USDT หาย 4 พันล้านดอลลาร์ใน 60 วัน — วิกฤตสภาพคล่องคริปโตคือสัญญาณยอมแพ้ หรือการเปลี่ยนโครงสร้าง?

มูลค่าตามราคาตลาดของ Tether USDT ได้หดหายไปประมาณ 4 พันล้านดอลลาร์ในระยะเวลา 60 วัน ลดลงเหลือประมาณ 1.83 แสนล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นระดับอุปทานหมุนเวียนที่ต่ำที่สุดนับตั้งแต่ตุลาคม 2025 นี่คือหนึ่งในการหดตัวของอุปทาน stablecoin ที่รุนแรงที่สุดเป็นประวัติการณ์ และจุดชนวนให้เกิดการถกเถียงอย่างดุเดือด: มันเป็นสัญญาณของภาวะผู้ขายหมดแรง (seller exhaustion) ที่บ่งบอกว่าตลาดกำลังถึงจุดต่ำสุด หรือว่าเป็นส่วนหนึ่งของการถอนทุนออกจากคริปโตในเชิงโครงสร้าง?

หลักฐานชี้ให้เห็นว่าแรงทั้งสองเกิดขึ้นพร้อมกัน ช่วงที่เลวร้ายที่สุดของการเทขายแบบบังคับน่าจะผ่านไปแล้ว แต่การฟื้นตัวอาจช้ากว่าและตื้นเขินกว่าในรอบที่ผ่านมา เพราะเงินทุนส่วนสำคัญที่ออกจาก USDT ได้ย้ายไปยังผลิตภัณฑ์ tokenized Treasury ที่ให้ผลตอบแทนบนเชน ซึ่งสร้างรายได้โดยไม่มีความเสี่ยงจากความผันผวนของคริปโต

อะไรคือสาเหตุที่ทำให้อุปทาน USDT ลดลง

ความต้องการเก็งกำไรที่ลดลงและการดิ่งลงของปริมาณฟิวเจอร์ส

การซื้อขายตราสารอนุพันธ์ซบเซาลงทั่วกระดาน ปริมาณฟิวเจอร์สรายเดือนของ Binance ร่วงลงจาก 2.55 ล้านล้านดอลลาร์ในเดือนกรกฎาคม 2025 เหลือ 1.40 ล้านล้านดอลลาร์ในเดือนกรกฎาคม 2026 OKX ก็เห็นปริมาณรายเดือนลดลงจากกว่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ ณ จุดสูงสุด เหลือประมาณ 4.47 แสนล้านดอลลาร์ ปริมาณฟิวเจอร์สรวมของกระดานเทรดรวมศูนย์ (CEX) ลดลงเหลือประมาณ 4 ล้านล้านดอลลาร์ในเดือนกรกฎาคม 2026 ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดนับตั้งแต่เดือนธันวาคม 2023 การใช้เลเวอเรจและการเทรดที่น้อยลงหมายถึงความจำเป็นในการถือ USDT เป็นหลักประกันหรือมาร์จิ้นก็ลดลงตามไปด้วย

ผลตอบแทนที่แข่งขันได้จาก Tokenized Treasury (พันธบัตรรัฐบาล tokenized)

กองทุน tokenized Treasury พุ่งสูงขึ้นจากสินทรัพย์ภายใต้การจัดการ (AUM) ประมาณ 100 ล้านดอลลาร์เมื่อสามปีก่อน เป็นมากกว่า 1.5 หมื่นล้านดอลลาร์ในปัจจุบัน ภายใต้กฎหมาย GENIUS Act (2025) stablecoin เพื่อการชำระเงินที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบ เช่น USDC และ PYUSD ถูกห้ามอย่างชัดเจนไม่ให้จ่ายผลตอบแทนให้กับผู้ถือ ในขณะเดียวกัน ผลิตภัณฑ์ tokenized Treasury จะส่งต่อผลตอบแทนประมาณ 3.3% ถึง 3.7% หลังจากหักค่าธรรมเนียม ข้อได้เปรียบเชิงโครงสร้างนี้ดึงเงินทุนออกจาก stablecoin ที่ให้ผลตอบแทนเป็นศูนย์อย่าง USDT

ความเชื่อมั่นของนักลงทุนที่ระมัดระวังตลอดทั้งช่วง

ดัชนี Crypto Fear & Greed อยู่ในช่วง 20 กลางถึง 30 ต้นตลอดเดือนกรกฎาคมและสิงหาคม 2026 ซึ่งเป็นโซน 'Fear' (ความกลัว) ที่ลึก Ignacio Moreno นักวิเคราะห์ออนเชน กล่าวว่าอุปทาน USDT ที่ลดลงส่งผลให้กำลังซื้อของ stablecoin ที่พร้อมใช้ลดลง ทำให้ Bitcoin และอัลท์คอยน์ดีดตัวขึ้นได้ยากขึ้น

