Mọi ánh mắt hiện đang đổ dồn vào cuộc họp chính sách ngày 17-18/9 của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ), nơi thị trường đặt cược 76% khả năng BOJ sẽ tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản lên 1,25% . Đó là một bước nhảy vọt đáng kinh ngạc từ mức chỉ 24% vào ngày 30/7 . Dưới đây là những lý do khiến yen chịu áp lực dữ dội như vậy, điều gì đã thay đổi tâm lý thị trường nhanh chóng, và tại sao cuộc họp tháng 9 này lại mang những hệ lụy to lớn đối với uy tín của BOJ.

Tại sao yen lại trượt dốc trở lại mốc 160

Sự yếu kém của đồng yen không phải là một tai nạn đầu cơ nhất thời; nó mang tính cơ cấu. Các động lực cốt lõi rất rõ ràng:

• Chênh lệch lãi suất Mỹ-Nhật dai dẳng. Ngay cả sau khi BOJ nâng lãi suất lên 1% vào tháng 6, khoảng cách với lãi suất của Mỹ vẫn rất lớn. Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) vẫn giữ lãi suất chính sách ở mức 3,5-3,75%, khiến yen trở thành đồng tiền tài trợ được ưa chuộng cho các giao dịch carry trade toàn cầu .
• Carry trade và dòng chảy phòng vệ. Thị trường chứng khoán Nhật tăng điểm buộc các nhà đầu tư nước ngoài phải phòng vệ rủi ro tỷ giá, động thái này liên quan đến việc bán yen, gây thêm áp lực giảm giá .
• Chính sách lạm phát của BOJ. BCA Research lập luận rằng lập trường vẫn còn nới lỏng của BOJ – chứ không phải tình hình tài khóa của Nhật Bản – là nguyên nhân chính gây ra sự sụp đổ của đồng yen .
• Thâm hụt thương mại cơ cấu từ chi phí nhập khẩu năng lượng cao hơn cũng đè nặng lên đồng tiền này .

Thị trường đặt cược 76% vào đợt tăng lãi suất tháng 9

Vào ngày 13 tháng 8, thị trường đặt cược 76% khả năng tăng 25 điểm cơ bản tại cuộc họp ngày 17-18/9, theo dữ liệu từ Tokyo Tanshi . Sự định giá lại này được thúc đẩy bởi ba yếu tố:

• Biên bản cuộc họp tháng 7 mang tính diều hâu, được công bố vào ngày 10 tháng 8, cho thấy ngày càng nhiều thành viên hội đồng quản trị BOJ lập luận về việc tăng lãi suất nhanh hơn để đối phó với rủi ro lạm phát gia tăng .
• Việc điều chỉnh tăng dự báo kinh tế của BOJ tại cuộc họp ngày 31 tháng 7, đã để ngỏ khả năng tăng lãi suất vào tháng 9 .
• Một cú hích trực tiếp từ Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent, người đã thúc giục Tokyo kết hợp can thiệp với các nền tảng hỗ trợ và chính sách thắt chặt hơn .

Một số thị trường dự đoán cho thấy tỷ lệ cược thấp hơn một chút – khoảng 60–70% – nhưng xu hướng là giống nhau: một sự định giá lại mạnh mẽ hướng tới một động thái vào tháng 9 .

Sự thống nhất chính trị giữa chính phủ và BOJ: Phức tạp hơn bạn nghĩ

Sự thống nhất giữa chính phủ của Thủ tướng Sanae Takaichi và BOJ không phải là một sự ủng hộ rõ ràng cho việc thắt chặt. Có rất nhiều tín hiệu trái chiều:

