‘รถไฟชนกัน’ ทางการคลังโลก: สามแรงกดดันที่กำลังเขย่าตลาดพันธบัตร

1. หนี้สินมหาศาลจากยุคโควิด

ประเทศต่างๆ ทั่วโลกก่อหนี้ก้อนใหญ่ในช่วงการระบาด และตอนนี้ผลกระทบด้านลบกำลังปรากฏให้เห็นแบบหน่วงเวลา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ชนิด 10y10y forward yield (ซึ่งวัดว่าตลาดคาดว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีจะอยู่ที่เท่าไรในอีก 10 ปีข้างหน้า) เพิ่งพุ่งแตะระดับสูงสุดในรอบ 20 ปี บรูกส์ย้ำว่าปรากฏการณ์นี้เกิดขึ้นทั่วโลก ไม่ใช่แค่ในสหรัฐฯ

2. นโยบายการคลังหลุดกรอบ

นับตั้งแต่การระบาด หลายประเทศมีงบประมาณขาดดุลที่สูงผิดปกติสำหรับช่วงที่ไม่มีวิกฤต ในรอบปีจนถึงไตรมาสแรกของปี 2026 การออกพันธบัตรของสหรัฐฯ คิดเป็นประมาณ 7% ของ GDP ทั้งที่เศรษฐกิจค่อนข้างแข็งแรง การ "หลุดกรอบ" นี้เกิดขึ้นทั้งในยุคของรัฐบาลรีพับลิกันและเดโมแครต และยังเห็นได้ทั่วโลก เช่น ในแคนาดา กลุ่มยูโรโซน และสหราชอาณาจักร

3. ภูมิรัฐศาสตร์โลกที่ไร้เสถียรภาพ

ความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ที่สูงขึ้นหมายถึงการใช้จ่ายด้านกลาโหมที่มากกว่าที่คาดการณ์ไว้เมื่อทศวรรษก่อน เหตุการณ์ช็อกอย่างสงครามรัสเซียในยูเครนทำให้การคลังของทุกประเทศตึงตัว แต่กลับเป็นภาระหนักสำหรับประเทศที่เคยมีหนี้ต่ำอย่างไม่สมส่วน เช่น เยอรมนีที่กำลัง "จ่ายบิล" ให้กับอิตาลีและสเปน จนพันธบัตรเยอรมันไม่ใช่สินทรัพย์ปลอดภัยอีกต่อไป เมื่อมีสินทรัพย์ปลอดภัยน้อยลง ก็ยิ่งผลักดันให้อัตราผลตอบแทนสูงขึ้น

สัญญาณจากตลาดที่บรูกส์ชี้เป็นหลักฐาน

แรงกดดันทั้งสามนี้กำลังรวมตัวกันและก่อให้เกิดผลกระทบต่อเนื่องในตลาด ซึ่งบรูกส์ถือว่าเป็นหลักฐานว่าวิกฤตได้เริ่มต้นขึ้นแล้ว :

• อัตราผลตอบแทนระยะยาวทำสถิติสูงสุด — อัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ชนิด 10y10y forward yield พุ่งสู่ระดับสูงสุดในรอบ 20 ปี แรงกดดันขาขึ้นที่คล้ายคลึงกันในอัตราผลตอบแทนระยะยาวนั้นเห็นได้ชัดในกลุ่มประเทศ G10 ทั้งหมด อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 30 ปีของสหรัฐฯ อยู่เหนือ 5.2% ซึ่งสูงที่สุดนับตั้งแต่ปี 2007 ในขณะที่เฟดคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ 3.5% ถึง 3.75%

• อัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ พุ่งสูงกว่า 4.6% — อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวของสหรัฐฯ ปรับตัวสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว แม้เฟดจะกลับมาผ่อนคลายนโยบายระยะสั้นแล้ว ซึ่งเป็นการแยกตัวที่บรูกส์เรียกว่า "น่าตกใจอย่างยิ่ง"

• การเทรดแบบเดบสเมนต์ (debasement trade) หนุนราคาทองคำ — ราคาทองคำพุ่งขึ้นเกือบ 10% นับตั้งแต่การประชุมของเฟดเมื่อวันที่ 29 กรกฎาคม 2026 บรูกส์ให้เหตุผลว่าสิ่งนี้เกิดจากตลาด "เห็นลายเซ็นบนกำแพง" เกี่ยวกับนโยบายการคลัง และความกังวลที่เพิ่มขึ้นว่าเฟดกำลังตกอยู่ภายใต้การครอบงำทางการคลังหรือ fiscal capture

• แรงกดดันต่อธนาคารกลางให้จำกัดเพดานอัตราผลตอบแทน — บรูกส์คาดว่าแรงกดดันให้ธนาคารกลางเข้าแทรกแซงตลาดพันธบัตรจะเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ ซึ่งจะยิ่งเพิ่มความกลัวเกี่ยวกับการครอบงำทางการคลังต่อนโยบายการเงิน และผลักดันให้สินทรัพย์ปลอดภัยอย่างทองคำ ฟรังก์สวิส และโครนาสวีเดนปรับตัวสูงขึ้นอีก

สิ่งนี้หมายถึงอะไรสำหรับนักลงทุน

การวิเคราะห์ของบรูกส์ชี้ให้เห็นว่าความสัมพันธ์แบบดั้งเดิมระหว่างการลดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นกับอัตราผลตอบแทนระยะยาวที่ลดลงได้พังทลายลงแล้ว แม้ว่าเฟดจะกลับมาเริ่มวงจรการผ่อนคลายนโยบายอีกครั้ง แต่อัตราผลตอบแทนระยะยาวยังคงปรับตัวสูงขึ้น — ซึ่งเป็นพลวัตรที่เขาได้ชี้ให้เห็นมาหลายเดือนแล้วในบทความหลายชิ้น ความกังวลหลักคือ หากตลาดหมดความเชื่อมั่นในความสามารถของรัฐบาลในการรักษาเสถียรภาพของหนี้สิน ต้นทุนการกู้ยืมอาจจะสูงขึ้นเป็นเกลียว และอาจนำไปสู่วิกฤตหนี้สาธารณะในประเทศพัฒนาแล้วได้

สำหรับนักลงทุน สิ่งสำคัญคือต้องจับตาดูมาตรวัดอัตราผลตอบแทนระยะยาวแบบ forward yield เช่น 10y10y แทนที่จะดูแค่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปี (spot) เพราะการลดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นอาจกลบเกลื่อนความเสื่อมโทรมเชิงโครงสร้างในส่วนปลายของเส้นอัตราผลตอบแทนได้ชั่วคราว