Deutsche Bank ชี้ตลาดอาจยังไม่รับรู้ความเสี่ยงดอกเบี้ยขาขึ้นของ Fed และ ECB

ตลาดการเงินกำลังสะท้อนภาพที่เอื้ออำนวยอย่างมากพร้อมกันหลายด้าน ได้แก่ ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) และธนาคารกลางยุโรป (ECB) ขึ้นดอกเบี้ยต่อเพียงเล็กน้อย เงินเฟ้อชะลอลง และตลาดหุ้นกับตราสารหนี้เอกชนยังรับแรงกดดันได้ดี แต่ Henry Allen นักกลยุทธ์มหภาคของ Deutsche Bank มองว่านี่ไม่ใช่สมดุลที่ยั่งยืน สุดท้ายแล้วเงินเฟ้อต้องลดลงจริง หรือไม่เช่นนั้นตลาดก็ต้องปรับไปคาดการณ์นโยบายการเงินที่เข้มงวดกว่าเดิม26

จุดที่ไม่สอดคล้องกัน: คาดขึ้นดอกเบี้ยน้อย แต่แรงกดดันด้านราคากำลังเพิ่ม

ข้อกังวลหลักของรายงานคือ ช่องว่างระหว่างเส้นทางดอกเบี้ยที่ตลาดตีราคาไว้ กับสัญญาณเงินเฟ้อจากสินค้าโภคภัณฑ์และผลสำรวจภาคธุรกิจ ตลาดคาดว่าจะมีการขึ้นดอกเบี้ย Fed เพิ่มเพียงราว 2 ครั้งไปจนถึงเดือนกรกฎาคม 2027 และ ECB เพิ่มราว 3 ครั้ง ครั้งละ 0.25 จุดเปอร์เซ็นต์ ซึ่งดูไม่มากนักเมื่อเทียบกับความเสี่ยงเงินเฟ้อที่ Allen ระบุ611

ประเด็นไม่ได้อยู่ที่การขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมเป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ แต่อยู่ที่ราคาสินทรัพย์ในเวลานี้เผื่อพื้นที่ไว้น้อยมากสำหรับความเป็นไปได้ที่ธนาคารกลางจำเป็นต้องทำมากกว่านั้น เพื่อพาเงินเฟ้อกลับสู่เป้าหมาย นักเศรษฐศาสตร์ของ Deutsche Bank ยังเคยระบุว่า หลัง Kevin Warsh ประธาน Fed ย้ำเป้าหมายเงินเฟ้อ 2% ตัวเลขเศรษฐกิจที่ออกมาจะต้องอ่อนแอกว่าคาดอย่างมีนัยสำคัญ จึงจะหลีกเลี่ยงการขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนได้1

เหตุใดราคาสินค้าโภคภัณฑ์จึงท้าทายมุมมองเชิงบวก

Allen เน้นความเสี่ยงจากแรงกระตุ้นเงินเฟ้อที่มาจากฝั่งอุปทาน ไม่ใช่เพียงราคาน้ำมันขยับขึ้นชั่วคราว น้ำมันดิบเบรนท์ปรับจาก 82.49 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรลเมื่อหนึ่งเดือนก่อน มาอยู่ใกล้ 96 ดอลลาร์สหรัฐ ท่ามกลางความติดขัดบริเวณช่องแคบฮอร์มุซ ขณะที่สัญญาซื้อขายล่วงหน้าก๊าซธรรมชาติยุโรปขึ้นสู่ระดับสูงสุดนับจากต้นปี 2023 นอกจากนี้ น้ำตาล ข้าวสาลี และข้าวโพดต่างปรับตัวขึ้นในเดือนสิงหาคม511

ความเคลื่อนไหวดังกล่าวตั้งคำถามต่อสมมติฐานที่ตลาดนำไปใช้กำหนดราคา นั่นคือ ปัญหาขนส่งจะกลับสู่ภาวะปกติ และราคาน้ำมันเบรนท์จะอ่อนลงสู่ระดับเฉลี่ยราว 83 ดอลลาร์สหรัฐในช่วงหกเดือน หากต้นทุนพลังงาน ค่าระวาง และอาหารยังสูงต่อเนื่อง แรงกดดันด้านราคาอาจขยายจากค่าน้ำมันไปสู่เศรษฐกิจในวงกว้าง และทำให้ภารกิจของธนาคารกลางในการผ่อนคลายนโยบายยากขึ้น48

