JPMorgan ยังประเมินจุดจบสงครามอิหร่านไม่ได้: ทำไมตลาดน้ำมันจึงยังผันผวน

JPMorgan ยอมรับว่าไม่สามารถกำหนด “กรณีฐาน” สำหรับจุดจบของสงครามอิหร่านได้แล้ว นี่เป็นสัญญาณตรงไปตรงมาว่า ตลาดน้ำมันไม่ได้ขับเคลื่อนด้วยตารางเวลาที่พอจะคาดเดาการฟื้นตัวของอุปทานได้ แต่ขึ้นอยู่กับผลลัพธ์ทางการเมืองและการทหารที่ยังไม่ชัดเจน

เดิมธนาคารเคยประเมินว่าแรงกดดันทางเศรษฐกิจจะผลักดันให้เกิดข้อตกลงเปิดช่องแคบฮอร์มุซอีกครั้ง แต่ความขัดแย้งยืดเยื้อนานกว่าข้อจำกัดหรือ “เส้นแดง” ทางเศรษฐกิจที่ JPMorgan คาดว่าจะมีผลต่อผู้กำหนดนโยบาย 2

การไม่มี “กรณีฐาน” หมายความว่าอะไร

โดยปกติ กรณีฐานคือภาพกลางที่ธุรกิจ นักลงทุน และธนาคารกลางใช้วางแผนต่ออุปทาน อุปสงค์ และราคา การที่ทีมสินค้าโภคภัณฑ์ของ JPMorgan ระบุว่าไม่มีภาพดังกล่าว ไม่ได้แปลว่าทุกราคามีโอกาสเกิดขึ้นเท่ากัน แต่หมายถึงตัวแปรสำคัญที่สุด—การเข้าถึงเส้นทางเดินเรือ ความเสียหายต่อโครงสร้างพื้นฐาน การเคลื่อนไหวของกลุ่มติดอาวุธพันธมิตร และจังหวะของข้อตกลง—ไม่อาจวางลงบนเส้นทางคาดการณ์เพียงเส้นเดียวได้อย่างน่าเชื่อถือ 25

ดังนั้น คำมั่นทางการเมืองว่าสงครามจะยุติในเร็ววัน ยังไม่ใช่คำพยากรณ์ราคาน้ำมันที่ตลาดนำไปใช้ได้จริง การที่ราคาจะลดลงอย่างยั่งยืน ต้องมีหลักฐานเชิงปฏิบัติการร่วมกัน ได้แก่ เรือบรรทุกน้ำมันเดินทางได้อย่างปลอดภัย บริษัทประกันรับคุ้มครองการขนส่ง เส้นทางส่งออกทำงานได้ การผลิตกลับมา และการโจมตีต่อเรือหรือโครงสร้างพื้นฐานพลังงานยุติลง

จากปัญหาน้ำมันขาดแคลน สู่ปัญหาโลจิสติกส์

สำนักงานพลังงานระหว่างประเทศ หรือ IEA ประเมินว่า อุปทานน้ำมันโลกในปี 2026 จะเฉลี่ย 100.7 ล้านบาร์เรลต่อวัน ลดลง 5.7 ล้านบาร์เรลต่อวัน จากปี 2025 และการกลับสู่ภาวะปกติของการไหลเวียนน้ำมันจากอ่าวอาหรับถูกเลื่อนออกไปถึงปี 2027 นอกจากนี้ สต็อกน้ำมันทั่วโลกลดลง 3.1 ล้านบาร์เรลต่อวัน ในเดือนสิงหาคม ซึ่งทำให้กันชนรองรับการหยุดชะงักครั้งใหม่ลดลง 17

ราคาน้ำมันดิบเบรนท์เคยทะลุ 100 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรลในช่วงความขัดแย้ง และงานวิจัยของ JPMorgan ชี้ถึงความเสี่ยงปลายหางที่สูงขึ้นมาก หากการส่งออกจากอ่าวอาหรับถูกรบกวน 14 อย่างไรก็ตาม ราคามาตรฐานเพียงอย่างเดียวไม่ได้บอกภาพทั้งหมด เพราะความตึงตัวอาจเกิดขึ้นต่างเวลากันในตลาดน้ำมันดิบจริง เส้นทางเรือ วัตถุดิบโรงกลั่น และน้ำมันดีเซล

