Därför föll dollarn trots räntehöjningsförväntningar – och därför steg guldet

En valuta kan försvagas även när marknaden räknar med att centralbanken ska höja räntan. Det var kärnan i dollarindexets fall under 98,70: en möjlig räntehöjning från Federal Reserve, Fed, tycktes redan till stor del vara inprisad, samtidigt som nya faktorer sänkte de långa amerikanska marknadsräntorna och minskade dollarns relativa fördel.

Det skapade en bred marknadsrörelse: mindre efterfrågan på dollar, en starkare yen när så kallade carry trades avvecklades och nytt stöd för guld – både som en tillgång som prissätts i dollar och som skydd i portföljen.

En inprisad Fed-höjning räcker inte alltid för en starkare dollar

Ränteförväntningar påverkar främst marknaden när de förändras. Om investerarna redan bedömer att en Fed-höjning är sannolik krävs ofta en mer hökaktig överraskning för att dollarn ska lyfta tydligt: exempelvis högre sannolikhet för en höjning, en signal om fler höjningar eller ett större ränteläge gentemot andra länder.

Det bidrar till att förklara varför starkare amerikansk sysselsättningsstatistik inte gav varaktigt stöd. Fokus hade flyttats från ett enskilt Fed-möte till långa obligationsräntor, finanspolitiska risker och utsikterna för penningpolitiken i andra stora ekonomier. Dollarindex lyckades inte återta tidigare toppnivåer, trots starkare jobbtillväxt än väntat. 23

Treasury-återköpen ändrade bilden för de långa räntorna

Den 19 augusti meddelade USA:s finansdepartement, Treasury, att det minst skulle fördubbla den högsta storleken på likviditetsstödjande återköp av nominella statsobligationer med löptider på 10–20 respektive 20–30 år: från 2 miljarder dollar till minst 4 miljarder dollar per operation. Åtgärden skulle gälla mellan den 9 september och den 4 november. 50

Treasury beskrev programmet som ett verktyg för likviditet på obligationsmarknaden – inte som penningpolitik eller nyskapande av pengar från Fed. Marknaden reagerade ändå på den omedelbara effekten: mer köpstöd för långa statsobligationer. De långa räntorna föll kraftigt efter beskedet. Räntan på 30-åriga obligationer sjönk med nästan 10 punkter, medan även 10-årsräntan föll. Dollarn försvagades samtidigt. 36

För valutan är sambandet viktigt eftersom lägre amerikanska obligationsräntor kan minska avkastningsfördelen för internationella placerare som äger dollartillgångar. Samtidigt väckte beskedet en ny diskussion om budgetunderskott, lånekostnader och hållbarheten i USA:s statsfinanser. Reuters beskrev hur denna kombination bidrog till oro för en så kallad debasement trade, där guld och bitcoin gynnas medan dollarn pressas. 33

Det är dock viktigt att inte dra för stora slutsatser. Treasurys återköpsprogram är ett instrument för skuldförvaltning och marknadslikviditet; det är i sig inget bevis för att dollarn urholkas. Reaktionen speglade investerarnas bedömning av effekterna på räntor och finanspolitiska risker, inte en formell ändring av Feds penningpolitiska ramverk.

Yenen gav ytterligare press nedåt för dollarn

Dollarindex påverkas starkt av de stora motvalutorna, och yenens uppgång blev en viktig del av rörelsen. Förväntningar om en japansk räntehöjning fick investerare att stänga carry trades finansierade i yen – positioner där man lånar i lågränteyenen för att köpa tillgångar med högre avkastning. När sådana positioner stängs måste yenen köpas tillbaka.

USD/JPY föll som lägst till 152,89 yen per dollar, den starkaste yennivån sedan februari, när marknaden räknade med en höjning på 25 punkter från Bank of Japan vid mötet den 17–18 september. 26 Andra marknadsbedömningar satte sannolikheten för en sådan höjning nära fullt inprisad och kopplade rörelsen till avvecklingen av carry trades. 22

Ett fall under 150 i USD/JPY var därmed ett rimligt marknadsscenario, men inte en säker prognos. Det skulle kräva att Bank of Japan antingen höjde räntan eller gav en vägledning som övertygade marknaden om fortsatt normalisering. Ett försiktigare besked skulle däremot kunna utlösa en rekyl i yenen och ta bort en viktig drivkraft bakom dollarförsäljningarna.

