CZ đổi quan điểm về RWA: Từ hoài nghi đến ủng hộ thị trường on-chain

Changpeng Zhao, thường được biết đến với biệt danh CZ, dường như không thay đổi quan điểm vì một niềm tin mang tính hệ tư tưởng. Sự chuyển hướng của ông có vẻ thực dụng hơn: từ câu hỏi “đưa tài sản truyền thống lên blockchain có tạo thêm giá trị đủ lớn hay không?” sang nhận định rằng, trong một số thị trường, blockchain đang giải quyết một vấn đề có thật về phân phối và thanh toán.

Tại Demo Day của chương trình EASY Residency do YZi Labs tổ chức ở Bhutan, đà tăng của cổ phiếu token hóa và nhu cầu từ người dùng ngoài Mỹ muốn tiếp cận cổ phiếu Mỹ đã giúp luận điểm này trở nên thuyết phục hơn.

Điều đó không có nghĩa CZ cho rằng token hóa sẽ thay thế toàn bộ sàn giao dịch, công ty môi giới hay đơn vị lưu ký. Lập luận hẹp hơn là hạ tầng blockchain có thể giúp một số sản phẩm tài chính dễ tiếp cận, dễ chuyển nhượng và dễ kết nối với các ứng dụng phần mềm.

Điều gì khiến CZ thay đổi quan điểm?

Trong giai đoạn đầu năm 2025, sự hoài nghi xoay quanh việc token hóa có thực sự tạo ra công dụng mới hay chỉ khoác lên tài sản cũ một lớp công nghệ phức tạp hơn. Bằng chứng mạnh nhất khiến quan điểm này được xem xét lại là mức độ sử dụng thực tế.

Binance ra mắt bStocks ngày 11/6/2026. Đến ngày 29/7, sản phẩm vượt mốc 500 triệu USD vốn hóa thị trường, chưa đầy bảy tuần sau khi được giới thiệu. Binance cũng báo cáo khối lượng giao dịch on-chain của bStocks trong tháng 7 đạt 7,4 tỷ USD, tương đương 85% khối lượng giao dịch cổ phiếu token hóa trên các sàn phi tập trung trong tháng. Tổng khối lượng lũy kế đạt 8,7 tỷ USD vào ngày 29/7. 4

Một báo cáo riêng dựa trên dữ liệu Token Terminal cho biết bStocks đã vượt 500 triệu USD tài sản được quản lý và có hơn 522.000 người nắm giữ vào giữa tháng 8. 6 Những con số này chưa đủ để chứng minh thị trường cổ phiếu token hóa đã trưởng thành trên diện rộng, nhưng chúng cho thấy sản phẩm đã có lực hút người dùng đáng kể.

Nhu cầu từ người dùng đủ điều kiện bên ngoài Mỹ đặc biệt quan trọng. Với nhóm này, token hóa không nhất thiết làm một cổ phiếu trở nên khác biệt về bản chất. Giá trị nằm ở cách cổ phiếu được phân phối, chuyển nhượng và kết nối với các dịch vụ tài chính số.

Những lợi thế CZ nhấn mạnh

Token hóa có thể cải thiện một số khâu trong trải nghiệm thị trường truyền thống:

• Thời gian vận hành dài hơn: Thị trường blockchain có thể hỗ trợ giao dịch và chuyển token ngoài giờ mở cửa giới hạn của các sàn truyền thống.
• Thanh toán nhanh hơn: Việc thanh toán on-chain có thể rút ngắn thời gian chờ và giảm một số bước đối soát trong hạ tầng tài chính hiện hữu.
• Đơn vị đầu tư nhỏ hơn: Tài sản số có thể được chia thành các phần nhỏ, hạ mức vốn tối thiểu để tiếp cận một số sản phẩm.
• Phân phối xuyên biên giới: Token có thể được chuyển qua mạng lưới số, dù khả năng tiếp cận thực tế vẫn phụ thuộc vào luật chứng khoán, xác minh danh tính và quy định tại từng quốc gia.
• Khả năng lập trình: Token có thể được dùng làm tài sản thế chấp hoặc tích hợp vào các ứng dụng tài chính phi tập trung, tùy thuộc cấu trúc pháp lý và kỹ thuật của sản phẩm.

Đây là những lợi thế tiềm năng của hạ tầng, không phải lợi ích tự động dành cho mọi nhà đầu tư. Tổ chức Quốc tế các Ủy ban Chứng khoán, hay IOSCO, từng nêu khả năng giảm rủi ro đối tác nhờ thanh toán đồng thời, phân phối cổ tức và tiền lãi nhanh hơn, cũng như giảm chi phí tìm kiếm. Tuy nhiên, cơ quan này đồng thời lưu ý những vấn đề còn tồn tại về khả năng tiếp cận và thanh khoản. 56

bStocks vận hành như thế nào?

