Giao dịch carry ở các thị trường mới nổi bùng nổ năm 2025: Đà tăng có trụ vững đến 2026?

Giao dịch carry là chiến lược vay bằng một đồng tiền có lãi suất thấp rồi dùng số tiền đó để đầu tư vào đồng tiền hoặc tài sản có lợi suất cao hơn. Với phiên bản tại các thị trường mới nổi, nhà đầu tư thường vay USD hoặc một đồng tiền tương đối rẻ, sau đó mua tiền tệ và trái phiếu nội tệ của các quốc gia có lãi suất cao.49

Chiến lược này đã trải qua một năm 2025 đặc biệt thuận lợi và vẫn duy trì sức bền trong năm 2026. Một thước đo của Bloomberg tăng khoảng 17% trong năm 2025, mức tăng mạnh nhất kể từ năm 2009; một báo cáo khác cho biết các giao dịch carry tại thị trường mới nổi được tài trợ bằng USD có chuỗi tăng dài nhất kể từ năm 2008.46

Tuy nhiên, carry không phải là khoản thu nhập lãi suất chắc chắn. Nếu đồng tiền được mua giảm giá đủ mạnh, khoản lỗ tỷ giá có thể xóa sạch lợi nhuận lãi suất tích lũy trong nhiều tháng chỉ sau một thời gian ngắn.

Vì sao carry tài trợ bằng USD thắng lớn?

Chênh lệch lợi suất tạo ra “tấm đệm” lớn

Động lực đầu tiên là khoảng cách đáng kể giữa chi phí vay và lãi suất tại các thị trường mới nổi. Ở một số quốc gia, lợi suất thực sau khi tính đến lạm phát vẫn ở mức hấp dẫn. Reuters ghi nhận lợi suất thực kỳ hạn một năm trên 5% tại Cộng hòa Dominica, Ghana và Zambia; tại Ai Cập, Uganda và Ukraine, mức này vượt 10%.1

Dù vậy, lãi suất danh nghĩa cao không đồng nghĩa với lợi nhuận cao. Lạm phát, thanh khoản và rủi ro chính sách có thể bào mòn phần thưởng được quảng bá trên giấy tờ.

Thổ Nhĩ Kỳ là một ví dụ nổi bật của cơ hội carry cao. Chính sách tiền tệ thắt chặt và lãi suất cao giúp đồng lira tạo ra khoản chênh lệch hấp dẫn, dù các nhà phân tích cũng cảnh báo về tình trạng tập trung vị thế và những rủi ro riêng của quốc gia này.78

Điều nhà đầu tư cần tính là tổng lợi nhuận, không chỉ là lãi suất điều hành:

Lợi nhuận carry ≈ lợi thế lãi suất + biến động tỷ giá + biến động giá trái phiếu − chi phí tài trợ và giao dịch.

Nếu đồng tiền mục tiêu mất giá nhiều hơn lợi thế lãi suất, một vị thế tưởng như hấp dẫn sẽ chuyển thành thua lỗ. Vì vậy, lợi suất thực, kỳ vọng lạm phát, thanh khoản và độ tin cậy của ngân hàng trung ương quan trọng không kém lãi suất danh nghĩa.123

USD suy yếu giúp cả hai phía cùng có lợi

Trong phần lớn năm 2025, USD suy yếu khiến đồng tiền Mỹ trở thành nguồn tài trợ thuận tiện cho carry trade. Nhà đầu tư có thể vay USD với chi phí tương đối thấp, mua tài sản có lợi suất cao tại các thị trường mới nổi và chịu ít áp lực hơn từ việc đồng tiền tài trợ tăng giá. Reuters ghi nhận sự trở lại của các vị thế tài trợ bằng USD đối với rupiah Indonesia, rupee Ấn Độ, real Brazil và lira Thổ Nhĩ Kỳ.3

Dòng vốn cũng củng cố xu hướng này. Nghiên cứu được J. Safra Sarasin dẫn lại cho thấy USD giảm giá và lãi suất chính sách Mỹ thấp hơn là những động lực quan trọng thúc đẩy dòng vốn vào tài sản của các thị trường mới nổi; diễn biến của USD đặc biệt có ý nghĩa với trái phiếu nội tệ.38

Biến động thấp khiến lợi suất trở nên hấp dẫn hơn

Carry thường hoạt động tốt nhất khi đồng tiền mục tiêu ổn định. Khi đó, nhà đầu tư có thể thu lợi từ chênh lệch lãi suất mà chưa phải đối mặt ngay với khoản lỗ ngoại hối lớn. Bloomberg và ING đều mô tả sự suy giảm biến động là một yếu tố trung tâm giúp chiến lược này tăng mạnh; ING đặc biệt nhấn mạnh việc đánh giá lợi suất carry trong tương quan với biến động.410

Nhưng đây cũng là lý do carry có thể trông an toàn nhất ngay trước khi trở nên nguy hiểm. Biến động thấp khuyến khích nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy và mở vị thế lớn hơn. Nếu biến động bất ngờ tăng, chi phí nắm giữ vị thế cũng tăng đúng lúc các giới hạn rủi ro, lệnh dừng lỗ và yêu cầu ký quỹ buộc nhà đầu tư phải bán ra.

