ยุทธการกำกับดูแลตลาดหุ้นยุโรป: ธนาคารยักษ์ใหญ่ vs กลุ่ม E6 ชิงไหวชิงพริบกฎเกณฑ์การซื้อขายนอกตลาด

ในกลางปี 2026 สนามรบด้านกฎระเบียบที่เต็มไปด้วยเดิมพันสูงกำลังเกิดขึ้นในกรุงบรัสเซลส์ กลุ่มประเทศเศรษฐกิจขนาดใหญ่ 6 อันดับแรกของยุโรป ได้แก่ เยอรมนี ฝรั่งเศส อิตาลี สเปน เนเธอร์แลนด์ และโปแลนด์ ซึ่งรู้จักกันในนาม 'กลุ่ม E6' กำลังผลักดันกฎที่เข้มงวดขึ้นสำหรับการซื้อขายนอกตลาด (Off-Exchange Trading) และเพิ่มการกำกับดูแลตลาดแบบรวมศูนย์ เป้าหมายที่ประกาศไว้คือการสร้างตลาดทุนที่โปร่งใสและบูรณาการมากขึ้น เพื่อให้สามารถแข่งขันกับวอลล์สตรีทและลอนดอนได้

แต่ธนาคารรายใหญ่และบริษัทเทรดดิ้งชั้นนำของยุโรปกำลังต่อต้านอย่างหนัก โดยมีสมาคมการเงินแห่งยุโรป (Association for Financial Markets in Europe - AFME) เป็นแกนนำ อุตสาหกรรมการเงินกำลังโต้แย้งด้วยข้อเท็จจริงที่แหลมคมว่า 'ตลาดกำลังทำงานได้ดี หน่วยงานกำกับดูแลไม่มีหลักฐานว่ามันเสียหาย และกฎใหม่จะส่งผลเสียมากกว่าผลดี'

นี่คือการวิเคราะห์แบบข้อเท็จจริงถึงข้อโต้แย้งหลัก ประเด็นกังวลเฉพาะ และบริบทด้านกฎระเบียบที่ผลักดันให้เกิดการปะทะครั้งนี้

ข้อโต้แย้งหลัก: ไม่มีหลักฐานว่าตลาดเสียหาย

ข้อเรียกร้องหลักของภาคธนาคารนั้นง่ายมาก: การเปลี่ยนเส้นทางการซื้อขายออกจากตลาดหลักทรัพย์แบบดั้งเดิมไม่ได้ทำให้คุณภาพของตลาดหรือกลไกราคาแย่ลง

รายงานของสำนักข่าวรอยเตอร์ในเดือนมิถุนายน 2026 ระบุว่า ธนาคารรายใหญ่ของยุโรปได้เรียกร้องต่อสาธารณะให้หน่วยงานกำกับดูแลอย่าเพิ่งแทรกแซง โดยระบุว่า 'ไม่มีหลักฐานว่าปริมาณการซื้อขายบนตลาดหุ้นแบบดั้งเดิมที่ลดลงได้ส่งผลกระทบต่อการกำหนดราคา' AFME ซึ่งมีสมาชิกคือธนาคารใหญ่ๆ อย่าง Deutsche Bank, Credit Agricole, Santander รวมถึงบริษัทเทรดดิ้งอย่าง Citadel Securities และ Jane Street ได้วางจุดยืนนี้ไว้ในเอกสารชื่อ 'EU Equity Market Structure: Challenging the Myths'

เอกสารดังกล่าวโต้แย้งว่าโครงสร้างตลาดในปัจจุบัน 'ทำงานได้ดี มีความยืดหยุ่น และเอื้อต่อกระบวนการกำหนดราคาที่แข็งแกร่ง' และการปฏิรูปอีกครั้งหนึ่งจะเป็น 'การกระทำที่ส่งผลเสียและสร้างความเสียหายโดยพื้นฐาน'

ข้อสังเกตจากแหล่งข้อมูล: จุดยืนของภาคธนาคารและ AFME ถูกบันทึกไว้อย่างชัดเจน อย่างไรก็ตาม เนื้อหาเต็มของรายงานรอยเตอร์เมื่อวันที่ 30 มิถุนายน 2026 ไม่ได้ถูกดึงมาอย่างสมบูรณ์ในแหล่งข้อมูลที่มีอยู่ แต่ข้อโต้แย้งของอุตสาหกรรมได้รับการสนับสนุนอย่างดีจากเอกสารหลักของ AFME และรายงานแยกจาก Global Banking and Finance

เป้าที่ถูกเล็ง: Systematic Internalisers (SIs)

