Bên trong hồi chuông cảnh báo bong bóng AI của Bank of America: Từ mức độ tập trung cực đoan đến làn sóng IPO khổng lồ

Các chỉ báo căng thẳng nội bộ của BofA đang lóe sáng

Michael Hartnett, chiến lược gia đầu tư trưởng của Bank of America, là tiếng nói kiên trì nhất đưa ra những điểm tương đồng với giai đoạn 1998–2000. Những cảnh báo của ông xoay quanh một số thước đo định lượng:

Chỉ báo rủi ro bong bóng đang nóng lên. Chỉ báo Rủi ro Bong bóng nội bộ của BofA cho thấy thị trường đang tiến tới trạng thái mà một cú vỡ bong bóng dường như là "không thể tránh khỏi" theo thời gian, mặc dù ngân hàng thừa nhận các tài sản AI cốt lõi vẫn chưa hoàn toàn tách rời khỏi các yếu tố cơ bản .

Hệ số giá trên giá trị sổ sách (P/B) đã vượt đỉnh dot-com. Hệ số P/B của S&P 500 đạt mức cao kỷ lục 5,3 lần vào tháng 8 năm 2025, vượt qua mức 5,1 lần ghi nhận vào tháng 3 năm 2000, ngay tại đỉnh của bong bóng dot-com. Các thước đo định giá cổ điển khác, bao gồm hệ số giá trên thu nhập dự phóng 12 tháng và P/E điều chỉnh theo chu kỳ của Shiller, đang ở hoặc gần mức cao nhất kể từ kỷ nguyên dot-com .

Chênh lệch tín dụng đang ở mức thắt chặt nguy hiểm. Tính đến tháng 8 năm 2025, chênh lệch tín dụng đối với các công ty công nghệ Mỹ chỉ ở mức 56 điểm cơ bản - một mức độ cho thấy sự lạc quan cực độ của thị trường so với các tiêu chuẩn lịch sử. Ông Hartnett đã cảnh báo rằng một sự nới rộng mạnh từ mức bị nén này có thể báo hiệu rắc rối nghiêm trọng phía trước, lưu ý rằng chênh lệch tín dụng đã tăng vọt qua 400 điểm cơ bản trong cú sụp đổ năm 1999–2000 .

Khoảng cách định giá giữa kẻ thắng và kẻ thua đang đạt đến cực đoan

Một trong những phát hiện đáng chú ý nhất của BofA liên quan đến mức độ tập trung của thị trường. Ngân hàng này cảnh báo rằng mức độ tập trung của thị trường Mỹ đang tiến gần đến mức chỉ từng thấy trong cơn sốt đường sắt những năm 1880 - giai đoạn tập trung cực đoan nhất trong lịch sử thị trường hiện đại . Đây không chỉ đơn thuần là chuyện một vài cổ phiếu hoạt động tốt. "Chỉ báo chế độ" của BofA cho thấy kỷ nguyên thống trị của các cổ phiếu vốn hóa lớn có thể sắp kết thúc, một mô hình đã từng xảy ra trước vụ sụp đổ dot-com năm 2000 .

Trước đó vào năm 2025, BofA đã công bố một báo cáo cảnh báo rằng các cổ phiếu tăng trưởng của Mỹ đã bước vào một bong bóng định giá vượt qua cả cơn sốt "Nifty Fifty" những năm 1960 và kỷ nguyên dot-com cuối những năm 1990. Ngân hàng này cảnh báo rằng một đợt điều chỉnh có thể khiến S&P 500 giảm 40% từ mức đỉnh .

Một thước đo hiện đại hơn và có lẽ mang tính kể chuyện cao hơn là cái mà BofA gọi là "Khoảng cách ROI" (Lợi tức đầu tư). Năm 2025, ước tính 400 tỷ đô la đã được chi cho hạ tầng AI, nhưng phần mềm AI chỉ tạo ra khoảng 100 tỷ đô la doanh thu gia tăng - tỷ lệ chi tiêu trên doanh thu là 4:1, phản ánh tình trạng xây dựng quá mức trong viễn thông và cáp quang từng xảy ra trước vụ vỡ bong bóng dot-com . Ngân hàng cũng lưu ý rằng chi tiêu vốn mạnh tay từ các "đại gia công nghệ" (hyperscalers) ngày càng phụ thuộc vào nợ, làm tăng rủi ro cho các nhà đầu tư vẫn đang chờ đợi lợi nhuận trở thành hiện thực .

Làn sóng IPO khủng làm gia tăng rủi ro tập trung

Tốc độ tăng nhanh của các đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) quy mô lớn là một dấu hiệu cảnh báo khác mà BofA đã liên hệ rõ ràng với kịch bản những năm 1999–2000. Trong một báo cáo Flow Show vào tháng 5 năm 2026, ngân hàng này tính toán rằng nếu SpaceX, OpenAI và Anthropic lên sàn và gia nhập nhóm "AI Big 10" (10 cổ phiếu AI hàng đầu) hiện tại, thì nhóm kết quả sẽ tập trung gần một nửa tổng vốn hóa thị trường của S&P 500. Mức độ tập trung đó sẽ vượt qua mọi bong bóng trong lịch sử hiện đại ngoại trừ cơn sốt đường sắt những năm 1880 .

