Vì sao đồng yen mất giá dù BOJ tăng lãi suất lên 1%?

2. Các vị thế đầu cơ bán khống (short) yen lên mức kỷ lục. Các nhà đầu cơ đã dồn dập đặt cược vào việc đồng yen sẽ tiếp tục giảm, với số lượng hợp đồng bán khống cao nhất trong gần một thập kỷ:

• Các quỹ sử dụng đòn bẩy nắm giữ hơn 115.000 hợp đồng bán ròng vào đầu tháng 6 – mức cao nhất trong 9 năm .
• Tổng vị thế bán khống của các quỹ sử dụng đòn bẩy và quỹ quản lý tài sản đạt 11 tỷ USD, cao nhất kể từ tháng 7/2024 .
• Các vị thế bán ròng mang tính đầu cơ đạt mức cao nhất trong 22 tháng với 130.000 hợp đồng vào đầu tháng 6 , và tiếp tục tăng vọt lên 145.818 hợp đồng vào ngày 9/6 – mức bi quan nhất trong 9 năm .
• Khối lượng bán khống đã tăng trong ba tuần liên tiếp, báo hiệu các nhà giao dịch cho rằng các bước đi thận trọng của BOJ là không đủ .

3. Các đợt tăng lãi suất nhỏ giọt của BOJ đã được thị trường 'định giá' từ trước. Lộ trình từ 0% lên 1% của BOJ được thực hiện thông qua các bước tăng 25 bps nhỏ và đã được 'thông báo' từ trước kể từ tháng 3/2024 . Mỗi lần tăng đều được thị trường dự đoán hoàn toàn, do đó đồng yen thường suy yếu theo kịch bản 'mua tin đồn, bán sự thật'. Chính đợt tăng lãi suất ngày 16/6 cũng đã kích hoạt một đợt giảm ngay lập tức của yen: Tỷ giá USD/JPY dịch chuyển từ 160,19 lên 160,38 – tức là đồng USD tăng giá khoảng 0,12% . Các nhà tham gia thị trường coi mức 1% vẫn là một chính sách hết sức nới lỏng so với ước tính của chính BOJ về lãi suất trung tính.

Nguy cơ can thiệp mới

Bộ trưởng Tài chính Satsuki Katayama đã gia tăng các cảnh báo bằng lời nói. Vào ngày 19/6, khi yen ở mức thấp nhất 40 năm, bà tuyên bố chính phủ 'có khả năng thực hiện các hành động quan trọng chống lại các hành vi đầu cơ quá mức' trên thị trường ngoại hối . Bà liên tục khẳng định các nhà chức trách 'luôn sẵn sàng thực hiện các bước đi cần thiết' và cảnh báo về 'hành động quyết liệt' đối với các biến động quá mức .

Nhật Bản đã chứng minh sự sẵn sàng hành động. Giữa cuối tháng 4 và cuối tháng 5/2025, chính phủ nước này đã tiến hành chiến dịch can thiệp kỷ lục, chi tới ¥ 11,73 nghìn tỷ (khoảng 73 tỷ USD) để hỗ trợ đồng yen . Chiến dịch đó đã tạm thời ngăn chặn đà giảm (đồng yen tăng nhẹ), nhưng không thể đảo ngược xu hướng cấu trúc. Đến tháng 6/2026, yen đã giảm xuống dưới các mức từng bị can thiệp, chạm 161,80 yen đổi 1 USD vào ngày 18/6 trước khi ổn định lại . Thị trường đang định giá khả năng cao Tokyo sẽ lại can thiệp, đặc biệt nếu yen chạm mốc 161,96 – mức yếu nhất kể từ năm 1986 .

Bối cảnh kinh tế rộng hơn

Lãi suất trung tính của BOJ cao hơn nhiều so với 1%. Ước tính của ngân hàng trung ương về lãi suất trung tính nằm trong khoảng 1,1% – 2,5% . Điều này có nghĩa là chính sách hiện tại ở mức 1% vẫn nằm dưới – hoặc ở mức thấp nhất của – ngưỡng trung tính. Phó Thống đốc Shinichi Uchida đã phát tín hiệu sau đợt tăng lãi suất rằng BOJ có ý định 'tiếp tục tăng lãi suất chính sách... phù hợp với các điều kiện kinh tế, giá cả và tài chính' . Bloomberg đưa tin vào ngày 4/6 rằng các quan chức BOJ đã thảo luận về một đợt tăng lãi suất tiếp theo lên 1,25% trong quý 4/2026 .

Lạm phát bán buôn đang tăng tốc. Chi phí nhập khẩu tăng do yen yếu đang lan tỏa sang giá sản xuất, tạo thêm áp lực cho BOJ trong việc bình thường hóa chính sách. Ngân hàng trung ương đã viện dẫn 'áp lực lạm phát gia tăng' và rủi ro lạm phát có thể duy trì trên mục tiêu 2% trong thời gian dài là lý do cho đợt tăng lãi suất vào tháng 6 .

Thế tiến thoái lưỡng nan trong chính sách thu hẹp bảng cân đối kế toán. BOJ cũng đang thảo luận về việc có nên tạm dừng hay làm chậm kế hoạch thu hẹp chương trình mua trái phiếu hay không. Các quan chức nhận thấy rằng việc giảm nhanh quy mô bảng cân đối kế toán song song với tăng lãi suất có thể làm gia tăng căng thẳng thị trường trong một nền kinh tế có nợ công cao như Nhật Bản . Điều này tạo ra một sự đánh đổi khó khăn: BOJ muốn thắt chặt để hỗ trợ đồng yen, nhưng lại lo ngại thắt chặt quá mức.

Kết luận

Sự suy yếu của đồng yen là câu chuyện về một khoảng cách chính sách dai dẳng, sự dồn ép đầu cơ cực đoan và độ trễ về uy tín mà không một lần tăng lãi suất nhỏ giọt nào có thể khắc phục. Mức lãi suất 1% của BOJ là lịch sử đối với Nhật Bản, nhưng vẫn còn rất thấp so với mặt bằng chung toàn cầu và thấp hơn nhiều so với mức trung tính. Cho đến khi BOJ gây bất ngờ với một đợt tăng lãi suất mạnh hơn hoặc Fed quyết định cắt giảm lãi suất, các giao dịch carry trade và các vị thế bán khống đầu cơ sẽ tiếp tục giữ đồng yen ở gần mức thấp nhất 40 năm. Tokyo có thể sẽ chỉ can thiệp như một 'rơ-le ngắt mạch' cuối cùng chứ không phải là công cụ thay đổi xu hướng.