ดัชนีราคาที่ผู้ประกอบการภาคบริการสหรัฐจ่ายของ ISM ในเดือนสิงหาคม ซึ่งขึ้นสู่ระดับสูงสุดในรอบ 4 ปี เป็นอีกสัญญาณที่เพิ่มน้ำหนักต่อความกังวลนี้ แม้ตัวเลขเดียวไม่อาจชี้ขาดทิศทางเงินเฟ้อหรือนโยบาย Fed ได้ แต่สอดคล้องกับคำเตือนว่าความกดดันด้านราคาอาจกำลังแผ่ไปทั่วภาคบริการ17

“พื้นที่ลงจอดที่แคบมาก” ของหุ้นและตราสารหนี้เอกชน

Deutsche Bank เรียกผลลัพธ์เชิงบวกที่ตลาดหวังไว้ว่าเป็น “พื้นที่ลงจอดที่แคบมาก” หุ้นและตราสารหนี้เอกชนอาจรับมือกับอัตราผลตอบแทนที่แท้จริงสูงขึ้นได้ หากเศรษฐกิจยังเติบโตแข็งแกร่ง เงินเฟ้อกลับมาลดลง และแรงกดดันจากสินค้าโภคภัณฑ์คลี่คลาย ในภาพเช่นนั้น ต้นทุนการกู้ยืมที่สูงขึ้นอาจยังไม่กระทบกำไรบริษัทหรือคุณภาพเครดิตในทันที49

แต่หากเกิดช็อกจากอุปทานที่มีพลังงานเป็นตัวนำ ภาพจะกลับด้าน: เงินเฟ้อสูงขึ้นพร้อมกับรายได้ที่แท้จริงและอุปสงค์ที่อ่อนแอลง ภาวะดังกล่าวอาจบีบอัตรากำไรของบริษัท ลดช่องว่างให้ธนาคารกลางผ่อนคลายนโยบาย และทำให้ทั้งมูลค่าหุ้นกับส่วนต่างผลตอบแทนของตราสารหนี้เอกชนเปราะบางขึ้น38

ดังนั้น ความเสี่ยงไม่ใช่แค่ดอกเบี้ยจะสูงขึ้น แต่คือดอกเบี้ยอาจต้องสูงขึ้น หรือคงอยู่ในระดับตึงตัวนานขึ้น เพราะเหตุผลทางเศรษฐกิจที่ไม่พึงประสงค์ นั่นคือ เงินเฟ้อเหนียวกว่าที่คาดในขณะที่การเติบโตกำลังอ่อนแรงลง

เหตุใดรายงานเงินเฟ้อสหรัฐอาจทำให้ตลาดปรับราคาอย่างรวดเร็ว

หากตัวเลขเงินเฟ้อสหรัฐออกมาสูงกว่าคาด โดยเฉพาะหากสะท้อนว่าต้นทุนพลังงานและราคาภาคบริการถูกส่งผ่านไปยังผู้บริโภค นักลงทุนอาจต้องปรับสมมติฐานหลายด้านพร้อมกัน ทั้งเส้นทางดอกเบี้ยนโยบายและอัตราผลตอบแทนที่แท้จริงที่สูงขึ้น คาดการณ์กำไรที่ลดลง และการเรียกร้องผลตอบแทนชดเชยความเสี่ยงเครดิตมากขึ้น38

นี่คือเหตุผลที่ Allen เตือนถึงโอกาสเกิดการปรับราคาอย่างฉับพลัน มากกว่าการเคลื่อนไหวแบบค่อยเป็นค่อยไป ตลาดหุ้นและตราสารหนี้เอกชนวางตำแหน่งบนสมมติฐานว่าเศรษฐกิจจะทนทานและการคุมเข้มนโยบายจะมีจำกัด หากเงินเฟ้อไม่ชะลอตัวตามที่คาด สมมติฐานทั้งสองด้านย่อมถูกท้าทายพร้อมกัน410

สารสำคัญจากรายงานจึงตรงไปตรงมา: ภาพบวกยังเป็นไปได้ แต่ต้องอาศัยให้แรงกดดันจากสินค้าโภคภัณฑ์ลดลง และเงินเฟ้อดีขึ้นโดยไม่ทำลายเศรษฐกิจมากนัก หากไม่เกิดขึ้น ช่องว่างระหว่างความคาดหวังต่อดอกเบี้ยกับความเสี่ยงเงินเฟ้อน่าจะปิดลงผ่านการคาดการณ์ดอกเบี้ยที่สูงขึ้น ราคาสินทรัพย์เสี่ยงที่ลดลง หรือทั้งสองอย่าง26