Vì sao cú sốc dầu từ chiến tranh Iran khiến các ngân hàng trung ương ngừng cắt lãi?

Động thái đáng chú ý nhất của các ngân hàng trung ương hiện nay không phải là một làn sóng tăng lãi suất đồng loạt mới. Phản ứng trước mắt mang tính phòng thủ hơn: hoãn cắt giảm, giữ nguyên lãi suất và chờ bằng chứng rằng cú sốc năng lượng không lan thành lạm phát rộng hơn. Reuters đầu tháng 5 đưa tin chiến tranh Iran đã khiến nhiều ngân hàng trung ương lớn đứng yên trong tháng 4; 6 ngân hàng trung ương quản lý các đồng tiền thuộc nhóm giao dịch nhiều nhất đã giữ nguyên lãi suất, gồm Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, Ngân hàng Trung ương châu Âu, Ngân hàng Anh, Ngân hàng Canada, Ngân hàng Nhật Bản và Ngân hàng Dự trữ New Zealand .

Lý do nằm ở điểm nhạy cảm của mọi cú sốc dầu. Ban đầu, giá xăng dầu tăng có thể được xem là tạm thời. Nhưng nếu nó kéo kỳ vọng lạm phát, chi phí vận tải, tiền lương hoặc giá nhập khẩu đi lên, các ngân hàng trung ương rất khó làm ngơ. Ngân hàng Dự trữ Liên bang Dallas, một chi nhánh khu vực của Fed, cho biết chiến tranh Iran làm gián đoạn xuất khẩu dầu và sản phẩm tinh chế từ Trung Đông, đẩy giá dầu thô và xăng bán lẻ tăng, đồng thời làm dấy lên lo ngại kỳ vọng lạm phát của hộ gia đình có thể bị nâng lên . Ngân hàng Canada cũng nêu rõ thế khó trong tháng 3: lạm phát đã ở gần mục tiêu 2%, nhưng chiến tranh Iran khiến giá dầu tăng mạnh và làm rủi ro lạm phát nghiêng lên, trong khi nền kinh tế vẫn có dấu hiệu yếu .

Bảng nhanh: các ngân hàng trung ương đang phản ứng ra sao?

Ngân hàng trung ương	Phản ứng hiện tại	Vì sao chính sách dịch chuyển
Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, Fed	Giữ biên độ lãi suất chuẩn ở 3,50%–3,75% vào cuối tháng 4	Quan chức cảnh báo rủi ro nhiên liệu và chuỗi cung ứng có thể khiến lạm phát dai dẳng hơn, qua đó trì hoãn cắt giảm .
Ngân hàng Trung ương châu Âu, ECB	Giữ nguyên lãi suất trong tháng 4 cùng nhiều ngân hàng trung ương lớn khác	Thị trường châu Âu đã định giá lại theo hướng có thể có tăng lãi suất khi chi phí năng lượng đi lên .
Ngân hàng Anh, BoE	Cũng giữ nguyên lãi suất trong tháng 4	Giá năng lượng cao làm sống lại lo ngại đình lạm, khiến việc cắt giảm sớm khó thuyết phục hơn .
Ngân hàng Canada, BoC	Giữ lãi suất chính sách ở 2,25% trong quyết định thứ tư liên tiếp	Quan chức nói bất định từ chiến tranh Iran và thuế quan của Mỹ có thể khiến lãi suất đi theo cả hai hướng: tăng hoặc giảm .
Ngân hàng Hàn Quốc, BOK	Giữ lãi suất ở 2,5% trong lần tạm dừng thứ bảy liên tiếp vào tháng 4	Lạm phát tháng 4 lên cao nhất 21 tháng; một phó thống đốc BOK nói đã đến lúc cân nhắc dừng cắt giảm và tăng lãi suất .

Mỹ: Fed muốn thấy bằng chứng cú sốc sẽ qua đi

Với Fed, câu trả lời ngắn hạn là kiên nhẫn. Cuối tháng 4, ngân hàng trung ương Mỹ giữ biên độ lãi suất liên bang ở 3,50%–3,75%; các bản tin khi đó dẫn lạm phát còn cao và giá năng lượng toàn cầu tăng là lý do của quyết định tạm dừng . Reuters cũng đưa tin quan chức Fed cảnh báo xung đột Iran có thể làm lạm phát xấu đi và trì hoãn cắt giảm lãi suất, đặc biệt nếu chi phí nhiên liệu cao tạo thêm áp lực lên chuỗi cung ứng .