• Bản kế hoạch kinh tế tháng 7 của Nhật Bản nêu rõ rằng các công cụ chính sách tiền tệ là do BOJ quyết định, củng cố sự độc lập của ngân hàng trung ương .
• Tuy nhiên, chính quyền Takaichi đang thúc đẩy bổ nhiệm các nhà hoạch định chính sách theo hướng ôn hòa (bồ câu) vào BOJ, và bản kế hoạch cũng kêu gọi BOJ điều chỉnh chính sách phù hợp với chương trình nghị sự tăng trưởng của chính phủ – ngôn ngữ nghiêng về hướng nới lỏng .
• Áp lực chính trị ngày càng tăng để hỗ trợ thị trường trái phiếu khi các kế hoạch chi tiêu của chính phủ đẩy lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) lên cao, tạo ra mâu thuẫn trực tiếp với bất kỳ chu kỳ tăng lãi suất mạnh mẽ nào .
• Bộ trưởng Tài chính Katsunobu Kato đã tuyên bố công khai rằng chính sách tiền tệ là "tùy thuộc vào BOJ", nhưng sau cánh gà, các trợ lý của Takaichi bày tỏ lo ngại về lợi suất trái phiếu tăng, điều này có thể hạn chế tốc độ BOJ có thể thắt chặt .

Hiệu ứng ròng: chính phủ về cơ bản thống nhất với việc bình thường hóa dần dần để chống lại sự yếu kém của yen, nhưng sự bất an về lợi suất JGB tăng và việc bổ nhiệm các quan chức ôn hòa tạo ra những rào cản thực sự .

Tại sao can thiệp chung Mỹ-Nhật chỉ có hiệu quả tạm thời

Đợt can thiệp ngày 1-2 tháng 8 mang tính lịch sử – Bộ Tài chính Mỹ đã cùng Nhật Bản mua yen lần đầu tiên trong nhiều thập kỷ, với việc Tổng thống Trump và Bộ trưởng Tài chính Nhật Bản xác nhận công khai . Nó đã tạo ra một sự phục hồi mạnh mẽ ban đầu từ 163,73 lên 157,57 . Nhưng trong vòng hai tuần, yen đã mất một nửa mức tăng đó . Tại sao?

• Can thiệp không thể khắc phục các động lực cơ bản. Chênh lệch lãi suất, nhu cầu carry trade và việc bán yen mang tính cơ cấu vẫn tồn tại. Các nhà phân tích tại Commerzbank và Viện Peterson cho rằng can thiệp mà không có chính sách tiền tệ hỗ trợ giống như "cố gắng ngăn thủy triều" .
• Sức mạnh tài chính có hạn. Nhật Bản đã chi một lượng tiền kỷ lục cho can thiệp ngoại hối trong năm qua và dự trữ ngoại hối không phải là vô hạn .
• Các nhà đầu cơ nhanh chóng quay trở lại. Các nhà giao dịch đã đổ xô vào các vị thế bán khống yen trước khi can thiệp, và một khi biến động lắng xuống, họ lại tiếp tục bán .
• Thị trường biết rằng lộ trình lãi suất của BOJ mới là đòn bẩy thực sự. Can thiệp ngắn hạn mua thời gian, nhưng chỉ một chu kỳ thắt chặt đáng tin cậy mới có thể hỗ trợ yen một cách bền vững .

Một cựu quan chức BOJ mô tả hành động chung là "rất hiệu quả trong việc tạo ra cảm giác cảnh giác" nhưng thừa nhận đó là một biện pháp hỗ trợ tạm thời, không phải là một giải pháp lâu dài .

Những hệ lụy của cuộc họp BOJ ngày 17-18 tháng 9

Cuộc họp này mang những hệ lụy đặc biệt lớn đối với uy tín của BOJ. Dưới đây là hai kịch bản:

Nếu BOJ tăng 25 điểm cơ bản lên 1,25%:

• Nó xác nhận định giá 76% của thị trường và báo hiệu BOJ nghiêm túc trong việc bình thường hóa chính sách.
• Nó có khả năng sẽ tạo ra một cú hích ngắn hạn có ý nghĩa cho đồng yen và củng cố tín hiệu từ đợt can thiệp chung Mỹ-Nhật.
• Nó sẽ phù hợp với biên bản cuộc họp tháng 7 mang tính diều hâu và cú hích từ Bessent.