Tăng trưởng tương đối bền bỉ hỗ trợ tài sản mới nổi

Bối cảnh vĩ mô rộng hơn cũng thuận lợi cho trái phiếu và tiền tệ của các thị trường mới nổi. Các nhà quản lý tài sản viện dẫn sức chống chịu của kinh tế, biến động thấp, lợi suất carry và các yếu tố kỹ thuật tích cực để duy trì quan điểm lạc quan thận trọng đối với nợ thị trường mới nổi. Tuy nhiên, họ nhấn mạnh rằng rủi ro tài khóa và chính trị khác nhau rất lớn giữa các quốc gia.3640

Đây không phải là một đợt tăng đồng đều trên toàn bộ nhóm thị trường mới nổi. Cơ hội tốt nhất tập trung ở những quốc gia có sự kết hợp giữa lợi suất cao, chính sách tiền tệ đáng tin cậy, lạm phát cải thiện, bộ đệm đối ngoại hoặc thị trường đủ thanh khoản.

Điều gì đã thay đổi trong năm 2026?

Câu chuyện năm 2026 phức tạp hơn đà tăng của năm 2025. Các báo cáo đầu năm cho thấy động lực vẫn còn: một chỉ số carry liên quan đến Bloomberg được cho là đã tăng khoảng 1,3% tính từ đầu năm đến cuối tháng 1.6

Nhưng khi USD lấy lại sức mạnh, các nhà giao dịch ngày càng chuyển sang dùng euro và đôla Australia để tài trợ cho các vị thế tại thị trường mới nổi.2

Sự thay đổi này cho thấy carry trade không đơn thuần là một vụ đặt cược chống lại USD. Đây là chiến lược giá trị tương đối, phụ thuộc vào đồng tiền tài trợ, đồng tiền mục tiêu, kỳ vọng lãi suất và mức độ biến động. Một vị thế vẫn có thể hấp dẫn ngay cả khi USD mạnh lên, nhưng đồng tiền tài trợ tốt nhất có thể thay đổi.

Triển vọng phần còn lại của năm 2026

Quan điểm cơ sở từ các tổ chức theo dõi nợ thị trường mới nổi là tích cực thận trọng, chứ không phải lạc quan trên diện rộng. Carry có thể tiếp tục phát huy tác dụng nếu lạm phát tại các thị trường mới nổi được kiểm soát, kinh tế toàn cầu tránh suy giảm mạnh và biến động tỷ giá vẫn ở mức vừa phải.3640

Phiên bản bền vững hơn của chiến lược này nhiều khả năng sẽ mang tính chọn lọc. Nhà đầu tư có lý do để ưu tiên các thị trường sở hữu:

• lợi suất thực dương, thay vì chỉ có lãi suất danh nghĩa cao;
• chính sách tiền tệ đáng tin cậy và đủ thắt chặt;
• rủi ro tài khóa, chính trị trong tầm kiểm soát;
• nguồn tài trợ đối ngoại đầy đủ hoặc cán cân vãng lai được hỗ trợ; và
• thị trường tiền tệ, trái phiếu có thanh khoản tốt.

Việc các ngân hàng trung ương tại thị trường mới nổi dự kiến tiếp tục hạ lãi suất là một rào cản quan trọng. Một triển vọng ước tính mức giảm trung vị của lãi suất chính sách trong năm 2026 khoảng 50 điểm cơ bản, cho thấy lợi thế lợi suất có thể dần thu hẹp.35

Khi lãi suất giảm, sự ổn định của tỷ giá trở nên quan trọng hơn: khoản thu nhập từ lãi suất còn ít hơn để hấp thụ một đợt mất giá của đồng tiền.

Franklin Templeton cũng cho rằng kết quả của thị trường mới nổi trong năm 2026 sẽ được dẫn dắt nhiều hơn bởi carry, thay vì một đợt thu hẹp chênh lệch rủi ro diễn ra trên diện rộng. Theo tổ chức này, một số đồng tiền mới nổi vẫn có thể tăng giá tương đối mà không cần USD sụt giảm đồng loạt.37

Những yếu tố nào có thể đảo chiều đà tăng?

