เหตุใด BIS มองว่า Stablecoin ยังไม่พร้อมเป็นระบบชำระเงินประจำวันในวงกว้าง

สาระสำคัญของคำกล่าวของ Pablo Hernández de Cos ที่การประชุมเศรษฐกิจ Jackson Hole ไม่ใช่การบอกว่า stablecoin ไม่มีประโยชน์ แต่คือ stablecoin ในรูปแบบปัจจุบันยังมีข้อจำกัดเชิงโครงสร้างมากเกินกว่าจะเป็นฐานของระบบชำระเงินที่ทุกคนใช้ได้ในชีวิตประจำวัน

เขามองว่า เงินฝากธนาคารแบบโทเคน ซึ่งเชื่อมโยงกับธนาคารพาณิชย์และชำระบัญชีขั้นสุดท้ายด้วยเงินธนาคารกลาง มีแนวโน้มเป็นเส้นทางที่น่าเชื่อถือกว่าในการทำให้การชำระเงินเร็วและตั้งโปรแกรมได้มากขึ้น โดยยังรักษาความเชื่อมั่นต่อระบบเงินเอาไว้ 2

BIS ใช้เกณฑ์อะไรตัดสินว่าเงินดิจิทัลใช้งานได้จริง

De Cos วางกรอบการอภิปรายไว้ที่คุณสมบัติสำคัญ 2 ประการ ได้แก่ หน่วยบัญชีร่วมกัน และ ความเป็นเงินหนึ่งเดียว หรือ singleness of money

ความเป็นเงินหนึ่งเดียวหมายถึง เงินรูปแบบต่าง ๆ ที่อยู่ในสกุลเดียวกันต้องสามารถใช้แทนกันได้ในมูลค่าที่เท่ากัน และควรแลกคืนเป็นเงินธนาคารกลางได้อย่างสมบูรณ์ ผู้รับเงินจึงไม่ควรต้องตรวจสอบว่าผู้จ่ายใช้เงินจากธนาคารใด หรือถือโทเคนที่ออกโดยบริษัทใด ก่อนจะยอมรับการชำระเงิน 2 9

ในระบบธนาคารปัจจุบัน คุณสมบัตินี้ดูเหมือนเป็นเรื่องปกติ เพราะเงินฝากธนาคารพาณิชย์สามารถใช้ชำระเงินได้ทั่วระบบ โดยมีโครงสร้างพื้นฐานการชำระบัญชีของธนาคารกลางคอยรองรับการแปลงเงินฝากเหล่านั้นกลับเป็นหน่วยเงินของรัฐในมูลค่าเท่ากัน เงินฝากแบบโทเคนมีเป้าหมายที่จะรักษาโครงสร้างดังกล่าวไว้ พร้อมเพิ่มความเร็วและความสามารถในการตั้งเงื่อนไขให้การโอนเงินทำงานโดยอัตโนมัติ 10 12

เหตุผลที่ Stablecoin อาจขยายตัวเป็นระบบชำระเงินหลักได้ยาก

โทเคนหลายชนิดอาจทำลายความเป็น “เงินหนึ่งเดียว”

Stablecoin เป็นสิทธิเรียกร้องส่วนบุคคลที่ออกโดยผู้ออกหลายราย หากผู้จ่ายถือโทเคนชนิดหนึ่ง แต่ผู้รับยอมรับอีกชนิดหนึ่ง การชำระเงินอาจต้องแลกเปลี่ยนผ่านตลาดรองก่อน ไม่ใช่การโอนโดยตรงที่มูลค่าเท่ากัน

สถานการณ์นี้เปิดทางให้เกิดความแตกต่างของราคา ความยุ่งยากในการไถ่ถอน และความไม่แน่นอนว่า “ดอลลาร์ดิจิทัล” หรือ “ยูโรดิจิทัล” แต่ละหน่วยจะได้รับการยอมรับเหมือนกันทุกประการหรือไม่ 2 10

