ความผันผวนของหุ้นเทคฯ พุ่งสูงเท่ายุคดอทคอม! UBS ชี้เม็ดเงิน 1.2 ล้านล้านยูโรกำลังย้ายฐานจากสหรัฐฯ สู่ยุโรป

อะไรที่ทำให้ความผันผวนพุ่งสูง?

ความกังวลเรื่องความยั่งยืนของรายจ่าย AI. ค่าใช้จ่ายด้านทุน (capex) ของเหล่า hyperscaler อาจสูงถึงประมาณ 650,000 ล้านดอลลาร์ในปี 2026 ซึ่งเกือบจะเท่ากับกระแสเงินสดจากการดำเนินงานทั้งหมดของพวกเขา เทียบกับค่าเฉลี่ย 10 ปีที่ 40% UBS ประมาณการว่า hyperscaler ห้าอันดับแรกจะมีผลตอบแทนจากเงินลงทุนในกระแสเงินสด (CFROI) ลดลงจนถึงปี 2028 เนื่องจากการลงทุนในดาต้าเซ็นเตอร์หนักๆ ทำให้ประสิทธิภาพของสินทรัพย์ลดลง แนวโน้มการใช้จ่ายนี้—ซึ่ง UBS อธิบายว่ามัน "มากเกินไป เร็วเกินไป"—ได้ก่อให้เกิดข้อสงสัยพื้นฐานว่ารายจ่ายเหล่านี้จะสร้างผลตอบแทนที่คุ้มค่าหรือไม่

ความกระจุกตัวของตลาดที่รุนแรง. 10 หุ้นใหญ่ที่สุดใน S&P 500 (Microsoft, Apple, NVIDIA, Amazon, Alphabet, Meta และอื่นๆ) ตอนนี้มีสัดส่วนเกือบ 40% ของดัชนี เทียบกับประมาณ 25% ในช่วงพีคของดอทคอมช่วงปลายทศวรรษ 1990 และเพียง 15% ในปี 1980 การนำโดยกลุ่มแคบๆ แบบนี้ทำให้ตลาดเปราะบางมากต่อผลประกอบการที่ผิดหวังหรือการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ย

ผลตอบแทนส่วนเกินทะลุจุดสูงสุดของดอทคอม. ข้อมูล HOLT ของ UBS แสดงให้เห็นว่าผลตอบแทนส่วนเกินของหุ้นโมเมนตัมและเทคฯ ของสหรัฐฯ นั้นสูงเกินระดับที่เคยเห็นในช่วงที่ฟองสบู่ดอทคอมกำลังร้อนแรงที่สุดแล้ว ทำให้เกิดความกังวลว่าการแก้ไขอย่างรุนแรงในช่วงปี 1999–2000 อาจเกิดขึ้นซ้ำอีก

ความอ่อนไหวต่ออัตราดอกเบี้ย. มูลค่าตลาดหุ้นเทคฯ ส่วนใหญ่ในตอนนี้เชื่อมโยงกับความคาดหวังการเติบโตในอนาคตที่ห่างไกล ทำให้มูลค่าหุ้นอ่อนไหวต่อการเปลี่ยนแปลงในความคาดหวังเรื่องเงินเฟ้อและอัตราดอกเบี้ยมากขึ้น ภาคเทคฯ ของสหรัฐฯ มีค่า HOLT Economic P/E โดยรวมสูงกว่า 35 เท่า ซึ่งเป็นระดับที่เทียบเท่ากับช่วงหลังพีคของดอทคอม

ความกังวลเรื่อง AI จะมาทำลายธุรกิจ กระทบหุ้นซอฟต์แวร์. ดัชนี MSCI Software and Services ลดลง 16% นับตั้งแต่ต้นปี เนื่องจากตลาดประเมินความเสี่ยงจากการหยุดชะงักของโมเดลธุรกิจจาก AI อีกครั้ง หุ้นในอุตสาหกรรมที่ใช้ข้อมูลมาก—รวมถึงสื่อ การศึกษา และบริการทางธุรกิจ—ก็โดนเทขายไปด้วยเช่นกัน

กระแสเงินทุนกำลังเปลี่ยนทิศทางอย่างไร?

