Нафта, інфляція та жорсткі сигнали ФРС: чому обвалився глобальний ринок облігацій

Зазвичай геополітична криза спрямовує інвесторів у державні облігації як у захисний актив. Але цього разу війна з Іраном дала протилежний результат. Відновлення бойових дій підняло нафту вище $90 за барель, посиливши побоювання, що дорогі енергоносії підтримуватимуть інфляцію, а центральні банки будуть змушені довше зберігати жорстку політику — або навіть знову підвищувати ставки. Інвестори почали продавати державний борг: ціни облігацій знизилися, а їхня дохідність і вартість запозичень зросли. 217

Розпродаж облігацій став інфляційним шоком

Ринок сприйняв конфлікт не як звичайну подію, що підвищує попит на «тихі гавані», а як загрозу нової хвилі інфляції. Порушення постачань у районі Перської затоки та ризик подальшого подорожчання нафти можуть швидко позначитися на цінах на пальне, транспорт і товари. Після нових атак США та Ірану нафта Brent піднялася трохи вище $92 за барель, а в одній із торгових сесій наприкінці серпня подорожчала приблизно на 3%. 2

Дохідність облігацій відображає очікування інвесторів щодо майбутніх ставок, інфляції та премії за володіння довгостроковим боргом. Якщо трейдери вважають, що ставки залишатимуться високими довше, вони вимагають більшої дохідності за довгими облігаціями. Це автоматично знижує ціни вже випущених паперів і підвищує вартість кредитів для урядів, компаній та домогосподарств.

Яких максимумів досягли дохідності

Найпомітнішим був рух на довгому кінці кривої дохідності казначейських облігацій США:

• Дохідність 30-річних казначейських облігацій США піднялася приблизно до 5,32% — це найвищий рівень із 2007 року. За різними повідомленнями, внутрішньоденний максимум становив від 5,321% до 5,327%. 317
• Дохідність 10-річних казначейських облігацій на початку вересня зросла приблизно до 4,78%, досягнувши майже 20-місячного максимуму. 12
• Дохідність 10-річних державних облігацій Японії досягла 30-річного піку, а дворічних — максимуму за 31 рік наприкінці серпня. 1117
• Дохідність 10-річних німецьких Bunds піднялася до найвищого рівня з 2011 року, а французьких 10-річних облігацій — до 17-річного максимуму. 10

Ці показники не можна порівнювати абсолютно механічно: максимуми були зафіксовані в різні дні й стосуються різних строків погашення. Однак разом вони чітко свідчать про глобальний розпродаж, особливо довгострокових державних облігацій.

Чому риторика Кевіна Ворша посилила тиск

Голова Федеральної резервної системи США Кевін Ворш додатково переконав ринок, що головною короткостроковою проблемою залишається інфляція, а не слабке економічне зростання. У своїй промові в Джексон-Гоулі Ворш підтвердив прихильність ФРС до цільового показника інфляції PCE на рівні 2% і заявив, що підвищені ціни мають бути головним фокусом центробанку. Після цього інвестори збільшили ставки на те, що американські відсоткові ставки можуть залишатися високими або зрости ще більше.

Свіжі дані PCE зробили цей сигнал ще переконливішим. У липні загальна інфляція PCE становила 3,7% рік до року, а базова, без урахування продуктів харчування та енергоносіїв, — 3,3%. Обидва показники залишалися вище за ціль ФРС у 2%.

Попередня статистика демонструвала ту саму проблему: за 12 місяців до травня інфляція PCE зросла на 4,1%, а ціни на енергоносії в індексі PCE підскочили на 24%. Тому новий нафтовий шок загрожував продовжити інфляційну проблему, яка ще не повернулася до цільового рівня, а не стати короткочасним стрибком цін.

Європа знову готується до жорсткіших ставок

Та сама логіка поширилася на Європу та Японію. Дорожча нафта збільшила ризик стійкої інфляції, а бойові дії зменшили впевненість у швидкому дипломатичному врегулюванні. У результаті інвестори переглянули ймовірність того, що провідним центральним банкам доведеться довше утримувати обмежувальну політику.