ข้อกังวลของ BIS จึงไม่ได้จำกัดอยู่ที่ความผันผวนระยะสั้น แต่เป็นคำถามที่ลึกกว่านั้นว่า โทเคนที่ออกโดยเอกชนจะรักษาหลักการสำคัญของระบบเงินได้หรือไม่ นั่นคือ เงินควรได้รับการยอมรับโดยทั่วไปและแลกคืนได้เต็มมูลค่า BIS เคยเตือนว่า stablecoin อาจเบี่ยงเบนจากมูลค่าที่ตรึงไว้เล็กน้อยในภาวะปกติ และอาจเบี่ยงเบนมากขึ้นอย่างชัดเจนเมื่อเกิดความเครียดในตลาด 5

บล็อกเชนที่แยกจากกันจำกัดการทำงานร่วมกัน

Stablecoin ยังทำงานอยู่บนเครือข่ายที่อาจมีสภาพคล่อง ระบบชำระบัญชี และมาตรฐานทางเทคนิคไม่เหมือนกัน โทเคนบนบล็อกเชนหนึ่งจึงไม่ได้หมายความว่าจะนำไปใช้บนอีกบล็อกเชนหนึ่งได้โดยตรง

แม้จะมีบริดจ์หรือระบบเชื่อมเครือข่าย แต่สิ่งเหล่านี้เพิ่มจุดพึ่งพาทางเทคนิคและความเสี่ยงอีกชั้นหนึ่ง ไม่ได้ทำให้ทุกเครือข่ายทำงานร่วมกันได้อย่างไร้รอยต่อโดยอัตโนมัติ 5 11

ระบบชำระเงินสำหรับคนจำนวนมากต้องทำให้ผู้ใช้ส่งและรับเงินข้ามแพลตฟอร์มได้อย่างมั่นใจ รวมถึงรู้ว่าการชำระเงินเสร็จสิ้นและย้อนกลับไม่ได้จริง การกระจายตัวของเครือข่ายทำให้ประสบการณ์ดังกล่าวคล้ายการแลกเปลี่ยนสินทรัพย์ระหว่างระบบ มากกว่าการใช้เงินในระบบเดียวที่เป็นหนึ่งเดียว 9

การปฏิบัติตามกฎอาจไม่สม่ำเสมอ

De Cos ยังแสดงความกังวลต่อประเด็นความโปร่งใสและความมั่นคงทางการเงินของบล็อกเชนสาธารณะที่เปิดให้ใครก็เข้าถึงได้ รวมถึงธุรกรรมที่ใช้นามแฝง กระเป๋าเงินที่ผู้ใช้ดูแลเอง และการโอนโดยตรงระหว่างกระเป๋าเงิน

คุณสมบัติเหล่านี้อาจทำให้การบังคับใช้มาตรการป้องกันการฟอกเงิน (AML) และการต่อต้านการสนับสนุนทางการเงินแก่การก่อการร้าย (CFT) ทำได้ไม่สม่ำเสมอเท่ากับระบบบัญชีที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล 2 7

ไม่ได้หมายความว่าธุรกรรม stablecoin ทุกธุรกรรมผิดกฎหมายหรือไม่สามารถตรวจสอบได้ แต่ข้อโต้แย้งของ BIS คือ หากเครื่องมือดังกล่าวจะมีบทบาทเป็นโครงสร้างพื้นฐานของระบบการชำระเงิน กฎเกณฑ์ด้านการปฏิบัติตามกฎหมายและความทนทานต่อความเสี่ยงควรถูกออกแบบไว้ในระบบตั้งแต่ต้น ไม่ใช่ปล่อยให้การควบคุมขึ้นอยู่กับผู้ให้บริการแต่ละจุดอย่างไม่เท่าเทียมกัน

ความกังวลเรื่องอธิปไตยทางการเงิน

Stablecoin ที่ผูกกับเงินต่างประเทศอาจได้รับความนิยมอย่างกว้างขวางในประเทศที่สกุลเงินท้องถิ่นไม่น่าดึงดูดหรือมีเสถียรภาพน้อยกว่า De Cos เตือนว่าการใช้งานเช่นนี้อาจทำให้ผู้คนหันออกจากหน่วยเงินของประเทศ และบั่นทอนอธิปไตยทางการเงินของรัฐ 2

