Нафтовий шок: чому мир б'є по бюджету Ер-Ріяда

Негайним ринковим наслідком мирної угоди стало різке зникнення «премії за геополітичний ризик», яка підтримувала ціни на нафту під час кризи в Ормузькій протоці. 16 червня нафта Murban впала до $76,81 за барель, а Brent та WTI подешевшали приблизно на $4 кожна . Для Саудівської Аравії, яка отримує левову частку державних доходів від нафти, це катастрофічний поворот. Бюджет королівства на 2026 рік був збудований на припущеннях щодо доходів, які тепер є недосяжними.

Хоча точна ціна на нафту, необхідна Саудівській Аравії для збалансування бюджету, не є статичною величиною і залежить від рівнів видобутку та витрат, незалежні оцінки сходяться на позначці значно вище $90 за барель. Навіть за консервативною оцінкою, дефіцит у $15 за барель проти цього рівня беззбитковості означає щорічну нестачу доходів у десятки мільярдів доларів. Відкриття протоки може відновити певні обсяги експорту, але чистий ефект при цінах $76-80 є дуже негативним для державної скарбниці.

Дефіцит, який уже витратили: I квартал 2026 року перевищив річний бюджет

Падіння цін на нафту припадає на фіскальний фундамент, який уже розвалюється. За підсумками I кварталу 2026 року Саудівська Аравія зафіксувала бюджетний дефіцит у розмірі 125,7 млрд саудівських ріалів ($33,5 млрд), що стало найбільшим квартальним дефіцитом з 2018 року . Ця приголомшлива цифра «проковтнула» 76% від запланованого річного дефіциту в 165 млрд ріалів ($44 млрд) всього за дев'яносто днів . Дефіцит був спричинений зростанням державних витрат на 20% до рекордних 387 млрд ріалів ($103,2 млрд) для першого кварталу, у поєднанні зі зниженням надходжень від нафти . І цей дефіцит був повністю профінансований за рахунок боргових запозичень, а не витрачання державних резервів . З огляду на подальше падіння цін на нафту, перспектива того, що доходи за II-IV квартали будуть ще слабшими, ніж уже нищівний результат I кварталу, означає, що остаточний річний дефіцит, найімовірніше, зруйнує початковий прогноз у 165 млрд ріалів.

Боргова спіраль прискорюється

Щоб закрити зростаючу фінансову діру, Саудівська Аравія нарощує запозичення дедалі швидшими темпами. На кінець 2025 року борг центрального уряду становив 1 519 млрд ріалів (33% ВВП) . До кінця I кварталу 2026 року він уже зріс приблизно до 1,67 трлн ріалів – зростання приблизно на 10% за три місяці . Офіційний прогноз передбачав, що борг досягне 1 622 млрд ріалів до кінця року, але цей показник було перевищено вже в першому кварталі .

Річний план запозичень королівства на 2026 рік, затверджений у січні, визначає загальні потреби у фінансуванні в розмірі 217 млрд ріалів ($57,8 млрд) для покриття планового дефіциту та погашення зобов'язань на 52 млрд ріалів з терміном погашення у 2026 році . Випуск доларових боргових зобов'язань зріс на 49% у 2025 році, досягнувши приблизно $100 млрд . Як суверенний уряд, так і Суверенний фонд (PIF) дедалі частіше звертаються до боргових ринків, а у звіті Allianz про країнові ризики за червень 2026 року йдеться про «період підвищеної зовнішньої вразливості», оскільки резервні буфери виснажуються, а зовнішні запозичення зростають .

Розрив у дивідендному покритті Aramco збільшується в найгірший момент

Залежність уряду від дивідендів Aramco як основного джерела фінансування наштовхується на зниження спроможності компанії їх платити. Aramco оголосила базові дивіденди за I квартал 2026 року в розмірі $21,9 млрд, що на 3,5% більше, ніж минулого року . Однак компанія згенерувала лише $18,6 млрд вільного грошового потоку за квартал, що створило щоквартальний касовий дефіцит у $3,3 млрд . Це перший випадок з часів пандемії, коли квартальні виплати перевищили грошові кошти, отримані від операційної діяльності.

9 червня Aramco виплатила ці $21,9 млрд, внаслідок чого її грошові резерви впали з $75,2 млрд на кінець I кварталу до приблизно $53,3 млрд – найнижчого рівня після виплати дивідендів за багато років . За нових, нижчих цін на нафту в $76-80 за барель, вільний грошовий потік у II кварталі, ймовірно, буде ще слабшим, що зробить майже неможливим для компанії відновлення свого грошового буфера до наступних дивідендних зобов'язань. Перед урядом, який володіє переважною більшістю акцій Aramco, постає неприємний вибір: дозволити Aramco нарощувати борги для збереження дивідендів, скоротити виплати та пробити нову діру в державному бюджеті, або тиснути на компанію для скорочення інвестиційних витрат.

