Goldman Sachs: Yapay zekâ borçlanması yatırım yapılabilir kredi piyasasının ana teması hâline geldi

Goldman Sachs’in temel mesajı şu: Yapay zekâ yatırımlarının finansmanı, yatırım yapılabilir dereceli (IG) şirket tahvili piyasasında belirleyici arz şokuna dönüştü. Yakın vadede ihraçların yavaşlaması spreadlerin geçici olarak daralmasına alan açabilir; ancak 2027 için beklenen finansman ihtiyacı, bu toparlanmanın arz sorununun çözüldüğü şeklinde yorumlanmaması gerektiğine işaret ediyor. Bankanın yaklaşımı, olası bir rallinin yapay zekâ bağlantılı kredi riskini azaltmak için fırsat sayılması yönünde. 24

2026’da yapay zekâ, kredi piyasasının baskın teması oldu

Goldman Sachs, 2026’daki yaklaşık 300 milyar dolarlık yapay zekâ bağlantılı borç ihraç hacminin bu alanı kredi piyasasının ana teması hâline getirdiğini bildirdi. Banka, ABD doları cinsinden yatırım yapılabilir dereceli tahviller için 2026 brüt ihraç tahminini 2,1 trilyon dolardan 2,3 trilyon dolara yükseltti. Yapay zekâ bağlantılı ihraççılar, yılbaşından bu yana ABD IG tahvil hacminin yaklaşık %24’ünü oluşturdu. 414

Bu tablo, veri merkezi, çip ve enerji altyapısına yönelik harcamaların artık yalnızca teknoloji sektörünün sermaye harcaması konusu olmadığını; geniş kredi piyasasının arz dengesini etkileyen bir unsur olduğunu gösteriyor.

2027’de borçlanma neden daha da hızlanabilir?

Aktarılan Goldman işlem masası senaryosuna göre, hiperskalalı bulut hizmeti şirketleri ile çip üreticileri 2027’de yaklaşık 340 milyar dolar borç ihraç edebilir. Bu, yıllık bazda yaklaşık %40 artış anlamına geliyor. Senaryoda bu şirketlerin sermaye harcamalarının yaklaşık 930 milyar dolara ulaşması ve borçla finanse edilen payın yaklaşık %30’dan %37,5’e çıkması varsayılıyor. 2

Mantık basit: Sermaye harcamaları şirketlerin içeride ürettiği nakitten daha hızlı büyüdükçe, yatırımların daha büyük bölümü dış finansmanla karşılanmak zorunda kalıyor. Yapay zekâ kapasitesi kurma yarışı devam ettikçe, tahvil piyasasına yönelen fonlama ihtiyacı da artıyor.

Sorun yalnızca ihraç miktarı değil, net yeni arz

Goldman’ın vurguladığı kritik nokta, yaklaşan borçlanmanın önemli bir kısmının eski borcu yenilemek için yapılmayacak olması. Söz konusu hiperskalalı şirketler ve çip üreticileri grubunda 2027-2028 döneminde vadesi dolacak borç miktarı yalnızca yaklaşık 45 milyar dolar. 2

Dolayısıyla yeni ihraçların büyük bölümü, mevcut tahvil sahiplerine geri ödeme yapılıp paranın yeniden piyasaya dönmesinden ziyade net yeni arz yaratacak. Bu tahvillerin alınabilmesi için yatırımcıların ek bilanço kapasitesi ayırması, yeni para girişleri gelmesi veya başka kredi varlıklarının satılması gerekecek.

Kısa vadeli rahatlama, yapısal riskin bittiği anlamına gelmeyebilir

Dördüncü çeyrekte ihraç hacminde yaklaşık %50 düşüş, yakın vadeli işlem takviminin zayıflaması ve yapay zekâ kredi sepeti spreadlerinin geniş seviyelerde bulunması, kısa süreli bir spread daralmasını tetikleyebilir. Ancak Goldman’ın değerlendirmesinde bu dönem, fırtınanın geçtiği değil, “fırtınanın gözü” olabilir: 2027 için öngörülen ihraç hattı, piyasa üzerinde kalıcı baskı kurabilecek temel unsur olmaya devam ediyor. Bankanın toparlanma sırasında riski azaltma tavsiyesi, yapay zekâ kredi spreadlerinin 50 baz puanın üzerinde genişlemesinin ardından geldi. 2

Kredi spreadi, şirket tahvilinin devlet tahviline kıyasla sunduğu ek getiridir. Spreadin genişlemesi, yatırımcıların daha yüksek risk primi talep ettiği ve tahvil fiyatlarının baskı görebildiği anlamına gelir.

Uzun vadeli tahvil talebi için Hazine ile rekabet

Konu yalnızca toplam dolar tutarı da değil. JPMorgan’ın tahminine göre beş büyük hiperskalalı şirket ile Nvidia, veri merkezi finansman yapıları dâhil olmak üzere 2026’da yaklaşık 320 milyar dolar borç ihraç etti. On yıl vadeye eşdeğer hesaplamada, bu uzun vadeli borçlanma ABD Hazinesi’nin yıl içindeki yeni uzun vadeli borçlanmasının yaklaşık %68’ine denk geliyor. 3

Bu kıyas, yapay zekâ şirketlerinin özellikle uzun vadeli yatırımcı talebi için Hazine tahvilleriyle aynı havuzda rekabet ettiğini gösteriyor. Piyasanın emebileceği tahvil miktarı sınırsız olmadığından, şirket tahvili ihraçlarının büyümesi getiri farkları ve fiyatlamalar üzerinde baskı yaratabilir.

Goldman’a ait olmayan iki rakamı ayırmak gerekiyor

Piyasadaki büyük rakamlar arasında doğru atıf önemli. Küresel yapay zekâ borç ihracının 2026’da 570 milyar dolara kadar çıkabileceği tahmini Goldman Sachs’e değil, Morgan Stanley’e ait. 3 Ayrıca PwC’nin 2050’ye kadar dünya genelindeki veri merkezi sermaye harcamaları için verdiği 31,6 trilyon dolarlık merkezi senaryo, kesinleşmiş bir finansman planı değil; uzun vadeli yatırım projeksiyonu. 11

Bu veriler yapay zekâ altyapı harcamalarının ölçeğini göstermesine rağmen, Goldman’ın 2027 ihraç tahminiyle eş tutulmamalı.

Piyasa bu arzı daha fazla spread genişlemesi olmadan kaldırabilir mi?

Bu mümkün, fakat otomatik değil. Yapay zekâ yatırımlarının şirket kârları ve faaliyet nakit akışı ile doğrulanması; faizlerin düşmesi ya da istikrarlı seyretmesi; yapay zekâ dışı IG tahvil arzının azalması ve yatırımcıların ek vade riskini ve ihraççı yoğunlaşmasını kabul etmesi, piyasanın arzı daha rahat absorbe etmesini sağlayabilir.

Buna karşılık ihraçların kısa sürede yoğunlaşması, ABD Hazine tahvil getirilerinin yükselmesi, veri merkezi veya işlem gücü kapasitesinde fazlalık oluşması ya da yatırımcıların yapay zekâ yatırımlarından getiri elde edilmesinin zamanlamasını sorgulaması spreadleri daha da genişletebilir. Jan Hatzius da yapay zekâ yatırım patlamasının “sonsuza kadar sürmeyeceğini” ve bazı yatırımların verimsiz kalabileceğini söylemişti. 14

Mevcut veriler, yakın bir finansal istikrar krizi kanıtından çok, arz ve değerleme kaynaklı bir kredi riski tablosuna işaret ediyor.