ทองคำยืนเหนือ 4,400 ดอลลาร์: แรงซื้อหลายทางกำลังเปลี่ยนภาพของตลาด

ราคาทองคำในปี 2026 ปรับขึ้นอย่างแข็งแกร่งและฟื้นตัวได้ดีแม้เผชิญแรงขาย ระหว่างปลายเดือนกรกฎาคมถึงเดือนสิงหาคม ราคาขยับจากต่ำกว่า 4,100 ดอลลาร์สหรัฐต่อออนซ์ ไปแตะราว 4,650–4,700 ดอลลาร์ ก่อนปิดสิ้นเดือนใกล้ 4,400 ดอลลาร์ 11

เหตุผลที่ทำให้รอบนี้ดูมีลักษณะเป็นแรงหนุนเชิงโครงสร้าง มากกว่าการเก็งกำไรจากข่าวภูมิรัฐศาสตร์เพียงระลอกเดียว คือแรงซื้อเกิดขึ้นพร้อมกันในหลายตลาด ทั้งกองทุนที่ถือทองคำจริง ตลาดฟิวเจอร์ส และออปชัน ซึ่งสะท้อนการเข้ามาของนักลงทุนรายย่อย ผู้จัดการกองทุน และผู้เล่นในตลาดอนุพันธ์

อย่างไรก็ดี นี่ไม่ได้หมายความว่าทองคำจะไม่ปรับฐาน ราคายังอ่อนไหวต่ออัตราผลตอบแทนที่แท้จริง (real yield) ของสหรัฐฯ เงินดอลลาร์ และการคาดการณ์นโยบายของธนาคารกลางสหรัฐฯ หรือ Fed หากข้อมูลเศรษฐกิจเปลี่ยนมุมมองของตลาดอย่างรวดเร็ว การถือสถานะซื้อที่หนาแน่นก็อาจทำให้ราคาย่อตัวแรงได้เช่นกัน

จุดสำคัญคือ แรงซื้อกระจายอยู่ในหลายตลาด

บทวิเคราะห์ของ Société Générale ระบุว่าการเพิ่มน้ำหนักลงทุนในทองคำเกิดขึ้นอย่างสอดคล้องกันทั้งในตลาดทองคำจริง ฟิวเจอร์ส และออปชัน โดยครอบคลุมนักลงทุนหลายกลุ่ม เดือนสิงหาคมมีเงินไหลเข้าสุทธิในกองทุน ETF ทองคำถึง 201 ตัน ซึ่งเป็นยอดรายเดือนสูงสุดอันดับ 3 เป็นประวัติการณ์ตามน้ำหนัก ขณะเดียวกันสถานะฟิวเจอร์สของผู้จัดการเงินอยู่ใกล้ระดับสูงมาก และโครงสร้างออปชันยังเอนเอียงไปทางบวกต่อราคาทอง 10

การเข้าร่วมจากหลายช่องทางมีนัยสำคัญ เพราะแต่ละตลาดสะท้อนพฤติกรรมลงทุนคนละแบบ

• ETF ที่มีทองคำหนุนหลัง เปิดทางให้ผู้ลงทุนเพิ่มสัดส่วนทองคำได้สะดวก โดยไม่ต้องถือทองคำแท่งเอง
• ฟิวเจอร์ส สะท้อนมุมมองเชิงทิศทางของผู้เล่นสถาบันและผู้ลงทุนที่ใช้เลเวอเรจ
• ออปชัน ช่วยชี้ให้เห็นความต้องการทำกำไรหากราคาเพิ่มขึ้น หรือการป้องกันความเสี่ยงจากราคาทองที่อาจสูงขึ้นต่อ

ตัวเลขกระแสเงิน ETF อาจต่างกันตามวันวัดผลและนิยามของผู้จัดทำข้อมูล จึงไม่ควรนำยอดแต่ละแหล่งมาเทียบกันแบบตรงตัว State Street Global Advisors รายงานว่า ETF ทองคำที่จดทะเบียนในสหรัฐฯ มีเงินไหลเข้า 7,900 ล้านดอลลาร์ ในเดือนสิงหาคม และ ETF ทองคำทั่วโลกมีเงินไหลเข้า 17,100 ล้านดอลลาร์ 11 ส่วนข้อมูล World Gold Council ระบุว่า ETF ที่มีทองคำจริงหนุนหลังทั่วโลกมีเงินไหลเข้า 5,500 ล้านดอลลาร์ และปริมาณทองคำที่ถือครองเพิ่มขึ้น 53 ตันในเดือนเดียวกัน 16 สัญญาณร่วมที่ชัดเจนคือเม็ดเงินลงทุนกลับเข้าสู่ตลาดทองคำ ไม่ใช่การยึดติดกับตัวเลขพาดหัวเพียงชุดเดียว