У єврозоні очікування можливого додаткового посилення політики Європейським центральним банком підняли необхідну дохідність державних облігацій, особливо довгострокових. Німецькі та французькі папери досягли значних багаторічних максимумів, оскільки ринок почав враховувати вищі інфляційні та фіскальні ризики. 410

Японський ринок облігацій також опинився під тиском. Зростання дохідності відображало глобальний перегляд інфляційних і процентних ризиків, а також очікування, що Банк Японії продовжить відмовлятися від попередньої надм’якої монетарної політики. 1117

Акції теж відчули наслідки

Вищі дохідності облігацій тиснули на європейські та американські фондові індекси. Механізм простий: коли зростає безризикова ставка, збільшується дисконтна ставка для майбутніх прибутків компаній, а їхня поточна оцінка знижується. Крім того, дорожче фінансування погіршує умови для бізнесу, а облігації стають відносно привабливішими за акції.

Reuters повідомляв про тиск на фондові ринки в усьому світі під час попередніх епізодів конфлікту, коли нафта перевищувала $90. У червні загострення ситуації збіглося з падінням глобального індексу акцій MSCI на 1,5%. 57

Водночас наявні дані не підтверджують конкретний показник ефективності енергетичних акцій саме в цьому епізоді. Теоретично нафтовидобувні компанії можуть вигравати від дорожчої сировини, але загальний режим уникнення ризику здатен по-різному впливати на окремі компанії та весь сектор. Тому робити висновок, що всі енергетичні акції випередили ринок, підстав немає.

Чому найбільше потерпає довгий кінець кривої

Розпродаж відображав не лише інфляційні очікування та політику центробанків, а й занепокоєння державними фінансами. Інвестори оцінювали, який обсяг нового боргу доведеться поглинути ринку та яку дохідність потрібно запропонувати, щоб залучити покупців. Reuters описував тривогу щодо економіки, війни й державних фінансів, а подальші повідомлення пов’язували високі дохідності зі страхами щодо зростання суверенного боргу. 1

Це створює замкнене коло. Високі ставки збільшують витрати на рефінансування боргу, термін погашення якого настає. Більші процентні платежі посилюють фіскальний тиск і можуть змусити уряди позичати ще більше. Тоді інвестори вимагатимуть додаткову премію за довгострокові облігації, особливо за умов невизначеної інфляції.

Доступні джерела підтверджують зростання занепокоєння щодо державних запозичень і довгострокового боргу. Однак вони не доводять, що неминуча глобальна криза суверенного боргу вже близько. Безпосередніший висновок полягає в тому, що пропозиція державних облігацій, інфляційний ризик і нафтовий шок одночасно посилювали тиск на довгострокові папери.

Що визначить наступний рух ринку

На початку вересня для інвесторів особливо важливими стали два чинники.

Перший — звіт про зайнятість у США, оприлюднення якого очікується в п’ятницю. Сильні дані полегшать ринку висновок, що ФРС може довше утримувати високі ставки, і здатні продовжити тиск на облігації. Помітне погіршення ситуації на ринку праці, навпаки, може повернути очікування майбутнього пом’якшення політики та дати казначейським паперам певне полегшення. 12

Другий — динаміка нафтових цін і самого конфлікту. Раніше цього року ознаки прогресу в мирних переговорах і слабші економічні дані різко розвертали стрибки дохідності, показуючи, наскільки швидко може змінюватися ринок облігацій, коли інфляційні очікування слабшають. 6

Отже, головне питання полягає не лише в тому, чи є війна геополітичним ризиком. Важливо, чи перетвориться вона на тривалий енергетичний шок у момент, коли інфляція вже перевищує ціль, а уряди активно нарощують запозичення. Якщо нафта подешевшає, а економічні показники погіршаться, розпродаж облігацій може швидко відкотитися. Якщо ж енергоносії залишаться дорогими, а очікування щодо політики центробанків стануть ще жорсткішими, високі дохідності можуть зберегтися.