87,000 ล้านดอลลาร์ยังช่วยเยนไม่ได้: 4 แรงโครงสร้างที่ตรึง USD/JPY เหนือ 158

ต่อไปนี้คือสาเหตุที่การแทรกแซงและการเปิดเผยตัวเลขจ้างงานที่อ่อนแอล้วนไร้ผล พร้อม 4 แรงโครงสร้างที่ทำให้ USD/JPY ยังคงแข็งแกร่งเหนือระดับ 158

ไทม์ไลน์การกลับตัว

• 30–31 ก.ค.: USD/JPY พุ่งแตะ 163.73 เนื่องจากช่องว่างอัตราดอกเบี้ยระหว่างเฟด (3.50–3.75%) กับธนาคารกลางญี่ปุ่น (BoJ) (ประมาณ 1.0%) และความตึงเครียดในตะวันออกกลางถ่างค่าเงินเยน
• 31 ก.ค. – 3 ส.ค.: ญี่ปุ่นและสหรัฐฯ ดำเนินการ แทรกแซงร่วมกันเพื่อซื้อเยน ซึ่งเป็นปฏิบัติการร่วมครั้งแรกระหว่างสหรัฐฯ และญี่ปุ่นนับตั้งแต่ปี 1998 ญี่ปุ่นใช้เงินทำสถิติ 8.45 ล้านล้านเยน (ประมาณ 58,500 ล้านดอลลาร์) ในวันเดียว จากนั้นอีก 5.33 ล้านล้านเยน USD/JPY ดิ่งลงแตะ 155 ระหว่างวัน ก่อนจะทรงตัวใกล้ 156–157
• 4–6 ส.ค.: เงินเยนเสียกำไรจากการแทรกแซง ขณะที่ดอลลาร์สหรัฐฟื้นตัว ภายในวันที่ 6 ส.ค. USD/JPY กลับมาสู่ระดับ 158 อีกครั้ง เนื่องจากความต้องการสินทรัพย์ปลอดภัยจากความวิตกภูมิรัฐศาสตร์รอบอิหร่านครอบงำความเสี่ยงจากการแทรกแซง
• 7 ส.ค. (วันศุกร์ NFP): ตัวเลขการจ้างงานออกมาที่ −23,000 ตำแหน่ง เทียบกับที่คาดการณ์ไว้ที่ +80,000 ตำแหน่ง USD/JPY ดิ่งลงแตะ ~156.80 ทันที ทว่าเงินเยนเริ่มเสียกำไรคืนในช่วงปลายวันศุกร์ และคู่สกุลเงินยังคงยืนเหนือ 158 ได้อย่างมั่นคงในสัปดาห์ถัดมา

แรง 1: ช่องว่างอัตราดอกเบี้ย 262 จุดพื้นฐาน

อัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟดอยู่ที่ 3.50–3.75% (จุดกึ่งกลาง 3.625%) ในขณะที่อัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางญี่ปุ่น (BoJ) อยู่ที่ประมาณ 1.0% ช่องว่างประมาณ 262 จุดพื้นฐานนี้ทำให้เงินเยนเป็นสกุลเงินกู้ยืม (funding currency) ชั้นเลิศสำหรับการเทรดแบบ carry trade

"ห่วงโซ่นั้นเรียบง่าย: อัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ที่สูงขึ้นหนุนผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล ซึ่งดึงดูดเงินทุน และผลักดัน USD/JPY ให้สูงขึ้น" นักวิเคราะห์รายหนึ่งกล่าว การ 'ค่อยๆ ปรับนโยบายให้เป็นปกติ' ของ BoJ ยังคงทำให้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง (real rates) ของญี่ปุ่นติดลบอย่างมาก และทำให้เงินเยนอ่อนค่าเชิงโครงสร้าง แม้ธนาคารกลางจะทยอยขึ้นดอกเบี้ยก็ตาม

แรง 2: ฐานะการคลังญี่ปุ่นที่ย่ำแย่ลง

ฐานะการคลังของญี่ปุ่นเป็นน้ำหนักที่กดดันค่าเงินเยนมากขึ้นเรื่อยๆ นักวิเคราะห์ระบุชัดเจนว่า "แนวโน้มฐานะการคลังที่ย่ำแย่ของญี่ปุ่น" เป็นปัจจัยสำคัญที่หนุน USD/JPY สัดส่วนหนี้สาธารณะต่อ GDP ของญี่ปุ่นยังคงสูงที่สุดในโลกที่พัฒนาแล้ว และต้นทุนการชำระหนี้นั้นเพิ่มสูงขึ้นตามอัตราดอกเบี้ยที่ปรับขึ้น

ข้อกังวลด้านการคลังนี้ไม่ใช่เรื่องไกลตัว เงินเยนอ่อนค่าลงเมื่อเทียบกับดอลลาร์ในช่วงต้นเดือนสิงหาคม 2026 แม้จะมีคำเตือนเรื่องการแทรกแซงที่ยังคงสดใหม่ โดยเฉพาะจากข้อมูลเศรษฐกิจในประเทศที่อ่อนแอ ซึ่งชี้ให้เห็นถึงพื้นที่ทางการคลังที่จำกัดของรัฐบาล

