SpaceX, OpenAI และ Anthropic กำลังสร้างประวัติศาสตร์ IPO ครั้งใหญ่ — แต่นี่คือฟองสบู่แห่งศตวรรษหรือเปล่า?

2. การชิงเป็นผู้เล่นรายแรกเพื่อกำหนดราคา

ใครที่เข้าตลาดก่อนก็จะได้เป็นผู้กำหนด "เกณฑ์ราคา" ให้กับรายอื่นๆ SpaceX ซึ่งนำหน้าอยู่มากที่สุดได้เริ่มการนำเสนอข้อมูลแก่นักลงทุน (roadshow) ไปเมื่อวันที่ 5 มิถุนายน และอาจกำหนดราคาหุ้น IPO ได้เร็วที่สุดภายในวันที่ 12 มิถุนายน OpenAI ยื่นแบบ S-1 แบบลับเมื่อ 22 พฤษภาคม โดยตั้งเป้าเข้าตลาดในช่วงเดือนกันยายนถึงไตรมาส 4 ปี 2026 ในขณะที่ Anthropic กระโดดข้ามคู่แข่งด้วยการยื่นไฟล์ในวันที่ 1 มิถุนายน เพียงไม่กี่วันหลังจากปิดการระดมทุน 65 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งตีมูลค่าบริษัทไว้ที่ 965 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งมากกว่ามูลค่าตลาดเอกชนของ OpenAI ที่ 852 พันล้านดอลลาร์เป็นการชั่วคราว แต่ละบริษัทต่างก็พยายามที่จะเข้าตลาดให้ได้ก่อนที่ผลประกอบการหลัง IPO ที่ย่ำแย่ของคู่แข่งจะทำให้บรรยากาศการลงทุนเสียไป

3. หน้าต่างแห่งทางออกอาจกำลังจะปิดลง

ในขณะที่หุ้นกลุ่ม AI คิดเป็นสัดส่วนประมาณ 35% ของดัชนี S&P 500 อยู่แล้ว ความกระตือรือร้นของนักลงทุนก็อยู่ในจุดสูงสุด Michael Hartnett จาก Bank of America ได้ตั้งข้อสังเกตว่า 10 อันดับหุ้น AI แรกคิดเป็นสัดส่วนราว 40% ของมูลค่าตลาดรวมทั้งหมด และหาก IPO เหล่านี้เกิดขึ้น จะผลักดันให้สัดส่วนของหุ้นกลุ่มนี้เข้าใกล้ 50% ซึ่งเป็นระดับการกระจุกตัวที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน บรรดาผู้ถือหุ้นเดิมในตลาดเอกชนที่เห็นมูลค่าหุ้นของตัวเองพุ่งขึ้นมาเกือบล้านล้านดอลลาร์ ต้องการขายทำกำไรก่อนที่ตลาดจะปรับฐาน

เจาะลึกตัวเลข: แต่ละบริษัทตั้งเป้าอะไรไว้บ้าง

SpaceX ยื่นแบบ S-1 แบบลับเมื่อ 1 เมษายน 2026 และเปิดเผยต่อสาธารณะในวันที่ 20 พฤษภาคม ตั้งเป้าเข้าจดทะเบียนในตลาด NASDAQ โดยใช้ชื่อย่อว่า SPCX ด้วยมูลค่าประมาณ 1.75–2.0 ล้านล้านดอลลาร์ และต้องการระดมทุน 75,000–80,000 ล้านดอลลาร์ ซึ่งจะเป็นการทำ IPO ครั้งใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์แบบทิ้งห่าง การนำเสนอข้อมูลแก่นักลงทุนกำลังดำเนินอยู่ และคาดว่าจะกำหนดราคาได้ในช่วง 18-30 มิถุนายน โดยอาจเริ่มซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ได้เร็วสุดวันที่ 12 มิถุนายน รายละเอียดในไฟล์ S-1 เผยให้เห็นว่า Starlink หรือธุรกิจอินเทอร์เน็ตผ่านดาวเทียมของ SpaceX คือขุมทรัพย์ทางการเงินที่แท้จริง มีรายได้ในปี 2025 อยู่ที่ 11.39 พันล้านดอลลาร์ (คิดเป็น 61% ของรายได้ SpaceX ทั้งหมด และเติบโตขึ้นเกือบ 50% จากปีก่อนหน้า) มีกำไรจากการดำเนินงาน 4.42 พันล้านดอลลาร์ และมีอัตรากำไร EBITDA สูงถึง 63% จากฐานสมาชิก 10.3 ล้านราย ในไตรมาสแรกของปี 2026 เพียงไตรมาสเดียว Starlink สร้างรายได้ 3.26 พันล้านดอลลาร์ และมีกำไรจากการดำเนินงาน 1.19 พันล้านดอลลาร์

