Maliyet ve Getiri Arasındaki Uçurum Büyüyor

Covello'ya göre temel sorun, yapay zeka altyapısına akan trilyonlarca dolar ile bunun yarattığı gerçek kârlar arasındaki bağlantısızlığın derinleşmesi. Bu uçurumu büyüten birkaç faktör var:

• Sıfıra yakın kurumsal yatırım getirisi: Covello'nun analizindeki en çarpıcı veri noktası, üretken yapay zekaya yatırım yapan kuruluşların şaşırtıcı bir şekilde %95'inin hiçbir getiri elde edemediği ve birçoğunun ortalama 4,4 milyon dolar mali zararla karşı karşıya kaldığı tahmini . Kurumsal düzeyde, yapay zekanın iş gerekçesi sadece kanıtlanmamış değil, aktif olarak para kaybettiriyor.
• "Muhteşem" ama paraya dönüşmeyen tüketici benimsemesi: Covello, ChatGPT gibi araçların tüketici tarafından benimsenmesinin "muhteşem" olduğunu kabul etse de, çoğu kullanıcının ücretsiz sürümlerde olduğunu ve bunun hizmeti sağlayan şirketler için herhangi bir gelire dönüşmeyen bir kullanım artışı yarattığını hemen belirtiyor . Bu ücretsiz benimseme, yapay zeka satıcıları için sürdürülebilir bir iş modeline dönüşmüyor.
• Tek taraflı bir ekonomik patlama: Tarihsel olarak, yeni bir teknoloji dalgası başladığında, "kazma ve kürek" tedarikçileri müşterileriyle birlikte gelişir. Covello bunun gerçekleşmediğini savunuyor. Bunun yerine, yapay zeka patlamasındaki neredeyse tüm ekonomik değer tek bir segment tarafından ele geçirildi: Nvidia gibi yarı iletken şirketleri. Bu çiplerin birincil müşterileri olan teknoloji devleri ve bulut sağlayıcıları, devasa harcamalarından henüz herhangi bir getiri elde edemedi . Covello bir yazısında, "Çip şirketlerinin, müşterileri başarılı olduğunda başarılı olması gerekir", "Müşterilerinin pahasına başarılı olmamaları gerekir" ifadesini kullandı .
• Temel talebe değil, FOMO'ya dayalı harcama: Goldman Sachs'
  ın hiper ölçekleyicilerden 2026'da 527 milyar doları aşmasını öngördüğü muazzam sermaye harcaması, kanıtlanmış, kârlı bir talep tarafından yönlendirilmiyor . Bunun yerine, güçlü bir fırsatı kaçırma korkusuyla (FOMO) beslenen bir arazi kapma yarışı. Şirketler yatırım yapmaya devam ediyor çünkü yapay zeka nihayetinde karşılığını verirse geride kalma riski, şimdi sermayeyi israf etme riskinden daha büyük hissediliyor. Bu, mevcut ekonomik gerçeklikten kopuk bir harcama döngüsü yaratıyor .
• Fiyat etiketiyle uyumsuz bir teknoloji: Covello'nun şüpheciliğinin merkezinde, teknolojinin kendisine yönelik yapısal bir eleştiri yatıyor. Yaklaşık 1 trilyon dolarlık geliştirme ve altyapı maliyetini haklı çıkarmak için yapay zekanın karmaşık, yüksek değerli sorunları çözebilmesi gerekiyor. Covello, bugünün yapay zekasının temelde bunu yapmak için tasarlanmadığını savunuyor. Bir paradoksla karşı karşıya: Karmaşık sorunları çözmek için çok güvenilmez (halüsinasyonlar nedeniyle), ancak basit, düşük değerli iş akışlarının yerini almak için çok pahalı. Covello bunu "bir tost makinesini çalıştırmak için nükleer reaktör inşa etmek" olarak tanımlıyor .

Bir Sonraki Aşama: Hiper Ölçekleyiciler Neden Çiplerden Daha Cazip Görünüyor

Yarı iletkenlerdeki erken ve kolay para tamamen ele geçirildiyse, Covello fırsatı nerede görüyor? Firması şu anda bir göreli değer işlemi öneriyor: Yarı iletken hisselerinden uzaklaşıp üç devasa hiper ölçekli bulut sağlayıcısına—Amazon, Microsoft ve Alphabet (Google)—yönelin .

Mantık basit. Philadelphia Yarı İletken Endeksi geçtiğimiz yıl yaklaşık %150 yükseldi ve çip üreticileri, müşterilerinin ulaşmakta zorlandığı mükemmel bir geleceği şimdiden fiyatladı . Buna karşılık, yapay zeka yatırımının geri dönüşüne dair piyasa şüpheciliği, hiper ölçekli bulut şirketlerinin değerlemelerini baskılayarak Goldman'
ın potansiyel bir giriş noktası olarak gördüğü bir durum yarattı .

