ECB เตือน 3 ความเสี่ยงใหญ่: สินทรัพย์ตึงตัว หนี้กองทุนเฮดจ์ฟันด์ และช็อกพลังงาน คุกคามเสถียรภาพยูโรโซน

มิติด้านการคลังกำลังส่งแรงกระเพื่อมผ่านตลาดตราสารหนี้ภาครัฐ ต้นทุนพลังงานที่สูงขึ้นและกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่อ่อนแอกำลังท้าทายความสามารถในการชำระหนี้ของรัฐบาล และคุกคามให้เกิดวงจร Feed-back Loop ที่ความกังวลของตลาดต่อฐานะการคลังภาครัฐจะผลักให้ต้นทุนการกู้ยืมสูงขึ้น และยิ่งไปกดดันงบประมาณของรัฐหนักขึ้นอีก ECB ระบุชัดถึงความเสี่ยงจากความตึงเครียดของหนี้สาธารณะทั่วโลก ซึ่งรวมถึงความกังวลเรื่องความยั่งยืนทางการคลังของสหรัฐฯ ว่าเป็นความเสี่ยงที่สามารถลามเข้าสู่ตลาดพันธบัตรยูโรโซนและผลักให้ต้นทุนการระดมทุนของภูมิภาคสูงขึ้น

การประเมินมูลค่าสินทรัพย์: ยังตึงตัวแม้เศรษฐกิจขาลง

แม้ตลาดจะปรับตัวลงมาแล้วในช่วงแรก แต่การประเมินของ ECB นั้นตรงไปตรงมา คือ ราคาสินทรัพย์ทางการเงินยังดูสูงเกินจริงเมื่อเทียบกับมาตรฐานในอดีต โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อพิจารณาถึงระดับความตึงเครียดทางภูมิเศรษฐศาสตร์ในปัจจุบัน ความไม่สอดคล้องนี้ทำให้ตลาดเสี่ยงต่อการตั้งราคาใหม่อย่างไร้ระเบียบ (Disorderly Repricing) ซึ่งเป็นสถานการณ์ที่ราคาที่ร่วงลง การถูกบังคับขาย และเงื่อนไขทางการเงินที่ตึงตัวขึ้นจะยิ่งส่งเสริมซึ่งกันและกัน

สถาบันที่มีแนวโน้มจะขับเคลื่อนวงจรลบเช่นนี้ไม่ใช่ภาคธนาคาร ซึ่งปัจจุบันมีฐานะเงินกองทุนและสภาพคล่องแข็งแกร่งขึ้นมากแล้ว แต่คือภาค NBFI ที่ขยายตัวอย่างกว้างขวาง

เฮดจ์ฟันด์ใช้ Leverage สูงกับช่องทางพันธบัตรรัฐบาล

ตลาดพันธบัตรรัฐบาลถูกระบุว่าเป็นช่องทางส่งผ่านกลางของแรงกระแทกจากทั่วโลก ภายในตลาดเหล่านี้ ECB ชี้ให้เห็นถึงแหล่งที่มาของความเปราะบางโดยเฉพาะ นั่นคือ Basis Trade ของเฮดจ์ฟันด์ที่พยายามจับส่วนต่างเล็กๆ ระหว่างพันธบัตรจริงกับสัญญาซื้อขายล่วงหน้า (Futures) ที่เทียบเท่ากัน สำนักข่าว Bloomberg ซึ่งอ้างอิงจากรายงาน ระบุว่า การเทรดเหล่านี้มักใช้ Leverage ในอัตราส่วนประมาณ 25 เท่า แม้ว่าการเทรดลักษณะนี้จะช่วยเสริมสภาพคล่องในภาวะปกติ แต่ ECB เตือนว่า การลด Leverage อย่างกะทันหัน (Sudden Deleveraging) อาจทำให้ตลาดผันผวนรุนแรงขึ้นและบ่อนทำลายเสถียรภาพของตลาดพันธบัตรรัฐบาล

ความเสี่ยงนี้มาพร้อมกับความกังวลในวงกว้างเกี่ยวกับฐานนักลงทุนที่เปลี่ยนแปลงไปในตลาดตราสารหนี้รัฐบาลยูโรโซน ซึ่งสถานะที่มี Leverage สูงทำให้อัตราผลตอบแทนอ่อนไหวต่อแรงกระเพื่อมการคลังจากภายนอกมากขึ้น

ช่องโหว่ NBFI: สภาพคล่องไม่สอดคล้องและ Leverage กระจุกตัว

รายงานกลับมาย้ำถึงจุดอ่อนที่เคยถูกตั้งข้อสังเกตไว้ในฉบับก่อนหน้า: กองทุนรวมแบบเปิด (Open-Ended Investment Funds) โดยเฉพาะกองทุนตราสารหนี้ภาคเอกชน ถือครองสินทรัพย์สภาพคล่องไม่เพียงพอเมื่อเทียบกับเงื่อนไขการไถ่ถอนที่เสนอให้นักลงทุน ภายใต้ภาวะตึงเครียด คำสั่งขายคืนหน่วยลงทุนที่คาดไม่ถึงสามารถบังคับให้เกิดการเทขายแบบ Pro-cyclical Fire Sales ที่ยิ่งซ้ำเติมตลาดขาลง

