Чому стейблкоїни не можуть надійно масштабуватися для повсякденних платежів

Позиція Пабло Ернандеса де Косa в Джексон-Гоулі не зводилася до того, що стейблкоїни взагалі не мають практичного застосування. Його аргумент був іншим: за нинішньої конструкції вони є слабкою основою для універсальної платіжної системи, якою люди могли б користуватися щодня. Натомість токенізовані банківські депозити — цифрова й програмована форма звичайних депозитів — можуть модернізувати платежі, зберігаючи довіру до грошей. 2

Яким має бути цифровий платіжний засіб

Глава Банку міжнародних розрахунків (BIS) побудував аргументацію навколо двох властивостей: спільної одиниці рахунку та єдності грошей (singleness of money). Єдність означає, що різні форми грошей, номіновані в одній валюті, мають бути взаємозамінними за номіналом і остаточно погашатися в грошах центрального банку. Користувач не повинен щоразу перевіряти, який саме банк або емітент випустив платіжний інструмент, перш ніж прийняти оплату. 2 9

У сучасній банківській системі це сприймається як щось само собою зрозуміле. Депозити комерційних банків можна використовувати в усій економіці, оскільки інфраструктура розрахунків центрального банку забезпечує їх конвертацію за номіналом у суверенну грошову одиницю. Токенізовані депозити мають зберегти цю конструкцію, додавши програмованість і потенційно швидші цифрові перекази. 10 12

Чому стейблкоїнам важко масштабуватися

Різні емітенти порушують «єдність грошей»

Стейблкоїни є приватними вимогами до різних емітентів. Якщо платник зберігає один токен, а отримувач приймає інший, для проведення платежу може знадобитися обмін на вторинному ринку, а не прямий переказ за номіналом. Це створює ризик відхилення ціни, труднощів із погашенням і невпевненості в тому, чи буде один цифровий долар або євро сприйматися так само, як інший. 2 10

Отже, занепокоєння BIS стосується не лише короткострокової волатильності. Йдеться про фундаментальне припущення грошової системи: гроші мають прийматися всюди за номіналом. Раніше BIS попереджав, що за звичайних умов стейблкоїни можуть дещо відхилятися від номіналу, а під час фінансового стресу такі відхилення можуть бути значно більшими. 5

Окремі блокчейни обмежують взаємодію

Стейблкоїни працюють у мережах, які не мають автоматично спільної ліквідності, розрахункової інфраструктури чи технічних стандартів. Токен в одному блокчейні може бути непридатним для прямого використання в іншому. Мости здатні з'єднувати мережі, але вони додають технічні залежності й нові ризики, а не створюють безшовну сумісність за замовчуванням. 5 11

Для масової платіжної системи користувачі мають бути впевнені, що можуть надсилати й отримувати кошти на різних платформах, а переказ буде остаточним. Фрагментація робить такий досвід більше схожим на обмін активами між мережами, ніж на використання єдиної грошової системи. 9

Контроль за фінансовими злочинами може бути нерівномірним

Де Кос також звернув увагу на ризики для фінансової доброчесності, пов'язані з публічними блокчейнами без дозволів, псевдонімною активністю, гаманцями з самостійним зберіганням коштів і прямими переказами між гаманцями. Через ці особливості вимоги щодо протидії відмиванню коштів і фінансуванню тероризму (ПВК/ФТ) може бути складніше застосовувати послідовно, ніж у контрольованій системі рахунків. 2 7

Це не означає, що кожна операція зі стейблкоїнами є незаконною або що її неможливо відстежити. Аргумент BIS полягає в тому, що платіжний інструмент, який претендує на системне значення, має вбудовувати надійні механізми комплаєнсу та стійкості в саму конструкцію, а не покладатися на нерівномірний контроль на периферії мережі.