แรง 3: อุปสงค์ในประเทศอ่อนแอและข้อมูลการใช้จ่ายที่ติดลบ

ก่อนการเปิดเผยตัวเลข NFP ไม่นาน ญี่ปุ่นรายงานข้อมูลการใช้จ่ายภาคครัวเรือนที่อ่อนแอ ซึ่งผลักดันให้เงินเยนทำจุดต่ำสุดในรอบสัปดาห์เมื่อเทียบกับดอลลาร์ แม้คำเตือนเรื่องการแทรกแซงจะยังคงมีผลอยู่ การใช้จ่ายภาคครัวเรือนของญี่ปุ่นลดลง 3.3% ในเดือนมิถุนายน เทียบกับที่คาดว่าจะเติบโต 1.0%

รายงานแนวโน้มเศรษฐกิจเดือนเมษายน 2026 ของธนาคารกลางญี่ปุ่น (BoJ) เองก็เตือนว่าการเติบโตทางเศรษฐกิจ "มีแนวโน้มที่จะชะลอตัวในปีงบประมาณ 2026" เนื่องจากราคาน้ำมันดิบที่สูงขึ้นจะกดดันกำไรของบริษัทและรายได้ที่แท้จริงของครัวเรือนผ่านการเสื่อมถอยของอัตราการค้า (terms of trade) ต้นทุนการนำเข้าพลังงานยังคงสูงจากความตึงเครียดในตะวันออกกลางและความเสี่ยงในช่องแคบฮอร์มุซ ทำให้อัตราการค้าของญี่ปุ่นแย่ลงและกดดันค่าเงิน

แรง 4: การแทรกแซงไม่ใช่สิ่งทดแทนนโยบาย

ผู้ร่วมตลาดส่วนใหญ่เห็นพ้องว่า "การแทรกแซงค่าเงินเพียงอย่างเดียวนั้นไม่เพียงพอที่จะแก้ไขปัจจัยขับเคลื่อนพื้นฐานของความอ่อนแอของเงินเยน" นั่นคือช่องว่างอัตราดอกเบี้ย ความเสี่ยงด้านการคลัง และต้นทุนพลังงาน/นำเข้าที่สูง เงิน 87,000 ล้านดอลลาร์ที่ใช้ไปซื้อได้แค่การบรรเทาชั่วคราว และเงินเยนก็เสียกำไรไปประมาณหนึ่งในสามภายในไม่กี่วัน

นักวิเคราะห์มองว่า "มีความหวังน้อยมากสำหรับการปรับตัวขึ้นที่ยั่งยืน" เพราะปัจจัยพื้นฐานของสกุลเงินยังคง "อ่อนแอ" การแทรกแซงทำให้เกิดการบีบสถานะ Short ครั้งใหญ่ แต่เมื่อสถานะเหล่านั้นถูกปิดไปแล้ว ผู้ขายเงินเยนเชิงโครงสร้าง ไม่ว่าจะเป็นนักเทรด carry trade หรือนักลงทุนสถาบันญี่ปุ่น ก็กลับเข้ามาอีกครั้ง

ทำไมตัวเลข NFP ที่อ่อนแอถึงไม่สามารถรักษาความแข็งแกร่งของเงินเยนได้

ตัวเลขการจ้างงานที่ลดลง 23,000 ตำแหน่งทำให้ดอลลาร์สหรัฐทรุดตัวลงชั่วครู่ และตั้งคำถามถึงการคาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยของเฟด แต่การเคลื่อนไหวนี้อยู่ได้ไม่นานด้วยสามเหตุผล:

1. ความน่าเชื่อถือของการแทรกแซงหมดลงแล้ว: ตลาดมองว่าการแทรกแซงร่วมกันเป็นเพียงตัวดูดซับแรงกระแทกครั้งเดียว ไม่ใช่การเปลี่ยนแปลงนโยบาย
2. กระแสเงินไหลเข้าสินทรัพย์ปลอดภัยชดเชยข้อมูล NFP ที่เป็นลบต่อดอลลาร์: ความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ดำเนินอยู่ รวมถึงข้อตกลงเพื่อยุติความขัดแย้งในอิหร่านและการหยุดชะงักในช่องแคบฮอร์มุซ ผลักดันความต้องการ USD ในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัย ซึ่งหักล้างแรงหนุนจากข้อมูลการจ้างงานที่อ่อนแอได้บางส่วน
3. การเคลื่อนไหวของเงินเยนเกิดจากการบีบสถานะล้วนๆ: เมื่อสถานะ Short ถูกชำระไปแล้ว นักเทรด carry trade ก็กลับเข้ามา

บทสรุป

การเปิดเผยตัวเลข NFP เมื่อวันที่ 7 สิงหาคมถือเป็นเซอร์ไพรส์เชิงลบต่อดอลลาร์อย่างแท้จริง แต่มันทำให้เงินเยนพุ่งขึ้นถึงระดับ 156.80 ได้เพียงชั่วครู่เท่านั้น เพราะกรอบเชิงโครงสร้างที่กว้างกว่า ไม่ว่าจะเป็นช่องว่างอัตราดอกเบี้ย 262 จุด ฐานะการคลังที่ย่ำแย่ของญี่ปุ่น การบริโภคที่อ่อนแอ และความต้องการดอลลาร์ในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัยจากปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์ ล้วนยึดคู่สกุลเงินนี้ไว้เหนือระดับ 158 การแทรกแซงร่วมสหรัฐ-ญี่ปุ่นนั้นมีความสำคัญในเชิงประวัติศาสตร์ แต่ไม่เพียงพอในเชิงปฏิบัติการที่จะพลิกแนวโน้มขาลงของเงินเยน และตลาดกำลังปรับราคาตามความเป็นจริงนั้นอีกครั้ง