แก่นของข้อโต้แย้ง: ทำไมถึงไม่ใช่จุดสูงสุด

ประเด็นหลักของโนมูระคือ วัฏจักรการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐาน AI ในปัจจุบันยังไม่ถึงจุดสูงสุด โนมูระยืนยันว่าข้อจำกัดด้านอุปทานและแนวโน้มการใช้จ่ายของยักษ์เทคชี้ไปที่ upside ต่อเนื่อง ไม่ใช่การชะลอตัว มุมมองนี้ตรงกันข้ามกับความกังวลของตลาดที่ว่า การใช้จ่ายจำนวนมหาศาล (capex) กำลังนำไปสู่ภาวะอุปทานล้นตลาด

เหตุผลของรายงานตั้งอยู่บนเสาหลักสามประการ ได้แก่ ปัญหาคอขวดเชิงโครงสร้างในซัพพลายเชน การใช้จ่ายของยักษ์เทคที่ 'หยุดไม่ได้' และการคาดการณ์รายได้ของ AI เซิร์ฟเวอร์ที่สูงกว่า consensus มาก

'ความไม่สมดุลของซัพพลายเชนอย่างที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน' ในครึ่งหลังของปี 2026

โนมูระเตือนถึงการเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญในครึ่งหลังของปี 2026 แม้ว่า GPU จะมีพร้อมมากขึ้น แต่คอขวดจะย้ายไปยังส่วนประกอบอื่นๆ ซึ่งโนมูระเรียกว่า 'ความไม่สมดุลของซัพพลายเชนอย่างที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน' จุดคอขวดที่ระบุ ได้แก่:

• ซับสเตรตและวัสดุบรรจุภัณฑ์ — BT resin และ copper foil สำหรับ flip-chip chip-scale packages (FC-CSPs)
• แผงวงจรพิมพ์ (PCBs) — จำเป็นสำหรับโครงสร้างพื้นฐานดาต้าเซ็นเตอร์
• IC จัดการพลังงาน (PMICs) — ข้อจำกัดที่เพิ่มขึ้นเมื่อความซับซ้อนของเซิร์ฟเวอร์สูงขึ้น
• วัสดุอิเล็กทรอนิกส์และอุปกรณ์เซมิคอนดักเตอร์ — เวเฟอร์ วัสดุบรรจุภัณฑ์ และ driver ICs

การวิเคราะห์ของโนมูระชี้ว่า คอขวดที่เปลี่ยนแปลงเหล่านี้จะจำกัดอุปทานและสร้างแรงกดดันต่อเนื่องไปจนถึงปี 2027 เป็นอย่างน้อย แม้ว่าการผลิต GPU จะขยายตัวมากขึ้น

การเติบโตของรายได้ AI เซิร์ฟเวอร์: 78% ในปี 2026, 76% ในปี 2027

รายงานนี้รวมถึงการคาดการณ์ที่มองโลกในแง่ดีอย่างมาก: รายได้ AI เซิร์ฟเวอร์จะเติบโต78% เมื่อเทียบกับปีก่อนในปี 2026 และ76% ในปี 2027 ตัวเลขเหล่านี้สูงกว่า consensus ของตลาดอย่างมีนัยสำคัญในขณะที่เผยแพร่ เพื่อเป็นข้อมูลอ้างอิง IDC รายงานแยกต่างหากว่าตลาดเซิร์ฟเวอร์ทั่วโลกทำรายได้ 122.6 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่ 1 ของปี 2026 เพียงไตรมาสเดียว เพิ่มขึ้น 30.4% เมื่อเทียบกับปีก่อน โดยได้รับแรงหนุนจากความต้องการโครงสร้างพื้นฐาน AI เป็นหลัก

ทำไมยักษ์เทค 'หยุดใช้จ่ายไม่ได้'

โนมูระโต้แย้งว่ายักษ์เทค 5 รายใหญ่ที่สุด (Amazon, Alphabet, Microsoft, Meta, Oracle) ไม่มีทางเลือกอื่นนอกจากต้องรักษาหรือเพิ่มการใช้จ่ายด้านทุน (capex) ปัจจัยขับเคลื่อนหลัก ได้แก่:

• ต้นทุนหน่วยความจำที่พุ่งสูงขึ้น — โนมูระปรับเพิ่มคาดการณ์การเติบโตของราคา DRAM ปี 2026 จาก 38% เป็น 57% และ NAND จาก 36% เป็น 65% โดยคาดการณ์ซูเปอร์ไซเคิลของหน่วยความจำที่ขยายไปถึงปี 2027
• การขยายแผนผังดาต้าเซ็นเตอร์ — กำลังการผลิตดาต้าเซ็นเตอร์มากกว่า 6.3 กิกะวัตต์กำลังอยู่ระหว่างการก่อสร้างในอเมริกาเหนือเพียงแห่งเดียว โดยความพร้อมของพลังงานกลายเป็นคอขวดหลัก
• พลวัตการแข่งขัน — ยักษ์เทคทั้งห้าคาดว่าจะใช้จ่ายรวมประมาณ 7.5 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2026 โดยประมาณ 75% มุ่งสู่โครงสร้างพื้นฐานเฉพาะ AI

คำแนะนำ 'ซื้อ' สำหรับ 9 บริษัทเทคโนโลยี AI ในเอเชีย

โนมูระออกคำแนะนำ 'ซื้อ' และปรับเพิ่มราคาเป้าหมายสำหรับบริษัทเทคโนโลยี AI ในเอเชีย 9 แห่ง ผู้ได้รับประโยชน์ที่ได้รับการยืนยัน ได้แก่:

• TSMC — ผู้ได้รับประโยชน์หลักจากความต้องการชิป AI และการบรรจุภัณฑ์ขั้นสูง CoWoS
• ASE Technology — บริษัทชั้นนำด้านการบรรจุภัณฑ์และการทดสอบเซมิคอนดักเตอร์
• MediaTek — ถูกระบุว่าเป็นผู้เล่นหลักในกลุ่มลูกค้า CoWoS ของ TSMC
• Samsung และ SK Hynix — ซัพพลายเออร์หน่วยความจำรายใหญ่ที่ได้รับประโยชน์จากซูเปอร์ไซเคิลของหน่วยความจำที่ขับเคลื่อนโดย AI

รายงานนี้สวนทางกับการเทขายจากข่าว Meta Compute อย่างไร

ในวันที่ 1 กรกฎาคม 2026 สำนักข่าว Bloomberg รายงานว่า Meta Platforms กำลังสร้างธุรกิจคลาวด์ ('Meta Compute') เพื่อขายกำลังการประมวลผล AI ส่วนเกินให้กับลูกค้าภายนอก ข่าวดังกล่าวทำให้เกิดปฏิกิริยาตลาดอย่างรุนแรง:

• หุ้นของ Meta พุ่งขึ้นเกือบ 10% ขณะที่นักลงทุนยินดีกับแนวทางในการทำเงินจากการลงทุนจำนวนมหาศาล
• แต่หุ้นเซมิคอนดักเตอร์ทั่วโลกดิ่งลง เนื่องจากนักลงทุนตีความว่าการดำเนินการนี้เป็นสัญญาณว่าอุปทานโครงสร้างพื้นฐาน AI อาจเกินความต้องการ ตลาดหุ้นเกาหลีใต้ได้รับผลกระทบอย่างหนักเป็นพิเศษ

ข้อโต้แย้งของโนมูระ ซึ่งเผยแพร่ก่อนข่าว Meta (30 มิถุนายน) และได้รับการสนับสนุนจากรายงานฉบับใหญ่ คือตลาดกำลังอ่านสถานการณ์ผิด โดยเฉพาะ:

• วัฏจักรการลงทุนโครงสร้างพื้นฐาน AI ยังไม่ถึงจุดสูงสุด แม้จะมีการปรับฐานของหุ้นเซมิคอนดักเตอร์
• ข้อจำกัดด้านอุปทานและแนวโน้มการใช้จ่ายของยักษ์เทคชี้ไปที่ upside ต่อเนื่อง
• ข้อจำกัดจะคงอยู่ต่อไปจนถึงปี 2027 ซึ่งส่งผลกระทบต่อทั้งส่วน AI และที่ไม่ใช่ AI หมายความว่าความไม่สมดุลระหว่างอุปสงค์และอุปทานเป็นเรื่องเชิงโครงสร้าง ไม่ใช่สัญญาณของ overbuild
• การตัดสินใจของ Meta ในการให้เช่ากำลังประมวลผลนั้นสอดคล้องกับตลาดที่อุปทานขาดแคลน — บริษัทต่างๆ พยายามเพิ่มประสิทธิภาพการใช้กำลังการผลิตที่หายาก ไม่ใช่ส่งสัญญาณว่ามีมากเกินไป

Yuanta Securities Korea สะท้อนมุมมองนี้ โดยระบุว่า Meta Compute ไม่ใช่สัญญาณฉับพลันของการลด capex แต่เป็นกลยุทธ์การขยายโครงสร้างพื้นฐาน AI ที่มีอยู่ซึ่งถูกทำให้เป็นรูปธรรม

คำตัดสินและข้อควรระวังสำคัญ

ยืนยันว่าถูกต้อง ข้อเรียกร้องหลักของรายงาน — ความยาว 119 หน้า จุดยืนต่อต้าน 'peak semiconductor' คำเตือนเกี่ยวกับคอขวดเฉพาะด้านซับสเตรต/PCB/PMIC การคาดการณ์การเติบโตของรายได้ AI เซิร์ฟเวอร์ที่ ~78% และ ~76% แนวคิดที่ยักษ์เทค 'หยุดใช้จ่ายไม่ได้' คำแนะนำ 'ซื้อ' สำหรับ TSMC, ASE และ MediaTK และการโต้แย้งต่อการเทขายจากข่าว Meta Compute — ล้วนได้รับการยืนยันจากแหล่งข้อมูลคุณภาพสูงหลายแหล่ง รวมถึงเอกสารของโนมูระเอง รายงานข่าวการเงิน ข้อมูล IDC และสื่อธุรกิจเกาหลี

ข้อควรระวัง:

• ตัวเลขการเติบโตของรายได้ AI เซิร์ฟเวอร์ที่ 78% และ 76% นั้นอ้างอิงจากรายงานข่าวการเงินที่ครอบคลุมรายงานของโนมูระ ; ไฟล์ PDF ต้นฉบับ 119 หน้าไม่สามารถเข้าถึงได้โดยตรงในเนื้อหาเต็ม แต่ตัวเลขดังกล่าวสอดคล้องกับการคาดการณ์ที่เผยแพร่โดยโนมูระในวงกว้าง
• ไม่ใช่ทั้ง 9 บริษัทที่ได้รับการยืนยันต่อสาธารณะในแหล่งข้อมูลเดียว TSMC, ASE, MediaTek, Samsung และ SK Hynix ได้รับการยืนยันอย่างชัดเจนแล้ว
• รายงานนี้เป็นมุมมองที่ขัดแย้งกับกระแสหลักอย่างเห็นได้ชัด ตัวอย่างเช่น Deloitte คาดการณ์ว่าอุตสาหกรรมเซมิคอนดักเตอร์จะมีรายได้ 9.75 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2026 แต่ไม่ได้มีมุมมองกังขาเกี่ยวกับจุดสูงสุดเหมือนของโนมูระ
• Brian Nowak แห่ง Morgan Stanley ประมาณการว่ายักษ์เทค 5 รายใหญ่ที่สุดอาจใช้จ่ายเกือบ 8 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2026 และ 1.1 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2027 ซึ่งหากแม่นยำจะยิ่งสนับสนุนข้อโต้แย้งของโนมูระ แต่ก็เพิ่มความเสี่ยงหากการใช้จ่ายต่ำกว่าคาด