ประเด็นนี้เกี่ยวข้องเป็นพิเศษกับโทเคนที่ผูกกับดอลลาร์ การใช้งานที่เพิ่มขึ้นอาจช่วยให้ผู้คนเข้าถึงการชำระเงินในสกุลดอลลาร์ได้ง่ายขึ้น แต่ในอีกด้านหนึ่งก็อาจทำให้ระบบการเงินในประเทศพึ่งพาเงินต่างชาติ รวมถึงพึ่งพาการบริหารเงินสำรองและกระบวนการไถ่ถอนของผู้ออก stablecoin เอกชนมากขึ้น

มุมมองดังกล่าวแตกต่างจากเหตุผลเชิงนโยบายของสหรัฐฯ ที่สนับสนุน stablecoin มากกว่า Scott Bessent รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังสหรัฐฯ กล่าวว่า stablecoin ที่อิงกับดอลลาร์อาจช่วยเสริมบทบาทระหว่างประเทศของดอลลาร์ และเพิ่มความต้องการพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ที่ใช้เป็นสินทรัพย์หนุนหลัง

De Cos ยอมรับว่า stablecoin ที่มีสินทรัพย์สำรองรองรับอาจช่วยเพิ่มความต้องการตราสารหนี้รัฐบาล และอาจลดต้นทุนการกู้ยืมของภาครัฐได้ แต่เขานำประโยชน์ดังกล่าวมาพิจารณาควบคู่กับความเสี่ยงต่ออธิปไตยทางการเงินและเสถียรภาพของระบบ ไม่ได้มองว่าเป็นประโยชน์สุทธิที่เกิดขึ้นโดยไม่มีต้นทุน 2

ผลกระทบต่อธนาคารและต้นทุนสินเชื่อ

หากผู้คนย้ายเงินจำนวนมากจากเงินฝากธนาคารทั่วไปไปถือ stablecoin ธนาคารอาจสูญเสียแหล่งเงินทุนที่ค่อนข้างมั่นคงและมีต้นทุนต่ำ เงินฝากถือเป็นฐานสำคัญที่ธนาคารใช้ปล่อยสินเชื่อให้ครัวเรือนและภาคธุรกิจ

เมื่อเงินฝากลดลง ธนาคารอาจต้องหาแหล่งเงินทุนที่มีต้นทุนสูงขึ้น และอาจส่งต่อต้นทุนดังกล่าวผ่านสินเชื่อที่แพงขึ้นหรือมีความผันผวนตามภาวะตลาดมากขึ้น 2

นี่คือหนึ่งในจุดแลกเปลี่ยนสำคัญของการถกเถียงเชิงนโยบาย Stablecoin อาจสร้างความต้องการสินทรัพย์รัฐบาลที่ปลอดภัย แต่การใช้งานอย่างแพร่หลายก็อาจเปลี่ยนบทบาทตัวกลางของธนาคารและกระทบการเข้าถึงสินเชื่อได้ BIS จึงเห็นว่าผลกระทบเหล่านี้ควรได้รับการติดตาม โดยเฉพาะในช่วงที่ตลาดเกิดความตึงเครียด มากกว่าจะสรุปว่าเป็นเพียงการเพิ่มประสิทธิภาพของระบบ 2

ไม่ใช่การแบน แต่เป็นระบบสองระดับ

ข้อเสนอของ De Cos ไม่ได้จำเป็นต้องหมายถึงการกำจัด stablecoin ออกจากระบบ แต่เป็นการแบ่งบทบาทให้ชัดเจน

เงินฝากธนาคารแบบโทเคนอาจรับหน้าที่หลักในการชำระเงินทั่วไปและธุรกรรมประจำวัน ภายใต้โครงสร้างการเงินแบบสองระดับที่ใช้อยู่ในปัจจุบัน นั่นคือ ธนาคารพาณิชย์เป็นผู้ให้บริการเงินแก่ประชาชน ขณะที่ธนาคารกลางเป็นผู้ให้สินทรัพย์สำหรับการชำระบัญชีและเป็นหลักยึดสุดท้ายของระบบเงิน 2 6