ท่อ East-West ของซาอุดีอาระเบียคือจุดเสี่ยงสำคัญ

การโจมตีท่อส่งน้ำมัน East-West ของซาอุดีอาระเบียมีนัยสำคัญเป็นพิเศษ เนื่องจากท่อนี้กลายเป็นทางเลือกหลักสำหรับลำเลียงน้ำมันที่ไม่สามารถผ่านเส้นทางในอ่าวอาหรับได้ ท่อดังกล่าวเชื่อมการขนส่งน้ำมันไปยังท่าเรือยันบูบนชายฝั่งทะเลแดง จึงช่วยเลี่ยงช่องแคบฮอร์มุซ

รายงานระบุว่ากำลังการส่งออกราว 4 ล้านบาร์เรลต่อวัน หรือประมาณ 4% ของอุปทานโลก อยู่ในความเสี่ยงจากการหยุดชะงักครั้งนี้ 23 หากเส้นทางดังกล่าวใช้การไม่ได้ต่อเนื่อง ตลาดจะมีทางเลือกน้อยลงในการเปลี่ยนเส้นทางน้ำมัน เมื่อการผ่านอ่าวอาหรับยังถูกจำกัด

เหตุใดความเสี่ยงจากจุดอื่นจึงสำคัญ

ตลาดน้ำมันไม่ได้ตอบสนองต่อปริมาณการผลิตที่หายไปเพียงอย่างเดียว แต่ยังตอบสนองต่อคำถามว่า น้ำมันดิบไปถึงโรงกลั่นที่ต้องการได้หรือไม่ เชื้อเพลิงสำเร็จรูปส่งถึงผู้บริโภคได้หรือไม่ และเส้นทางสำรองยังเปิดอยู่หรือเปล่า

IEA ระบุว่าการที่ยังไม่มีข้อตกลงให้การเดินเรือผ่านฮอร์มุซและช่องแคบบับเอลมันเดบเป็นไปโดยปราศจากอุปสรรค ทำให้ต้องปรับลดประมาณการอุปทาน 32 ภัยคุกคามในบริเวณบับเอลมันเดบอาจทำให้เรือต้องอ้อมเส้นทาง การเดินทางนานขึ้น และกระทบการจราจรในทะเลแดง ขณะเดียวกัน หากโรงกลั่นในพื้นที่อื่นหยุดชะงัก ก็อาจทำให้ผลิตภัณฑ์อย่างดีเซลตึงตัวได้ แม้ยังมีน้ำมันดิบในระบบอยู่

กล่าวอีกแบบคือ น้ำมันแต่ละเกรด เรือแต่ละลำ เส้นทางขนส่ง และกำลังกลั่น ไม่สามารถทดแทนกันได้ทันทีทั้งหมด

เงินเฟ้อ: โจทย์ที่ธนาคารกลางมองข้ามไม่ได้

ผลกระทบของน้ำมันไม่ได้หยุดอยู่ที่ราคาน้ำมันเชื้อเพลิงหน้าปั๊ม ดีเซลและพลังงานเป็นต้นทุนของการขนส่งสินค้า การกระจายอาหาร การผลิต และการทำความร้อน จึงเสี่ยงที่แรงกระแทกด้านพลังงานจะส่งผ่านไปยังราคาสินค้าและบริการวงกว้าง ขณะเดียวกัน ต้นทุนที่สูงขึ้นก็ลดกำลังซื้อและกดดันเศรษฐกิจ เป็นส่วนผสมที่ธนาคารกลางรับมือได้ยาก

สำหรับสหราชอาณาจักร ธนาคารกลางอังกฤษคงอัตราดอกเบี้ยนโยบาย หรือ Bank Rate ที่ 3.75% ในเดือนกรกฎาคม โดยคณะกรรมการนโยบายการเงินลงมติ 6 ต่อ 3 ให้คงดอกเบี้ย ขณะที่กรรมการ 3 คนเห็นว่าควรปรับขึ้นเป็น 4% ธนาคารระบุว่าต้องการหลักฐานที่ชัดขึ้นเกี่ยวกับผลของสงครามต่อเงินเฟ้อ ส่วนผู้ว่าการ Andrew Bailey กล่าวว่าไม่ได้หมายความว่าธนาคารกำลังมุ่งสู่การขึ้นดอกเบี้ยโดยอัตโนมัติ 35