Điểm phân biệt ở đây rất quan trọng. Nếu giá xăng chỉ tăng một lần, lạm phát toàn phần có thể nhích lên trong vài tháng rồi hạ. Nhưng nếu cú sốc năng lượng kéo dài, nó có thể ngấm vào lạm phát cơ bản qua chi phí vận chuyển, sản xuất, dịch vụ và kỳ vọng giá cả. Dallas Fed nhấn mạnh cả hai kênh: áp lực trực tiếp từ xăng dầu và rủi ro kỳ vọng lạm phát của hộ gia đình khuếch đại cú sốc ban đầu .

Eurozone và Anh: ít dư địa cắt hơn, rủi ro đình lạm lớn hơn

Với ECB và BoE, vấn đề không chỉ là lạm phát. Bài toán khó hơn là giá năng lượng tăng trong lúc tăng trưởng yếu đi. Trước các quyết định cuối tháng 4, các bản tin cho biết Fed, ECB và BoE được kỳ vọng giữ lãi suất vì giá năng lượng tăng mạnh trong khi lo ngại suy giảm kinh tế cũng lớn hơn .

Thị trường phản ứng rất nhanh. Một bản tin Reuters được các đài phát thanh Mỹ đăng lại cho biết thị trường tiền tệ đã tăng đặt cược vào khả năng ECB, Ngân hàng Quốc gia Thụy Sĩ và Riksbank của Thụy Điển tăng lãi suất trước cuối năm, trong khi Ngân hàng Anh được xem là có thể đi theo sau . The Economic Times cũng dẫn quan điểm của Robeco rằng cú gián đoạn dầu thô đang buộc một số ngân hàng trung ương hoãn nới lỏng, còn số khác cân nhắc những đợt tăng lãi suất trước đó chưa được dự tính; trong một kịch bản, Robeco cho rằng ECB có thể tăng 25 điểm cơ bản vào tháng 6 và tháng 9 nếu Brent giữ gần 80 USD/thùng .

Ở Anh, câu chuyện chưa hẳn là tăng lãi suất ngay, nhưng hướng đi rõ ràng là thận trọng hơn. Cú sốc năng lượng có thể vừa đẩy lạm phát lên, vừa bào mòn sức mua và nhu cầu, tức rủi ro đình lạm mà các bản tin về ngân hàng trung ương toàn cầu đã nhắc tới sau khi chiến tranh bắt đầu . Trong môi trường đó, cắt quá sớm có thể làm suy giảm uy tín chống lạm phát; thắt quá mạnh lại có thể khiến đà giảm tốc kinh tế nặng hơn.

Canada: giữ lãi suất vì rủi ro chạy theo cả hai chiều

Canada cho thấy đây không phải là bài toán chỉ có một biến lạm phát. Ngân hàng Canada giữ lãi suất chuẩn ở 2,25% lần thứ tư liên tiếp vào cuối tháng 4, đồng thời cảnh báo bất định quanh chiến tranh Iran và thuế quan của Mỹ có thể khiến lãi suất chính sách tăng hoặc giảm trong các tháng tới .

Cách diễn đạt của BoC là thận trọng hơn là cứng rắn. Trong tháng 3, ngân hàng này nói chiến tranh đã thêm một lớp bất định mới, giá dầu đang tăng mạnh và điều đó sẽ đẩy lạm phát lên trong ngắn hạn . Nhưng BoC cũng chỉ ra thế kẹt quen thuộc của chính sách tiền tệ: kinh tế yếu đi trong khi lạm phát tăng khiến các nhà hoạch định không có con đường dễ dàng .

Triển vọng toàn cầu của Scotiabank cũng phản ánh cách tiếp cận có điều kiện đó. Kịch bản cơ sở của ngân hàng này giả định căng thẳng dịu xuống quanh giữa năm, dầu vẫn ở mức cao đến hết quý III rồi giảm dần; Scotiabank mô tả dầu là nguồn bất định chính và cho rằng rủi ro lạm phát nghiêng lên . Với kịch bản như vậy, BoC có thể giữ nguyên lãi suất để chờ cú sốc qua đi. Nếu dầu tiếp tục cao, lý do để cắt giảm sẽ yếu đi rõ rệt.

Hàn Quốc: trường hợp rõ nhất của bài toán giữ hay tăng

Hàn Quốc chịu áp lực sắc nét hơn vì cú sốc dầu đi kèm đồng won yếu. Ngân hàng Hàn Quốc giữ lãi suất chuẩn ở 2,5% trong tháng 4, lần tạm dừng thứ bảy liên tiếp, khi giá tiêu dùng vượt 2% do chi phí dầu tăng và won suy yếu về vùng 1.520 won đổi 1 USD . Truyền thông Hàn Quốc gọi sự kết hợp giữa giá dầu tăng và tỷ giá won/USD tăng là cú sốc kép, vì won yếu làm năng lượng nhập khẩu đắt hơn và có thể đẩy giá tiêu dùng rộng hơn lên .

