Apollo หารือเพิ่มวงเงินกู้ Vision Fund 2 ของ SoftBank เป็น 9 พันล้านดอลลาร์

Apollo Global Management กำลังหารือกับ SoftBank Group เพื่อเพิ่มวงเงินกู้ของ Vision Fund 2 จาก 5.4 พันล้านดอลลาร์เป็นสูงสุด 9 พันล้านดอลลาร์ เพื่อช่วยระดมทุนสำหรับการลงทุนครั้งใหญ่ใน OpenAI ของ SoftBank การเพิ่มขึ้นดังกล่าวคิดเป็นราว 67% จึงยังไม่ใช่ “เกือบสองเท่า” ในเชิงตัวเลข และขนาดสุดท้ายของดีลยังไม่ได้ข้อยุติ 1721

ประเด็นสำคัญไม่ได้อยู่แค่ว่า SoftBank หาเงินกู้ได้หรือไม่ แต่คือบริษัทกำลังใช้หนี้หลายรูปแบบเพื่อสนับสนุนการลงทุน AI ที่มีขนาดใหญ่มาก มีสภาพคล่องต่ำ และพึ่งพาการประเมินมูลค่าของบริษัทเอกชนหรือราคาหุ้นที่ผันผวน

เงินกู้ Apollo คืออะไร และค้ำประกันด้วยอะไร

วงเงินนี้เป็น NAV loan หรือสินเชื่อที่อิงกับมูลค่าสินทรัพย์สุทธิของพอร์ตลงทุน โดยหลักประกันคือสินทรัพย์ที่อยู่ใน Vision Fund 2 ไม่ใช่หุ้น OpenAI โดยตรง รายงานระบุว่า Apollo ให้สินเชื่อนี้แก่กองทุนร่วมลงทุนของ SoftBank ตั้งแต่ปี 2021 และเพิ่มวงเงินอีก 900 ล้านดอลลาร์ในปีก่อน จนอยู่ที่ 5.4 พันล้านดอลลาร์ 21

ข้อดีของ NAV loan คือช่วยให้ SoftBank เปลี่ยนมูลค่าของพอร์ตลงทุนให้เป็นสภาพคล่อง โดยไม่จำเป็นต้องขายสินทรัพย์ทันที แต่ความเสี่ยงคือหากมูลค่าบริษัทในพอร์ตลดลง ผู้ให้กู้อาจต้องการหลักประกันเพิ่มหรือเงื่อนไขคุ้มครองอื่น ๆ ดังนั้นสินเชื่อนี้ไม่ได้ทำให้ Apollo มีสิทธิเรียกร้องในหุ้น OpenAI โดยตรง แต่ผูกภาระหนี้ไว้กับมูลค่าพอร์ต Vision Fund 2

SoftBank ต้องใช้เงินมากแค่ไหนเพื่อ OpenAI

SoftBank มีภาระผูกพันลงทุนใน OpenAI รวม 64.6 พันล้านดอลลาร์ นอกเหนือจากการคุยกับ Apollo บริษัทยังระดมวงเงินกู้ธนาคารระยะสองปีได้ 11.87 พันล้านดอลลาร์ สูงกว่าเป้าหมายเดิม 10 พันล้านดอลลาร์ และเคยหารือสินเชื่ออีก 10 พันล้านดอลลาร์ที่ใช้เงินลงทุนใน OpenAI เป็นหลักประกัน 62

ความระมัดระวังของผู้ให้กู้สะท้อนข้อจำกัดของสินทรัพย์เอกชน: การกำหนดมูลค่าหุ้นของบริษัทที่ยังไม่ได้จดทะเบียนซื้อขายทำได้ยาก ในการเจรจาสินเชื่อที่ค้ำด้วยหุ้น OpenAI นั้น SoftBank เสนอค้ำประกันการชำระหนี้เอง เพื่อให้ธนาคารยังมีสิทธิไล่เบี้ยบริษัทได้หากมูลค่าหุ้นที่นำมาค้ำลดลง 2

แผนไม่ได้พึ่งเงินกู้ก้อนเดียว แต่เป็นการรีไฟแนนซ์หลายชั้น

SoftBank ยังหารือกับธนาคารลงทุนเกี่ยวกับการออกหุ้นกู้สกุลดอลลาร์และยูโร มูลค่า 10,000–20,000 ล้านดอลลาร์ เพื่อรีไฟแนนซ์หนี้ที่เกี่ยวข้องกับ OpenAI โดยเงินส่วนหนึ่งอาจนำไปชำระ bridge loan มูลค่า 40,000 ล้านดอลลาร์ที่จัดหาไว้ก่อนหน้านี้ 5

บริษัทยังสำรวจความต้องการของนักลงทุนสำหรับหุ้นกู้ไฮยีลด์สกุลดอลลาร์ในสหรัฐฯ และเดินหน้าระดมทุนผ่านหุ้นกู้ขายปลีกในญี่ปุ่นด้วย 17 ภาพรวมจึงเป็นการจัดหาเงินผ่านหลายช่องทาง ไม่ใช่การพึ่ง Apollo เพียงรายเดียว