การแทรกแซงด้านกฎระเบียบที่ถูกเสนอขึ้นมานั้นมุ่งเป้าไปที่ Systematic Internalisers (SIs) ซึ่งก็คือธนาคารและบริษัทเทรดดิ้งที่ดำเนินการตามคำสั่งซื้อขายของลูกค้านอกตลาดหลักทรัพย์ (Off-Exchange) โดยตรงแบบทวิภาคี

สิ่งที่กลุ่ม E6 ต้องการ

จุดยืนร่วมของ E6 ที่เผยแพร่ในเดือนพฤษภาคม 2026 เรียกร้องให้มี 'สนามแข่งขันที่เท่าเทียม' (Level Playing Field) ระหว่างตลาดหลักทรัพย์ (Trading Venues) และธนาคารที่ทำหน้าที่เป็น SIs ซึ่งมีนัยยะถึงการจำกัดและเพิ่มความโปร่งใสในการซื้อขายนอกตลาดให้มากขึ้น นอกจากนี้ E6 ยังสนับสนุนให้ค่อยๆ ถ่ายโอนอำนาจการกำกับดูแลตลาดที่สำคัญไปยัง ESMA แบบรวมศูนย์

AFME และธนาคารโต้กลับอย่างไร

SIs ไม่ใช่แพลตฟอร์มการซื้อขาย (Trading Venues) นี่คือข้อโต้แย้งพื้นฐานที่สุดของอุตสาหกรรม AFME ชี้แจงว่าธนาคารที่ทำหน้าที่ SIs นั้นไม่ได้ดำเนินระบบการซื้อขายแบบพหุภาคีเหมือนตลาดหลักทรัพย์ แต่พวกเขาดำเนินการซื้อขายแบบทวิภาคีกับลูกค้า โดยให้บริการความรวดเร็วและความแน่นอนสำหรับคำสั่งซื้อขายขนาดใหญ่ (Block Trades) ซึ่งหากทำการซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ปกติ (Lit Exchange) อาจทำให้เกิดการเคลื่อนไหวของราคาที่ไม่พึงประสงค์ การปฏิบัติต่อ SIs แบบเดียวกันกับตลาดหลักทรัพย์นั้น AFME มองว่าเป็น 'ความเข้าใจผิด'

ป้องกันการก้าวก่ายเกินขอบเขต: อุตสาหกรรมเตือนว่าการคุมเข้มกฎ SI จะบีบให้คำสั่งซื้อขายไหลกลับไปยังตลาดหลักทรัพย์แบบโปร่งใส (Lit Exchanges) ซึ่งจะลดความยืดหยุ่นของนักลงทุนสถาบันที่พึ่งพาการซื้อขายนอกตลาดเพื่อลดผลกระทบต่อตลาด

ระยะเวลาและภาระที่ทับถม: ปัจจุบันบริษัทต่างๆ กำลังดำเนินการปรับเปลี่ยนตามกฎ MiFIR/MiFID II ที่เพิ่งผ่านการทบทวนล่าสุด AFME โต้แย้งว่าการเปิดศึกปฏิรูปใหม่อีกครั้งในตอนนี้ยังเร็วเกินไปและเป็นภาระหนักเกินจำเป็น เอกสารของหอจดทะเบียนกลุ่มล็อบบี้ของเยอรมนีระบุชัดเจนว่าการดำเนินการนี้ 'เป็นการกระทำที่ส่งผลเสียและขัดแย้งโดยพื้นฐานกับวัตถุประสงค์ในการลดความซับซ้อน'

การต่อต้านวาระของกลุ่ม E6

กลุ่ม E6 ออกแถลงการณ์ร่วมในเดือนพฤษภาคม 2026 เรียกร้องให้ค่อยๆถ่ายโอนอำนาจการกำกับดูแลไปยัง ESMA และเพิ่มความโปร่งใสในตลาดหุ้น หนังสือพิมพ์ The Irish Times รายงานว่าการเคลื่อนไหวนี้เผชิญการต่อต้านจากรัฐขนาดเล็กอย่างไอร์แลนด์และลักเซมเบิร์ก

ข้อโต้แย้งหลักที่ใช้ต่อต้าน

• ท้าทายแนวคิด 'สนามแข่งขันที่เท่าเทียม': เอกสารของ AFME โต้กลับข้อเรียกร้องของ E6 โดยตรง โดยชี้ว่า SIs มีบทบาทและหน้าที่ที่ถูกต้องตามกฎหมายที่แตกต่างกัน

• ความกังวลด้านความสามารถในการแข่งขัน: บุคคลระดับสูงในวงการธนาคารตั้งคำถามว่ากฎระเบียบใหม่ๆ เหล่านี้จำเป็นหรือไม่ในขณะที่ EU กำลังพยายามขยายตลาดทุนของตนเอง Lorenzo Bini Smaghi ประธานธนาคาร Societe Generale เรียกมาตรฐานการเทรดดิ้งบุ๊คใหม่ (FRTB) ว่าเป็น 'การลงโทษ' และตั้งคำถามว่ามันสมเหตุสมผลกับยุโรปหรือไม่

