính phủ có ít dư địa hành động hơn so với những gì mà khối nợ đơn thuần gợi ý" . Tại Pháp, các cuộc khủng hoảng chính trị liên tiếp—bao gồm nhiều cuộc bỏ phiếu bất tín nhiệm, việc Fitch hạ xếp hạng tín nhiệm (xuống A+) và Morningstar DBRS cũng hạ bậc—đã duy trì mức bù rủi ro dai dẳng đối với nợ Pháp . Rủi ro ngân sách của Pháp và việc không thể thành lập một chính phủ ổn định với một kế hoạch thắt lưng buộc bụng đáng tin cậy được xem là những điểm yếu đang diễn ra .

Nguồn cung trái phiếu chính phủ kỷ lục

Có một làn sóng phát hành trái phiếu chính phủ mang tính cơ cấu trên khắp các nền kinh tế phát triển. "Nguồn cung trái phiếu khổng lồ do thâm hụt dai dẳng ở mức cao" đang làm giảm nhu cầu và đòi hỏi lợi suất cao hơn để thu hút nhà đầu tư . Các nhà phân tích của ING cảnh báo rằng lợi suất có thể cần phải tăng thêm nữa để hấp thụ nguồn cung kỷ lục sắp đổ vào thị trường . Trong khu vực đồng euro, nguồn cung trái phiếu chính phủ ròng cho năm 2026 được dự báo là lớn nhất từ trước đến nay, với tổng phát hành gần 1,4 nghìn tỷ euro . Việc ECB tiếp tục thắt chặt định lượng (quantitative tightening) càng làm trầm trọng thêm tác động từ phía cung này .

Phần bù kỳ hạn (Term Premium) gia tăng

ECB và LSEG ghi nhận sự dốc lên đáng kể ở phần cuối rất dài của đường cong lợi suất (chênh lệch 30 năm trừ 10 năm) trong khu vực đồng euro, được thúc đẩy bởi sự gia tăng trong phần bù kỳ hạn thực, đặc biệt là trên trái phiếu liên kết lạm phát (linker) của Pháp . Thị trường đã "bỏ qua" việc tập trung vào lãi suất ngắn hạn của ECB và thay vào đó định giá lại nợ dài hạn dựa trên rủi ro tài khóa và động lực cung-cầu . Oxford Economics ước tính phần bù kỳ hạn cho trái phiếu Bund kỳ hạn 10 năm là khoảng 1,1% .

Bất ổn chính trị tại Pháp

Pháp đã rơi vào cuộc khủng hoảng chính trị kéo dài kể từ giữa năm 2024, với nhiều chính phủ sụp đổ hoặc phải đối mặt với các cuộc bỏ phiếu bất tín nhiệm. Điều này đã phá vỡ sự hội tụ lịch sử về lợi suất trái phiếu giữa Pháp và Đức, khiến chênh lệch lợi suất luôn ở mức rộng hơn về mặt cơ cấu . Robeco lưu ý rằng chênh lệch lợi suất của Pháp đã có lúc giao dịch cao hơn cả chênh lệch lợi suất của Ý—một sự lệch pha bất thường, báo hiệu sự bất an sâu sắc của thị trường đối với quản trị tài khóa của Pháp . Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm của Pháp đã tăng lên mức cao nhất kể từ năm 2009 .

Những thay đổi cơ cấu trong nhu cầu

Ba yếu tố cơ cấu từ phía cầu cũng góp phần đẩy lợi suất dài hạn lên cao, như được xác định bởi OMFIF: thứ nhất, việc gia tăng phát hành trái phiếu chính phủ để tài trợ cho các chính sách tài khóa mở rộng và đầu tư quốc phòng; thứ hai, sự chuyển đổi của hệ thống lương hưu Hà Lan từ chế độ phúc lợi xác định (defined benefit) sang chế độ đóng góp xác định (defined contribution), làm giảm nguồn cầu tự nhiên đối với trái phiếu dài hạn của châu Âu; và thứ ba, việc ECB tiếp tục thắt chặt định lượng . Deutsche Bank nhận xét rằng việc các ngân hàng trung ương liên tục thu hẹp bảng cân đối kế toán đã góp phần duy trì phần bù kỳ hạn ở mức cao .

