Làn sóng IPO AI 2026: Liệu lịch sử bong bóng Dot-Com có lặp lại?

Vào cuối thập niên 1990, các công ty IPO tràn ngập thị trường với định giá trên trời nhưng không có thu nhập. Ngày nay, ba 'ông lớn' AI—SpaceX, OpenAI và Anthropic—có tổng định giá mục tiêu hơn 3.000 tỷ USD, trong khi lợi nhuận tổng hợp gần như bằng không . Riêng SpaceX đã báo lỗ ròng 4,28 tỷ USD trong quý 1/2026 và đang chịu khoản lỗ lũy kế 41,3 tỷ USD . OpenAI dự kiến lỗ khoảng 14 tỷ USD trong năm nay, và lợi nhuận được dự báo sẽ không xuất hiện trước năm 2030 . Anthropic, đã nộp hồ sơ IPO bí mật, cũng đang thua lỗ .

Khoảng cách giữa định giá và các chỉ số cơ bản là rất lớn. Với mục tiêu định giá 1,75 nghìn tỷ USD, SpaceX sẽ được giao dịch ở mức gấp khoảng 110 lần doanh thu của năm 2025 . Con số này hoàn toàn dựa vào các dự báo tăng trưởng trong tương lai—cùng một logic đã từng nuôi dưỡng tư duy 'mô hình mới' của bong bóng Dot-Com.

2. Khối lượng IPO kỷ lục: Tín hiệu 'đỉnh thị trường' kinh điển

TS Lombard chỉ ra dữ liệu lịch sử từ Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) cho thấy sự gia tăng đột biến của khối lượng IPO thường trùng với các đỉnh cao của thị trường . Công ty này lưu ý rằng cả cuộc khủng hoảng Dot-Com và thị trường gấu năm 2022 đều được báo trước bởi sự dồn dập của các đợt IPO ở mức đỉnh.

Làn sóng IPO năm 2026 không chỉ lớn—nó còn chưa từng có trong lịch sử. Tổng số vốn huy động từ SpaceX, OpenAI và Anthropic dự kiến lên tới 200 tỷ USD . Riêng SpaceX đang tìm cách huy động tới 75 tỷ USD, nhiều hơn gấp đôi kỷ lục do Saudi Aramco thiết lập năm 2019 . Chỉ trong một quý, thị trường chứng khoán có thể phải hấp thụ gần nửa nghìn tỷ USD vốn hóa mới từ ba cái tên này .

TS Lombard lập luận, khi các cổ đông nội bộ của công ty đồng loạt bán cổ phiếu khi thị trường đang ở gần đỉnh cao nhất mọi thời đại, kịch bản này hiếm khi kết thúc có hậu cho các nhà đầu tư đến sau.

3. Sự tập trung thị trường cực đoan và vai trò dẫn dắt hẹp

Cũng giống như một nhóm nhỏ cổ phiếu công nghệ thống trị Nasdaq cuối thập niên 1990, một nhóm nhỏ cổ phiếu AI đã tạo ra 79% mức tăng của chỉ số S&P 500 kể từ cuối năm 2022 . Trong khi đó, vào năm 2025, 61% tổng vốn đầu tư mạo hiểm toàn cầu đã đổ vào các công ty AI —phản ánh chính xác việc gần như toàn bộ vốn rủi ro trong kỷ nguyên Dot-Com đều đổ vào các công ty internet.

Mức độ tập trung này tạo ra sự mong manh về cấu trúc. Khi ngành dẫn đầu vấp ngã, thị trường rộng lớn hơn thường không có nhiều lựa chọn để đỡ đòn. Với việc cổ phiếu AI hiện chiếm tỷ trọng kỷ lục trong S&P 500, nguy cơ xảy ra các đợt giảm điểm dây chuyền là rất cao .

4. Vách đá hết hạn khóa cổ phiếu trị giá 500 tỷ USD

Một trong những rủi ro bị đánh giá thấp nhất trong làn sóng IPO 2026 là làn sóng hết hạn khóa cổ phiếu (lock-up expiration) sắp tới của các cổ đông nội bộ. Sau khi các công ty này lên sàn, các nhà đầu tư ban đầu và nhân viên sẽ phải đối mặt với thời gian khóa cổ phiếu tiêu chuẩn (thường là 90 đến 180 ngày) trước khi có thể bán. Khi những 'cánh cửa' đó mở ra, lượng cổ phiếu ồ ạt xả ra thị trường có thể là khổng lồ.

Các nhà phân tích dự đoán rằng việc hết hạn khóa cổ phiếu trong làn sóng IPO AI có thể giải phóng gần 500 tỷ USD giá trị cổ phiếu ra thị trường . TS Lombard lưu ý điều này song song trực tiếp với cuối thập niên 1990, khi làn sóng bán tháo của các cổ đông nội bộ sau khi kết thúc thời gian khóa IPO đã đánh dấu đỉnh cao của bong bóng Dot-Com . Rủi ro cấu trúc là giống hệt nhau: một lượng cổ phiếu khổng lồ được mở khóa kết hợp với các chỉ số cơ bản ngày càng xấu đi và định giá ở mức đỉnh.

5. Định giá theo 'câu chuyện kể' tách rời khỏi các chỉ số cơ bản

Có lẽ điểm tương đồng mang tính chủ quan nhất—nhưng dễ nhận ra nhất—là sự trở lại của việc định giá dựa trên câu chuyện. Bản cáo bạch của SpaceX, ví dụ, bao gồm các dòng doanh thu tương lai như khai thác tiểu hành tinh, sản xuất năng lượng mặt trăng và vận chuyển hành khách lên Sao Hỏa . Trong khi đó, lợi nhuận hiện tại của công ty đang âm sâu, phần lớn do chi phí từ vụ sáp nhập với xAI vào tháng 2/2026 .

Ở mức định giá mục tiêu, SpaceX sẽ lớn hơn Microsoft và chỉ đứng sau Apple và Nvidia về vốn hóa thị trường—bất chấp việc báo lỗ ròng trong quý 1/2026 gần bằng toàn bộ khoản lỗ của cả năm 2025 . OpenAI và Anthropic cũng dựa vào các dự báo doanh thu trong tương lai, vốn giả định sự tăng trưởng bùng nổ liên tục trong một bối cảnh thị trường đại chúng chưa được kiểm chứng .

Sự phụ thuộc vào 'câu chuyện' hơn là lợi nhuận này phản ánh logic của bong bóng Dot-Com: 'lợi nhuận không quan trọng trong một mô hình mới'.

Lời cảnh báo, không phải là một sự chắc chắn

Cần lưu ý rằng phân tích của TS Lombard, mặc dù thuyết phục, nhưng chỉ là một góc nhìn. Những người lạc quan về AI chỉ ra sự tăng trưởng doanh thu thực tế—doanh thu của SpaceX đã tăng khoảng 65% so với cùng kỳ năm ngoái trong quý 1/2026—và nhu cầu cơ sở hạ tầng sâu rộng mà cuối cùng có thể biện minh cho mức định giá hiện tại . Lịch sử thường có vần điệu, nhưng hiếm khi lặp lại một cách hoàn hảo.

Sự khác biệt chính so với thời kỳ Dot-Com là quy mô tuyệt đối: đây là làn sóng IPO lớn nhất từng được thực hiện. Liệu thị trường đại chúng có thể hấp thụ hơn 3.000 tỷ USD vốn hóa từ các công ty AI mà không xảy ra một cuộc điều chỉnh hay không vẫn là câu hỏi định hình cả năm 2026.