ความไม่แน่นอนด้านกฎระเบียบ

กรอบของ GENIUS Act สร้างตลาดที่แยกเป็นสองส่วน: stablecoin ที่ปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ไม่สามารถจ่ายผลตอบแทนได้ ในขณะที่ tokenized Treasury สามารถทำได้ ช่องว่างเชิงโครงสร้างนี้กระตุ้นให้เกิดการย้ายเงินทุน ภาพรวมกฎระเบียบด้านคริปโตของสหรัฐฯ ยังคงไม่ชัดเจน ซึ่งเป็นการเพิ่มแรงจูงใจให้ผู้จัดสรรเงินทุนสถาบันหันไปถือผลิตภัณฑ์ tokenized Treasury ที่ให้ผลตอบแทนบนเชน แทนที่จะถือ stablecoin ที่ไม่ได้ใช้งาน

ภาวะผู้ขายหมดแรง vs. การถอนทุนในวงกว้าง — หลักฐานพูดว่าอย่างไร

กรณีที่สนับสนุนภาวะผู้ขายหมดแรง (มุมมองกลับกันเป็นขาขึ้น)

นักวิเคราะห์ออนเชนจาก CryptoQuant โต้แย้งว่าในอดีต การหดตัวของอุปทาน USDT ขนาดใหญ่ในระดับนี้มักเป็นสัญญาณของช่วงท้ายของรอบการขาย มากกว่าที่จะเป็นจุดเริ่มต้น เมื่อมีการไถ่ถอนไปแล้ว 4 พันล้านดอลลาร์ ปริมาณ stablecoin ที่พร้อมใช้ในการเทขายต่อในช่วงขาลงก็ลดน้อยลง "ผู้ขายอาจกำลังหมดกระสุน ไม่ใช่กำลังตุนเพิ่ม" ดังที่ CryptoBriefing สรุปไว้ ประวัติศาสตร์สนับสนุนรูปแบบนี้: การหดตัวอย่างรุนแรงของ USDT ในอดีตมักเกิดขึ้นก่อนที่แรงกดดันในการขายจะลดลง และตลาดจะหาจุดต่ำสุด

กรณีที่สนับสนุนการถอนทุนในวงกว้าง

การหดตัวของ USDT เกิดขึ้นภายในภาวะสภาพคล่องที่แห้งเหือดในวงกว้าง — มูลค่าตามราคาตลาดของ stablecoin ทั้งหมดหดตัวลงกว่า 1 หมื่นล้านดอลลาร์จากจุดสูงสุด ปริมาณฟิวเจอร์สอยู่ที่ระดับต่ำสุดในรอบ 2.5 ปี ความเชื่อมั่นติดอยู่ในแดน Fear และ tokenized Treasury เป็นครั้งแรกในประวัติศาสตร์คริปโตที่เสนอทางเลือกที่ให้ผลตอบแทนอย่างถูกกฎหมาย การรวมกันของปัจจัยเหล่านี้ดูเหมือนการหมุนเวียนเงินทุนเชิงโครงสร้างออกจากการลงทุนในคริปโตแบบเก็งกำไร ไปสู่ผลิตภัณฑ์บนเชนที่อยู่ภายใต้กฎระเบียบและให้ผลตอบแทน

บทสรุป

การตีความที่เป็นไปได้มากที่สุดคือแรงทั้งสองเกิดขึ้นพร้อมกัน ช่วงที่เลวร้ายที่สุดของการเทขายแบบบังคับน่าจะผ่านไปแล้ว — การเผาผลาญ USDT อย่างรวดเร็วในอดีตมักเกิดขึ้นพร้อมกับจุดต่ำสุดของตลาด แต่การฟื้นตัวอาจช้ากว่าและตื้นเขินกว่าในรอบที่ผ่านมา เพราะเงินทุนที่ออกจาก USDT ไม่ได้นั่งรออยู่ข้างสนามในรูปของเงิน fiat เพื่อรอการกลับเข้ามาใหม่ ส่วนสำคัญได้ย้ายไปยัง tokenized Treasury ซึ่งมันสร้างผลตอบแทนโดยไม่มีความเสี่ยงจากความผันผวนของคริปโต จนกว่าช่องว่างของผลตอบแทนจะปิดลง (ผ่านการปลดล็อกให้ stablecoin จ่ายผลตอบแทน หรืออัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐลดลง) หรือมีตัวเร่งปฏิกิริยาใหม่ที่แข็งแกร่งเข้ามากระตุ้นให้เกิดการรับความเสี่ยงอีกครั้ง ตลาดอาจต้องเผชิญกับอาการเมาค้างสภาพคล่องที่ยืดเยื้อ แทนที่จะเป็นการดีดตัวเป็นรูปตัว V