Theo các thông tin được cung cấp, bStocks là sản phẩm lưu ký đại diện cho cổ phiếu được nắm giữ tại một đơn vị lưu ký được quản lý, thay vì chỉ là một vị thế tổng hợp đặt cược vào biến động giá.

Đây là khác biệt quan trọng. Trong tuyên bố tháng 1/2026, nhân viên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) phân biệt chứng khoán token hóa theo mô hình lưu ký với mô hình tổng hợp. Với mô hình do tổ chức phát hành hoặc đại lý quản lý, blockchain có thể trở thành nơi ghi nhận quyền sở hữu chứng khoán. 18

Tuy vậy, tên gọi của một token không tự quyết định nhà đầu tư đang sở hữu gì về mặt pháp lý. Các câu hỏi cốt lõi gồm:

• Cổ phiếu nền tảng có thực sự được nắm giữ và tách biệt như cam kết hay không?
• Người nắm giữ token có quyền pháp lý có thể thực thi hay không?
• Cổ tức, quyền biểu quyết, chia tách cổ phiếu, mua lại và các sự kiện doanh nghiệp được xử lý thế nào?
• Nếu tổ chức phát hành, đơn vị lưu ký hoặc nhà cung cấp dịch vụ gặp sự cố, nhà đầu tư có thể đổi hoặc thu hồi tài sản ra sao?

Thị trường RWA lớn đến đâu vào cuối tháng 8/2026?

Câu trả lời phụ thuộc vào nguồn dữ liệu và cách định nghĩa “tài sản được token hóa”. Một báo cáo sử dụng dữ liệu RWA.xyz ghi nhận khoảng 38,35 tỷ USD tài sản thực được phân phối on-chain vào ngày 28/8, không bao gồm stablecoin. 41 Trong khi đó, một ước tính khác dựa trên Dune đưa quy mô RWA không gồm stablecoin lên khoảng 31,5 tỷ USD trong tháng 8. 37

Hai con số này không nên cộng lại vì được tính theo các phương pháp tổng hợp và tiêu chí đưa tài sản vào danh mục khác nhau.

Cổ phiếu token hóa là một trong những phân khúc tăng nhanh nhất. Dữ liệu liên quan đến RWA.xyz cho thấy giá trị cổ phiếu token hóa được phân phối on-chain đạt khoảng 2,54 tỷ USD, trong khi khối lượng chuyển nhượng trong 30 ngày vượt 29,5 tỷ USD, tăng hơn 415%. 36 Tuy nhiên, khối lượng chuyển nhượng không đồng nghĩa với vốn hóa thị trường và cũng không chứng minh thanh khoản sâu, ổn định.

Dữ liệu mạng lưới của RWA.xyz ngày 26/8 cho thấy Ethereum đứng đầu về giá trị RWA không gồm stablecoin với khoảng 17,47 tỷ USD, tiếp theo là BNB Chain với 5,79 tỷ USD và Solana với 4,04 tỷ USD. 46

Một ảnh chụp dữ liệu ngày 20/8 ghi nhận tổng giá trị stablecoin khoảng 298,04 tỷ USD. Tuy nhiên, con số này được báo cáo riêng và không nằm trong tổng RWA không gồm stablecoin. 47

Các nguồn được cung cấp chưa xác lập một con số tổng hợp duy nhất, đủ đáng tin cậy cho toàn bộ quỹ Trái phiếu Kho bạc Mỹ token hóa vào ngày 28/8. Dù vậy, quy mô phân khúc này đã đáng kể: bảng dữ liệu của RWA.xyz ngày 27/8 ghi nhận nền tảng của Circle khoảng 2,9 tỷ USD và Ondo khoảng 2,7 tỷ USD, bên cạnh nhiều tổ chức phát hành và sản phẩm khác. 45

Một nguồn khác dẫn dữ liệu RWA.xyz cho biết Ondo cung cấp hơn 440 cổ phiếu và ETF token hóa, nhưng con số này nên được hiểu là số liệu được nguồn báo cáo, không phải một thống kê đã được xác nhận độc lập cho mọi sản phẩm đang khả dụng. 41

Tăng trưởng không đồng nghĩa thị trường đã hoàn thiện

Token hóa không tạo ra lối tắt pháp lý

Token hóa không biến một chứng khoán thành sản phẩm đứng ngoài luật chứng khoán. Tuyên bố ngày 28/1/2026 của SEC cho rằng việc chuyển sổ đăng ký người sở hữu chứng khoán lên mạng lưới crypto chỉ thay đổi công nghệ lưu trữ hồ sơ, chứ không thay đổi bản chất pháp lý của chứng khoán. 18

Vì vậy, các nghĩa vụ về đăng ký, công bố thông tin, lưu ký, đại lý chuyển nhượng, địa điểm giao dịch, nhận diện khách hàng, chống rửa tiền và bảo vệ nhà đầu tư vẫn có thể được áp dụng.