เหตุใดการยืนแถว 4,400 ดอลลาร์จึงน่าจับตา

ทองคำไม่มีดอกเบี้ยหรือเงินปันผล ดังนั้นเมื่ออัตราผลตอบแทนจริงสูงขึ้น ต้นทุนค่าเสียโอกาสของการถือทองคำมักเพิ่มขึ้นตามไปด้วย แต่ทองคำยังรักษาระดับสูงไว้ได้ แม้ตลาดปรับคาดการณ์ไปทางนโยบายการเงินสหรัฐฯ ที่ตึงตัวขึ้นเป็นระยะ

ภาพนี้สอดคล้องกับการที่ผู้ลงทุนให้มูลค่ากับทองคำมากขึ้นในฐานะประกันความเสี่ยงจากความไม่แน่นอนด้านการเงิน การคลัง และภูมิรัฐศาสตร์ แต่ยังไม่ใช่หลักฐานว่าความสัมพันธ์ดั้งเดิมระหว่างผลตอบแทนจริงกับราคาทองคำหมดความหมายไปแล้ว

เงินดอลลาร์ที่อ่อนค่าช่วยชดเชยแรงกดดันจากอัตราดอกเบี้ยได้บางส่วน เพราะทองคำกำหนดราคาเป็นดอลลาร์ เมื่อดอลลาร์อ่อน ผู้ซื้อที่ใช้สกุลเงินอื่นจะซื้อทองคำได้ถูกลง Bloomberg รายงานว่าทองคำซื้อขายราว 4,425 ดอลลาร์ ในช่วงกลางเดือนสิงหาคม ขณะที่ดอลลาร์อ่อนลงสู่ระดับต่ำสุดนับจากเดือนพฤษภาคม 1 ขณะที่ World Gold Council ประเมินว่า ดอลลาร์ที่อ่อนลงและการวางสถานะของนักลงทุนที่ดีขึ้นช่วยพยุงทองคำ แม้ผลตอบแทนพันธบัตรปรับสูงขึ้น

การซื้อของธนาคารกลางคือแรงหนุนที่มองไกลกว่า

การซื้อทองคำของธนาคารกลางมีความสำคัญ เพราะเป็นการตัดสินใจบริหารทุนสำรอง ไม่ได้ตั้งอยู่บนผลตอบแทนระยะสั้นเพียงอย่างเดียว จีนเป็นตัวอย่างเด่นล่าสุด: ธนาคารประชาชนจีน (PBOC) เพิ่มทองคำสำรอง 650,000 ออนซ์ ในเดือนสิงหาคม ซึ่งเป็นการเพิ่มรายเดือนมากที่สุดนับจากปี 2023 และทำให้การซื้อทองคำต่อเนื่องยาวนานเป็นเดือนที่ 22 17

ก่อนหน้านั้น PBOC รายงานว่าเพิ่มทองคำ 20 ตันในเดือนกรกฎาคม ซึ่งเป็นการซื้อสูงสุดนับจากปลายปี 2023 พฤติกรรมดังกล่าวหนุนมุมมองว่า การกระจายความเสี่ยงของทุนสำรองยังเป็นฐานอุปสงค์ที่มีนัยสำคัญ แม้มักถูกเชื่อมโยงกับแนวคิดลดการพึ่งพาเงินดอลลาร์และความกังวลต่อหนี้ภาครัฐ แต่ข้อมูลที่มีแสดงพฤติกรรมการซื้อ ไม่ได้ยืนยันแรงจูงใจข้อใดข้อหนึ่งโดยตรง

ความเสี่ยงเฉพาะหน้าคือข้อมูลเศรษฐกิจสหรัฐฯ ที่แข็งแกร่ง

เรื่องราวเชิงโครงสร้างไม่ได้ทำให้แนวโน้มระยะสั้นง่ายขึ้น นายจ้างสหรัฐฯ เพิ่มการจ้างงาน 162,000 ตำแหน่ง ในเดือนสิงหาคม สูงกว่าคาดการณ์ที่ราว 53,000–56,000 ตำแหน่งมาก ส่งผลให้ทองคำร่วงลง เพราะตลาดเพิ่มน้ำหนักต่อความเป็นไปได้ที่ Fed จะขึ้นดอกเบี้ย 23

กลไกโดยทั่วไปเป็นไปตามลำดับดังนี้

1. ข้อมูลการเติบโตหรือเงินเฟ้อที่แข็งกว่าคาด อาจทำให้ตลาดคาดอัตราดอกเบี้ยนโยบายสูงขึ้น
2. การคาดการณ์ดังกล่าวอาจผลักดันอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลและผลตอบแทนจริงให้สูงขึ้น
3. ดอลลาร์ที่แข็งขึ้นพร้อมผลตอบแทนจริงที่สูงขึ้น จะลดความน่าสนใจของทองคำซึ่งไม่สร้างกระแสเงินสด