Nếu BOJ giữ nguyên lãi suất:

• Thiệt hại về uy tín. Việc để cho kỳ vọng thị trường tăng vọt từ 24% lên 76%, sau đó không làm gì cả, sẽ làm suy yếu nghiêm trọng uy tín truyền thông của BOJ. Thị trường sẽ coi BOJ là không sẵn sàng hoặc không có khả năng thực hiện .
• Đợt bán tháo yen mới. Commerzbank và những người khác cảnh báo rằng việc không tăng lãi suất có thể đẩy USD/JPY lên trên mốc 160 một cách dứt khoát và có khả năng quay trở lại mức 163+, khi các thành quả can thiệp tan biến và hoạt động bán khống đầu cơ tiếp diễn .
• Phá hoại đợt can thiệp. Toàn bộ mục đích của hành động chung Mỹ-Nhật là tạo ra một giàn giáo chính sách cho một đồng yen mạnh hơn. Nếu BOJ không tăng lãi suất, giàn giáo đó sẽ sụp đổ và số tiền can thiệp hơn nghìn tỷ yen có thể coi như bị lãng phí .
• Áp lực lên thị trường JGB. Một kết quả không tăng lãi suất cũng có thể kích hoạt một đợt bán tháo trái phiếu nếu thị trường hiểu rằng BOJ đang khuất phục trước áp lực chính trị để giữ lợi suất thấp, trớ trêu thay lại đẩy lợi suất lên cao mà chính phủ lo ngại .

Sự căng thẳng chính: biên bản tháng 7 của BOJ cho thấy một hội đồng nghiêng về hướng diều hâu, nhưng áp lực chính trị từ Takaichi để kiềm chế lợi suất JGB có thể khiến BOJ do dự . Thị trường hiện đang đặt cược rằng BOJ sẽ ưu tiên sự ổn định của đồng yen và kiểm soát lạm phát hơn là xoa dịu thị trường trái phiếu – nhưng canh bạc đó có thể sai.

Mọi ánh mắt hiện đang đổ dồn vào cuộc họp chính sách ngày 17-18/9 của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ), nơi thị trường đặt cược 76% khả năng BOJ sẽ tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản lên 1,25% . Đó là một bước nhảy vọt đáng kinh ngạc từ mức chỉ 24% vào ngày 30/7 . Dưới đây là những lý do khiến yen chịu áp lực dữ dội như vậy, điều gì đã thay đổi tâm lý thị trường nhanh chóng, và tại sao cuộc họp tháng 9 này lại mang những hệ lụy to lớn đối với uy tín của BOJ.

Tại sao yen lại trượt dốc trở lại mốc 160

Sự yếu kém của đồng yen không phải là một tai nạn đầu cơ nhất thời; nó mang tính cơ cấu. Các động lực cốt lõi rất rõ ràng:

• Chênh lệch lãi suất Mỹ-Nhật dai dẳng. Ngay cả sau khi BOJ nâng lãi suất lên 1% vào tháng 6, khoảng cách với lãi suất của Mỹ vẫn rất lớn. Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) vẫn giữ lãi suất chính sách ở mức 3,5-3,75%, khiến yen trở thành đồng tiền tài trợ được ưa chuộng cho các giao dịch carry trade toàn cầu .
• Carry trade và dòng chảy phòng vệ. Thị trường chứng khoán Nhật tăng điểm buộc các nhà đầu tư nước ngoài phải phòng vệ rủi ro tỷ giá, động thái này liên quan đến việc bán yen, gây thêm áp lực giảm giá .
• Chính sách lạm phát của BOJ. BCA Research lập luận rằng lập trường vẫn còn nới lỏng của BOJ – chứ không phải tình hình tài khóa của Nhật Bản – là nguyên nhân chính gây ra sự sụp đổ của đồng yen .
• Thâm hụt thương mại cơ cấu từ chi phí nhập khẩu năng lượng cao hơn cũng đè nặng lên đồng tiền này .