Covello'nun hiper ölçekleyiciler için yatırım tezi benzersiz bir şekilde dayanıklı çünkü yatırımcılar için iki ayrı kazanç yolu tanımlıyor :

1. İyimser senaryo: Yapay zeka nihayetinde vaadini yerine getirirse, hiper ölçekleyiciler yatırımlarından olumlu bir getiri gösterecek. Bu, yatırımcı endişesini giderecek ve hisse değerlemelerinde bir yeniden fiyatlamaya yol açacak.
2. Pragmatik senaryo: Yapay zeka yeterli getiri sağlayamazsa, hiper ölçekleyiciler devasa sermaye harcamalarını kesmek zorunda kalacak. Harcamalardaki bu ani azalma, serbest nakit akışlarını önemli ölçüde artıracak ve bu da hissedarlara fayda sağlayacak.

Bu işlemin birincil riski, üçüncü ve daha sancılı bir senaryo: Hiper ölçekleyicilerin, net bir getiri göstermeden, bitmeyen bir silahlanma yarışında nakit akıtmaya devam etmeleri .

Çiplerin ve Bulutun Ötesinde: Altyapı Dalga Etkisi

Temel hisse senedi hikayesi çiplerden buluta bir rotasyon olsa da, Goldman Sachs'
ın daha geniş araştırması, yapay zeka harcama süper döngüsünün geleneksel altyapıda da yatırım fırsatlarını yeniden şekillendirdiğini gösteriyor. Yapay zekanın güç ve bağlantı ihtiyaçlarının devasa ölçeği, enerji, elektrik iletimi ve veri merkezi altyapısı gibi temel endüstrilerde fırsatlar yaratarak bu sektörlerin hızla ölçeklenmesini zorunlu kılıyor . Tezin bu kısmı daha az tartışmalı, çünkü yapay zekayı çalıştırmak ve barındırmak için daha fazla fiziksel altyapıya duyulan ihtiyaç, devam eden inşaatın doğrudan, hesaplanabilir bir sonucu.

Jim Covello'nun kapsayıcı mesajı, yatırımcıların abartının ötesine bakması ve finansal yerçekimini takip etmesi gerektiğidir. Yıllardır tüm bu yerçekimi kârları silikona doğru çekti. Şimdiki bahsi, döngünün bir sonraki aşamasının değeri, teknolojiyi nihayetinde kâra dönüştürmesi gereken yazılım platformlarına doğru geri çekmeye başlayacağı yönünde.

Maliyet ve Getiri Arasındaki Uçurum Büyüyor

Covello'ya göre temel sorun, yapay zeka altyapısına akan trilyonlarca dolar ile bunun yarattığı gerçek kârlar arasındaki bağlantısızlığın derinleşmesi. Bu uçurumu büyüten birkaç faktör var:

• Sıfıra yakın kurumsal yatırım getirisi: Covello'nun analizindeki en çarpıcı veri noktası, üretken yapay zekaya yatırım yapan kuruluşların şaşırtıcı bir şekilde %95'inin hiçbir getiri elde edemediği ve birçoğunun ortalama 4,4 milyon dolar mali zararla karşı karşıya kaldığı tahmini . Kurumsal düzeyde, yapay zekanın iş gerekçesi sadece kanıtlanmamış değil, aktif olarak para kaybettiriyor.
• "Muhteşem" ama paraya dönüşmeyen tüketici benimsemesi: Covello, ChatGPT gibi araçların tüketici tarafından benimsenmesinin "muhteşem" olduğunu kabul etse de, çoğu kullanıcının ücretsiz sürümlerde olduğunu ve bunun hizmeti sağlayan şirketler için herhangi bir gelire dönüşmeyen bir kullanım artışı yarattığını hemen belirtiyor . Bu ücretsiz benimseme, yapay zeka satıcıları için sürdürülebilir bir iş modeline dönüşmüyor.
• Tek taraflı bir ekonomik patlama: Tarihsel olarak, yeni bir teknoloji dalgası başladığında, "kazma ve kürek" tedarikçileri müşterileriyle birlikte gelişir. Covello bunun gerçekleşmediğini savunuyor. Bunun yerine, yapay zeka patlamasındaki neredeyse tüm ekonomik değer tek bir segment tarafından ele geçirildi: Nvidia gibi yarı iletken şirketleri. Bu çiplerin birincil müşterileri olan teknoloji devleri ve bulut sağlayıcıları, devasa harcamalarından henüz herhangi bir getiri elde edemedi . Covello bir yazısında, "Çip şirketlerinin, müşterileri başarılı olduğunda başarılı olması gerekir", "Müşterilerinin pahasına başarılı olmamaları gerekir" ifadesini kullandı .
• Temel talebe değil, FOMO'ya dayalı harcama: Goldman Sachs'
  ın hiper ölçekleyicilerden 2026'da 527 milyar doları aşmasını öngördüğü muazzam sermaye harcaması, kanıtlanmış, kârlı bir talep tarafından yönlendirilmiyor . Bunun yerine, güçlü bir fırsatı kaçırma korkusuyla (FOMO) beslenen bir arazi kapma yarışı. Şirketler yatırım yapmaya devam ediyor çünkü yapay zeka nihayetinde karşılığını verirse geride kalma riski, şimdi sermayeyi israf etme riskinden daha büyük hissediliyor. Bu, mevcut ekonomik gerçeklikten kopuk bir harcama döngüsü yaratıyor .
• Fiyat etiketiyle uyumsuz bir teknoloji: Covello'nun şüpheciliğinin merkezinde, teknolojinin kendisine yönelik yapısal bir eleştiri yatıyor. Yaklaşık 1 trilyon dolarlık geliştirme ve altyapı maliyetini haklı çıkarmak için yapay zekanın karmaşık, yüksek değerli sorunları çözebilmesi gerekiyor. Covello, bugünün yapay zekasının temelde bunu yapmak için tasarlanmadığını savunuyor. Bir paradoksla karşı karşıya: Karmaşık sorunları çözmek için çok güvenilmez (halüsinasyonlar nedeniyle), ancak basit, düşük değerli iş akışlarının yerini almak için çok pahalı. Covello bunu "bir tost makinesini çalıştırmak için nükleer reaktör inşa etmek" olarak tanımlıyor .