Quyền sở hữu và lưu ký vẫn là điểm then chốt

Thị trường cần làm rõ ai nắm giữ tài sản nền tảng, ai có quyền phát hành và mua lại token, cũng như điều gì xảy ra nếu tổ chức phát hành hoặc đơn vị lưu ký phá sản hay ngừng hoạt động.

Một giao dịch blockchain nhanh không giải quyết được vấn đề nếu quyền pháp lý của người nắm giữ đối với cổ phiếu nền tảng vẫn mơ hồ.

Khối lượng không phải là thanh khoản

Một thị trường token hóa có thể ghi nhận khối lượng chuyển nhượng rất lớn nhưng vẫn phụ thuộc vào một số ít sàn, nhà tạo lập thị trường hoặc pool thanh khoản. Sự phân mảnh giữa các blockchain, lỗi oracle, lỗ hổng hợp đồng thông minh và chênh lệch giá so với thị trường cơ sở vẫn là những rủi ro đáng kể.

Đặc biệt, khối lượng 29,5 tỷ USD của cổ phiếu token hóa trong 30 ngày không nên được đọc như bằng chứng cho một thị trường có thanh khoản hai chiều sâu và bền vững. 36

“Toàn cầu” vẫn là khái niệm có điều kiện

Nhu cầu từ người dùng ngoài Mỹ có thể là trường hợp sử dụng mạnh nhất của token hóa, nhưng phân phối xuyên biên giới cũng kéo theo các câu hỏi tuân thủ khó nhất. Quy định về đối tượng đủ điều kiện, giới hạn địa lý, thuế, chứng khoán và kiểm soát ngoại hối có thể quyết định ai được mua, nắm giữ hoặc chuyển token.

Do đó, một sản phẩm có thể hoạt động trên blockchain công khai nhưng không nhất thiết mở cửa cho mọi người dùng ở mọi quốc gia.

SEC có thể làm rõ điều gì tiếp theo?

Ngày 17/12/2025, nhân viên bộ phận Trading and Markets của SEC đã đề cập cách yêu cầu về việc “nắm giữ” tài sản để bảo vệ khách hàng được áp dụng với chứng khoán tài sản số đã thanh toán đầy đủ và chứng khoán dùng làm tài sản ký quỹ vượt mức. Đây là vấn đề quan trọng đối với mô hình lưu ký của các công ty môi giới. 19

Ngày 28/1/2026, nhân viên từ các bộ phận Corporation Finance, Investment Management và Trading and Markets của SEC ban hành tuyên bố chung về cách luật chứng khoán liên bang áp dụng cho chứng khoán token hóa. 18

Bước cần thiết tiếp theo là sự rõ ràng về mặt vận hành: công ty môi giới, đại lý chuyển nhượng, đơn vị lưu ký, hệ thống giao dịch thay thế và các địa điểm giao dịch khác có thể hỗ trợ phát hành cũng như giao dịch thứ cấp on-chain tuân thủ pháp luật như thế nào. Tài liệu chính sách crypto của SEC cho thấy cơ quan này vẫn đang tiếp tục xem xét khung pháp lý và hạ tầng cho thị trường on-chain tuân thủ. 17

Vì sao CZ đặt RWA cạnh perpetual DEX và AI agent?

Trong cách nhìn rộng hơn của CZ, RWA, sàn phi tập trung cho hợp đồng vĩnh cửu và AI agent đại diện cho ba hướng tạo ra hoạt động crypto mới.

• RWA đưa quyền tiếp cận thị trường tài chính và tài sản thế chấp lên blockchain.
• Perpetual DEX hướng tới thanh khoản phái sinh phi tập trung.
• AI agent có thể trở thành những người dùng tự động của các dịch vụ dựa trên blockchain.

Cách phân nhóm này giải thích vì sao CZ có thể ủng hộ token hóa nhưng không gọi đây là xu hướng thống trị duy nhất của crypto. Phân khúc này đã cho thấy mức độ chấp nhận đáng kể, đặc biệt ở cổ phiếu token hóa, song thành công dài hạn vẫn phụ thuộc vào quyền sở hữu có thể thực thi, phân phối tuân thủ, lưu ký đáng tin cậy, thanh khoản bền vững và những ứng dụng vượt ra ngoài việc sao chép một tài sản cũ lên sổ cái mới.