Ризик для монетарного суверенітету

Стейблкоїни, прив'язані до іноземної валюти, можуть набути широкого поширення в країнах, де національні гроші здаються менш привабливими або менш стабільними. Де Кос попередив, що це здатне стимулювати відмову від національної грошової одиниці та послабити монетарний суверенітет. 2

Особливо це стосується токенів, прив'язаних до долара. Їхнє поширення може розширити доступ до доларових платежів, але водночас зробити внутрішні грошові системи залежнішими від іноземної валюти та від резервів і механізмів погашення приватних емітентів.

Саме тут позиція BIS розходиться з оптимістичним баченням, яке просувають у США. Міністр фінансів США Скотт Бессент заявляв, що доларові стейблкоїни можуть посилити міжнародну роль долара та збільшити попит на казначейські облігації США, якими вони забезпечені. Де Кос визнав, що стейблкоїни з резервним забезпеченням можуть підтримати попит на державні цінні папери й потенційно знизити вартість державних запозичень, але розглянув цю перевагу разом із ризиками для монетарного суверенітету та фінансової стабільності. 2

Компроміс для банків

Масовий перехід зі звичайних банківських депозитів у стейблкоїни може змінити модель фінансування банків. Депозити є важливим джерелом відносно стабільного й недорогого фінансування. Якщо клієнти переведуть значні залишки у стейблкоїни, банки можуть зіткнутися з вищою вартістю залучення коштів, а потім перекласти її на домогосподарства та компанії у вигляді дорожчих або більш циклічних кредитів. 2

Цей компроміс є центральним у політичній дискусії. Стейблкоїни можуть створити попит на безпечні державні активи, але їхнє масове використання водночас здатне перебудувати банківське посередництво та вплинути на доступність кредиту. Тому BIS вважає, що ці наслідки потрібно відстежувати, особливо під час стресових періодів, а не сприймати як безумовний виграш в ефективності. 2

Не заборона, а дворівнева система

Пропозиція Де Коса передбачає розподіл ролей, а не обов'язково ліквідацію стейблкоїнів. Токенізовані депозити могли б обслуговувати більшість звичайних щоденних платежів у межах наявної дворівневої грошової архітектури: комерційні банки надають гроші населенню та бізнесу, а центральні банки забезпечують розрахункові активи й остаточний монетарний якір. 2 6

Стейблкоїни при цьому могли б залишитися для вужчих або спеціалізованих завдань — за умови належної конструкції та сильного регулювання. На думку BIS, ядро платіжної системи має спиратися на інструменти, які забезпечують паритет, остаточність розрахунків і широку сумісність.

Токенізовані депозити теж не позбавлені проблем

Перевага, яку BIS надає токенізованим депозитам, не означає, що для них уже готова інфраструктура. Їм самим доведеться подолати фрагментацію платформ, несумісність стандартів і невирішені питання управління. Для повноцінної роботи також потрібні чіткі юридичні правила щодо остаточності розрахунків, сумісні підходи до даних і надійний доступ до грошей центрального банку на програмованих платіжних платформах. 2 7

Це важливе застереження. Дискусія точиться не навколо вибору між стейблкоїнами та вже готовою заміною. Йдеться про різні моделі грошової архітектури, кожна з яких потребує технічної, юридичної та регуляторної роботи, перш ніж зможе підтримувати платежі у великих масштабах.

Що це означає на практиці

Аргумент Де Коса можна звести до одного принципу: платіжні інновації мають підвищувати швидкість і програмованість, не послаблюючи властивостей, завдяки яким гроші залишаються надійними. Стейблкоїни демонструють, що цифрові активи можуть підтримувати нові платіжні функції, але BIS вважає, що нинішні моделі не забезпечують належною мірою єдність грошей, взаємодію між мережами та послідовні гарантії фінансової доброчесності для масового використання. 2 7

Токенізовані депозити розглядаються як сильніша основа, оскільки можуть поєднати програмовану платіжну технологію з грошима комерційних банків і розрахунками в грошах центрального банку. Стейблкоїни можуть співіснувати з такою системою, але, ймовірно, відіграватимуть у ній більш обмежену роль. Чи виправдають токенізовані депозити ці очікування, залежатиме від того, чи вдасться розв'язати їхні власні проблеми сумісності, управління та юридичної фінальності розрахунків.