Bir Sonraki Aşama: Hiper Ölçekleyiciler Neden Çiplerden Daha Cazip Görünüyor

Yarı iletkenlerdeki erken ve kolay para tamamen ele geçirildiyse, Covello fırsatı nerede görüyor? Firması şu anda bir göreli değer işlemi öneriyor: Yarı iletken hisselerinden uzaklaşıp üç devasa hiper ölçekli bulut sağlayıcısına—Amazon, Microsoft ve Alphabet (Google)—yönelin .

Mantık basit. Philadelphia Yarı İletken Endeksi geçtiğimiz yıl yaklaşık %150 yükseldi ve çip üreticileri, müşterilerinin ulaşmakta zorlandığı mükemmel bir geleceği şimdiden fiyatladı . Buna karşılık, yapay zeka yatırımının geri dönüşüne dair piyasa şüpheciliği, hiper ölçekli bulut şirketlerinin değerlemelerini baskılayarak Goldman'
ın potansiyel bir giriş noktası olarak gördüğü bir durum yarattı .

Covello'nun hiper ölçekleyiciler için yatırım tezi benzersiz bir şekilde dayanıklı çünkü yatırımcılar için iki ayrı kazanç yolu tanımlıyor :

1. İyimser senaryo: Yapay zeka nihayetinde vaadini yerine getirirse, hiper ölçekleyiciler yatırımlarından olumlu bir getiri gösterecek. Bu, yatırımcı endişesini giderecek ve hisse değerlemelerinde bir yeniden fiyatlamaya yol açacak.
2. Pragmatik senaryo: Yapay zeka yeterli getiri sağlayamazsa, hiper ölçekleyiciler devasa sermaye harcamalarını kesmek zorunda kalacak. Harcamalardaki bu ani azalma, serbest nakit akışlarını önemli ölçüde artıracak ve bu da hissedarlara fayda sağlayacak.

Bu işlemin birincil riski, üçüncü ve daha sancılı bir senaryo: Hiper ölçekleyicilerin, net bir getiri göstermeden, bitmeyen bir silahlanma yarışında nakit akıtmaya devam etmeleri .

Çiplerin ve Bulutun Ötesinde: Altyapı Dalga Etkisi

Temel hisse senedi hikayesi çiplerden buluta bir rotasyon olsa da, Goldman Sachs'
ın daha geniş araştırması, yapay zeka harcama süper döngüsünün geleneksel altyapıda da yatırım fırsatlarını yeniden şekillendirdiğini gösteriyor. Yapay zekanın güç ve bağlantı ihtiyaçlarının devasa ölçeği, enerji, elektrik iletimi ve veri merkezi altyapısı gibi temel endüstrilerde fırsatlar yaratarak bu sektörlerin hızla ölçeklenmesini zorunlu kılıyor . Tezin bu kısmı daha az tartışmalı, çünkü yapay zekayı çalıştırmak ve barındırmak için daha fazla fiziksel altyapıya duyulan ihtiyaç, devam eden inşaatın doğrudan, hesaplanabilir bir sonucu.

Jim Covello'nun kapsayıcı mesajı, yatırımcıların abartının ötesine bakması ve finansal yerçekimini takip etmesi gerektiğidir. Yıllardır tüm bu yerçekimi kârları silikona doğru çekti. Şimdiki bahsi, döngünün bir sonraki aşamasının değeri, teknolojiyi nihayetinde kâra dönüştürmesi gereken yazılım platformlarına doğru geri çekmeye başlayacağı yönünde.