Cường Độ Chi Tiêu AI Vượt Đỉnh Bong Bóng Dot-Com: Hồi Chuông Cảnh Báo Từ Phố Wall

Để có thêm bối cảnh, cường độ hiện tại cũng đã vượt qua mức tỷ lệ 20% từng thấy trong cơn sốt dầu đá phiến . Phân tích của Morgan Stanley lưu ý rằng, chỉ riêng một vài công ty công nghệ Mỹ hiện đang chi cho thiết bị vốn một số tiền gần tương đương toàn bộ phần còn lại của nền kinh tế Mỹ .

Tổng Mức Chi Tiêu: Từ 450 Tỷ USD Lên 1,16 Nghìn Tỷ USD

Đường đi của các dự báo capex từ Morgan Stanley tự nó đã kể một câu chuyện. Cách đây một năm, ngân hàng này dự đoán tổng capex kết hợp của các đại gia công nghệ là khoảng 450 tỷ USD cho cả hai năm 2026 và 2027 . Những ước tính đó giờ đây đã tăng hơn gấp đôi:

• Năm 2026: Khoảng 800 tỷ USD
• Năm 2027: Khoảng 1,16 nghìn tỷ USD

Con số của năm 2027 cao gấp hơn bốn lần số tiền mà nhóm này đã chi vào năm 2024 . Sau khi đã tăng 70% so với cùng kỳ trong năm 2025, capex của các đại gia công nghệ này được dự báo sẽ tiếp tục tăng tốc, với tổng mức tăng thêm dự kiến là 2 nghìn tỷ USD cho đến hết năm 2028 . Các nhà phân tích mảng cổ phiếu của Morgan Stanley, dẫn đầu bởi Brian Nowak, hiện đã lập mô hình cho những con số tăng vọt này sau các báo cáo lợi nhuận quý đầu tiên .

Làn Sóng Khấu Hao: Hơn 680 Tỷ USD Chi Phí Sắp Ập Đến

Những khoản chi tiêu khổng lồ đang tạo ra một vấn đề khấu hao lờ mờ phía trước. Morgan Stanley đưa ra hai ước tính chồng chéo nhau:

• Tổng mức khấu hao lũy kế của cả năm 'ông lớn' trong ba năm tới (2026–2028) dự kiến sẽ vượt 520 tỷ USD .
• Riêng đối với Microsoft, Oracle, Meta và Alphabet, tổng chi phí khấu hao trong bốn năm tới (2026–2029) có thể lên tới đỉnh điểm là 680 tỷ USD .

Các dự báo ở cấp độ công ty đặc biệt nổi bật. Chi phí khấu hao của Alphabet có thể tăng gấp bốn lần vào cuối năm 2028 . Khoản phí khấu hao khoảng 4 tỷ USD của Oracle vào năm 2025 có thể phình to lên tới 56 tỷ USD vào năm 2029, tương đương khoảng 28% doanh thu dự kiến .

Những khoản phí khấu hao này quan trọng vì chúng ảnh hưởng trực tiếp đến báo cáo kết quả kinh doanh, bào mòn biên lợi nhuận và làm giảm lợi nhuận báo cáo. Báo Financial Times đã mô tả hiện tượng này là "bài toán mua ngay - ghi sổ sau" của các đại gia công nghệ .

Oracle Đối Mặt Với Áp Lực Khấu Hao Lớn Nhất

Trong số năm ông lớn, Oracle là cái tên có mức độ rủi ro cao nhất. Tỷ lệ khấu hao trên doanh thu của hãng được dự báo sẽ tăng từ khoảng 7% lên khoảng 28% trong những năm tới . Bởi vì nền tảng doanh thu của Oracle nhỏ hơn các đối thủ, cùng một lượng khấu hao hạ tầng bằng tiền mặt sẽ chiếm một phần lớn hơn nhiều trong doanh thu của họ. Các nhà phân tích của Morgan Stanley đã chỉ ra Oracle là công ty mà sự sai lệch giữa chi tiêu mạnh tay cho hạ tầng AI và nguồn thu sẽ trở nên rõ ràng nhất trên các báo cáo tài chính .

Rủi Ro Ngoại Bảng: Đòn Bẩy Tài Chính Ẩn và Các Công Ty Mục Đích Đặc Biệt (SPV)

Những con số capex được báo cáo có thể chưa phản ánh hết mức độ rủi ro tài chính thực sự. Morgan Stanley lưu ý rằng các hợp đồng thuê tài chính đang đẩy tỷ lệ capex/doanh thu thực tế lên cao hơn nhiều so với những gì số liệu capex tiền mặt thể hiện . Đáng chú ý hơn, các công ty công nghệ đã dùng các công ty mục đích đặc biệt (SPV) và các cấu trúc tương tự để "ngụy trang" hơn 120 tỷ USD chi tiêu cho trung tâm dữ liệu khỏi bảng cân đối kế toán của họ chỉ trong vòng chưa đầy hai năm, tạo ra đòn bẩy tài chính ẩn và rủi ro pháp lý .

