Küresel tahvil faizleri yükselirken Japonya neden tüm dünyayı ilgilendiriyor?

Uzun vadeli devlet tahvili getirilerinin ABD'den Avrupa'ya ve gelişen piyasalara kadar yükselmesinin iki ana nedeni var: Yatırımcılar, kısa vadeli politika faizlerinin gelecekte izleyeceği yolu yeniden fiyatlıyor ve tahvilleri yıllarca elde tutmanın riskleri için daha yüksek ek getiri istiyor.

Kısa vadeli tetikleyici enerji kaynaklı enflasyon şoku. Daha geniş mesele ise bu şokun merkez bankalarını daha uzun süre sıkı para politikasına zorlayıp zorlamayacağı ve uzun vadeli devlet tahvillerine olan talebi azaltıp azaltmayacağı.

ABD'de 10 yıllık Hazine tahvili faizi 10 Eylül'de %4,95'e çıktı. 17 Japonya'da ise 10 yıllık devlet tahvili (JGB) getirisinin %3 eşiğini aşması, Japon yatırımcılar açısından yurt içi tahvilleri yabancı alternatiflere karşı daha cazip hale getirdiği için küresel ölçekte önem taşıyor. 33

İlk etken: Enflasyon beklentileri yeniden fiyatlanıyor

Orta Doğu'daki çatışmayla bağlantılı petrol ve deniz taşımacılığı aksaklıkları enerji maliyetlerini artırdı. Brent petrol 14 Eylül'de varil başına 104,32 dolar, altın ise ons başına yaklaşık 4.356 dolar seviyesindeydi. 20

Petrol fiyatındaki artış manşet enflasyonu doğrudan yukarı iter. Ancak daha kalıcı risk, bu maliyetin ücret pazarlıklarına, hizmet fiyatlarına ve hanehalkı ile şirketlerin enflasyon beklentilerine yayılmasıdır.

Tahvil faizleri yalnızca bugünkü politika faizini yansıtmaz. Faiz; gelecekte beklenen kısa vadeli faizleri, enflasyon beklentisini ve vade primini içerir. Vade primi, yatırımcıların uzun süreli tahvil taşırken üstlendiği faiz, enflasyon, arz ve likidite riskleri için talep ettiği ek getiridir. Piyasa enflasyonun daha uzun süreceğine kanaat getirirse, merkez bankası henüz faiz artırmadan da uzun vadeli faizler yükselebilir.

Bu nedenle ABD tahvilleri, Alman devlet tahvilleri, İngiliz gilts'leri ve gelişen ülke borçlanma araçları aynı dönemde baskı görebiliyor: Küresel iskonto oranı yukarı yönlü yeniden belirleniyor.

ECB'nin 10 Eylül faiz artışı bu tablonun neresinde?

Avrupa Merkez Bankası (ECB), 10 Eylül'de üç temel faiz oranını 25 baz puan artırdı ve mevduat faizini %2,50'ye yükseltti. Banka, Orta Doğu çatışmasının enflasyonist baskı yarattığını ve enflasyonun uzun süre %2 hedefinin belirgin üzerinde kalabileceğini söyledi. ECB'nin temel senaryosunda manşet enflasyon ortalaması 2026 için %3,0, 2027 için %2,5 ve 2028 için %2,1 öngörülüyor. 1

Faiz artışı kesintiye uğrayan enerji arzını geri getiremez. Amaç, dışarıdan gelen enerji maliyeti şokunun ücretler ve diğer fiyatlar yoluyla kalıcı iç enflasyona dönüşmesini önlemektir. Reuters'a göre enerji maliyetleri avro bölgesi enflasyonunu %3'ün belirgin üzerine taşıdı; politika yapıcılar enflasyona yönelik yukarı yönlü riskler görüyor. 3

ECB yetkilileri, enerji maliyetlerinin daha geniş fiyat artışlarına yol açması halinde ilave sıkılaşmaya kapıyı açık bıraktı. 2 Tahvil yatırımcıları için bu, faizlerin önceden düşünüldüğünden daha uzun süre kısıtlayıcı düzeyde kalabileceği mesajını güçlendiriyor.

Piyasalar Fed ve Japonya Merkez Bankası için ne bekliyordu?

Piyasalar, ABD Merkez Bankası'nın (Fed) %3,50-%3,75 hedef aralığından %3,75-%4,00'e 25 baz puanlık bir artışa yöneliyordu; ancak sonuç kesin kabul edilmiyordu. 1820 Esas soru yalnızca Fed'in faiz artırıp artırmayacağı değil, petrol şokunu geçici mi göreceği yoksa yeniden "uzun süre yüksek faiz" çizgisine mi işaret edeceğiydi.

Japonya Merkez Bankası (BOJ) için de %1,00'den %1,25'e bir artış fiyatlanıyordu. Reuters'ın haberine göre piyasa, eylül ayında bu adımın atılacağından neredeyse emindi; swap piyasası faizlerin ocak ayına kadar %1,50'ye ulaşmasını tamamen fiyatlıyordu. 18

Bu beklenti sıradışı derecede önemli; çünkü Japonya uzun yıllar düşük maliyetli fonlamanın ve sınır ötesi tahvil talebinin en büyük kaynaklarından biri oldu.

Japonya küresel faizleri nasıl yukarı itebilir?