UBS ลดเรตติ้งหุ้นเทคฯ สหรัฐฯ และเพิ่มเรตติ้งหุ้นยุโรป. UBS ปรับลดน้ำหนักการลงทุนในหุ้นเทคโนโลยีสารสนเทศของสหรัฐฯ เป็น 'กลาง' (Neutral) ในช่วงต้นปี 2026 พร้อมกับปรับเพิ่มน้ำหนักหุ้นยุโรปเป็น 'น่าซื้อ' (Attractive) มุมมองของ CIO (House View) ระบุชัดเจนว่า "การถือหุ้นสหรัฐฯ/เทคฯ มากเกินไป" เป็นความเสี่ยง และแนะนำให้ปรับพอร์ตเพื่อรับมือกับการปรับตัวขึ้นในวงกว้างที่นอกเหนือไปจากหุ้นเทคโนโลยี่ชั้นนำ

คาดการณ์เงิน 1.2 ล้านล้านยูโรจะย้ายฐาน. นักวิเคราะห์ของ UBS ประมาณการว่าเม็ดเงิน 1.2 ล้านล้านยูโร (คิดเป็น 6–8% ของมูลค่าตลาดหุ้นยุโรป) อาจไหลจากตลาดหุ้นสหรัฐฯ ไปยังตลาดหุ้นยุโรปภายในห้าปีข้างหน้า โดยมีสาเหตุจากช่องว่างด้านมูลค่าที่สัมพันธ์กันและการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลกในวงกว้าง สัดส่วนการถือครองหุ้นสหรัฐฯ โดยนักลงทุนต่างชาติ ซึ่งเพิ่มขึ้นจาก 25% เป็น 30% ระหว่างปี 2018 ถึง 2024 คาดว่าจะลดลงเหลือ 27% ภายในปี 2029

การเทขายหุ้นเทคฯ เร่งกระแสเงินออก. ดัชนี S&P 500 IT ลดลง 9.25% ในไตรมาสแรกของปี 2026 ซึ่งเป็นการลดลงรายไตรมาสที่แย่ที่สุดนับตั้งแต่วิกฤตการเงินปี 2008 ดัชนี Philadelphia Semiconductor Index ร่วงลงอย่างหนักในเดือนกรกฎาคม โดยลดลงมากกว่า 20% ในเดือนเดียว ขณะที่นักลงทุนยังคงประเมินการลงทุนใน AI ใหม่อีกครั้ง

จุดแตกต่างสำคัญจากยุคดอทคอม. UBS HOLT ย้ำว่าภาคเทคโนโลยีในปัจจุบันมีพื้นฐานที่แข็งแกร่งกว่าอย่างมีนัยสำคัญ: กำไรเชิงเศรษฐกิจของหุ้นเทคฯ สหรัฐฯ สูงกว่าช่วงปี 2000 ถึงประมาณสิบเท่า และภาคส่วนนี้กำลังสร้างกระแสเงินสดจริง ไม่ใช่แค่การเก็งกำไร อย่างไรก็ตาม ความคาดหวังที่สูงลิ่วหมายความว่าภาคส่วนนี้ยังคงเปราะบางต่อการปรับฐาน และ UBS แนะนำให้ใช้แนวทางแบบเลือกเฟ้น

สิ่งนี้มีความหมายต่อนักลงทุนอย่างไร?

ความผันผวนที่พุ่งสูงขึ้นสะท้อนให้เห็นถึงตลาดที่กำลังเผชิญกับคำถามที่ว่ารายจ่ายด้าน AI ที่ทำสถิติสูงสุดจะสามารถพิสูจน์มูลค่าหุ้นที่แพงลิบและการกระจุกตัวที่รุนแรงได้หรือไม่ งานวิจัย HOLT ของ UBS มองว่าการเทขายครั้งนี้เป็นตัวเร่งให้เกิดการเปลี่ยนทิศทางของเงินทุน—กระตุ้นให้เงินทุนไหลออกจากตำแหน่งหุ้นเทคฯ สหรัฐฯ ที่กระจุกตัวมากเกินไป ไปสู่ตลาดในวงกว้าง โดยหุ้นยุโรปจะเป็นผู้ได้รับประโยชน์หลัก ธนาคารคาดว่าหุ้นทั่วโลกจะปรับตัวขึ้นมากกว่า 10% ภายในสิ้นปี 2026 โดยการปรับตัวขึ้นจะกระจายตัวในวงกว้างมากขึ้นนอกเหนือจากหุ้นชั้นนำในกลุ่มการสร้างโครงสร้างพื้นฐาน AI สำหรับนักลงทุน คำถามสำคัญไม่ใช่อีกต่อไปว่าหุ้นเทคฯ มีพื้นฐานที่แข็งแกร่งหรือไม่—มันแข็งแกร่งโดยส่วนใหญ่—แต่อยู่ที่ว่าตลาดได้คิดราคาการเติบโตในอนาคตมากเกินไปหรือไม่