Hệ lụy đối với khu vực đồng euro

Chi phí vay của khu vực đồng euro

Lợi suất dài hạn cao hơn trực tiếp làm tăng chi phí huy động vốn của chính phủ. Đối với Pháp, lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm trên 4% đồng nghĩa với việc chi phí trả nợ cho khối lượng nợ lớn đang lưu hành sẽ đắt đỏ hơn đáng kể . ECB lưu ý rằng chi phí tái cấp vốn nợ đã tăng lên đáng kể, và vùng đệm tài khóa tồn tại vào năm 2022 phần lớn đã cạn kiệt . Anh đã bán một lượng kỷ lục trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm với lợi suất cao nhất kể từ năm 2008 vào tháng 4/2026, minh họa cho xu hướng rộng lớn hơn trên khắp các nền kinh tế phát triển .

Chính sách của ECB

ECB đã nâng lãi suất tiền gửi thêm 25 điểm cơ bản lên 2,25% vào ngày 11/6/2026—đợt tăng đầu tiên trong vòng một năm—để ứng phó với lạm phát dai dẳng do giá năng lượng gây ra . Sau đó, ECB giữ nguyên lãi suất vào ngày 23/7 nhưng vẫn để ngỏ khả năng thắt chặt thêm . Thị trường kỳ vọng sẽ có thêm một đợt tăng lãi suất nữa vào tháng 9/2026 trước khi ECB tạm dừng kéo dài . Do đó, chính sách tiền tệ của ECB đang trong xu hướng thắt chặt, phản ứng với các cú sốc năng lượng từ phía cung thay vì tình trạng quá nóng của nhu cầu nội địa .

Cho vay doanh nghiệp

Điều kiện tài trợ cho doanh nghiệp khu vực đồng euro bắt đầu thắt chặt vào năm 2026. Báo cáo Đánh giá Ổn định Tài chính tháng 5/2026 của ECB cho thấy các ngân hàng đã thắt chặt tiêu chuẩn tín dụng và hoạt động cho vay mới đối với các công ty phi tài chính đã yếu đi . Lãi suất cho vay ngân hàng dành cho doanh nghiệp ở mức 3,6% vào đầu năm 2026 . Môi trường lợi suất dài hạn cao hơn đã tác động đến lợi suất trái phiếu doanh nghiệp cao hơn và các điều kiện tài chính thắt chặt hơn cho các công ty tìm kiếm nguồn vốn vay trên thị trường .

Động lực chính trị

Sự gia tăng bền vững của lợi suất trái phiếu Pháp so với trái phiếu Đức (Bund) tự nó đã là một tín hiệu chính trị: thị trường đang trừng phạt Pháp vì không thể đưa ra một kế hoạch củng cố tài khóa đáng tin cậy trong bối cảnh quốc hội chia rẽ . Điều này tạo ra một vòng luẩn quẩn—chi phí vay cao hơn khiến việc giảm thâm hụt trở nên khó khăn hơn, từ đó lại khiến chênh lệch lợi suất duy trì ở mức cao. Khủng hoảng chính trị ở Pháp hiện là một yếu tố cơ cấu trong việc định giá trái phiếu khu vực đồng euro, thay vì chỉ là một sự kiện ngắn hạn . Chênh lệch lợi suất đã nới rộng mạnh vào cuối tháng 8/2025 khi Thủ tướng Bayrou kêu gọi bỏ phiếu bất tín nhiệm, tăng từ 65 điểm cơ bản lên 82 điểm cơ bản . Đến tháng 10/2025, chênh lệch này đứng ở khoảng 86 điểm cơ bản sau khi một thủ tướng khác từ chức .