Ông Hartnett đã liên kết rõ ràng sự gia tăng đầu cơ vào các vụ IPO AI khổng lồ với "các cực đoan lịch sử" ngày càng gia tăng trong rủi ro tập trung, cảnh báo rằng sự kết hợp giữa các đợt chào bán công khai tăng vọt và định giá vốn đã bị kéo căng đang đẩy thị trường Mỹ vào vùng nguy hiểm . Tờ SCMP cũng đưa tin rằng khoảng cách giữa các cổ phiếu được định giá cao và các cổ phiếu rẻ hơn đã đạt đến mức cực đoan lần cuối cùng chỉ thấy trước vụ vỡ bong bóng dot-com, trong khi tốc độ niêm yết mới ngang bằng với các đợt tăng tốc trước cả đỉnh thị trường năm 2000 và 2008 .

Không phải ai cũng đồng ý đây là 1999 lặp lại

Sẽ là sai lầm nếu trình bày quan điểm của BofA là một khối thống nhất. Các nhà phân tích của chính ngân hàng này bất đồng sâu sắc về ý nghĩa của các tín hiệu hiện tại.

Bà Savita Subramanian, người đứng đầu bộ phận chiến lược định lượng và cổ phiếu Mỹ của BofA, đã lập luận nhất quán rằng môi trường ngày nay không phải là năm 2000. Bà mô tả tình hình này như một "lỗ hổng không khí" (air pocket) hơn là một bong bóng toàn diện, chỉ ra dòng tiền mạnh mẽ tại các công ty công nghệ lớn, tỷ lệ sử dụng cao sức mạnh tính toán AI (không giống như tình trạng dư thừa "cáp quang tối" thời dot-com), và sự đầu cơ ít cực đoan hơn vào các cổ phiếu thua lỗ .

Một nhóm riêng biệt do nhà phân tích Vivek Arya dẫn đầu đã công bố một báo cáo vào tháng 10 năm 2025 thừa nhận các "tiêu đề về ngày tận thế AI" nhưng liệt kê bốn điểm khác biệt về cấu trúc so với kỷ nguyên dot-com: tỷ lệ sử dụng sức mạnh tính toán cao thay vì công suất nhàn rỗi, chi tiêu vốn được tài trợ bằng dòng tiền hoạt động thay vì nợ vay, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) có nhiều khả năng cắt giảm hơn là tăng lãi suất, và tăng trưởng thu nhập thực tế hỗ trợ cho định giá .

Các chiến lược gia cổ phiếu châu Âu tại BofA, dẫn đầu bởi Sebastian Raedler, đã đưa ra một phép so sánh lịch sử hoàn toàn khác - không phải với bong bóng dot-com mà là với các chu kỳ bùng nổ-phá sản được thúc đẩy bởi chi tiêu vốn trong quá khứ . Trong khi đó, một báo cáo tháng 12 năm 2025 từ nhóm Global Equity Volatility Insights của ngân hàng lập luận rằng các phân khúc cốt lõi liên quan đến AI của cổ phiếu Mỹ vẫn "còn cách xa các điều kiện thường liên quan đến một đỉnh bong bóng sắp xảy ra," ngay cả khi áp lực đầu cơ gia tăng trên thị trường rộng lớn hơn .

Nhà đầu tư nên theo dõi điều gì tiếp theo

Bức tranh nổi lên từ nghiên cứu của BofA không phải là một lời kêu gọi đồng thuận rõ ràng. Đó là một cuộc tranh luận sống động bên trong một trong những tổ chức lớn nhất Phố Wall. Một mặt, ông Hartnett và nhóm vĩ mô toàn cầu nhìn thấy chênh lệch tín dụng bị nén chặt, hệ số P/B kỷ lục, khoảng cách ngày càng lớn giữa hạ tầng và doanh thu, và làn sóng IPO khổng lồ - tất cả tập hợp lại giống với các điều kiện trước vụ sụp đổ dot-com. Mặt khác, một số nhà phân tích cổ phiếu và công nghệ lập luận rằng khả năng tạo ra tiền mặt và mức độ sử dụng điện toán cơ bản của những người dẫn đầu AI ngày nay làm cho chu kỳ này về cơ bản là bền vững hơn so với cuối những năm 1990.

Câu hỏi dành cho các nhà đầu tư là bộ tín hiệu nào sẽ chứng minh được tính dự báo. Trong lịch sử, sự kết hợp giữa phân hóa định giá cực đoan, chênh lệch tín dụng cực kỳ thắt chặt và một cơn sốt IPO lớn là một dấu hiệu tiền đề đáng tin cậy cho sự hỗn loạn của thị trường - nhưng các chu kỳ trong quá khứ cũng cho thấy những điều kiện như vậy có thể tồn tại lâu hơn những gì những người hoài nghi mong đợi trước khi cuối cùng bị phá vỡ.