Büyük Teknoloji Şirketlerinin 1.65 Trilyon Dolarlık 'Görünmez Borcu': Yapay Zeka Altyapısının Gizli Riski

Muhasebe Kuralları Buna Nasıl İzin Veriyor?

Bu uygulama, faaliyet kiralamaları (operating leases) ve özel amaçlı araçlar (SPV'ler) veya ortak girişimler için geçerli olan standart muhasebe kuralları (GAAP/IFRS) kapsamında mümkün oluyor. Yaygın yapılar şunları içeriyor:

• Veri merkezi varlıklarını satın alan veya geliştiren ve borcu 'hiperskalet' şirketin bilançosunun dışında tutan özel bir araç (JV veya SPV) .
• Yalnızca mali dipnotlarda açıklanan, bilanço yükümlülüğü olarak muhasebeleştirilmeyen 'al yoksa öde' (take-or-pay) sözleşmeleri ve uzun vadeli kiralama taahhütleri .
• Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS) bu uygulamayı 'gölge borçlanma' (shadow borrowing) olarak adlandırıyor .

Meta ve Oracle'a Ait Spesifik Rakamlar

Meta, veri merkezi inşaatı için yaklaşık 60 milyar dolar sermaye sağladı ve bunun yaklaşık yarısı (yani 30 milyar dolar) tamamen bilanço dışında kalacak şekilde yapılandırıldı . Meta'nın bilançosunda görünen borcu yaklaşık 28.8 milyar dolar seviyesinde .

Oracle, beş şirket arasında en kaldıraçlı olanı: Mevcut bilanço borcu yaklaşık 105 milyar dolar iken, açıklanan bilanço dışı kiralama taahhütleri yaklaşık 20 milyar dolar civarında . Oracle'ın serbest nakit akışı negatife döndü .

Moody's Raporu ile Uyum

Moody's Ratings ayrı bir çalışmasında, beş büyük hiperskalet şirketin imzaladığı ancak henüz bilançolarında göstermediği veri merkezi kiralamalarının toplamının yaklaşık 662 milyar dolar olduğunu ve bunun birleşik düzeltilmiş borçlarının %113'üne denk geldiğini tespit etti . Bu 'hayalet borcun' gerçek hacminin çok daha yüksek olabileceği belirtiliyor . Bu rakam, yalnızca kiralamaları değil aynı zamanda çip ve diğer altyapı satın alma taahhütlerini de içeren Nikkei'nin 1.65 trilyon dolarlık daha geniş kapsamlı rakamıyla örtüşüyor.

Kredi Piyasasındaki Gerilim

• Goldman Sachs, yatırım yapılabilir seviyedeki tahvil piyasasının büyük teknoloji şirketlerinin tüm finansman ihtiyaçlarını karşılayamayabileceğini gözlemledi . Barclays ise yapay zeka kaynaklı borçlanma dalgasının yüksek dereceli piyasayı 'test ettiğini' belirtti .
• Yapay zeka ile ilgili borçlar artık ABD doları piyasasındaki net yeni yatırım yapılabilir seviye arzının kabaca %30'unu oluşturuyor .
• Economist dergisi, beş şirketin yalnızca 2026 yılında yapay zeka altyapısına 800 milyar dolar harcayacağını bildiriyor .
• En büyük hiperskalet şirketler, 2026'da 725 milyar dolara kadar sermaye harcaması yapmayı taahhüt etti ve bu rakamın 2027'ye kadar 1 trilyon doları aşması bekleniyor . McKinsey, küresel veri merkezi yatırımlarının 2030 yılına kadar 7 trilyon dolara ulaşabileceğini öngörüyor .

Yapay Zeka Talebi Beklentilerin Altında Kalırsa Riskler

Sektör gözlemcileri ve analistler birden fazla risk sıralıyor:

• Değer düşüklüğü ve batık varlıklar: Yapay zeka talebi beklenen gibi gerçekleşmezse, devasa veri merkezi yatırımları şirketleri atıl veya demode varlıklarla baş başa bırakabilir .
• Nakit akışı baskısı: Bilanço dışı yapılar, talep ne olursa olsun şirketleri uzun vadeli kiralama ve satın alma ödemelerine bağlar; bu da hisse geri alımlarını ve temettüleri sıkıştırabilir .
• Gizli kaldıraç: 1.65 trilyon dolarlık bilanço dışı yükümlülüklerin büyük kısmı yasal olarak bağlayıcıdır ancak standart kaldıraç oranlarına yansımadığı için yatırımcıların risk değerlendirmesini zorlaştırmaktadır .
• Kredi piyasasında aksama: Büyük bir oyuncunun temerrüde düşmesi veya yeniden yapılandırmaya gitmesi, bu gölge borçlanmanın büyük kısmını finanse eden özel kredi ve sigorta piyasalarına sıçrayabilir .

Şirketlerin İyimser Karşı Argümanı

Hiperskalet şirketler, yapay zeka altyapı yatırımının gerekli uzun vadeli bir yatırım olduğunu savunuyor. Temel savunmaları şunlar:

• Büyük proje birikimi: Şirketler, bulut ve yapay zeka hizmet talebinin hızla arttığını ve uzun vadeli kurumsal sözleşmelerin gelir görünürlüğü sağladığını belirtiyor .
• AWS'nin tutumu: Amazon Web Services (AWS), kapasite planlamasının mevcut ve öngörülen müşteri talebine göre yapıldığını ve gerektiğinde sermaye harcamalarını yavaşlatabileceklerini ifade etti .
• Güçlü bilançolar: Artan borca rağmen Microsoft, Alphabet ve Amazon gibi şirketler hala yatırım yapılabilir kredi notlarına ve şokları absorbe edebilecek güçlü nakit pozisyonlarına sahip .
• Gelir artışı: Şirketler, yapay zeka ile ilgili gelirlerin altyapı harcamalarından daha hızlı büyüdüğünü ve mevcut darboğazın talep değil, kapasite kısıtlamaları olduğunu vurguluyor .