Vietnam 500 Milyon–1 Milyar Dolarlık Tahvil İhracını Masada Tutuyor

Vietnam, uluslararası piyasalarda yeniden dolar cinsi devlet tahvili ihraç etmeyi değerlendiriyor. Gerçekleşirse bu, ülkenin 2014’ten beri ilk offshore dolar cinsi devlet tahvili satışı olacak. Masadaki taslak, 10 yıl vadeli, 500 milyon ila 1 milyar dolar arasında bir ihraç öngörüyor. Ancak bu aşamada ortada kesinleşmiş bir işlem yok: Maliye Bakanlığı yatırım bankalarıyla koşulları görüşüyor ve satışa ilişkin nihai onayı vermiş değil. 2

Önerilen tahvilin koşulları

Görüşmelerde dile getirilen koşullar şimdilik gösterge niteliğinde:

• Para birimi: ABD doları
• Vade: 10 yıl
• Olası ihraç tutarı: 500 milyon–1 milyar dolar
• Önerilen kupon: Yaklaşık %7

Bir yabancı yatırım bankası 1 milyar dolarlık ihracı önerirken, başka bir kurum 500 milyon–1 milyar dolar aralığında ve yaklaşık %7 kuponlu 10 yıl vadeli bir tahvil önermiş durumda. Bu oranlar kesin fiyatlama anlamına gelmiyor; yatırımcı talebine ve piyasa şartlarına göre değişebilir, hükümet de ihraçtan tamamen vazgeçebilir. 2

Neden dış finansman aranıyor?

Vietnam, 2030’a kadar yıllık en az %10 ekonomik büyüme hedefliyor. Bu hedef; ulaştırma, enerji ve diğer altyapı alanları başta olmak üzere uzun vadeli yatırım finansmanı ihtiyacını büyütüyor. İhraçtan sağlanacak kaynağın altyapı harcamaları ve başka projelerde kullanılması planlanıyor. 2

Dolar tahvili, yalnızca yeni kaynak yaratmanın değil, finansman kanallarını çeşitlendirmenin de bir yolu olabilir. Yurt içi yatırımların kredilendirilmesinde Vietnam bankaları başlıca rolü üstleniyor. Reuters’a göre kredi büyümesi en az 2021’den beri mevduat artışını aşıyor; bu durum bankaların fonlama açığıyla karşılaşmasına neden oluyor. Offshore borçlanma, bu baskının bir bölümünü hafifletebilir. 2

Vietnam yıl içinde iç piyasada 9 milyar doların üzerinde devlet tahvili ihraç etti. Dolayısıyla gündemdeki dolar tahvili, yurt içi borçlanmanın doğrudan yerine geçecek bir araçtan çok, geniş yatırım programına ek bir finansman kanalı olarak görülüyor. 2

En kritik konu: Dolarla borçlanmanın maliyeti

Kararın merkezinde, borçlanma maliyeti bulunuyor. Yaklaşık %7’lik olası kupon, Vietnam’ın yurt içi piyasada ihraç ettiği 10 yıl vadeli devlet tahvillerinin ortalama %4,2 kuponundan oldukça yüksek. İç piyasadaki 10 yıllık tahvillerin ortalama kuponu bir yıl önce %3,1 düzeyindeydi. 2

Yüksek petrol fiyatları ve enflasyonla birlikte küresel tahvil getirilerinin yükselmesi, dolar cinsi yeni borçlanmayı pahalılaştırıyor. Yetkililer bu nedenle maliyeti değerlendiriyor; fiyatlama cazip olmazsa ihraç ertelenebilir ya da iptal edilebilir. 2

Buradaki denge açık: Vietnam, daha geniş bir yatırımcı tabanına erişmenin ve finansman kaynaklarını çeşitlendirmenin değerini; daha yüksek faiz gideri ile döviz cinsi borcun taşıdığı kur riskine karşı tartacak.

2014 ihracıyla karşılaştırma

Vietnam’ın son offshore dolar cinsi devlet tahvili ihracı 2014’te gerçekleşti. Ülke o yıl 1 milyar dolar tutarında, 10 yıl vadeli tahvili yıllık %4,8 kuponla sattı. 216

Bugün konuşulan yaklaşık %7’lik kupon, dış borçlanma koşullarının 2014’e kıyasla daha pahalı hale geldiğine işaret ediyor. Vietnam ayrıca 2010 ve 2005’te de uluslararası tahvil ihraç etti. 2005’teki ihraç, 750 milyon dolar tutarında, 10 yıl vadeli ve yıllık %6,875 kuponlu idi. 212

Bu işlemler birebir karşılaştırılamaz; küresel faiz ortamı, yatırımcı talebi ve borç yönetimi hedefleri her dönemde farklıdır. Yine de yeni plan, Vietnam’ın geçmişte sınırlı kullandığı uluslararası finansman kanalını yeniden açma ihtimalini gösteriyor.

Dış finansmana yaklaşım değişiyor mu?

Vietnam, dış borçlanma ve finansal serbestleşme konusunda geleneksel olarak temkinli bir çizgi izledi. Reuters’a göre Komünist Parti Genel Sekreteri To Lam döneminde, hükümetin daha hızlı büyüme arayışı ve küresel ticaretteki belirsizlikler karşısında bu yaklaşım yumuşamaya başladı. 2

Bu eğilimi destekleyen gelişmeler arasında şunlar yer alıyor:

• Merkez bankası, özel sektörün yıllık dış borçlanma tavanını 2025’teki 5,5 milyar dolardan, 2026 için 6,1 milyar dolara çıkardı; daha ileri bir artış da değerlendiriliyor. 2
• VPBank, haziranda 1,44 milyar dolarlık offshore kredi anlaşması imzaladı. 2
• Vingroup, nisanda Viyana borsasına kote 350 milyon dolarlık, beş yıl vadeli ve %5,75 kuponlu tahvil ihraç etti. Şirket ayrıca Güney Kore’de üç yıl vadeli, yaklaşık 338 milyon dolar eşdeğerinde ve %8 kuponlu ayrı bir ihraç planlıyor. 2
• Hükümet, daha önce kullanılmadan kalan milyarlarca dolarlık kalkınma finansmanının ardından Japonya ve Almanya’dan kalkınma kredisi kabul etmeyi kararlaştırdı. 2

Bu göstergeler, devletin dolar tahvili ihracını kesinleştirdiği anlamına gelmiyor. Ancak Vietnam’ın yüksek büyüme hedeflerini finanse etmek için yabancı kaynak seçeneklerini daha aktif biçimde değerlendirdiğini ortaya koyuyor.

Bundan sonra ne izlenmeli?

Piyasanın beklediği temel unsur, Maliye Bakanlığı’nın nihai maliyet hesabı olacak. İhraç kararı çıkarsa kesin tutar, kupon, vade, kullanım alanları ve yatırımcı talebi açıklığa kavuşacak. Küresel faizlerin seyri ile petrol ve enflasyon görünümü de fiyatlamayı doğrudan etkileyecek.

Şimdilik bu planı tamamlanmış bir tahvil satışı değil, Vietnam’ın altyapı ve büyüme gündemi için değerlendirdiği bir finansman çeşitlendirme seçeneği olarak görmek gerekiyor. Yaklaşık %7’lik önerilen kupon ise kararın neden hâlâ açık olduğunu anlatıyor. 2