Чому Беррі порівнює бум ШІ з лізинговою лихоманкою 1960-х

Порівнюючи нинішнє розгортання інфраструктури для штучного інтелекту з бумом комп’ютерного лізингу наприкінці 1960-х, Майкл Беррі говорить передусім про оцінку й фінансування дорогого обладнання. Його непокоїть, що масштабні інвестиції можуть спиратися на надто оптимістичні припущення щодо майбутнього попиту, доходів від оренди GPU та їхньої вартості на вторинному ринку. Якщо ці очікування не справдяться, а боргові зобов’язання й бухгалтерські графіки залишаться незмінними, наслідки можуть зачепити власників чипів, кредиторів та інвесторів. Це попередження про ризики, а не доказ неминучого обвалу попиту на ШІ. 11923

Суперечка про строк служби та економічну цінність

У презентації для інвесторів Nvidia стверджувала, що інфраструктура на базі A100, H100 і B200 може зберігати цінність довше, ніж передбачає прискорений п’ятирічний графік амортизації. Графік показує, як може змінюватися вартість обладнання з часом. Беррі ж ставить під сумнів те, чи означає ця оцінка, що компанії справді зможуть повернути вкладені в нього кошти. 6

Амортизація — це не просто прогноз того, коли чип перестане працювати. У трактуванні Беррі йдеться про те, за який період обладнання здатне відшкодувати вкладений капітал, поки воно приносить конкурентний дохід, а також про його залишкову вартість наприкінці цього періоду. GPU може й далі працювати й навіть знаходити орендарів, але заробляти менше, коли новіші чипи конкурують за найприбутковіші завдання. 16

Саме тому Беррі заперечує, що тривала експлуатація автоматично доводить довгий економічний строк служби. На його думку, оцінка залишкової вартості на основі прогнозованих майбутніх грошових потоків — не те саме, що фактичні ціни перепродажу. Практичне питання полягає в тому, чи виправдовують сукупний дохід за весь строк використання чипа та його подальший продаж початкову ціну. 216

Чому він згадує лізинговий бум 1960-х

Аналогія Беррі не означає, що комп’ютери 1960-х і сучасні GPU — однакове обладнання. Він вказує на іншу можливу схожість: інвестиційний бум може ґрунтуватися на очікуваннях тривалого попиту й високої вартості техніки, а моделі фінансування — на припущенні, що це обладнання й надалі приноситиме дохід. Якщо попит, виручка від оренди або ціни перепродажу виявляться нижчими за очікування, підтримувати дорогий розвиток інфраструктури стане складніше. У межах цієї аналогії Беррі також згадує позики під забезпечення GPU та фінансування через приватний кредит. 11923

Це не варто сприймати як прогноз точного повторення історії. Беррі вказує на вразливість: якщо бізнес-модель залежить від збереження вартості обладнання, зміна його прибутковості може мати не менше значення, ніж те, чи здатне воно фізично працювати.

Що коротший економічний строк служби GPU може означати для Big Tech

Суперечка важлива й для бухгалтерської звітності. Якщо вважати, що обладнання служитиме довше, його вартість розподіляється на більшу кількість років, а річні витрати на амортизацію тим часом нижчі. Беррі вважає, що деякі великі хмарні провайдери закладають надто довгий строк: на його думку, два-три роки ближчі до періоду, коли чипи залишаються найприбутковішими й конкурентоспроможними. У повідомленнях натомість зазначається, що компанії використовують графіки приблизно на п’ять-шість років. Ці оцінки спірні й не є остаточним визначенням строку служби кожного GPU. 3

Якщо оцінка Беррі правильна, компанії можуть нині відображати надто низькі витрати на амортизацію, а отже — вищий прибуток, ніж за коротшого графіка. Їм також може знадобитися раніше замінювати обладнання або списувати його вартість, якщо очікування щодо цінності не справдяться. Беррі оцінював сукупний розрив у нарахуванні амортизації для хмарних провайдерів до 2028 року як значний, але це його розрахунок, а не підтверджений розмір збитків. 3

Є й контраргумент: старіші GPU можуть і далі працювати та приносити дохід від оренди. Це підкріплює думку, що обладнання не стає нічого не вартим щойно з’являється нове покоління. Але сам факт оренди ще не показує, скільки може заробляти старий чип і чи вистачить цього доходу, щоб окупити його придбання. 916

Чому оператори GPU з борговим фінансуванням можуть бути вразливішими

Компанія, яка позичає гроші на закупівлю GPU, стикається з невідповідністю, якщо дохід від обладнання або його вартість як застави падають, а кредитні зобов’язання залишаються. За такого сценарію слабша економіка оренди може ускладнити виплату чи рефінансування боргу. Це умовний ризик, а не доказ того, що кожна позика під заставу GPU завершиться проблемами. У ширшій історичній аналогії Беррі окремо згадує фінансування GPU та приватний кредит. 223

Тож стежити варто не лише за продуктивністю чипів і рівнем їхнього завантаження. Важливі також ціна оренди старішого обладнання, його можлива вартість при перепродажі та те, чи покривають ці грошові потоки витрати на володіння й фінансування.

Що показують і чого не доводять опціони пут Беррі на Nvidia

За повідомленнями, Беррі закрив короткі позиції в звичайних акціях Nvidia та перейшов до опціонів пут, зокрема контрактів із терміном дії до вересня 2027 року. Він казав, що посунув очікувані строки можливих проблем ближче. 1722

Опціон пут — це позиція з визначеним терміном дії: вона дає власникові право продати акції за заздалегідь встановленою ціною до певної дати. Тож повідомлення про таку позицію свідчить, що Беррі допускає падіння акцій Nvidia протягом строку дії опціону. Але це не доводить ані того, що акції справді впадуть, ані того, що його ширша теза правильна. 29

Головне питання можна перевірити на практиці: чи зможуть старіші GPU достатньо довго приносити дохід, аби виправдати свою вартість і пов’язане з ними фінансування? Тривале використання — важливий доказ, але не вся відповідь. Теза Беррі залежатиме від того, як змінюватимуться ставки оренди GPU, ціни перепродажу та реальна дохідність обладнання. Результат поки невизначений.