Нафта, ставки й долар: чому ескалація навколо Ірану загрожує ринкам, що розвиваються

Поновлення ударів США по Ірану спричинило знайомий для фінансових ринків шок: нафта дорожчає, дохідності державних облігацій зростають через інфляційні побоювання, а готовність інвесторів ризикувати слабшає. Ф’ючерси на Brent завершили торги на рівні 94,65 долара за барель, піднявшись на 4,6%. WTI подорожчала до 90,22 долара — трейдери закладали в ціни ризик нових перебоїв із постачанням нафти з Близького Сходу. 12

Для ринків, що розвиваються, важливий не лише сам стрибок цін на нафту. Набагато сильніше на них впливає поєднання вартості енергоносіїв, американських процентних ставок, курсу долара та потреби в зовнішньому фінансуванні.

Три канали, через які поширюється шок

1. Дорожча нафта посилює ризик імпортованої інфляції

Перший ефект від зростання цін на нафту для різних країн буде неоднаковим. Чисті імпортери енергоносіїв стикаються з більшими витратами на імпорт, тиском на поточний рахунок і ризиком, що внутрішню інфляцію буде складніше стримати. У такій ситуації центральним банкам важче знижувати ставки або підтримувати економічне зростання.

Експортери нафти можуть отримати вищі доходи від продажу сировини та покращення умов торгівлі. Але це не означає автоматичного захисту від жорсткіших умов глобального фінансування — особливо якщо уряди або компанії таких країн позичають у доларах.

Тому інвесторам важливо розділяти ринки не просто на «ті, що розвиваються» і «розвинені». Ключова відмінність проходить між імпортерами та експортерами нафти, а також залежить від валютних резервів країни, стану її бюджету й графіка погашення боргів.

2. Вищі глобальні дохідності збільшують вартість капіталу

Після ударів дохідності державних облігацій у світі зросли, оскільки інвестори переглянули оцінки інфляційних ризиків. 1 Для позичальників із країн, що розвиваються, це підвищує базову вартість запозичень: доларові державні та корпоративні облігації частково оцінюються відносно дохідності казначейських облігацій США.

Позичальник, якому потрібно рефінансувати борг у такому середовищі, може зіткнутися з вищою купонною ставкою навіть без погіршення власних кредитних показників. Якщо інвестори додатково вимагатимуть премію за геополітичний та країновий ризик, загальне подорожчання фінансування буде ще більшим.

Так короткостроковий стрибок цін на нафту може перетворитися на ширшу кредитну проблему: дорожча енергія підживлює інфляцію, інфляція впливає на очікування щодо ставок, а вищі базові дохідності збільшують витрати на обслуговування й погашення боргу.

3. Сильніший долар погіршує валютний баланс

Зміцнення долара додає ще один рівень тиску. Уряди та компанії, які отримують доходи в національній валюті, але мають борги в доларах, бачать, як їхні зобов’язання зростають у перерахунку на місцеву валюту. Хеджування може зменшити цей ризик, однак у періоди ринкового стресу воно часто дорожчає або стає менш доступним.

Найуразливіші позичальники зазвичай мають кілька спільних ознак:

• значні зобов’язання у твердій валюті;
• великі виплати, термін яких настає найближчим часом;
• обмежені валютні резерви;
• слабкий поточний рахунок; або
• складний доступ до міжнародних ринків капіталу.

У такій ситуації урядам і компаніям може знадобитися випускати короткострокові борги під вищі ставки, витрачати резерви, звертатися по офіційне фінансування або відкладати видатки та інвестиції. Це допомагає зберегти ліквідність, але може послабити економічне зростання в середньостроковій перспективі.

Валюти та державні облігації реагуватимуть по-різному

Геополітичний шок рідко однаково впливає на всі активи країн, що розвиваються. Імпортозалежні економіки найбільше потерпають від енергетичного удару, тоді як країни з великою потребою у зовнішньому фінансуванні сильніше реагують на курс долара та глобальні дохідності.

Останні ринкові повідомлення також показують, що специфічні проблеми окремої країни можуть бути важливішими за загальний макроекономічний фон. Сенегал заявив про намір реструктуризувати борг у межах домовленостей щодо кредитної програми Міжнародного валютного фонду на 2,2 мільярда доларів. Це підкреслює, що поряд із негайним нафтовим шоком інвестори оцінюють бюджетну довіру та стійкість державного боргу. 17

Угорський форинт також опинявся серед валют, що зазнавали тиску, коли ринки посилювали очікування нових підвищень ставок у США та гірше сприймали ризиковані активи. 25 Ці приклади не означають, що всі валюти або облігації країн, що розвиваються, рухатимуться однаково. Навпаки, вони показують, чому інвестори порівнюють країни між собою, а не укладають одну універсальну «угоду на ринки, що розвиваються».