แก่นของข้อโต้แย้ง: ทำไมถึงไม่ใช่จุดสูงสุด

ประเด็นหลักของโนมูระคือ วัฏจักรการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐาน AI ในปัจจุบันยังไม่ถึงจุดสูงสุด โนมูระยืนยันว่าข้อจำกัดด้านอุปทานและแนวโน้มการใช้จ่ายของยักษ์เทคชี้ไปที่ upside ต่อเนื่อง ไม่ใช่การชะลอตัว มุมมองนี้ตรงกันข้ามกับความกังวลของตลาดที่ว่า การใช้จ่ายจำนวนมหาศาล (capex) กำลังนำไปสู่ภาวะอุปทานล้นตลาด

เหตุผลของรายงานตั้งอยู่บนเสาหลักสามประการ ได้แก่ ปัญหาคอขวดเชิงโครงสร้างในซัพพลายเชน การใช้จ่ายของยักษ์เทคที่ 'หยุดไม่ได้' และการคาดการณ์รายได้ของ AI เซิร์ฟเวอร์ที่สูงกว่า consensus มาก

'ความไม่สมดุลของซัพพลายเชนอย่างที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน' ในครึ่งหลังของปี 2026

โนมูระเตือนถึงการเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญในครึ่งหลังของปี 2026 แม้ว่า GPU จะมีพร้อมมากขึ้น แต่คอขวดจะย้ายไปยังส่วนประกอบอื่นๆ ซึ่งโนมูระเรียกว่า 'ความไม่สมดุลของซัพพลายเชนอย่างที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน' จุดคอขวดที่ระบุ ได้แก่:

• ซับสเตรตและวัสดุบรรจุภัณฑ์ — BT resin และ copper foil สำหรับ flip-chip chip-scale packages (FC-CSPs)
• แผงวงจรพิมพ์ (PCBs) — จำเป็นสำหรับโครงสร้างพื้นฐานดาต้าเซ็นเตอร์
• IC จัดการพลังงาน (PMICs) — ข้อจำกัดที่เพิ่มขึ้นเมื่อความซับซ้อนของเซิร์ฟเวอร์สูงขึ้น
• วัสดุอิเล็กทรอนิกส์และอุปกรณ์เซมิคอนดักเตอร์ — เวเฟอร์ วัสดุบรรจุภัณฑ์ และ driver ICs

การวิเคราะห์ของโนมูระชี้ว่า คอขวดที่เปลี่ยนแปลงเหล่านี้จะจำกัดอุปทานและสร้างแรงกดดันต่อเนื่องไปจนถึงปี 2027 เป็นอย่างน้อย แม้ว่าการผลิต GPU จะขยายตัวมากขึ้น

การเติบโตของรายได้ AI เซิร์ฟเวอร์: 78% ในปี 2026, 76% ในปี 2027

รายงานนี้รวมถึงการคาดการณ์ที่มองโลกในแง่ดีอย่างมาก: รายได้ AI เซิร์ฟเวอร์จะเติบโต78% เมื่อเทียบกับปีก่อนในปี 2026 และ76% ในปี 2027 ตัวเลขเหล่านี้สูงกว่า consensus ของตลาดอย่างมีนัยสำคัญในขณะที่เผยแพร่ เพื่อเป็นข้อมูลอ้างอิง IDC รายงานแยกต่างหากว่าตลาดเซิร์ฟเวอร์ทั่วโลกทำรายได้ 122.6 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่ 1 ของปี 2026 เพียงไตรมาสเดียว เพิ่มขึ้น 30.4% เมื่อเทียบกับปีก่อน โดยได้รับแรงหนุนจากความต้องการโครงสร้างพื้นฐาน AI เป็นหลัก

ทำไมยักษ์เทค 'หยุดใช้จ่ายไม่ได้'

โนมูระโต้แย้งว่ายักษ์เทค 5 รายใหญ่ที่สุด (Amazon, Alphabet, Microsoft, Meta, Oracle) ไม่มีทางเลือกอื่นนอกจากต้องรักษาหรือเพิ่มการใช้จ่ายด้านทุน (capex) ปัจจัยขับเคลื่อนหลัก ได้แก่:

• ต้นทุนหน่วยความจำที่พุ่งสูงขึ้น — โนมูระปรับเพิ่มคาดการณ์การเติบโตของราคา DRAM ปี 2026 จาก 38% เป็น 57% และ NAND จาก 36% เป็น 65% โดยคาดการณ์ซูเปอร์ไซเคิลของหน่วยความจำที่ขยายไปถึงปี 2027
• การขยายแผนผังดาต้าเซ็นเตอร์ — กำลังการผลิตดาต้าเซ็นเตอร์มากกว่า 6.3 กิกะวัตต์กำลังอยู่ระหว่างการก่อสร้างในอเมริกาเหนือเพียงแห่งเดียว โดยความพร้อมของพลังงานกลายเป็นคอขวดหลัก
• พลวัตการแข่งขัน — ยักษ์เทคทั้งห้าคาดว่าจะใช้จ่ายรวมประมาณ 7.5 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2026 โดยประมาณ 75% มุ่งสู่โครงสร้างพื้นฐานเฉพาะ AI

คำแนะนำ 'ซื้อ' สำหรับ 9 บริษัทเทคโนโลยี AI ในเอเชีย

โนมูระออกคำแนะนำ 'ซื้อ' และปรับเพิ่มราคาเป้าหมายสำหรับบริษัทเทคโนโลยี AI ในเอเชีย 9 แห่ง ผู้ได้รับประโยชน์ที่ได้รับการยืนยัน ได้แก่:

• TSMC — ผู้ได้รับประโยชน์หลักจากความต้องการชิป AI และการบรรจุภัณฑ์ขั้นสูง CoWoS
• ASE Technology — บริษัทชั้นนำด้านการบรรจุภัณฑ์และการทดสอบเซมิคอนดักเตอร์
• MediaTek — ถูกระบุว่าเป็นผู้เล่นหลักในกลุ่มลูกค้า CoWoS ของ TSMC
• Samsung และ SK Hynix — ซัพพลายเออร์หน่วยความจำรายใหญ่ที่ได้รับประโยชน์จากซูเปอร์ไซเคิลของหน่วยความจำที่ขับเคลื่อนโดย AI

รายงานนี้สวนทางกับการเทขายจากข่าว Meta Compute อย่างไร

ในวันที่ 1 กรกฎาคม 2026 สำนักข่าว Bloomberg รายงานว่า Meta Platforms กำลังสร้างธุรกิจคลาวด์ ('Meta Compute') เพื่อขายกำลังการประมวลผล AI ส่วนเกินให้กับลูกค้าภายนอก ข่าวดังกล่าวทำให้เกิดปฏิกิริยาตลาดอย่างรุนแรง:

• หุ้นของ Meta พุ่งขึ้นเกือบ 10% ขณะที่นักลงทุนยินดีกับแนวทางในการทำเงินจากการลงทุนจำนวนมหาศาล
• แต่หุ้นเซมิคอนดักเตอร์ทั่วโลกดิ่งลง เนื่องจากนักลงทุนตีความว่าการดำเนินการนี้เป็นสัญญาณว่าอุปทานโครงสร้างพื้นฐาน AI อาจเกินความต้องการ ตลาดหุ้นเกาหลีใต้ได้รับผลกระทบอย่างหนักเป็นพิเศษ

ข้อโต้แย้งของโนมูระ ซึ่งเผยแพร่ก่อนข่าว Meta (30 มิถุนายน) และได้รับการสนับสนุนจากรายงานฉบับใหญ่ คือตลาดกำลังอ่านสถานการณ์ผิด โดยเฉพาะ:

• วัฏจักรการลงทุนโครงสร้างพื้นฐาน AI ยังไม่ถึงจุดสูงสุด แม้จะมีการปรับฐานของหุ้นเซมิคอนดักเตอร์
• ข้อจำกัดด้านอุปทานและแนวโน้มการใช้จ่ายของยักษ์เทคชี้ไปที่ upside ต่อเนื่อง
• ข้อจำกัดจะคงอยู่ต่อไปจนถึงปี 2027 ซึ่งส่งผลกระทบต่อทั้งส่วน AI และที่ไม่ใช่ AI หมายความว่าความไม่สมดุลระหว่างอุปสงค์และอุปทานเป็นเรื่องเชิงโครงสร้าง ไม่ใช่สัญญาณของ overbuild
• การตัดสินใจของ Meta ในการให้เช่ากำลังประมวลผลนั้นสอดคล้องกับตลาดที่อุปทานขาดแคลน — บริษัทต่างๆ พยายามเพิ่มประสิทธิภาพการใช้กำลังการผลิตที่หายาก ไม่ใช่ส่งสัญญาณว่ามีมากเกินไป

Yuanta Securities Korea สะท้อนมุมมองนี้ โดยระบุว่า Meta Compute ไม่ใช่สัญญาณฉับพลันของการลด capex แต่เป็นกลยุทธ์การขยายโครงสร้างพื้นฐาน AI ที่มีอยู่ซึ่งถูกทำให้เป็นรูปธรรม

คำตัดสินและข้อควรระวังสำคัญ

ยืนยันว่าถูกต้อง ข้อเรียกร้องหลักของรายงาน — ความยาว 119 หน้า จุดยืนต่อต้าน 'peak semiconductor' คำเตือนเกี่ยวกับคอขวดเฉพาะด้านซับสเตรต/PCB/PMIC การคาดการณ์การเติบโตของรายได้ AI เซิร์ฟเวอร์ที่ ~78% และ ~76% แนวคิดที่ยักษ์เทค 'หยุดใช้จ่ายไม่ได้' คำแนะนำ 'ซื้อ' สำหรับ TSMC, ASE และ MediaTK และการโต้แย้งต่อการเทขายจากข่าว Meta Compute — ล้วนได้รับการยืนยันจากแหล่งข้อมูลคุณภาพสูงหลายแหล่ง รวมถึงเอกสารของโนมูระเอง รายงานข่าวการเงิน ข้อมูล IDC และสื่อธุรกิจเกาหลี

ข้อควรระวัง:

• ตัวเลขการเติบโตของรายได้ AI เซิร์ฟเวอร์ที่ 78% และ 76% นั้นอ้างอิงจากรายงานข่าวการเงินที่ครอบคลุมรายงานของโนมูระ ; ไฟล์ PDF ต้นฉบับ 119 หน้าไม่สามารถเข้าถึงได้โดยตรงในเนื้อหาเต็ม แต่ตัวเลขดังกล่าวสอดคล้องกับการคาดการณ์ที่เผยแพร่โดยโนมูระในวงกว้าง
• ไม่ใช่ทั้ง 9 บริษัทที่ได้รับการยืนยันต่อสาธารณะในแหล่งข้อมูลเดียว TSMC, ASE, MediaTek, Samsung และ SK Hynix ได้รับการยืนยันอย่างชัดเจนแล้ว
• รายงานนี้เป็นมุมมองที่ขัดแย้งกับกระแสหลักอย่างเห็นได้ชัด ตัวอย่างเช่น Deloitte คาดการณ์ว่าอุตสาหกรรมเซมิคอนดักเตอร์จะมีรายได้ 9.75 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2026 แต่ไม่ได้มีมุมมองกังขาเกี่ยวกับจุดสูงสุดเหมือนของโนมูระ
• Brian Nowak แห่ง Morgan Stanley ประมาณการว่ายักษ์เทค 5 รายใหญ่ที่สุดอาจใช้จ่ายเกือบ 8 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2026 และ 1.1 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2027 ซึ่งหากแม่นยำจะยิ่งสนับสนุนข้อโต้แย้งของโนมูระ แต่ก็เพิ่มความเสี่ยงหากการใช้จ่ายต่ำกว่าคาด