FTX ขายหุ้น Cursor ราคา 2 แสน ทิ้งโอกาส 3 พันล้าน ดอลลาร์พลาด 3.17 หมื่นล้าน

เมื่อ FTX ล่มสลายในเดือนพฤศจิกายน 2022 บริษัทที่ดูแลทรัพย์สินในคดีล้มละลายต้องเผชิญกับภารกิจที่แทบจะเป็นไปไม่ได้ นั่นคือการหาเงินสดโดยเร็วเพื่อชำระหนี้ให้เจ้าหนี้ ขณะที่ถือครองหุ้นในบริษัทเทคโนโลยีที่น่าจับตามองที่สุดบางแห่ง ผลลัพธ์ที่ตามมาคือการเทขายหุ้นหลายรายการ ซึ่งเมื่อมองย้อนกลับไป คาดว่าเจ้าหนี้สูญเสียโอกาสในการทำกำไรไปถึง 31,700 ล้านดอลลาร์ สองตัวอย่างที่เจ็บปวดที่สุดคือหุ้นใน Cursor สตาร์ทอัพด้านการเขียนโค้ดด้วย AI และ Anthropic ห้องปฏิบัติการ AI ซึ่งถูกขายไปในราคาที่ต่ำกว่ามูลค่าปัจจุบันอย่างมาก

ช่องว่างมูลค่า 31,700 ล้านดอลลาร์: สองหุ้น สองความสูญเสีย

จากการถือครองหุ้นในสองบริษัทนี้ เจ้าหนี้ FTX พลาดกำไรที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงไปประมาณ 31,700 ล้านดอลลาร์ รายละเอียดเป็นดังนี้:

หุ้น	ต้นทุนของ FTX	ราคาขายจริง	มูลค่าปัจจุบัน (หากถือไว้)	กำไรที่พลาด
Cursor / Anysphere (ประมาณ 5%)	200,000 ดอลลาร์	200,000 ดอลลาร์	~3 พันล้านดอลลาร์ (ที่มูลค่า 60 พันล้านดอลลาร์จากการเข้าซื้อของ SpaceX)	~2.9998 พันล้านดอลลาร์
Anthropic (ประมาณ 8%)	~500 ล้านดอลลาร์	~1.3 พันล้านดอลลาร์	~30+ พันล้านดอลลาร์ (ที่มูลค่า 380 พันล้านดอลลาร์)	~28.7 พันล้านดอลลาร์
รวม				~31.7 พันล้านดอลลาร์

Cursor: ขาย 200,000 ดอลลาร์ พลาด 3 พันล้านดอลลาร์

ในเดือนเมษายน 2022 Alameda Research แขนงการซื้อขายของ FTX ลงทุน 200,000 ดอลลาร์ใน Anysphere บริษัทผู้พัฒนาโปรแกรมแก้ไขโค้ด AI ชื่อ Cursor โดยได้หุ้นประมาณ 5% ที่มูลค่าบริษัท 4 ล้านดอลลาร์ หนึ่งปีต่อมา เมื่อ FTX อยู่ในกระบวนการล้มละลาย บริษัทจัดการทรัพย์สินที่ศาลแต่งตั้งก็ขายหุ้นนี้ไปในราคา 200,000 ดอลลาร์เท่าเดิม

ในเดือนเมษายน 2026 SpaceX ของอีลอน มัสก์ ประกาศข้อตกลงเข้าซื้อ Cursor ด้วยมูลค่า 60 พันล้านดอลลาร์ หุ้น 5% นั้นจะมีมูลค่าประมาณ 3 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นผลตอบแทน 15,000 เท่าที่ตกเป็นของผู้ซื้อ ไม่ใช่เจ้าหนี้ของ FTX

Anthropic: จาก 1.3 พันล้านดอลลาร์ สู่กว่า 30 พันล้านดอลลาร์

FTX ลงทุนประมาณ 500 ล้านดอลลาร์ใน Anthropic ในปี 2021 โดยได้หุ้นเกือบ 8% ในบริษัท AI เจ้าของแชทบอท Claude ในระหว่างปี 2024 บริษัทจัดการทรัพย์สินขายหุ้นนี้ออกเป็นสองงวด รวมเป็นเงินประมาณ 1.3 พันล้านดอลลาร์ โดยงวดแรกประมาณ 884 ล้านดอลลาร์ในเดือนมีนาคมให้กับกลุ่มนักลงทุนที่รวมถึงกองทุนความมั่งคั่งแห่งชาติอาบูดาบี และอีก 452 ล้านดอลลาร์ในเดือนมิถุนายน

มูลค่าของ Anthropic พุ่งสูงขึ้นถึง 380,000 ล้านดอลลาร์หลังจากการระดมทุน Series G ด้วยมูลค่านั้น หุ้น 8% เดียวกันนี้จะมีมูลค่ากว่า 30,000 ล้านดอลลาร์ ช่องว่างระหว่างราคาขายและมูลค่าปัจจุบันอยู่ที่ประมาณ 28,700 ล้านดอลลาร์