Чому облігації країн, що розвиваються, спочатку можуть вистояти

Боргові папери країн, що розвиваються, іноді випереджають довгострокові державні облігації розвинених країн у період зростання глобальних ставок. Вищий стартовий дохід і коротша дюрація можуть частково пом’якшити падіння цін. Сильніші емітенти також здатні виграти завдяки значним резервам, довірі до монетарної політики або контрольованому зовнішньому балансу.

До останньої ескалації доступ до ринку залишався відносно відкритим. У липні країни, що розвиваються, розмістили облігацій приблизно на 19 мільярдів доларів — удвічі більше за середній показник для цього місяця за останнє десятиліття. Від початку року обсяг випуску сягнув рекордних, за повідомленнями, 187 мільярдів доларів. 18 Це не гарантує збереження доступу до фінансування, але свідчить, що багато емітентів змогли залучити кошти до посилення тиску на ринки.

Однак така стійкість має умови. Якщо нафтовий шок швидко згасне, вищий дохід від облігацій і вибір якісніших країн можуть і надалі підтримувати окремі сегменти ринку. Якщо ж нафта залишатиметься дорогою, а дохідності казначейських облігацій США та долар зростатимуть, імпортована інфляція й витрати на рефінансування можуть перекреслити цю перевагу.

Акції країн, що розвиваються: диверсифікація не така широка, як здається

Ринки акцій країн, що розвиваються, стикаються з іншим поєднанням ризиків. Вищі реальні ставки та сильніший долар можуть тиснути на оцінки компаній, тоді як дорожча енергія шкодить бізнесу й економікам, які значною мірою залежать від імпортного палива.

Індексна картина також може приховувати концентрацію. Нещодавній ринковий звіт описував відступ акцій країн, що розвиваються, під проводом південнокорейських і тайванських компаній зі сфер штучного інтелекту та виробництва чипів, коли посилювалися очікування підвищення ставок, а долар тиснув на валюти країн, що розвиваються. 25 Отже, інвестор у широкий індекс таких акцій може мати значну експозицію до напівпровідникового циклу та невеликої групи великих технологічних компаній — а не лише диверсифіковану ставку на внутрішнє зростання країн, що розвиваються.

Якщо попит на технології та чипи залишатиметься сильним, ці компанії можуть підтримати індекс. Але ширше зниження оцінок через вищі дохідності, слабші валюти або тривалий нафтовий шок може поширитися далеко за межі технологічних лідерів.

За чим стежити позичальникам та інвесторам

Тривалість шоку важливіша за рух цін у перший день. Особливо показовими будуть чотири індикатори:

1. Подальша динаміка Brent. Короткий стрибок має зовсім інший макроекономічний ефект, ніж тривалий період поблизу 94 доларів або вище.
2. Дохідність казначейських облігацій США. Подальше зростання підвищить базову вартість фінансування для доларових позичальників.
3. Курс долара. Його подальше зміцнення збільшить навантаження на незахеджований валютний борг у перерахунку на національну валюту.
4. Доступ до первинного ринку. Здатність слабших урядів і компаній рефінансувати борги покаже, чи перетворюється ринковий шок на проблему ліквідності.

Для інвесторів це не обов’язково означає повний вихід із активів країн, що розвиваються. Радше йдеться про вибірковість. Краще позиціоновані країни мають значні резерви, переконливу антиінфляційну політику, контрольований бюджетний курс і невеликі зовнішні виплати в найближчі роки. Більша обережність потрібна щодо низькорейтингових позичальників, компаній із високим борговим навантаженням і балансів, залежних від долара.

Головний ризик — замкнене коло: дорожча нафта підвищує інфляцію, інфляція утримує ставки на високому рівні, високі ставки зміцнюють долар, а ширші спреди ускладнюють рефінансування. Якщо цей ланцюг вдасться стримати, облігації та окремі акції країн, що розвиваються, можуть зберегти стійкість. Якщо ж він триватиме, нинішня видима міцність таких активів може швидко зникнути.