หุ้น Arm ช่วยเพิ่มสภาพคล่อง แต่เพิ่มความอ่อนไหวต่อราคาหุ้น

อีกเสาหลักคือสินเชื่อมาร์จินที่ค้ำด้วยหุ้น Arm Holdings ซึ่ง SoftBank เพิ่มวงเงินขึ้น 5 พันล้านดอลลาร์เป็น 25,000 ล้านดอลลาร์ 13 วิธีนี้ช่วยเพิ่มเงินทุนที่นำไปใช้ได้ แต่ก็ทำให้ฐานะสภาพคล่องอ่อนไหวขึ้นตามราคาหุ้น Arm นักวิเคราะห์บางรายเตือนว่าหากหุ้น Arm ลดลงแรง ความสามารถในการระดมทุนของ SoftBank อาจตึงตัว 3

ตลาดเครดิตส่งสัญญาณกังวล

สเปรดของ Credit Default Swap หรือ CDS อายุ 5 ปีของ SoftBank อยู่ราว 383 เบสิสพอยต์ ใกล้ระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2023 38 CDS เป็นสัญญาที่ตลาดใช้ประเมินต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงผิดนัดชำระหนี้ ดังนั้นสเปรดที่กว้างขึ้นมักสะท้อนว่าตลาดมองความเสี่ยงเครดิตสูงขึ้น และโดยทั่วไปย่อมทำให้การออกหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันครั้งใหม่มีต้นทุนแพงขึ้น

ความกังวลของนักลงทุนจึงอยู่ที่ SoftBank เพิ่มภาระหนี้ก่อนที่กระแสเงินสด มูลค่าทางออกจากการลงทุน และกรอบกำกับดูแลสำหรับ AI ขั้นสูงจะมีความชัดเจน 32

IPO ของ OpenAI ที่เลื่อนไปหลังปี 2027 เพิ่มโจทย์ด้านเวลา

Sam Altman ระบุว่า OpenAI จะไม่เดินหน้าทำ IPO ก่อนปี 2027 ซึ่งทำให้เส้นทางสู่การมีราคาตลาดสาธารณะและโอกาสเปลี่ยนการลงทุนของ SoftBank เป็นสภาพคล่องต้องเลื่อนออกไป ขณะเดียวกัน ความกังวลว่าเงื่อนไขด้านความปลอดภัยหรือกฎระเบียบอาจชะลอการนำ AI ขั้นสูงไปใช้งานจริง ก็อาจยืดระยะเวลาที่ SoftBank ต้องแบกรับต้นทุนทางการเงินของสินทรัพย์ที่ยังขายเปลี่ยนเป็นเงินสดได้ยาก 12

รายงานเชื่อมโยงปัจจัยเรื่อง IPO และความกังวลด้านความปลอดภัย/กฎเกณฑ์ของ AI กับการปรับลงของหุ้น SoftBank มากกว่า 13% ซึ่งสะท้อนว่าความเชื่อมั่นของตลาดเปลี่ยนได้รวดเร็ว เมื่อมูลค่าของบริษัทผูกกับ OpenAI มากขึ้น 716 ก่อนหน้านั้น กระแสความคาดหวังต่อ AI เคยหนุนหุ้น SoftBank ให้ปรับขึ้นอย่างมาก และเพิ่มความมั่งคั่งบนกระดาษของผู้ก่อตั้ง มาซาโยชิ ซน แต่ผลตอบแทนที่สูงขึ้นก็มาพร้อมความเสี่ยงจากการกระจุกตัวที่มากขึ้น 16

สิ่งที่ภาพรวมนี้บอกเกี่ยวกับ SoftBank

พัฒนาการทั้งหมดชี้ว่า SoftBank กำลังขยับจากผู้ลงทุนใน AI ไปสู่ผู้สนับสนุนทางการเงินรายใหญ่ของ AI โดยใช้สินทรัพย์ใน Vision Fund หุ้น Arm สินเชื่อธนาคาร และตลาดหุ้นกู้เป็นแหล่งเงินทุนสำหรับ OpenAI

หากมูลค่า AI และหุ้น Arm ยังคงแข็งแกร่ง โครงสร้างนี้อาจช่วยขยายผลตอบแทนได้ แต่ในทางกลับกัน สภาพคล่องและต้นทุนการเงินของ SoftBank จะผูกติดกับมูลค่าบริษัท AI เอกชน ราคาหุ้นเซมิคอนดักเตอร์ และช่วงเวลาที่ OpenAI สามารถสร้างมูลค่าหรือเปิดทางออกสู่ตลาดได้มากกว่าเดิม

ในด้านเครดิต พัฒนาการที่ยืนยันได้จากรายงานคือ S&P Global Ratings ปรับแนวโน้มอันดับเครดิตของ SoftBank เป็น เชิงลบ เมื่อเดือนมีนาคม ไม่ใช่ข้อมูลยืนยันการปรับขึ้นหรือลดอันดับเครดิตครั้งใหม่ 16