Cú sốc từ Fed hoặc USD

Một Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) cứng rắn hơn, lạm phát Mỹ dai dẳng hoặc lợi suất trái phiếu Kho bạc tăng có thể làm chi phí tài trợ bằng USD cao hơn và giảm sức hấp dẫn của tài sản thị trường mới nổi. Nếu USD tăng mạnh trong thời gian ngắn, tác động sẽ đặc biệt tiêu cực vì nhà đầu tư có thể đồng thời chịu chi phí tài trợ cao hơn và lỗ trên đồng tiền mục tiêu.

Ở chiều ngược lại, việc các ngân hàng trung ương mới nổi hạ lãi suất nhanh hơn dự kiến cũng có thể thu hẹp chênh lệch lợi suất và làm mỏng “tấm đệm” carry.3536

Biến động tăng vọt và bán tháo do giảm đòn bẩy

Đợt tháo chạy khỏi giao dịch yen carry vào tháng 8 năm 2024 cho thấy điểm yếu mang tính cơ học của chiến lược. Kỳ vọng lãi suất thay đổi cùng với biến động tăng mạnh đã gây áp lực lên các vị thế sử dụng đòn bẩy. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) kết luận rằng yêu cầu ký quỹ cao hơn và quá trình giảm đòn bẩy đã khuếch đại đợt dịch chuyển, buộc những chiến lược vốn dựa trên giả định biến động thấp phải đóng vị thế.4647

Một vị thế carry tại thị trường mới nổi được tài trợ bằng USD cũng có thể trải qua chuỗi phản ứng tương tự:

1. Kỳ vọng lãi suất hoặc khẩu vị rủi ro thay đổi.
2. Đồng tiền tài trợ tăng giá hoặc đồng tiền mục tiêu giảm giá.
3. Biến động ngoại hối tăng và đòn bẩy trở nên đắt đỏ hơn.
4. Lệnh dừng lỗ, yêu cầu ký quỹ và giới hạn rủi ro buộc nhà đầu tư bán ra.
5. Việc bán tháo khiến tiền tệ và trái phiếu thị trường mới nổi giảm sâu hơn, làm khoản lỗ ban đầu trầm trọng thêm.

Đồng yen mạnh lên và đòn bẩy dùng chung trong danh mục

Sự kiện năm 2024 cũng cho thấy chính sách của Nhật Bản có thể ảnh hưởng vượt ra ngoài những vị thế tài trợ trực tiếp bằng yen. Yen là một đồng tiền tài trợ quan trọng; nếu yen tăng giá mạnh, nhà đầu tư có thể thu hẹp các vị thế rủi ro sử dụng đòn bẩy trên nhiều thị trường. Reuters mô tả đợt đảo chiều năm 2024 là phản ứng trước việc Nhật Bản tăng lãi suất, yen biến động mạnh và kỳ vọng thay đổi về chính sách của Mỹ.43

Điều đó không có nghĩa mọi giao dịch carry tài trợ bằng USD sẽ đảo chiều giống hệt giao dịch yen carry. Nhưng các đồng tiền tài trợ, tài sản thế chấp và giới hạn rủi ro của danh mục có thể kết nối những vị thế vốn trông tách biệt trên giấy tờ.

Địa chính trị, dầu mỏ và giá lương thực

Một đợt leo thang rộng hơn ở Trung Đông hoặc cú sốc năng lượng kéo dài có thể đẩy lạm phát tăng, làm suy yếu tăng trưởng và gây tổn hại cán cân vãng lai tại các thị trường mới nổi nhập khẩu dầu. Các nghiên cứu đầu tư xếp địa chính trị, biến động hàng hóa, nguy cơ suy thoái và khả năng điều chỉnh chu kỳ công nghệ vào nhóm rủi ro chính đối với nợ thị trường mới nổi.36

Lạm phát lương thực là một điểm áp lực khác. Reuters đưa tin xác suất xảy ra một hiện tượng El Niño rất mạnh trong giai đoạn tháng 10–12 năm 2026 là 81%; trong khi đó, chi phí năng lượng và phân bón cao hơn cùng gián đoạn vận chuyển ngũ cốc có thể làm rủi ro giá lương thực tại châu Á và Mỹ Latinh trầm trọng hơn.1718

Morgan Stanley cũng lưu ý lượng mưa thấp hơn có thể ảnh hưởng đến sản lượng mía tại Ấn Độ, Thái Lan và Đông Nam Á, kéo theo hệ quả đối với lạm phát và thị trường tài chính.22

Một cú sốc về lương thực hoặc năng lượng có thể làm carry suy yếu theo hai cách: trực tiếp gây áp lực lên đồng tiền mục tiêu và buộc ngân hàng trung ương địa phương trì hoãn cắt giảm lãi suất, thậm chí quay lại thắt chặt khi nhà đầu tư đang kỳ vọng điều kiện tiền tệ dễ chịu hơn.