Thị trường đặt cược 76% vào đợt tăng lãi suất tháng 9

Vào ngày 13 tháng 8, thị trường đặt cược 76% khả năng tăng 25 điểm cơ bản tại cuộc họp ngày 17-18/9, theo dữ liệu từ Tokyo Tanshi . Sự định giá lại này được thúc đẩy bởi ba yếu tố:

• Biên bản cuộc họp tháng 7 mang tính diều hâu, được công bố vào ngày 10 tháng 8, cho thấy ngày càng nhiều thành viên hội đồng quản trị BOJ lập luận về việc tăng lãi suất nhanh hơn để đối phó với rủi ro lạm phát gia tăng .
• Việc điều chỉnh tăng dự báo kinh tế của BOJ tại cuộc họp ngày 31 tháng 7, đã để ngỏ khả năng tăng lãi suất vào tháng 9 .
• Một cú hích trực tiếp từ Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent, người đã thúc giục Tokyo kết hợp can thiệp với các nền tảng hỗ trợ và chính sách thắt chặt hơn .

Một số thị trường dự đoán cho thấy tỷ lệ cược thấp hơn một chút – khoảng 60–70% – nhưng xu hướng là giống nhau: một sự định giá lại mạnh mẽ hướng tới một động thái vào tháng 9 .

Sự thống nhất chính trị giữa chính phủ và BOJ: Phức tạp hơn bạn nghĩ

Sự thống nhất giữa chính phủ của Thủ tướng Sanae Takaichi và BOJ không phải là một sự ủng hộ rõ ràng cho việc thắt chặt. Có rất nhiều tín hiệu trái chiều:

• Bản kế hoạch kinh tế tháng 7 của Nhật Bản nêu rõ rằng các công cụ chính sách tiền tệ là do BOJ quyết định, củng cố sự độc lập của ngân hàng trung ương .
• Tuy nhiên, chính quyền Takaichi đang thúc đẩy bổ nhiệm các nhà hoạch định chính sách theo hướng ôn hòa (bồ câu) vào BOJ, và bản kế hoạch cũng kêu gọi BOJ điều chỉnh chính sách phù hợp với chương trình nghị sự tăng trưởng của chính phủ – ngôn ngữ nghiêng về hướng nới lỏng .
• Áp lực chính trị ngày càng tăng để hỗ trợ thị trường trái phiếu khi các kế hoạch chi tiêu của chính phủ đẩy lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) lên cao, tạo ra mâu thuẫn trực tiếp với bất kỳ chu kỳ tăng lãi suất mạnh mẽ nào .
• Bộ trưởng Tài chính Katsunobu Kato đã tuyên bố công khai rằng chính sách tiền tệ là "tùy thuộc vào BOJ", nhưng sau cánh gà, các trợ lý của Takaichi bày tỏ lo ngại về lợi suất trái phiếu tăng, điều này có thể hạn chế tốc độ BOJ có thể thắt chặt .

Hiệu ứng ròng: chính phủ về cơ bản thống nhất với việc bình thường hóa dần dần để chống lại sự yếu kém của yen, nhưng sự bất an về lợi suất JGB tăng và việc bổ nhiệm các quan chức ôn hòa tạo ra những rào cản thực sự .

Tại sao can thiệp chung Mỹ-Nhật chỉ có hiệu quả tạm thời

Đợt can thiệp ngày 1-2 tháng 8 mang tính lịch sử – Bộ Tài chính Mỹ đã cùng Nhật Bản mua yen lần đầu tiên trong nhiều thập kỷ, với việc Tổng thống Trump và Bộ trưởng Tài chính Nhật Bản xác nhận công khai . Nó đã tạo ra một sự phục hồi mạnh mẽ ban đầu từ 163,73 lên 157,57 . Nhưng trong vòng hai tuần, yen đã mất một nửa mức tăng đó . Tại sao?