Japonya'nın 10 yıllık tahvil faizinin %3'ü aşması, küresel sermaye akımlarında bir yön değişimine işaret edebilir. Reuters, bu eşiği yaklaşık otuz yılın kritik seviyesi olarak tanımladı ve yüksek yurt içi getirilerin sermayeyi Japonya'ya geri çekmeye başladığını bildirdi. Haberde aktarılan resmi verilere göre Japon yatırımcılar şimdiden net 3 trilyon yen tutarında yabancı borçlanma aracı sattı. 33

İşleyiş üç kanaldan gerçekleşebilir:

1. Yüksek JGB getirileri, Japon tahvillerini daha çekici kılar. Japon bankaları, sigorta şirketleri ve emeklilik fonları, yurt içindeki getiriler yükseldikçe yabancı devlet tahvillerini elde tutmak için daha az teşvik hisseder.
2. Sermayenin ülkeye dönmesi, yabancı tahvillerin marjinal talebini düşürebilir. Japon yatırımcıların yabancı tahvil satması veya yeni yatırımlarını JGB'lere yöneltmesi durumunda, ABD tahvilleri ve diğer ülkelerin borçlanma araçları alıcı çekmek için daha yüksek getiri sunmak zorunda kalabilir.
3. Güçlenen yen, carry trade işlemlerini zorlar. Yen carry trade, düşük maliyetle yen borçlanıp daha yüksek getirili para birimlerine ya da varlıklara yatırım yapma işlemidir. Japonya'da faizlerin yükselmesi bu fonlamayı pahalılaştırır; yenin değer kazanması da yabancı para cinsinden yatırım yapanların yen borcunu geri ödeme maliyetini artırır.

Reuters, yenin hızlı değer kazanmasının, Japonya ve ABD'deki merkez bankası kararları öncesinde yatırımcıları carry trade pozisyonlarını kapatmaya yönelttiğini bildirdi. 34 Düzenli bir çözülme ağırlıkla fonlama maliyetlerini yeniden fiyatlar. Sert ve düzensiz bir çözülmede ise yatırımcılar devlet tahvilleri, hisseler ve gelişen ülke borçlanma araçları dahil likit varlıkları satmak zorunda kalabilir.

Gelişen piyasalar için anlamı ne?

Gelişen ekonomiler; kur hareketleri, yabancı portföy akımları ve borçlanma maliyetleri üzerinden etkilenir. Küresel faizler yükselir ve yen carry trade daralırsa, yatırımcılar daha riskli varlıklardan çıkabilir veya bu varlıkları elde tutmak için daha yüksek getiri talep edebilir.

Genel olarak en kırılgan ülkeler; yüksek dış finansman ihtiyacı bulunan, yerel tahvillerinde yabancı yatırımcı payı yüksek olan, döviz rezervi sınırlı bulunan ya da dolar veya yen bağlantılı borçları büyük olan ülkelerdir. Daha yüksek yerel faizler yatırımcı talebini korumaya yardımcı olabilir; ancak aynı zamanda kamu ve şirketlerin borç yenileme maliyetini de artırır.

Etkiler her ülkede aynı olmaz. Emtia ihracatçıları yüksek enerji fiyatlarından kısmi destek görebilir. Güvenilir para politikası çerçevesi ve derin yerel para cinsi tahvil piyasası bulunan ülkeler de oynaklığı daha iyi karşılayabilir. Yine de Japon kaynaklı likiditenin geniş çaplı geri çekilmesi, Japonya dışındaki finansal koşulları da sıkılaştırır.

Yatırımcıların izleyeceği başlıklar

Fed: Beklenen 25 baz puanlık artışın gelip gelmeyeceği kadar, Fed'in açıklama dili ve tahminlerinin ek sıkılaşmaya işaret edip etmediği de önemli. Petrol şokunun geçici mi, kalıcı enflasyonun habercisi mi olduğu; ABD tahvil faizleri açısından belirleyici olacak. 18

BOJ: Kritik sinyal, %1,25'e olası artışın bir duraklama mı yoksa para politikası normalleşmesinde yeni bir aşama mı olarak sunulacağı. Sonraki toplantılara ilişkin beklentiler ve %1,50 olasılığı, anlık kararla en az aynı ağırlığa sahip. 18

ECB: ECB, çatışma kaynaklı enerji maliyetlerinin görünümü belirsizleştirdiğini kabul ederken enflasyonu hedefe döndürmeye odaklandığını açıkça belirtiyor. Yeni artışların gerekip gerekmeyeceği, enerji şokunun daha geniş fiyat baskılarına yayılıp yayılmamasına bağlı olacak. 12

Sonuç

Tahvil piyasasındaki satış dalgası; enflasyon, para politikası ve sermaye akımlarının aynı anda yeniden fiyatlanması olarak okunmalı. Enerji aksaklıkları enflasyon riskini yükseltti; merkez bankaları buna karşılık veriyor veya vermeleri bekleniyor; uzun vadeli yatırımcılar da belirsizliği taşımak için daha fazla getiri istiyor.

Japonya bu sürece küresel ölçekte ikinci bir kanal ekliyor. Yükselen JGB getirileri ve güçlenen yen, yabancı tahvillerin cazibesini azaltabilir ve yenle fonlanan pozisyonların kapanmasını hızlandırabilir. Bu durum tek başına düzensiz bir piyasa olayı anlamına gelmez; ancak yüksek petrol fiyatları, daha sıkı para politikası ve sınır ötesi tahvil talebindeki zayıflamanın birbirini güçlendirme riskini artırır. 3334