Bầu cử và rủi ro tài khóa tại Brazil

Brazil từng là một trong những thị trường carry đem lại phần thưởng đáng kể, nhưng chính thành công đó cũng khiến vị thế trở nên dễ tổn thương khi bị tập trung quá mức. Bloomberg cho biết những lo ngại về bầu cử đang khiến một số nhà đầu tư giảm mức tiếp xúc với giao dịch real Brazil.19

Nếu real mất giá đủ mạnh, khoản lãi thu được từ tài sản nội tệ có thể nhanh chóng bị xóa sạch. Mức độ phụ thuộc vào hàng hóa của Brazil tạo thêm một lớp rủi ro: nhu cầu yếu hơn từ Trung Quốc, giá hàng hóa giảm hoặc lo ngại về chính sách tài khóa đều có thể làm suy yếu đồng real.1926

Định giá lại hàng hóa và nhóm công nghệ

Các đồng tiền gắn với hàng hóa như real Brazil, peso Colombia và rand Nam Phi có thể được hỗ trợ khi giá hàng hóa tăng mạnh. Nhưng sự hỗ trợ này cũng có thể đảo ngược nếu tăng trưởng toàn cầu giảm tốc hoặc nhu cầu của Trung Quốc suy yếu. Các nghiên cứu về thị trường hàng hóa giai đoạn 2026–2027 tiếp tục chỉ ra những rủi ro liên quan đến địa chính trị và khí hậu.20

Một kênh rủi ro khác là sự điều chỉnh mạnh của cổ phiếu châu Á liên quan đến trí tuệ nhân tạo. Diễn biến này có thể làm điều kiện tài chính thắt chặt hơn và kích hoạt dòng vốn rút khỏi thị trường mới nổi. Tuy nhiên, đây nên được xem là một kịch bản rủi ro, không phải nguyên nhân chính đã được xác lập của sự suy yếu carry hiện tại: các nghiên cứu hiện có chỉ nhận diện rủi ro từ AI và chu kỳ công nghệ.2836

Bài học thực tế từ những lần đảo chiều trước

Khủng hoảng năm 2008 và đợt biến động tháng 8 năm 2024 là những sự kiện khác nhau, nhưng cùng cho thấy một quy luật quan trọng: carry trade có thể tích lũy lợi nhuận từ từ rồi mất đi rất nhanh khi chi phí tài trợ, biến động hoặc mức chấp nhận rủi ro bị định giá lại.464757

Đà tăng hiện nay không cần phải chờ đến lúc các yếu tố nền tảng của thị trường mới nổi sụp đổ hoàn toàn mới đảo chiều. Chỉ một thay đổi tương đối nhỏ trong mối quan hệ giữa lợi suất và rủi ro tỷ giá cũng có thể đủ để kích hoạt bán tháo.

Các chỉ báo đáng theo dõi gồm:

• lạm phát Mỹ, lợi suất trái phiếu Kho bạc và kỳ vọng về Fed;
• sức mạnh của USD và yen;
• biến động ngoại hối hàm ý tại các thị trường mới nổi;
• tốc độ cắt giảm lãi suất của các ngân hàng trung ương mới nổi;
• dòng vốn vào quỹ trái phiếu và tiền tệ thị trường mới nổi;
• giá dầu, phân bón và lương thực;
• các thông tin về tài khóa và bầu cử tại Brazil; và
• việc các đồng tiền lợi suất cao có tiếp tục giảm giá ít hơn lợi thế carry mà chúng mang lại hay không.

Kết luận

Carry trade tại các thị trường mới nổi, được tài trợ bằng USD, đã có một năm 2025 xuất sắc vì nhiều điều kiện thuận lợi xuất hiện cùng lúc: chênh lệch lợi suất lớn, USD suy yếu, biến động thấp, tăng trưởng tương đối bền bỉ và nhu cầu đầu tư mạnh.

Chiến lược này vẫn có thể tạo lợi nhuận trong năm 2026, nhưng giai đoạn “dễ kiếm tiền” có thể đang đi đến hồi kết. Kịch bản thuyết phục nhất là một thị trường chọn lọc, không phải một đợt tăng đồng loạt.

Carry có thể tiếp tục phát huy tác dụng tại những nơi có lợi suất thực dương, chính sách đáng tin cậy và nền tảng đối ngoại vững. Dù vậy, chiến lược vẫn mang tính bất đối xứng quen thuộc: nhiều tháng thu nhập ổn định có thể bị xóa sạch bởi một cú tăng mạnh của đồng tiền tài trợ, một đợt mất giá của đồng tiền địa phương hoặc cú sốc biến động toàn cầu.