PIF та «Бачення 2030»: амбіції наштовхуються на брак готівки

Суверенний фонд (PIF), головний двигун гігапроєктів «Бачення 2030», є фінансово обмеженим у критичний момент. Його дивідендний дохід від Aramco вже різко впав – загальні дивіденди від компанії за 2025 рік становили $85,5 млрд, що значно менше порівняно зі $124 млрд у 2024 році – зниження на $38,5 млрд, майже повністю спричинене зникненням компонента дивідендів, прив'язаного до результатів діяльності . Щоб підтримувати свої проєктні витрати, PIF приєднався до уряду в залученні коштів на боргових ринках. В умовах подальшого зниження нафтових доходів та високих світових вартостей запозичень, можливості фінансувати внутрішні проєкти або інвестувати капітал на міжнародному рівні суттєво зменшуються. Звіт Allianz підтверджує, що і уряд, і PIF наростили запозичення для покриття своїх фінансових розривів .

Нелегкий вибір попереду

Мирна угода є глибоко іронічним стрес-тестом для Саудівської Аравії. Вона усуває безпосередню військову загрозу та розблоковує життєво важливий світовий судноплавний шлях, але водночас забирає високі ціни на нафту, яких вимагає вся фіскальна модель Ер-Ріяда. Королівство увійшло до другої половини 2026 року без жодної фіскальної подушки безпеки: плановий дефіцит на рік був практично вичерпаний у першому кварталі, борг зростає двозначними річними темпами, Aramco виплачує більше готівки, ніж генерує, а суверенні фонди залучають позики замість використання резервів.

Це ставить розробників політики перед набором непривабливих компромісів: різке уповільнення витрат на «Бачення 2030», політично чутливе скорочення дивідендів Aramco, подальше збільшення випуску суверенних та PIF боргових зобов'язань, витрачання залишкових державних резервів у розмірі $400,9 млрд або комбінація всіх чотирьох варіантів . Жоден із цих шляхів не є легким, а нафтовий ринок не пропонує жодного полегшення.

Нафтовий шок: чому мир б'є по бюджету Ер-Ріяда

Негайним ринковим наслідком мирної угоди стало різке зникнення «премії за геополітичний ризик», яка підтримувала ціни на нафту під час кризи в Ормузькій протоці. 16 червня нафта Murban впала до $76,81 за барель, а Brent та WTI подешевшали приблизно на $4 кожна . Для Саудівської Аравії, яка отримує левову частку державних доходів від нафти, це катастрофічний поворот. Бюджет королівства на 2026 рік був збудований на припущеннях щодо доходів, які тепер є недосяжними.

Хоча точна ціна на нафту, необхідна Саудівській Аравії для збалансування бюджету, не є статичною величиною і залежить від рівнів видобутку та витрат, незалежні оцінки сходяться на позначці значно вище $90 за барель. Навіть за консервативною оцінкою, дефіцит у $15 за барель проти цього рівня беззбитковості означає щорічну нестачу доходів у десятки мільярдів доларів. Відкриття протоки може відновити певні обсяги експорту, але чистий ефект при цінах $76-80 є дуже негативним для державної скарбниці.

Дефіцит, який уже витратили: I квартал 2026 року перевищив річний бюджет

Падіння цін на нафту припадає на фіскальний фундамент, який уже розвалюється. За підсумками I кварталу 2026 року Саудівська Аравія зафіксувала бюджетний дефіцит у розмірі 125,7 млрд саудівських ріалів ($33,5 млрд), що стало найбільшим квартальним дефіцитом з 2018 року . Ця приголомшлива цифра «проковтнула» 76% від запланованого річного дефіциту в 165 млрд ріалів ($44 млрд) всього за дев'яносто днів . Дефіцит був спричинений зростанням державних витрат на 20% до рекордних 387 млрд ріалів ($103,2 млрд) для першого кварталу, у поєднанні зі зниженням надходжень від нафти . І цей дефіцит був повністю профінансований за рахунок боргових запозичень, а не витрачання державних резервів . З огляду на подальше падіння цін на нафту, перспектива того, що доходи за II-IV квартали будуть ще слабшими, ніж уже нищівний результат I кварталу, означає, що остаточний річний дефіцит, найімовірніше, зруйнує початковий прогноз у 165 млрд ріалів.