OpenAI ยื่นแบบ S-1 แบบลับเมื่อวันที่ 22 พฤษภาคม 2026 โดยมี Goldman Sachs และ Morgan Stanley เป็นผู้จัดการการจัดจำหน่ายหุ้น ตั้งเป้ามูลค่าการเข้าตลาดไว้ที่ 850 พันล้าน ถึง 1 ล้านล้านดอลลาร์ โดยมีมูลค่าระดมทุนรอบเอกชนครั้งสุดท้ายในเดือนมีนาคม 2026 อยู่ที่ 852 พันล้านดอลลาร์ บริษัทตั้งเป้าเปิดตัวสู่สาธารณะเร็วที่สุดในเดือนกันยายน 2026 มีรายได้ต่อปีอยู่ที่ประมาณ 25,000 ล้านดอลลาร์ แต่ก็ขาดทุนหนักประมาณปีละ 14,000 ล้านดอลลาร์ จากการใช้เงินสดจำนวนมหาศาลไปกับโครงสร้างพื้นฐานด้านการประมวลผล มีการวิเคราะห์หนึ่งชี้ว่า OpenAI จำเป็นต้องใช้เงินทุนเพิ่มเติมมากถึงประมาณ 207,000 ล้านดอลลาร์ไปจนถึงปี 2030 เพียงเพื่อทำตามสัญญาเรื่องกำลังประมวลผลที่มีอยู่แล้ว ซึ่งทำให้การ IPO ครั้งนี้ไม่ใช่การฉลองชัยชนะ แต่เป็น "การระดมทุนแบบบังคับ"

Anthropic ยื่นแบบ S-1 แบบลับเมื่อ 1 มิถุนายน 2026 หลังจากระดมทุนรอบ Series H มูลค่า 65 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งทำให้บริษัทมีมูลค่าประมาณ 965 พันล้านดอลลาร์ อัตรารายได้ต่อเนื่อง (revenue run-rate) พุ่งกระฉูดจาก 1 พันล้านดอลลาร์ ไปเป็นมากกว่า 19 พันล้านดอลลาร์ ณ เดือนกุมภาพันธ์ 2026 และยังได้รับเงินลงทุนก้อนโตมากถึง 40,000 ล้านดอลลาร์จาก Google และ 25,000 ล้านดอลลาร์จาก Amazon ยังไม่มีการกำหนดวันกำหนดราคา IPO แต่บริษัทตั้งเป้าเข้าตลาดในช่วงฤดูใบไม้ร่วงปี 2026 จุดสำคัญคือ ตัวเลข "965 พันล้านดอลลาร์" ที่พูดถึงกันอย่างกว้างขวางนั้น คือมูลค่าในตลาดเอกชน ไม่ใช่ราคาเป้าหมายในการเข้าตลาด IPO และนักวิเคราะห์บางรายประเมินว่า ราคา IPO จริงของ Anthropic อาจลดลงอย่างมีนัยสำคัญ โดยอาจอยู่ระหว่าง 400 ถึง 600 พันล้านดอลลาร์เท่านั้น

มุมมองด้านบวก vs. มุมมองด้านลบ

ความคิดเห็นของผู้เชี่ยวชาญถูกแบ่งออกเป็นสองแนวทางที่แตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง

มุมมองด้านบวก: นี่ไม่ใช่ยุค Pets.com

ฝ่ายที่สนับสนุนแย้งว่า การเปรียบเทียบกับฟองสบู่ดอตคอมในปี 1999 นั้นทำให้เข้าใจผิด เพราะบริษัทเหล่านี้มีรายได้จริง และหลายธุรกิจก็มีกำไร ต่างจากยุคดอตคอมที่ประมาณ 80% ของบริษัทที่ทำ IPO นั้นไม่มีกำไร Starlink ของ SpaceX คือเครื่องจักรผลิตเงินสดอย่างแท้จริง ในไตรมาสแรกของปี 2026 เพียงไตรมาสเดียว Starlink สร้างรายได้จากการดำเนินงาน (1.19 พันล้านดอลลาร์) มากกว่ารายได้รวมของธุรกิจปล่อยจรวดเสียอีก รายได้ต่อเนื่องของ Anthropic เติบโตเกือบ 20 เท่าในเวลาประมาณหนึ่งปี จาก 1 พันล้านดอลลาร์เป็น 19 พันล้านดอลลาร์ OpenAI มีแบรนด์ที่ทั่วโลกรู้จัก มีผู้ใช้หลายร้อยล้านคน และมีรายได้ต่อปี 25,000 ล้านดอลลาร์

ฝ่ายที่มองในแง่บวกยังโต้แย้งว่า การกระจุกตัวของหุ้น AI สะท้อนถึงการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างอย่างแท้จริง ไม่ใช่แค่ฟองสบู่เก็งกำไร ดังที่บทวิเคราะห์หนึ่งสรุปไว้ การเปรียบเทียบกับยุคดอตคอม "มีประโยชน์มากที่สุดในฐานะคำเตือนเกี่ยวกับลำดับเหตุการณ์ที่อาจเกิดขึ้น — การใช้จ่ายลงทุนถึงจุดสูงสุด → ความผิดหวังในการใช้งาน → การปรับลดประมาณการ → การพังทลายแบบลูกโซ่ — มากกว่าที่จะเป็นแม่แบบที่เหมือนกันเปี๊ยบ"

มุมมองด้านลบ: ค่าตัวที่สูงลิบเมื่อเทียบกับรายได้นั้นสุดขั้วในประวัติศาสตร์

เมื่อเทียบมูลค่ากับรายได้ (Revenue Multiple) ที่บริษัทเหล่านี้ถูกตีราคานั้นสูงจนน่าตกใจ แม้จะเทียบกับมาตรฐานของหุ้นเทคโนโลยีที่เติบโตสูงก็ตาม

• SpaceX — ที่มูลค่า 1.75 ล้านล้านดอลลาร์ และรายได้ปี 2025 ประมาณ 18.7 พันล้านดอลลาร์ นั่นหมายถึงการซื้อขายที่ประมาณ 94 เท่า ของรายได้ย้อนหลัง แม้แต่ Nvidia, Tesla และ Amazon ในช่วงที่เทียบเคียงกันได้ ก็ไม่เคยเข้าใกล้ระดับนี้มาก่อน หากมองไปข้างหน้าด้วยประมาณการรายได้ปี 2026 ที่ 28.5 พันล้านดอลลาร์ ค่าตัวก็ยังสูงถึงประมาณ 61 เท่า
• Anthropic — ที่ราคาระดมทุนรอบ Series H มูลค่า 965 พันล้านดอลลาร์ บริษัทซื้อขายที่ประมาณ 21 เท่าของอัตรารายได้ต่อเนื่องในปัจจุบัน
• OpenAI — ที่ 852 พันล้านดอลลาร์ บริษัทถูกตั้งราคาด้วยค่าตัวที่สูงเมื่อเทียบกับรายได้ ในขณะที่ยังคงขาดทุนอย่างหนักประมาณ 14,000 ล้านดอลลาร์