Mindre skillnader i penningpolitiken försvagade dollarns övertag

Dollarn hade tidigare fått stöd av att ränteläget i USA låg relativt högt. Den fördelen blir mindre attraktiv när andra stora centralbanker förväntas strama åt eller hålla politiken restriktiv.

I det här läget var Bank of Japans mer hökaktiga utsikter särskilt viktiga eftersom de påverkade positioneringen i yen. Förväntningar kring Europeiska centralbanken bidrog också till bilden av att USA inte längre var lika exceptionellt på räntesidan. På valutamarknaden är det den relativa vägen för penningpolitiken som prissätts – inte enbart Feds nästa beslut.

Därför steg guldet när dollarn föll

Guld prissätts normalt i dollar. En svagare dollar gör därför metallen billigare i andra valutor och kan stärka efterfrågan utanför USA. Men uppgången var inte bara en mekanisk valutaeffekt.

Guldet lockade också investerare som sökte riskspridning amid oro kring realräntor, finanspolitik och svagare makroutsikter. UBS beskrev guldet som mer än en kortsiktig position inför nästa Fed-besked och betonade dess funktion som skydd och diversifiering i en portfölj. 2

Det innebär inte att guldet är immunt mot kortsiktiga motvindar. En stark inflationssiffra eller ett tydligt hökaktigt Fed-besked kan pressa guldet genom högre räntor och en starkare dollar. Det mer långsiktiga argumentet vilar dock på fler faktorer: diversifiering av valutareserver, investeringsflöden och behovet av skydd vid finansiella eller geopolitiska chocker.

Kinas guldköp stärker bilden av reservdiversifiering

Kinas centralbank, People's Bank of China, köpte 650 000 uns guld i augusti. Därmed steg de officiella reserverna till 76,73 miljoner uns. Köpet var den största månadsökningen sedan oktober 2023 och innebar den 22:a månaden i följd med ökade innehav. 4

Det motsvarar ungefär 20 ton guld. 5 Köpet garanterar varken högre priser eller en fast lägstanivå för guldmarknaden. Men det visar att efterfrågan från den offentliga sektorn fortsätter även efter en kraftig gulduppgång. För investerare stärker det tesen att en del av guldefterfrågan drivs av långsiktig reservdiversifiering, inte bara kortsiktig spekulation.

UBS dåvarande riktkurs på 5 000 dollar per uns under första halvåret 2027 byggde på samma längre perspektiv: fallande realräntor, svagare dollar och fortsatt centralbanksefterfrågan. 2 Det är en prognos, inte ett löfte, och utfallet beror på makroekonomin och de faktiska kapitalflödena.

Vad som kan styra dollar, yen och guld härnäst

Tre händelser stod i centrum för marknadens fortsatta prövning:

• Amerikanska PPI- och CPI-siffror: Mjukare inflationsdata kan stärka förväntningar om lättare penningpolitik längre fram, med lägre räntor och stöd för guld som möjlig följd. Högre inflationstal kan i stället lyfta räntor och dollarn.
• Feds beslut den 16 september: En höjning med tydligt hökaktig vägledning kan ge dollarn en rekyl och tynga guldet. Ett oförändrat beslut eller ett försiktigt tonläge skulle stärka bilden av att USA:s ränteförsprång minskar.
• Bank of Japans beslut den 17–18 september: En höjning eller en tydlig signal om fortsatt normalisering kan förlänga yenens uppgång och avvecklingen av carry trades. Ett mer försiktigt besked kan snabbt vända en del av yenens förstärkning. 2226

Slutsats

Fallet i dollarindex var inte ett avfärdande av möjligheten till en Fed-höjning. Snarare omvärderade marknaden vad som vägde tyngst: fallande långa USA-räntor efter Treasury-beskedet, oro för statsfinanserna och ett krympande gap mellan amerikansk penningpolitik och utsikterna i Japan och Europa.

Guldet steg eftersom den svagare dollarn förbättrade valutaläget, samtidigt som finanspolitiska risker och behovet av diversifiering stärkte metallens roll som skyddstillgång. Om trenden består avgörs av kommande inflationsdata och centralbanksbeslut – men utvecklingen visar varför en enskild, delvis väntad Fed-åtgärd inte ensam bestämmer dollarns riktning.