เหตุใดบริษัทจัดการทรัพย์สินจึงไม่สามารถถือหุ้นไว้ได้

อาจมองว่าการขายครั้งนี้เป็นความผิดพลาด แต่บริษัทจัดการทรัพย์สินของ FTX ไม่มีอิสระที่จะถือหุ้นในบริษัทเสี่ยงเหล่านี้เพื่อรอผลตอบแทนที่สูงขึ้น อุปสรรคเชิงโครงสร้างหลายประการบีบให้ต้องขายทิ้ง

1. ความต้องการเงินสดเร่งด่วนตามกฎหมาย Chapter 11 FTX ยื่นฟ้องล้มละลายตาม Chapter 11 เมื่อวันที่ 11 พฤศจิกายน 2022 หลังจากวิกฤตสภาพคล่องรุนแรง บริษัทจัดการทรัพย์สินต้องการเงินสดทันทีเพื่อดำเนินกระบวนการล้มละลาย จ่ายค่าธรรมเนียมผู้เชี่ยวชาญ และแจกจ่ายให้เจ้าหนี้ในที่สุด ซึ่งหุ้นในบริษัทเอกชนที่ไม่สามารถเปลี่ยนเป็นเงินสดได้ง่ายไม่สามารถนำมาจ่ายค่าใช้จ่ายเหล่านี้ได้

2. หน้าที่ในการดูแลผลประโยชน์สูงสุดของเจ้าหนี้ ในกระบวนการ Chapter 11 ที่อยู่ภายใต้การดูแลของศาล หน้าที่ของบริษัทจัดการทรัพย์สินคือการจัดการข้อเรียกร้องของเจ้าหนี้ ไม่ใช่การเก็งกำไรจากบริษัทเอกชนในระยะเริ่มต้น การถือหุ้นที่มีความเสี่ยงสูงและกระจุกตัวเพื่อรอกำไรในอนาคตที่ไม่แน่นอนคงเป็นเรื่องยากที่จะปกป้องต่อศาลและเจ้าหนี้

3. ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวและความผันผวน บริษัทจัดการทรัพย์สินถือครองสินทรัพย์ที่ไม่มีสภาพคล่องและประเมินมูลค่าได้ยาก ศาลล้มละลายได้รับฟังคำให้การจากผู้เชี่ยวชาญเกี่ยวกับการขาดสภาพคล่องและความเสี่ยงโดยธรรมชาติของการถือครองดังกล่าวในข้อพิพาททรัพย์สินที่เกี่ยวข้องของ FTX ทำให้การเปลี่ยนเป็นเงินสดอย่างรวดเร็วเป็นทางเลือกที่สมเหตุสมผลมากกว่าการถือครองการลงทุนที่มีความเสี่ยงสูงและไม่มีการกระจายความเสี่ยง

4. การกำกับดูแลของศาลและเจ้าหนี้ ศาลล้มละลายเดลาแวร์กำกับดูแลทุกการตัดสินใจครั้งสำคัญ และคณะกรรมการเจ้าหนี้ก็มีส่วนร่วมในกระบวนการอย่างแข็งขัน โครงสร้างนี้ไม่อนุญาตให้มีการเดิมพันในสตาร์ทอัพแบบเปิด-ended บริษัทจัดการทรัพย์สินต้องได้รับอนุมัติจากศาลในการถือครองแทนที่จะขาย

5. ไม่มีเครื่องมือในการถือครองที่เหมาะสม การชำระบัญชีตาม Chapter 11 ออกแบบมาเพื่อจัดการข้อเรียกร้องและแจกจ่ายมูลค่า ไม่ใช่การดำเนินงานเป็นกองทุนร่วมลงทุนระยะยาว การแจกจ่ายหุ้นบริษัทเอกชนให้เจ้าหนี้หลายล้านรายหรือการรักษาพอร์ตการลงทุนไว้เป็นเวลาหลายปีไม่ใช่สิ่งที่ปฏิบัติได้จริง

ภาพรวมที่ใหญ่กว่า

การวิเคราะห์หนึ่งชิ้นระบุว่ากำไรที่พลาดไปทั้งหมดจากการเทขายหุ้นแบบจำใจของ FTX รวมถึง Anthropic, Cursor และตำแหน่งอื่นๆ มีมูลค่ามากกว่า 35,000 ล้านดอลลาร์ หุ้น Cursor และ Anthropic เพียงสองรายการนี้คิดเป็นสัดส่วนส่วนใหญ่ของตัวเลขดังกล่าว

แม้ว่าบริษัทจัดการทรัพย์สินจะได้เงินคืนประมาณ 1,500 ล้านดอลลาร์จากการขายหุ้นสองรายการนี้ ซึ่งมากกว่าต้นทุนเดิม แต่กำไรที่ต้องสละไปนั้นมหาศาล สำหรับเจ้าหนี้ของ FTX นี่เป็นเครื่องเตือนใจอันเจ็บปวดว่าในคดีล้มละลายตาม Chapter 11 ภาระผูกพันทางกฎหมายในการเพิ่มมูลค่าที่สามารถเรียกคืนได้ในปัจจุบันให้สูงสุด อาจแลกมาด้วยโชคลาภในอนาคต