ด้วยเหตุนี้ ตัวเลขดัชนีราคาผู้ผลิต (PPI) และดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI) ที่กำลังจะออกจึงเป็นบททดสอบสำคัญ หากตัวเลขต่ำกว่าคาด แรงกดดันจากการคาดการณ์ดอกเบี้ยอาจลดลง และเป็นบวกต่อทองคำผ่านผลตอบแทนที่ลดลงหรือดอลลาร์ที่อ่อนค่า แต่หากเงินเฟ้อสูงกว่าคาด ราคาทองอาจถูกขายทันที หากตลาดหันไปคาดว่า Fed จะดำเนินนโยบายเข้มงวดกว่าเดิม

มีอีกความเป็นไปได้ที่คาดเดายากกว่า คือเงินเฟ้อที่ฝังตัวอาจเพิ่มความต้องการทองคำในฐานะเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงต่อความน่าเชื่อถือของนโยบาย ภาระการคลัง หรือค่าเงินอ่อนลง อย่างไรก็ดี ในระยะแรก ผลโดยตรงจากเงินเฟ้อที่ร้อนแรงมักเป็นผลตอบแทนที่สูงขึ้นและดอลลาร์ที่แข็งขึ้น ซึ่งล้วนเป็นแรงต้านทองคำ

แรงซื้อกว้างคือทั้งฐานรองรับและจุดเปราะบาง

ข้อมูลเดียวกันที่ทำให้ขาขึ้นดูมีฐานกว้าง ก็เพิ่มความเสี่ยงด้านความผันผวนได้เช่นกัน เงินไหลเข้า ETF สถานะซื้อในฟิวเจอร์ส และกิจกรรมออปชันเชิงบวก สามารถเสริมโมเมนตัมขาขึ้นได้ แต่เมื่อผลตอบแทนสูงขึ้นหรือดอลลาร์กลับมาแข็งค่า ผู้ลงทุนจำนวนมากอาจลดสถานะพร้อมกัน จนเกิดการปรับฐานที่รวดเร็ว

ข้อมูลการวางสถานะยังมีรายละเอียดที่ควรระวัง World Gold Council ระบุว่า สถานะซื้อสุทธิรวมในตลาด COMEX ลดลง 4.4% ในเดือนสิงหาคม เหลือ 542 ตัน แม้กลุ่ม managed money เพิ่มสถานะสุทธิ 11 ตัน แต่ถูกหักล้างด้วยนักลงทุนกลุ่ม other reportables ที่ลดสถานะซื้อสุทธิ 36 ตัน 15 ดังนั้น คำว่า “สถานะเชิงบวก” ไม่ได้แปลว่าทุกตัวชี้วัดในตลาดฟิวเจอร์สเพิ่มขึ้นต่อเนื่องตลอดทั้งเดือน

อะไรจะยืนยันมุมมองขาขึ้นเชิงโครงสร้าง

หลักฐานที่น่าเชื่อถือที่สุดคืออุปสงค์ที่ดำเนินต่อไปในหลายช่องทางอย่างอิสระต่อกัน ได้แก่

• เงินไหลเข้าอย่างต่อเนื่องสู่ ETF ที่มีทองคำจริงหนุนหลัง
• การเพิ่มทองคำในทุนสำรองของธนาคารกลาง โดยเฉพาะผู้ซื้อรายใหญ่อย่างจีน
• สถานะเก็งกำไรในฟิวเจอร์สที่เป็นบวกแต่ไม่สุดโต่ง
• ความต้องการออปชันที่ยังสนับสนุนแนวโน้ม โดยไม่ส่งสัญญาณเก็งกำไรทางเดียวมากเกินไป
• ภาวะดอลลาร์และผลตอบแทนจริงที่ไม่ตึงตัวขึ้นอย่างต่อเนื่อง

ทองคำบริเวณ 4,400 ดอลลาร์จึงควรถูกมองว่าเป็นตลาดที่มีแรงหนุนหลายชั้น มากกว่าจะเป็นเพียงการซื้อสินทรัพย์ปลอดภัยจากเหตุการณ์เดียว ทั้งเงินไหลเข้ากองทุน กิจกรรมในตลาดอนุพันธ์ ทิศทางดอลลาร์ และการซื้อของภาคทางการ ต่างมีส่วนช่วยพยุงราคา 11017 แต่แรงต้านระยะสั้นที่สำคัญที่สุดยังคงเดิม: ข้อมูลสหรัฐฯ ที่ผลักผลตอบแทนจริงและดอลลาร์ขึ้นสามารถทำให้ทองคำปรับฐานแรงได้ แม้เหตุผลระยะยาวเรื่องการกระจายทุนสำรองและการป้องกันความเสี่ยงยังไม่เปลี่ยนไปก็ตาม