Чому кредитори приватного борту охололи до софтверних компаній: масштаби, ознаки відступу та ризики рефінансування на тлі AI-буму

Кредитори на ринку приватного борту різко змінили своє ставлення до софтверних компаній через прориви в галузі генеративного штучного інтелекту, які загрожують знецінити або повністю замінити ключові продукти багатьох SaaS-фірм. Це робить їхні моделі отримання доходу — а отже, і здатність обслуговувати борги — набагато менш передбачуваними. Нижче наведено аналіз причин, масштабів експозиції, ознак відступу кредиторів та ризиків рефінансування.

Що спричинило охолодження

• AI-підрив SaaS-моделі. На початку 2026 року компанії Anthropic (з моделлю Claude Cowork) та OpenAI випустили нові моделі, які дозволили окремим користувачам створювати програми, здатні замінити послуги багатьох існуючих софтверних компаній. Це спричинило глобальний розпродаж акцій публічних софтверних компаній і поставило під сумнів економіку SaaS-підписок .
• Знецінення застави банками. JPMorgan знизив вартість застави за софтверними кредитами у своїх програмах фінансування приватного борту, що зменшило доступні кошти для кредиторів .
• Зростання дефолтів та «тіньових дефолтів». Кілька великих компаній, що фінансувалися через приватний борг, оголосили дефолт (наприклад, First Brands Group із боргом ~$10 млрд). Кредитори все частіше використовують тактику «amend-and-extend» (продовжити та змінити умови), щоб приховати проблеми, а не визнати збитки .
• Високі відсоткові ставки стиснули темпи зростання софтверних компаній та їхні оцінки, оголивши обсяг боргів, які компанії більше не можуть обслуговувати за рахунок зростання .

Наскільки великою є експозиція

Оцінки різняться залежно від визначення «програмне забезпечення», але цифри є значними:

• Непогашені кредити SaaS-фірмам зросли з ~8 млрд доларів у 2015 році до понад 500 млрд доларів до кінця 2025 року, що становить ~19% усіх прямих кредитів . Близько третини всіх фондів приватного кредиту мали кредити у цьому секторі .
• Експозиція BDC (компаній розвитку бізнесу): BDC — найпрозоріший сегмент ринку приватного борту — надали приблизно 115 млрд доларів софтверним компаніям, що становить близько п'ятої частини всього їхнього кредитування . Софтверні компанії становили більше чверті всіх компаній під кредитним тиском у портфелях BDC .
• Оцінки UBS свідчать, що 25–35% портфелів приватного кредиту мають підвищений ризик через AI-підрив .
• Загальний глобальний ринок приватного борту становив приблизно 2,3–3 трлн доларів активів під управлінням станом на 2025–2026 роки .

Важливе застереження: Агентство KBRA зазначає, що чисті SaaS-позичальники у 2025 році становили лише ~8% нових кредитів, тому цифра «понад 500 млрд доларів» може включати суміжні або технологічні послуги, а не лише класичний SaaS .

Ознаки відступу кредиторів

• Продаж софтверних кредитів менеджерами CLO. Менеджери CLO (зобов'язань під забезпечені кредити) продають софтверні кредити з дисконтом, щоб зменшити експозицію . Розпродаж боргів софтверних компаній значно прискорився у 2026 році .
• Спалах вимог на виведення коштів та блокування. Запити інвесторів на виведення коштів із напівліквідних BDC-фондів різко зросли наприкінці 2025 року та продовжилися на початку 2026 року . Blue Owl обмежив виведення коштів з одного зі своїх кредитних фондів; п'ять із шести великих фондів приватного борту заблокували виведення коштів інвесторів у першому кварталі 2026 року — це найбільша хвиля «гейтингу» з 2022 року .
• Скорочення залучення капіталу. Ares Management був змушений зменшити запланований фонд, а загальний приплив капіталу в приватний борг сповільнився .
• Переорієнтація кредиторів. PitchBook зазначає, що кредитори активно переміщують капітал у галузі, які вважаються більш захищеними від швидких технологічних змін .
• Зростання маркерів дистресу. До березня 2026 року 10,6% компаній у портфелях BDC демонстрували ознаки кредитного тиску, причому софтверний сектор мав найбільшу частку проблемних назв . На ринку нижчого середнього сегменту 13% кредитів торгувалися нижче 90 центів за долар — «тривожний» сигнал дистресу .

Ризики рефінансування попереду

• Наближення «стіни погашень». Величезний обсяг кредитів, спрямованих на софтверний сектор у 2019–2022 роках, наближається до дати погашення. Компанії, які позичали за пікових оцінок, повинні рефінансуватися на ринку, де AI зробив їхні бізнес-моделі менш визначеними, а кредитори відступили .
• Низькі очікування щодо повернення коштів. Voya Investment Management попереджає, що, хоча софтверні кредити позначені як «старші забезпечені», вони, ймовірно, матимуть дуже низькі рівні відшкодування у сценарії потрясінь, оскільки основна застава — потоки регулярних доходів — може швидко знецінитися .
• Прогнозовані рівні дефолту. Стресові сценарії Moody's прогнозують рівень дефолту в діапазоні 8–13% для позичальників приватного борту, вразливих до AI . BIS попереджає, що збитки, сконцентровані в софтверному секторі, можуть поширитися на всю екосистему приватного борту, якщо тиск на виведення коштів змусить продавати активи на неліквідних ринках .
• Маскування справжнього дистресу через «amend-and-extend». Багато кредиторів продовжили терміни погашення без переоцінки кредитів за ринковою вартістю, відклавши проблему рефінансування на майбутнє та створивши надлишок «тіньових дефолтів» .
• Ризик біфуркації ринку. Інституційне пряме кредитування все ще функціонує, але напівліквідні BDC-фонди, орієнтовані на роздрібних інвесторів, стикаються з кризою довіри, що ускладнює рефінансування для менших софтверних позичальників .