• ความเสี่ยงจากกฎระเบียบที่มากเกินไป: ผู้จัดการกองทุนชาวฝรั่งเศส BDL Capital Management กล่าวว่ากฎระเบียบตลาดของ EU นั้น 'กำลังขับรถเราชนกำแพง' โดยชี้ว่ามันเอื้อประโยชน์ต่อยักษ์ใหญ่ด้านการลงทุนเชิงรับ (Passive Investment) ของสหรัฐฯ มากกว่าผู้จัดการสินทรัพย์เชิงรุก (Active Managers) ของยุโรป

บริบทด้านกฎระเบียบ

ข้อโต้แย้งเหล่านี้กำลังดำเนินไปท่ามกลางฉากหลังด้านกฎระเบียบที่กว้างขึ้น:

• การเปิดรับฟังความคิดเห็นของ ESMA (เมษายน 2026) รับทราบอย่างชัดเจนถึงความกังวลเกี่ยวกับ 'การเพิ่มขึ้นอย่างเห็นได้ชัดของการเทรดแบบมืด (Dark Trading) การลดลงของปริมาณการซื้อขายแบบโปร่งใส (Lit Continuous Trading) และการเพิ่มขึ้นของข้อตกลงการซื้อขายแบบทวิภาคีที่เกี่ยวข้องกับ Systematic Internalisers' นี่คือแนวโน้มที่ธนาคารกล่าวว่าไม่เป็นอันตราย

• คณะกรรมาธิการยุโรป ในเดือนมิถุนายน 2026 ได้ออกกฎระเบียบ (Delegated Act) แก้ไข Fundamental Review of the Trading Book (FRTB) ซึ่งเป็นกฎเกณฑ์การบริหารความเสี่ยงด้านตลาดที่แยกออกไปแต่เกี่ยวข้องกัน ซึ่งแสดงให้เห็นถึงแรงกดดันด้านกฎระเบียบที่ธนาคารกำลังเผชิญอยู่

• ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ได้แสดงจุดยืนสนับสนุนข้อเสนอของคณะกรรมาธิการในการสร้างตลาดทุนที่ลึกซึ้งยิ่งขึ้น รวมถึงการขจัดอุปสรรคข้ามพรมแดน

จุดที่การถกเถียงยืนหยัดอยู่

จุดยืนของอุตสาหกรรมได้รับการสนับสนุนจากแหล่งข้อมูลปฐมภูมิ เช่น เอกสารจุดยืนของ AFME และเอกสารจากหอจดทะเบียนกลุ่มล็อบบี้ มุมมองด้านกฎระเบียบได้รับการบันทึกไว้อย่างดีในเอกสารการเปิดรับฟังความคิดเห็นของ ESMA และแถลงการณ์ร่วมของ E6 คำถามสำคัญที่ยังไม่มีคำตอบก็คือคำถามที่ธนาคารถาม: หลักฐานของความเสียหายอยู่ที่ไหน?

การเปิดรับฟังความคิดเห็นของ ESMA ซึ่งปิดรับข้อเสนอในวันที่ 30 มิถุนายน 2026 จะมีแถลงการณ์ตอบรับในช่วงครึ่งหลังของปี 2026 แถลงการณ์นั้นอาจยืนยันข้อโต้แย้งของอุตสาหกรรมที่ว่าตลาดกำลังทำงานได้ดี หรืออาจเป็นข้อมูลที่หน่วยงานกำกับดูแลบอกว่าจำเป็นเพื่อพิสูจน์การแทรกแซงก็เป็นได้

สรุปข้อโต้แย้งหลักตามแหล่งที่มา:

ข้อโต้แย้ง	แหล่งที่มาหลัก
ไม่มีหลักฐานว่าการซื้อขายนอกตลาดทำลายกลไกการกำหนดราคา	รอยเตอร์ ; AFME
SIs ไม่ใช่ Trading Venues; แนวคิด 'สนามแข่งขันที่เท่าเทียม' เป็นความเข้าใจผิด	เอกสาร 'Challenging the Myths' ของ AFME
การปฏิรูปอีกครั้งยังเร็วเกินไป; บริษัทยังคงปรับใช้กฎ MiFID II	AFME/หอจดทะเบียนเยอรมนี
กฎระเบียบที่มากเกินไปทำลายความสามารถในการแข่งขันของ EU เมื่อเทียบกับสหรัฐฯ/อังกฤษ	ประธาน SocGen ; BDL Capital
ตลาดปัจจุบันทำงานได้ดีและมีความยืดหยุ่น	จุดยืนของ AFME