เมื่อเดือนเมษายน ธนาคารกลางอังกฤษเคยเตือนว่า หากเกิดภาวะช็อกราคาน้ำมันที่รุนแรงและยืดเยื้อ เงินเฟ้ออาจสูงกว่า 6% ในช่วงต้นปี 2027 และอาจต้องขึ้นดอกเบี้ยอย่างจริงจัง แต่ในกรณีที่ความเสียหายต่ำกว่า ก็อาจไม่จำเป็นต้องขึ้นดอกเบี้ยเลย 37 ความไม่แน่นอนนี้เองที่อาจทำให้การลดดอกเบี้ยถูกเลื่อนออกไป แม้ยังไม่มีการขึ้นดอกเบี้ยจริง

ทำไมเป้าราคาน้ำมันเดิมจึงไม่อาจปิดประเด็นได้

ประมาณการของ JPMorgan เมื่อเดือนกรกฎาคมคาดว่าเบรนท์จะเฉลี่ย 86 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรลในไตรมาส 3 ปี 2026, 80 ดอลลาร์ในไตรมาส 4 และ 78 ดอลลาร์ ณ สิ้นปี โดยตั้งอยู่บนสมมติฐานว่าตลาดจะปรับสมดุลจากอุปสงค์ที่อ่อนลง การลดลงของสต็อกที่ชะลอตัว และความเสียหายระยะยาวต่อการผลิตในอ่าวอาหรับที่จำกัด 7

การยอมรับในเวลาต่อมาว่ายังประเมินจุดจบของสงครามไม่ได้ ไม่ได้พิสูจน์ว่าเป้าราคาเหล่านั้นเป็นไปไม่ได้ แต่สะท้อนว่าสมมติฐานใต้ตัวเลขจุดเดียวเปราะบางต่อเหตุการณ์ที่ไม่ใช่ปัจจัยตลาดตามปกติ เช่น คอขวดทางทะเลที่ยังถูกจำกัด ท่อส่งทางเลือกหลักหยุดทำงาน หรือการโจมตีใหม่ที่เปลี่ยนสภาพแวดล้อมด้านความมั่นคง

สัญญาณใดจึงจะบ่งชี้ว่าความเสี่ยงเริ่มคลายตัวจริง

ราคาที่ลดลงหลังข่าวการทูตหนึ่งครั้ง ยังไม่พอจะยืนยันว่าตลาดกายภาพกลับสู่ภาวะปกติ การคลี่คลายที่น่าเชื่อถือควรเห็นหลายปัจจัยเกิดขึ้นพร้อมกัน ได้แก่

• การเดินเรือในเส้นทางหลักของภูมิภาคที่ปลอดภัยต่อเนื่องและทำประกันได้
• โครงสร้างพื้นฐานส่งออกกลับมาใช้งานได้ รวมถึงเส้นทางทางเลือกของซาอุดีอาระเบีย
• การผลิตและการส่งออกจากอ่าวอาหรับฟื้นตัว
• สต็อกน้ำมันเชิงพาณิชย์เริ่มสร้างกลับขึ้นมา
• การโจมตีที่คุกคามเรือและโครงสร้างพื้นฐานพลังงานลดลงอย่างต่อเนื่อง

บทเรียนจากคำเตือนของ JPMorgan ไม่ใช่ว่าราคาน้ำมันต้องปรับขึ้นต่อเสมอไป ธนาคารยังวางฉากทัศน์ที่ความขัดแย้งยืดเยื้อทำให้ราคาเฉลี่ยต่ำกว่าระดับปัจจุบัน และหากสงครามยุติ การฟื้นตัวของอุปทานอาจกดราคาให้ลดลงมากกว่านั้น 6 แต่เส้นทางที่จะไปสู่ผลลัพธ์ใดผลลัพธ์หนึ่งยังไม่ชัดเจน

ตราบใดที่การไหลเวียนของน้ำมันจริงและเงื่อนไขด้านความมั่นคงยังไม่เสถียร ตลาดพลังงานมีแนวโน้มต้องแบกรับส่วนเพิ่มความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ต่อไป และธนาคารกลางจะต้องรับมือเงินเฟ้อโดยไม่มีวันสิ้นสุดของภาวะช็อกที่เชื่อถือได้ 217