SK Hynix กลายเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ที่สุดของ Kioxia โดยพฤตินัย ผ่านโครงสร้างซับซ้อนที่สร้างข้อกังขาเรื่องผลประโยชน์ทับซ้อน

เบื้องหลัง: SK Hynix กลายเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ที่สุดของ Kioxia โดยพฤตินัยได้อย่างไร?

นี่ไม่ใช่การเทคโอเวอร์โดยตรง แต่เป็นผลพวงจากโครงสร้างการลงทุนที่ซับซ้อนซึ่งกินเวลานานเกือบหนึ่งทศวรรษ SK Hynix ผู้ผลิต NAND Flash อันดับ 2 ของโลก ได้ก้าวขึ้นมาเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ที่สุดโดยพฤตินัยของ Kioxia คู่แข่งโดยตรงอันดับ 3 ของตลาด ทั้งหมดนี้เกิดขึ้นผ่านบริษัทเพื่อวัตถุประสงค์พิเศษ (SPC) ของ Bain Capital และการใช้หุ้นกู้แปลงสภาพ (Convertible Bonds)

โครงสร้างการถือหุ้นและหุ้นกู้แปลงสภาพ

1. การลงทุนดั้งเดิมของ Bain Capital (2018)
เมื่อ Toshiba ขายธุรกิจหน่วยความจำ (ซึ่งต่อมาคือ Kioxia) ในปี 2018 Bain Capital ได้นำกลุ่มนักลงทุน (Consortium) เข้าซื้อกิจการ โดยได้จัดตั้ง SPC หลายแห่ง รวมถึง 'BCPE Pangea Cayman2' (SPC2) เพื่อถือหุ้น Kioxia ในครั้งนั้น SK Hynix ได้ลงทุนประมาณ 4 ล้านล้านวอนใน Kioxia ผ่าน SPC สองแห่ง โดยใช้หุ้นกู้แปลงสภาพแทนการถือหุ้นโดยตรง

2. Bain Capital ขายทำกำไรครั้งใหญ่ (2026)
Bain Capital ขายหุ้น Kioxia ออกไปเกือบทั้งหมด คิดเป็นมูลค่าประมาณ 2.5 ล้านล้านเยน (~17 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ) สร้างผลตอบแทนจากการลงทุนครั้งใหญ่ที่สุดครั้งหนึ่งในยุค AI ภายในกลางปี 2026 สัดส่วนการถือหุ้นของ Bain ลดลงจากประมาณ 44% ในเดือนธันวาคม 2025 เหลือเพียงประมาณ 14%

3. Toshiba ลดสัดส่วน สลับตำแหน่งผู้ถือหุ้นใหญ่
เมื่อวันที่ 3 สิงหาคม 2026 Toshiba ได้ลดสัดส่วนการถือหุ้นใน Kioxia จาก 14.48% เหลือ 14.12% การลดลงเพียงเล็กน้อยนี้ทำให้ SPC2 ซึ่งยังคงถือหุ้นอยู่ที่ 14.19% (77.4 ล้านหุ้น) กลายเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ที่สุดของ Kioxia อย่างเป็นทางการ

4. จุดเปลี่ยน: หุ้นกู้แปลงสภาพของ SK Hynix
ตามรายงานประจำปีของ Kioxia เปิดเผยว่า SK Hynix ถือหุ้นกู้แปลงสภาพที่ให้สิทธิในการเปลี่ยนเป็น 'สิทธิออกเสียงเกือบทั้งหมด' (substantially all) ของ SPC2 ซึ่งหมายความว่า SK Hynix สามารถควบคุมสิทธิออกเสียงของสัดส่วนหุ้น 14.19% ที่ทำให้ SPC2 เป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ที่สุดของ Kioxia ได้

แต่ยังไม่มีการแปลงสภาพจริง SK Hynix ยังไม่ได้ใช้สิทธิแปลงหุ้นกู้เหล่านี้เป็นหุ้นสามัญที่มีสิทธิออกเสียง การดำเนินการดังกล่าวจำเป็นต้องผ่านการตรวจสอบการผูกขาดจากหลายประเทศ นอกจากนี้ ตามสัญญา SK Hynix ถูกจำกัดไม่ให้ถือสิทธิออกเสียงเกิน 15% ใน Kioxia ก่อนปี 2028 เว้นแต่จะได้รับความยินยอมจาก Kioxia

Kioxia ชี้ชัด: นี่คือความขัดแย้งทางผลประโยชน์

Kioxia ได้ระบุอย่างชัดเจนถึงความเสี่ยงในรายงานต่อหน่วยงานกำกับดูแล โดยระบุว่าสถานการณ์นี้สร้างความขัดแย้งทางผลประโยชน์ เนื่องจากทั้งสองบริษัทเป็นคู่แข่งโดยตรงในตลาด NAND Flash