สถาบันที่ออกมาเตือนชัดเจนที่สุดคือ Morningstar บริษัทวิจัยอิสระได้เผยแพร่ประมาณการมูลค่ายุติธรรมของ SpaceX ไว้ที่เพียง 780 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งน้อยกว่าครึ่งหนึ่งของเป้า IPO ที่ 1.75 ล้านล้านดอลลาร์ และเตือนนักลงทุนว่า "จะมีโอกาสซื้อหุ้นได้ในราคาที่น่าสนใจกว่า" หลังจากเสนอขายหุ้นไปแล้ว Nicolas Owens นักวิเคราะห์หุ้นจาก Morningstar กล่าวว่าการคำนวณมูลค่านี้ยึดโยงกับธุรกิจปล่อยจรวดและ Starlink เป็นหลัก และใช้การถ่วงน้ำหนักความน่าจะเป็นกับสถานการณ์ต่างๆ ของกลุ่มธุรกิจ AI

นักวิเคราะห์รายอื่นๆ ก็ได้ข้อสรุปที่คล้ายคลึงกันด้วยรูปแบบการคำนวณที่แตกต่างกัน บทวิเคราะห์แบบแยกส่วน (sum-of-the-parts) ชิ้นหนึ่งประเมินมูลค่ามัธยฐานที่ยุติธรรมของ SpaceX ไว้ใกล้ 1.25 ล้านล้านดอลลาร์ หรือต่ำกว่าราคา IPO เป้าหมายประมาณ 30% อีกบทวิเคราะห์หนึ่งคาดการณ์ว่า ต่อให้ SpaceX มีรายได้ถึง 50,000 ล้านดอลลาร์ภายในปี 2029 และซื้อขายด้วยค่าตัวที่ใจกว้างถึง 35 เท่า มูลค่าตลาดโดยนัยก็จะเท่ากับ 1.75 ล้านล้านดอลลาร์พอดี ซึ่งหมายความว่าราคา IPO ในวันนี้ได้คิดเอาการดำเนินงานที่ไร้ที่ติไปอีกเกือบทศวรรษไว้ล่วงหน้าเรียบร้อยแล้ว

คำถามยุคดอตคอม: สัญญาณฟองสบู่หรือราคาที่สมเหตุสมผล?

การเปรียบเทียบกับยุคดอตคอมไม่ใช่แค่โวหาร เมื่อปรับด้วยอัตราเงินเฟ้อแล้ว มูลค่ารวมของ IPO ทั้งสามแห่งนี้จะมากกว่ามูลค่าของหุ้น IPO ในสหรัฐฯ ทั้งหมดตั้งแต่ปี 1995 ถึง 2000 รวมกัน บทวิเคราะห์ของ Reuters ตั้งข้อสังเกตว่า หากมองทั้งสามบริษัทเป็นกลุ่ม พวกเขากำลัง "ขาดทุน" ซึ่งเป็นการผสมผสานที่ไม่เคยมีมาก่อนในการเปิดตัวของบริษัทขนาดนี้ในตลาดสหรัฐฯ

แต่กระนั้น การเปรียบเทียบก็ยังไม่สมบูรณ์แบบ วัฏจักรของ AI จนถึงตอนนี้ "ไม่ได้ก่อให้เกิดความคลั่งไคล้ในการทำ IPO ของบริษัทที่มีผลประกอบการขาดทุน ซึ่งเป็นลักษณะเฉพาะของความบ้าคลั่งในช่วงปลายยุคดอตคอม" Starlink นั้นมีกำไรและเติบโตอย่างรวดเร็ว เทคโนโลยีพื้นฐาน — โมเดลภาษาขนาดใหญ่, จรวดที่ใช้ซ้ำได้, บรอดแบนด์ผ่านดาวเทียม — สามารถพิสูจน์ประโยชน์ใช้สอยและการนำไปใช้จริงอย่างแพร่หลาย ซึ่งแตกต่างจากหุ้นแนวคิดในปี 1999 โดยสิ้นเชิง