Dữ liệu lạm phát sau đó càng củng cố lập luận thận trọng. Lạm phát Hàn Quốc trong tháng 4 tăng nhanh nhất 21 tháng, do giá dầu sau xung đột Mỹ-Iran lan sang chi phí vận tải, du lịch và sinh hoạt hộ gia đình . Reuters cho biết giá sản phẩm dầu mỏ tăng 7,9% so với tháng trước, còn giá vé máy bay quốc tế tăng 13,5% .

Vì vậy, BOK là một trong những ngân hàng trung ương gần nhất với cuộc tranh luận giữ hay tăng lãi suất một cách công khai. Phó thống đốc Yoo Sang-dae nói đã đến lúc cân nhắc dừng cắt giảm và tăng lãi suất, đồng thời cho biết tín hiệu về khả năng tăng có thể xuất hiện tại cuộc họp chính sách tiền tệ tháng 5 . Các nhà kinh tế cũng cảnh báo nếu dầu ở quanh 110 USD/thùng trong kịch bản gián đoạn kéo dài tại eo biển Hormuz, BOK có thể chịu áp lực tăng lãi suất từ quý III .

Vì sao một cú sốc dầu có thể chặn chu kỳ cắt lãi?

Các ngân hàng trung ương đôi khi có thể bỏ qua một đợt tăng giá năng lượng nếu tin rằng nó ngắn hạn và không lan rộng. Vấn đề lần này là chiến tranh Iran tạo ra cùng lúc nhiều kênh lây lan:

• Lạm phát trực tiếp: Dầu và xăng đắt hơn nhanh chóng đi vào lạm phát toàn phần, kênh mà Dallas Fed và Ngân hàng Canada đều nhấn mạnh .
• Kỳ vọng lạm phát: Dallas Fed đặc biệt cảnh báo giá xăng tăng có thể nâng kỳ vọng lạm phát của hộ gia đình, làm cú sốc ban đầu lớn hơn .
• Áp lực chuỗi cung ứng: Quan chức Fed cảnh báo chi phí nhiên liệu kéo dài có thể tạo rủi ro chuỗi cung ứng rộng hơn và giữ lạm phát dai dẳng .
• Tác động tỷ giá: Ở Hàn Quốc, giá dầu tăng còn bị khuếch đại bởi đồng won yếu, làm chi phí nhập khẩu tính bằng nội tệ tăng .
• Rủi ro đình lạm: Lạm phát cao hơn đi kèm tăng trưởng yếu hơn khiến chính sách khó xử: cắt lãi có thể thổi bùng lạm phát, còn tăng lãi có thể làm suy giảm kinh tế sâu thêm .

Khi nào cắt giảm lãi suất có thể quay lại?

Con đường quay lại cắt giảm phụ thuộc ít vào lời nói của ngân hàng trung ương hơn là vào giá dầu và kỳ vọng lạm phát. Nếu xung đột hạ nhiệt, tuyến cung ứng ổn định và giá năng lượng giảm, lập luận hoãn cắt giảm có thể yếu đi. Trong kịch bản cơ sở, Scotiabank giả định căng thẳng dịu xuống quanh giữa năm, dầu vẫn cao đến hết quý III rồi giảm dần; ngân hàng này cũng dự báo Fed thận trọng, chỉ cắt một lần trong năm nay và một lần trong năm 2027 trước khi tạm dừng quanh 3,25% .

Nếu cú sốc kéo dài, bản đồ chính sách sẽ khác. Châu Âu có thể chịu thêm áp lực chuyển từ nới lỏng sang tăng lãi suất, nhất là nếu thị trường tiếp tục định giá lạm phát cao hơn . Canada có thể mắc kẹt trong trạng thái giữ lãi suất và phụ thuộc dữ liệu, bởi quan chức đã nói bước tiếp theo có thể là tăng hoặc giảm tùy chiến tranh Iran, giá năng lượng và thuế quan diễn biến ra sao . Hàn Quốc vẫn là nền kinh tế dễ bị tổn thương nhất trong nhóm được đề cập ở đây, vì lạm phát dầu và đồng won yếu đã tác động lên giá cả, trong khi quan chức BOK đã công khai nói đến khả năng tăng lãi suất .

Tóm lại, chu kỳ cắt giảm lãi suất chưa biến mất. Nhưng ngưỡng để cắt đã cao hơn. Chừng nào các ngân hàng trung ương chưa tin rằng cú sốc dầu từ chiến tranh Iran chỉ là tạm thời, lựa chọn an toàn nhất vẫn là dừng trước, cắt sau.