ในอีกด้านหนึ่ง การมี Leverage ทางการเงินและแบบสังเคราะห์ (Synthetic Leverage) กระจุกตัวสูงในเฮดจ์ฟันด์บางแห่ง เพิ่มความเสี่ยงที่จะเกิดการบังคับขายสินทรัพย์เมื่อถูกเรียกเงินประกันเพิ่ม (Margin Calls) จุดอ่อนทั้งสองประการนี้ — สภาพคล่องที่ไม่สอดคล้องกับภาระผูกพัน และ Leverage ที่กระจุกตัว — ถูกมองว่าเป็นตัวขยายความตึงเครียดของตลาดหลักที่อยู่นอกระบบธนาคารพาณิชย์

ความเสี่ยงคุณภาพสินเชื่อสำหรับผู้กู้ที่พึ่งพาพลังงานสูง

ผู้กู้ในภาคธุรกิจที่ใช้พลังงานเข้มข้นหรืออ่อนไหวต่อการค้าระหว่างประเทศกำลังเผชิญแรงกดดันโดยตรง: ต้นทุนที่สูงขึ้นและอุปสงค์ที่อ่อนแอลงทำให้โอกาสที่จะถูกปรับลดอันดับเครดิตและผิดนัดชำระหนี้เพิ่มสูงขึ้น ในภาคครัวเรือน แรงกดดันด้านค่าครองชีพต่อเนื่องจากราคาพลังงานที่สูง คาดว่าจะบั่นทอนความสามารถในการชำระหนี้ โดยเฉพาะในกลุ่มผู้มีรายได้น้อย

สำหรับภาคธนาคาร นั่นหมายถึงภาระการตั้งสำรองหนี้สูญที่สูงขึ้น แม้ว่าภัยคุกคามโดยตรงต่อความสามารถในการชำระหนี้ของธนาคารจะยังถูกจำกัดอยู่ในขณะนี้

แนวทางแก้ของ ECB: ข้อมูล, กฎสภาพคล่อง, และกันชนที่ปล่อยออกมาใช้ได้

แทนที่จะมองว่าความเปราะบางของภาค NBFI เป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ รายงานได้ระบุการดำเนินนโยบายที่เป็นรูปธรรมหลายประการที่มุ่งเสริมสร้างความแข็งแกร่ง ท:

• ปิดช่องว่างข้อมูล: ECB เรียกร้องให้มีการเปลี่ยนแปลงกฎหมายแบบเจาะจงเพื่อให้ทางการสามารถแบ่งปันข้อมูล NBFI ข้ามพรมแดนได้รวดเร็วขึ้น กลไกการแบ่งปันข้อมูลแบบรวมศูนย์ และข้อกำหนดการรายงานที่เข้มงวดขึ้นสำหรับพื้นที่ที่ทึบแสง โดยเฉพาะอย่างยิ่งสินเชื่อเอกชน (Private Credit) ถูกระบุว่าเป็นสิ่งจำเป็น ท
• แก้ไขปัญหาสภาพคล่องไม่สอดคล้องและ Leverage: ทางการควรเร่งลดช่องว่างเชิงโครงสร้างระหว่างสภาพคล่องของสินทรัพย์กับเงื่อนไขการไถ่ถอนในกองทุนรวมแบบเปิด และจัดการ Leverage ที่มากเกินไปในเฮดจ์ฟันด์ เพื่อควบคุมการเทขายแบบ Pro-cyclical ท
• พัฒนา Stress Testing ระดับทั้งระบบ: ควรเสริมการทดสอบภาวะวิกฤตแยกรายภาคส่วนที่มีอยู่ ด้วยสถานการณ์จำลองที่จับผลกระทบข้ามภาคส่วน ซึ่งช่วยเติมเต็มงานที่กำลังดำเนินการอยู่ของ Financial Stability Board (FSB) ในด้านความสามารถในการเปรียบเทียบข้อมูล ท
• ติดตามการลงทุนใน Private Credit ที่โยงกับสหรัฐฯ: ผู้กำกับดูแลใน EU ได้รับคำสั่งให้จับตาดูสถานะการลงทุนของนักลงทุนยูโรโซนในกองทุน Private Credit ของสหรัฐฯ อย่างใกล้ชิด เพราะความตึงเครียดในตลาดนั้นอาจกัดกร่อนความเชื่อมั่นในสินทรัพย์ภาคเอกชน และบั่นทอนเป้าหมายของสหภาพการออมและการลงทุน (Savings and Investments Union) ท
• รักษากันชนเงินกองทุนของธนาคารให้สามารถปล่อยออกมาใช้ได้: สำหรับภาคธนาคาร ECB ยืนกรานให้คงไว้ซึ่งเงินกองทุนกันชน (Capital Buffers) ที่สามารถปล่อยออกมาใช้ได้ เพื่อให้ธนาคารมีช่องว่างพอที่จะดูดซับผลขาดทุนและปล่อยสินเชื่อต่อไปได้ในระหว่างที่เกิดแรงกระแทกรุนแรง โดยรักษาบทบาทของตนในฐานะผู้ดูดซับแรงกระแทกเมื่อเกิดความตึงเครียดใน NBFI ทท

คำแนะนำเหล่านี้ถูกปรับเทียบให้เข้ากับโลกที่การเงินแบบตลาด (Market-Based Finance) กำลังเติบโตอย่างรวดเร็ว และการกำกับดูแลภาคธนาคารแบบเดิมไม่สามารถควบคุมความเสี่ยงเชิงระบบได้อีกต่อไป รายงานฉบับนี้แทบไม่เหลือข้อสงสัยว่าความตึงเครียดทางการเงินรอบต่อไปจะเป็นการทดสอบว่า นโยบายกรอบการกำกับดูแลสำหรับภาคการเงินที่ไม่ใช่ธนาคารนั้นตามทัน Leverage ที่มีอยู่ในระบบแล้วหรือยัง