ประเด็นสำคัญคือ คู่แข่งโดยตรงถือหุ้นกู้ที่ครอบคลุมสิทธิออกเสียงเกือบทั้งหมดของกลุ่มผู้ถือหุ้นรายใหญ่ที่สุด นักวิเคราะห์และหน่วยงานกำกับดูแลของญี่ปุ่นต่างก็แสดงความกังวลเกี่ยวกับความเป็นธรรมในการแข่งขัน โดยรัฐบาลญี่ปุ่นจับตามองสถานการณ์นี้อย่างใกล้ชิด เนื่องจาก Kioxia คือผู้ผลิต NAND Flash รายเดียวของประเทศ

ผลกระทบต่อตลาดเซมิคอนดักเตอร์โลก

ตลาดที่กระจุกตัวอยู่แล้ว ตลาด NAND Flash ทั่วโลกเป็นหนึ่งในกลุ่มธุรกิจเซมิคอนดักเตอร์ที่มีการกระจุกตัวมากที่สุด โดยซัพพลายเออร์เพียง 4 รายเท่านั้นที่ควบคุมอุปทานทั่วโลกถึง 95% เมื่ออันดับ 2 (SK Hynix) และอันดับ 3 (Kioxia) ของตลาดมีโครงสร้างการถือหุ้นแบบนี้ ย่อมหมายถึงการควบคุมอุปทาน NAND Flash เกือบครึ่งหนึ่งของโลกอยู่ภายใต้ร่มเดียวกัน

ความกังวลเรื่องการกำหนดราคาและการฮั้ว ตลาด NAND Flash มีมูลค่าประมาณ 58.69 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2026 และราคามีความอ่อนไหวสูงแม้จะมีการปรับอุปทานเพียงเล็กน้อย เมื่อผู้แข่งขันอันดับต้นๆ มีโครงสร้างการถือหุ้นที่โยงใยกัน หน่วยงานกำกับดูแลต่างกังวลเกี่ยวกับการควบคุมการผลิตและการกำหนดราคาที่อาจเกิดขึ้น สถานการณ์ตึงตัวด้านอุปทานก็มีอยู่แล้ว โดยผู้ผลิตรายใหญ่ลดกำลังการผลิต 10-15% ในปี 2025

อุปสรรคด้านกฎหมายการผูกขาด การแปลงสภาพหุ้นกู้ของ SK Hynix จำเป็นต้องผ่านการพิจารณาจากหลายประเทศ รวมถึงญี่ปุ่น เกาหลีใต้ จีน สหรัฐฯ และสหภาพยุโรป ญี่ปุ่นเป็นกังวลเป็นพิเศษ เนื่องจาก Kioxia คือผู้ผลิต NAND Flash รายเดียวของประเทศ

ภาวะกลืนไม่เข้าคายไม่ออกของ SK Hynix SK Hynix มีกำไรที่ไม่ใช่จากการดำเนินงานมหาศาลจากการลงทุนใน Kioxia โดยประมาณการอยู่ระหว่าง 40 ล้านล้านวอนถึง 62 ล้านล้านวอน อย่างไรก็ตาม พวกเขาต้องเผชิญกับสถานการณ์ที่ยากลำบาก: การแปลงสภาพจะนำไปสู่การตรวจสอบการผูกขาดและการจำกัดการแทรกแซงการจัดการ ในขณะที่การไม่แปลงสภาพก็จะทำให้เป็นเพียงผู้มีส่วนได้เสียทางการเงินรายใหญ่เท่านั้น สถานการณ์นี้ถูกอธิบายว่าเป็น 'ตำแหน่งทางยุทธศาสตร์ที่มีคุณค่าแต่ซับซ้อน'

บริบทของ AI ที่ขับเคลื่อนความต้องการ NAND ความพัวพันนี้เกิดขึ้นท่ามกลางความต้องการ NAND Flash ที่ฟื้นตัวจากการเติบโตของ AI กรรมการผู้จัดการของ Kioxia เปิดเผยว่าบริษัทขายกำลังการผลิต NAND Flash ทั้งหมดในปี 2026 หมดแล้ว การขยายกำลังการผลิตครั้งใหญ่คาดว่าจะไม่เกิดขึ้นจนกว่าจะถึงปี 2028-2029 ทำให้โครงสร้างการถือหุ้นในปัจจุบันมีความสำคัญอย่างยิ่งต่อพลวัตของอุปทานและความสมดุลในการแข่งขัน