Боргова спіраль прискорюється

Щоб закрити зростаючу фінансову діру, Саудівська Аравія нарощує запозичення дедалі швидшими темпами. На кінець 2025 року борг центрального уряду становив 1 519 млрд ріалів (33% ВВП) . До кінця I кварталу 2026 року він уже зріс приблизно до 1,67 трлн ріалів – зростання приблизно на 10% за три місяці . Офіційний прогноз передбачав, що борг досягне 1 622 млрд ріалів до кінця року, але цей показник було перевищено вже в першому кварталі .

Річний план запозичень королівства на 2026 рік, затверджений у січні, визначає загальні потреби у фінансуванні в розмірі 217 млрд ріалів ($57,8 млрд) для покриття планового дефіциту та погашення зобов'язань на 52 млрд ріалів з терміном погашення у 2026 році . Випуск доларових боргових зобов'язань зріс на 49% у 2025 році, досягнувши приблизно $100 млрд . Як суверенний уряд, так і Суверенний фонд (PIF) дедалі частіше звертаються до боргових ринків, а у звіті Allianz про країнові ризики за червень 2026 року йдеться про «період підвищеної зовнішньої вразливості», оскільки резервні буфери виснажуються, а зовнішні запозичення зростають .

Розрив у дивідендному покритті Aramco збільшується в найгірший момент

Залежність уряду від дивідендів Aramco як основного джерела фінансування наштовхується на зниження спроможності компанії їх платити. Aramco оголосила базові дивіденди за I квартал 2026 року в розмірі $21,9 млрд, що на 3,5% більше, ніж минулого року . Однак компанія згенерувала лише $18,6 млрд вільного грошового потоку за квартал, що створило щоквартальний касовий дефіцит у $3,3 млрд . Це перший випадок з часів пандемії, коли квартальні виплати перевищили грошові кошти, отримані від операційної діяльності.

9 червня Aramco виплатила ці $21,9 млрд, внаслідок чого її грошові резерви впали з $75,2 млрд на кінець I кварталу до приблизно $53,3 млрд – найнижчого рівня після виплати дивідендів за багато років . За нових, нижчих цін на нафту в $76-80 за барель, вільний грошовий потік у II кварталі, ймовірно, буде ще слабшим, що зробить майже неможливим для компанії відновлення свого грошового буфера до наступних дивідендних зобов'язань. Перед урядом, який володіє переважною більшістю акцій Aramco, постає неприємний вибір: дозволити Aramco нарощувати борги для збереження дивідендів, скоротити виплати та пробити нову діру в державному бюджеті, або тиснути на компанію для скорочення інвестиційних витрат.

PIF та «Бачення 2030»: амбіції наштовхуються на брак готівки

Суверенний фонд (PIF), головний двигун гігапроєктів «Бачення 2030», є фінансово обмеженим у критичний момент. Його дивідендний дохід від Aramco вже різко впав – загальні дивіденди від компанії за 2025 рік становили $85,5 млрд, що значно менше порівняно зі $124 млрд у 2024 році – зниження на $38,5 млрд, майже повністю спричинене зникненням компонента дивідендів, прив'язаного до результатів діяльності . Щоб підтримувати свої проєктні витрати, PIF приєднався до уряду в залученні коштів на боргових ринках. В умовах подальшого зниження нафтових доходів та високих світових вартостей запозичень, можливості фінансувати внутрішні проєкти або інвестувати капітал на міжнародному рівні суттєво зменшуються. Звіт Allianz підтверджує, що і уряд, і PIF наростили запозичення для покриття своїх фінансових розривів .

Нелегкий вибір попереду

Мирна угода є глибоко іронічним стрес-тестом для Саудівської Аравії. Вона усуває безпосередню військову загрозу та розблоковує життєво важливий світовий судноплавний шлях, але водночас забирає високі ціни на нафту, яких вимагає вся фіскальна модель Ер-Ріяда. Королівство увійшло до другої половини 2026 року без жодної фіскальної подушки безпеки: плановий дефіцит на рік був практично вичерпаний у першому кварталі, борг зростає двозначними річними темпами, Aramco виплачує більше готівки, ніж генерує, а суверенні фонди залучають позики замість використання резервів.

Це ставить розробників політики перед набором непривабливих компромісів: різке уповільнення витрат на «Бачення 2030», політично чутливе скорочення дивідендів Aramco, подальше збільшення випуску суверенних та PIF боргових зобов'язань, витрачання залишкових державних резервів у розмірі $400,9 млрд або комбінація всіх чотирьох варіантів . Жоден із цих шляхів не є легким, а нафтовий ринок не пропонує жодного полегшення.