ความเสี่ยงที่แท้จริงไม่ใช่ว่าบริษัทเหล่านี้ไร้ค่า แต่มันคือการที่พวกเขามีมูลค่าน้อยกว่าราคา IPO อย่างมีนัยสำคัญต่างหาก ช่องว่างระหว่างความคึกคะนองในตลาดรองของเอกชน กับสิ่งที่นักลงทุนสถาบันในตลาดหุ้นยินดีจ่าย คือความไม่แน่นอนที่เป็นหัวใจสำคัญ นักวิเคราะห์บางรายคาดการณ์ว่ามูลค่าตลาดของ Anthropic อาจต่ำกว่ามูลค่าระดมทุนรอบเอกชนที่ 965 พันล้านดอลลาร์ อยู่ 40–60% หากหุ้นตัวแรกที่เข้าตลาดมีผลประกอบการย่ำแย่ มันอาจสร้างผลกระทบเป็นลูกโซ่ที่ทำให้ราคาของวัฏจักรการลงทุน AI ทั้งหมดถูกปรับลดลง

ปัญหาการดูดซับของตลาด

จังหวะเวลาเองก็เป็นปัจจัยเสี่ยง SpaceX กำลังมองหาเงิน 75,000–80,000 ล้านดอลลาร์ในเดือนมิถุนายน OpenAI อาจมองหา 60,000 ล้านดอลลาร์หรือมากกว่านั้นในเดือนกันยายน จำนวนเงินระดมทุนของ Anthropic ยังไม่ได้กำหนด แต่มีแนวโน้มว่าจะอยู่ที่หลักหมื่นล้านดอลลาร์ แม้ในตลาดที่มีสภาพคล่องสูง การดูดซับหุ้นออกใหม่จากภาคส่วนเดียวมากกว่า 2 แสนล้านดอลลาร์ภายในเวลาไม่กี่เดือน ถือเป็นเรื่องที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อนในประวัติศาสตร์

นักลงทุนสถาบันที่มีการถือครองหุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่อยู่แล้ว อาจถูกบังคับให้ขายหุ้นเดิมบางส่วนเพื่อหาพื้นที่ให้กับการลงทุนใหม่เหล่านี้ ซึ่งจะสร้างแรงกดดันการขายทางกลไกไปทั่วทั้งตลาด ผู้ที่ยื่นไฟล์ทีหลังอย่าง OpenAI และ Anthropic อาจเผชิญกับราคาที่แย่กว่ามาก หากการเปิดตัวของ SpaceX ไม่ราบรื่น

จับตาอะไรต่อไป

ข้อมูลสำคัญที่จะเฉลยข้อถกเถียงระหว่างฝ่ายบวกและฝ่ายลบยังคงอยู่ข้างหน้า สำหรับ SpaceX ทุกสายตาจับจ้องไปที่การกำหนดราคา IPO ในวันที่ 12 มิถุนายนนี้หรือช่วงใกล้เคียง และราคาหุ้นจะเคลื่อนไหวอย่างไรในสัปดาห์แรกของการซื้อขาย สำหรับ OpenAI และ Anthropic การเปิดเผยไฟล์ S-1 แบบลับต่อสาธารณะ ซึ่งคาดว่าจะเกิดขึ้นประมาณ 21 วันก่อนการนำเสนอข้อมูลแก่นักลงทุน (roadshow) จะให้ข้อมูลที่ชัดเจนเป็นครั้งแรกเกี่ยวกับรายได้ อัตรากำไรขั้นต้น ความสามารถในการทำกำไร และปัจจัยเสี่ยง

คำถามไม่ใช่ว่า AI และอวกาศเพื่อการพาณิชย์เป็นอุตสาหกรรมที่จะสร้างการเปลี่ยนแปลงอย่างแท้จริงหรือไม่ คำถามคือ นักลงทุนในตลาดหุ้น เมื่อจ้องมองไปที่ค่าตัว 94 เท่าของรายได้และการขาดทุนปีละ 14,000 ล้านดอลลาร์ จะยินดีจ่ายในราคาเดียวกันกับที่นักลงทุนในตลาดเอกชนเคยจ่ายในช่วงเดือนแห่งความคึกคะนองก่อนที่หน้าต่างนี้จะเปิดขึ้นหรือไม่ หรือการกระจุกตัวกันอย่างประวัติศาสตร์ของ IPO ขนาดยักษ์ครั้งนี้ จะเป็นเครื่องหมายของช่วงเวลาที่ตลาดตัดสินใจขีดเส้นต้านเอาไว้