• Can thiệp không thể khắc phục các động lực cơ bản. Chênh lệch lãi suất, nhu cầu carry trade và việc bán yen mang tính cơ cấu vẫn tồn tại. Các nhà phân tích tại Commerzbank và Viện Peterson cho rằng can thiệp mà không có chính sách tiền tệ hỗ trợ giống như "cố gắng ngăn thủy triều" .
• Sức mạnh tài chính có hạn. Nhật Bản đã chi một lượng tiền kỷ lục cho can thiệp ngoại hối trong năm qua và dự trữ ngoại hối không phải là vô hạn .
• Các nhà đầu cơ nhanh chóng quay trở lại. Các nhà giao dịch đã đổ xô vào các vị thế bán khống yen trước khi can thiệp, và một khi biến động lắng xuống, họ lại tiếp tục bán .
• Thị trường biết rằng lộ trình lãi suất của BOJ mới là đòn bẩy thực sự. Can thiệp ngắn hạn mua thời gian, nhưng chỉ một chu kỳ thắt chặt đáng tin cậy mới có thể hỗ trợ yen một cách bền vững .

Một cựu quan chức BOJ mô tả hành động chung là "rất hiệu quả trong việc tạo ra cảm giác cảnh giác" nhưng thừa nhận đó là một biện pháp hỗ trợ tạm thời, không phải là một giải pháp lâu dài .

Những hệ lụy của cuộc họp BOJ ngày 17-18 tháng 9

Cuộc họp này mang những hệ lụy đặc biệt lớn đối với uy tín của BOJ. Dưới đây là hai kịch bản:

Nếu BOJ tăng 25 điểm cơ bản lên 1,25%:

• Nó xác nhận định giá 76% của thị trường và báo hiệu BOJ nghiêm túc trong việc bình thường hóa chính sách.
• Nó có khả năng sẽ tạo ra một cú hích ngắn hạn có ý nghĩa cho đồng yen và củng cố tín hiệu từ đợt can thiệp chung Mỹ-Nhật.
• Nó sẽ phù hợp với biên bản cuộc họp tháng 7 mang tính diều hâu và cú hích từ Bessent.

Nếu BOJ giữ nguyên lãi suất:

• Thiệt hại về uy tín. Việc để cho kỳ vọng thị trường tăng vọt từ 24% lên 76%, sau đó không làm gì cả, sẽ làm suy yếu nghiêm trọng uy tín truyền thông của BOJ. Thị trường sẽ coi BOJ là không sẵn sàng hoặc không có khả năng thực hiện .
• Đợt bán tháo yen mới. Commerzbank và những người khác cảnh báo rằng việc không tăng lãi suất có thể đẩy USD/JPY lên trên mốc 160 một cách dứt khoát và có khả năng quay trở lại mức 163+, khi các thành quả can thiệp tan biến và hoạt động bán khống đầu cơ tiếp diễn .
• Phá hoại đợt can thiệp. Toàn bộ mục đích của hành động chung Mỹ-Nhật là tạo ra một giàn giáo chính sách cho một đồng yen mạnh hơn. Nếu BOJ không tăng lãi suất, giàn giáo đó sẽ sụp đổ và số tiền can thiệp hơn nghìn tỷ yen có thể coi như bị lãng phí .
• Áp lực lên thị trường JGB. Một kết quả không tăng lãi suất cũng có thể kích hoạt một đợt bán tháo trái phiếu nếu thị trường hiểu rằng BOJ đang khuất phục trước áp lực chính trị để giữ lợi suất thấp, trớ trêu thay lại đẩy lợi suất lên cao mà chính phủ lo ngại .

Sự căng thẳng chính: biên bản tháng 7 của BOJ cho thấy một hội đồng nghiêng về hướng diều hâu, nhưng áp lực chính trị từ Takaichi để kiềm chế lợi suất JGB có thể khiến BOJ do dự . Thị trường hiện đang đặt cược rằng BOJ sẽ ưu tiên sự ổn định của đồng yen và kiểm soát lạm phát hơn là xoa dịu thị trường trái phiếu – nhưng canh bạc đó có thể sai.