ส่วน stablecoin ยังอาจมีบทบาทในงานเฉพาะทางหรือกรณีการใช้งานที่แคบกว่า หากมีการออกแบบและกำกับดูแลอย่างเหมาะสม แต่ในมุมมองของ BIS ระบบชำระเงินหลักควรพึ่งพาเครื่องมือที่รักษามูลค่าเท่าเทียม การชำระบัญชีขั้นสุดท้าย และการเชื่อมต่อระหว่างแพลตฟอร์มได้อย่างกว้างขวาง

เงินฝากแบบโทเคนเองก็ยังมีโจทย์ที่ต้องแก้

ข้อเสนอที่ BIS สนับสนุนไม่ได้หมายความว่ามีโครงสร้างพื้นฐานพร้อมใช้งานแล้ว เงินฝากแบบโทนเคนยังต้องเผชิญกับแพลตฟอร์มที่แยกส่วน มาตรฐานที่ไม่สอดคล้องกัน และคำถามด้านธรรมาภิบาลที่ยังไม่ได้ข้อยุติ

ระบบที่ใช้งานได้จริงยังต้องมีกฎทางกฎหมายที่ชัดเจนเกี่ยวกับการสิ้นสุดของการชำระบัญชี การจัดการข้อมูลที่เข้ากันได้ และช่องทางที่เชื่อถือได้ในการเข้าถึงเงินธนาคารกลางบนโครงสร้างพื้นฐานที่ตั้งโปรแกรมได้ 2 7

ดังนั้น การถกเถียงนี้ไม่ใช่การเลือกระหว่าง stablecoin กับระบบทดแทนที่สร้างเสร็จสมบูรณ์แล้ว แต่เป็นการเลือกระหว่างสถาปัตยกรรมทางการเงินหลายรูปแบบ ซึ่งทุกแบบยังต้องผ่านงานด้านเทคนิค กฎหมาย และกฎระเบียบอีกมาก ก่อนจะรองรับการชำระเงินในระดับวงกว้างได้

สรุป: นวัตกรรมต้องไม่แลกกับความน่าเชื่อถือของเงิน

ข้อเสนอของ De Cos อาจสรุปได้ด้วยหลักการเดียวว่า การพัฒนาการชำระเงินควรเพิ่มความเร็วและความสามารถในการตั้งโปรแกรม โดยไม่ทำลายคุณสมบัติที่ทำให้เงินเป็นที่ไว้วางใจ

Stablecoin แสดงให้เห็นว่าสินทรัพย์ดิจิทัลสามารถรองรับฟังก์ชันการชำระเงินรูปแบบใหม่ได้ แต่ BIS เห็นว่าโครงสร้างปัจจุบันยังไม่รับประกันความเป็นเงินหนึ่งเดียว การทำงานร่วมกันระหว่างเครือข่าย และมาตรการคุ้มครองความมั่นคงทางการเงินที่สม่ำเสมอเพียงพอสำหรับการใช้งานในระดับระบบ 2 7

เงินฝากธนาคารแบบโทเคนจึงถูกมองว่าเป็นฐานที่แข็งแรงกว่า เพราะสามารถผสานเทคโนโลยีการชำระเงินที่ตั้งโปรแกรมได้เข้ากับเงินฝากธนาคารพาณิชย์และการชำระบัญชีด้วยเงินธนาคารกลาง อย่างไรก็ตาม stablecoin อาจอยู่ร่วมกับระบบดังกล่าวได้ในบทบาทที่จำกัดกว่า

ท้ายที่สุด ความสำเร็จของเงินฝากแบบโทเคนจะขึ้นอยู่กับการแก้ปัญหาการเชื่อมต่อระหว่างระบบ ธรรมาภิบาล และกติกาทางกฎหมายเกี่ยวกับการชำระบัญชีให้ได้เสียก่อน