Một cách riêng biệt, Moody’s Ratings đã cảnh báo rằng năm đại gia công nghệ hàng đầu của Mỹ đã tích lũy tới 662 tỷ USD trong các cam kết thuê trung tâm dữ liệu trong tương lai chưa bắt đầu, do đó hoàn toàn nằm ngoài bảng cân đối kế toán theo các quy tắc kế toán hiện hành . Hình thức tài trợ ngoại bảng này đã thu hút sự giám sát từ các thượng nghị sĩ Mỹ; họ đã đặc biệt chỉ ra những cấu trúc trong đó các nhà đầu tư bên ngoài tài trợ và sở hữu các trung tâm dữ liệu rồi cho các công ty công nghệ thuê lại .

Thị Trường Nợ: Cuộc Săn Tìm Nguồn Vốn 1,5 Nghìn Tỷ USD

Các đại gia công nghệ không thể dùng dòng tiền từ hoạt động kinh doanh để tài trợ cho cuộc xây dựng này. Morgan Stanley ước tính cần khoảng 2,9 nghìn tỷ USD capex cho trung tâm dữ liệu toàn cầu cho đến năm 2028, trong đó có một khoản thiếu hụt tài chính lên đến 1,5 nghìn tỷ USD buộc phải lấp đầy bằng nguồn vốn bên ngoài . Sự phân bổ dự kiến như sau:

• 800 tỷ USD từ tín dụng tư nhân
• 200 tỷ USD từ trái phiếu doanh nghiệp
• 150 tỷ USD từ tín dụng chứng khoán hóa (ABS/CMBS)
• Phần còn lại từ các nguồn khác bao gồm cổ phần tư nhân, đầu tư mạo hiểm và cho vay ngân hàng

Hoạt động phát hành nợ đang tăng vọt. Chỉ riêng trong năm 2025, các đại gia công nghệ đã phát hành hơn 100 tỷ USD nợ cấp độ đầu tư để tài trợ cho việc xây dựng trung tâm dữ liệu . Morgan Stanley dự kiến nguồn cung nợ ròng từ nhóm này sẽ tăng khoảng 30% đến 50% trong năm 2026, có thể đạt từ 130 tỷ USD đến 150 tỷ USD . Hãng tin Reuters đưa tin rằng lượng phát hành nợ hàng năm liên quan đến AI và trung tâm dữ liệu đã tăng từ 166 tỷ USD năm 2023 lên 625 tỷ USD vào năm 2025 . J.P. Morgan đã ước tính tổng mức nợ mới của Big Tech là 455 tỷ USD từ 27 tổ chức phát hành, bao gồm 357 tỷ USD vay trực tiếp từ năm 'ông lớn' .

Những So Sánh Lịch Sử và Cảnh Báo Thị Trường

Morgan Stanley đã vẽ ra một vài phép so sánh lịch sử đầy tỉnh táo:

• Capex của các đại gia công nghệ cho AI hiện được dự báo sẽ vượt qua capex viễn thông thời kỳ dot-com cả về mức độ lẫn thời gian kéo dài .
• Cường độ chi tiêu không chỉ vượt qua đỉnh bong bóng dot-com mà còn cả mức đỉnh đã thấy trong cơn sốt dầu đá phiến .
• Năm ông lớn này dự kiến sẽ chiếm khoảng 40% tổng capex tiền mặt của chỉ số Russell 1000 từ năm 2026 đến 2028, đại diện cho hơn 2 nghìn tỷ USD chi tiêu .

Giám đốc đầu tư của Morgan Stanley Wealth Management, bà Lisa Shalett, đã cảnh báo về những "vết nứt" đang hình thành trong cơn sốt capex cho AI, gọi tính bền vững của đầu tư vào AI tạo sinh (GenAI) là câu hỏi quan trọng nhất đối với các nhà đầu tư trong năm tới. Bà nhận định: "Khi nói đến các kịch bản đã được thị trường chiết khấu, chúng tôi tin rằng chúng ta đang ở gần hiệp thứ bảy hơn là hiệp đầu tiên" .

Bối cảnh nghiên cứu rộng hơn nhấn mạnh quy mô của vấn đề: Morgan Stanley ước tính rằng gần 3 nghìn tỷ USD đầu tư vào cơ sở hạ tầng liên quan đến AI sẽ chảy qua nền kinh tế toàn cầu vào năm 2028, với hơn 80% khoản chi tiêu đó vẫn còn ở phía trước . Ngân hàng này mô tả cuộc xây dựng này giống một cuộc đại xây dựng công nghiệp hơn là chi tiêu công nghệ đầu cơ, nhưng chính những kỹ thuật tài chính, gánh nặng khấu hao và sự phụ thuộc vào nợ đã tạo ra những rủi ro vang vọng đến các chu kỳ bùng nổ và suy thoái trước đây một cách đầy lo ngại.